王昕杰：我(wǒ)们认为未(wèi)来(lái)一年美国有80％的概率进入(rù)衰退。美国银行业的风波提(tí)升了衰退概率(lǜ)，劳工市(shì)场(chǎng)有潜在降(jiàng)温的可能。随着(zhe)劳工参与率的提高，以(yǐ)及新增就业的下降，未来失业率有抬(tái)升的可能(néng)，这(zhè)将会是(shì)导致(zhì)美国经济(jì)名义上进入衰(shuāi)退，最(zuì)主要的推动力。

　　由于(yú)冬季异常温暖(nuǎn)，欧(ōu)元区的经济(jì)表(biǎo)现好于预期(qī)。欧元区未来12个(gè)月出现衰(shuāi)退的机会为60％。该地(dì)区面临(lín)的通胀问题比美国更(gèng)为(wèi)持久。因此(cǐ)，我们预计欧洲央(yāng)行(xíng)将再次加息50个基点，将存款利(lì)率提高至(zhì)3.5％，并(bìng)在今年余下时(shí)间(jiān)保持这一水平。中国经济(jì)的强(qiáng)势复苏，是(shì)全(quán)球经济增(zēng)长“混(hùn)沌”中(zhōng)的“启明(míng)星”，3月宏观数据进一(yī)步好转，增(zēng)强了(le)投(tóu)资者(zhě)对于国内(nèi)经济增长复(fù)苏的(de)信心。

　　后(hòu)续美联储加息(xī)节奏如何？

　　许长(zhǎng)泰：5月(yuè)美(měi)联储已经最后一次加(jiā)息了。虽然说(shuō)通(tōng)胀还没(méi)有回到(dào)美联储的政策目标。但是(shì)3月份(fèn)开始，银(yín)行出现问题，这都是高利(lì)率(lǜ)环境带来冷却经济(jì)的(de)副作(zuò)用。在整体通(tōng)胀数据逐步往下走的环境之下，企(qǐ)业信心也开始是越走越弱。美(měi)联储今年加息或许已经(jīng)结束。

　　美联储(chǔ)可(kě)能要到了明年上半年才会(huì)认真的去考虑(lǜ)降息。虽然说(shuō)通胀见顶回落，但是(shì)回落的速度(dù)不够快，而且美联储主(zhǔ)席鲍威尔在过去的半年12个月多次提到(dào)，他宁愿经济出现(xiàn)一(yī)个温和(hé)的经济衰(shuāi)退(tuì)。可(kě)见，他对于降低通胀的决心还(hái)是非常明(míng)显的(de)，就是他(tā)宁愿牺(xī)牲经济增长一部分来抑制通胀。

　　丁晨：经过最近的(de)银行(xíng)业问题，市场对(duì)美(měi)联储加息的预期(qī)发生了(le)较(jiào)大波动(dòng)。目前市场预计，5月份的加息会是最后(hòu)一次，然后在第四季度开始逐步调整利率水平(píng)，以实现利率的正(zhèng)常化（即降息）。对(duì)资本市场来说，这是个好消息，因(yīn)为高利(lì)率环境导致美(měi)元流动性下降(jiàng)和投(tóu)资(zī)成本急剧上升，这已经在全球资本市场上反映(yìng)出来了。不(bù)论是(shì)美(měi)国的银行业还是(shì)高收(shōu)益债券领(lǐng)域，都出现(xiàn)了流动性(xìng)和(hé)短期成本上升带来(lái)的冲击。

　　胡一(yī)帆:我们认为美联储最近一次(cì)加(jiā)息后，进入观望态势。现在市场普遍预期从今年(nián)三季(jì)度开(kāi)始，美(měi)国将进入一(yī)个技(jì)术性衰退，可能在年底(dǐ)会(huì)有一次减息。但是美(měi)联储现在(zài)论调还是比较的鹰(yīng)派，至少从美联(lián)储官(guān)员的点(diǎn)阵图看，大部(bù)分美联储(chǔ)官员都认为(wèi)在2024年前(qián)不(bù)会减息，与市场预期有一定的(de)差距(jù)。当然(rán)，我们要动态地看问题，应根据未来(lái)几个月美(měi)国(guó)经济的(de)实(shí)际情况去做出调(diào)整。

　　卢(lú)里：预(yù)计(jì)5月美联储加息后进入了观察期。短期，联(lián)储将在控通胀及(jí)防(fáng)范金融(róng)风险(xiǎn)之间争取平衡。后续如(rú)果美国(guó)金(jīn)融(róng)体(tǐ)系风险继续(xù)累积并形成(chéng)进一步的风(fēng)险事件，可能(néng)会推动联(lián)储(chǔ)更早(zǎo)转(zhuǎn)向。美(měi)国经济衰(shuāi)退终局确定性较高，在此(cǐ)情景下，长久(jiǔ)期的利率债、高(gāo)评级(jí)信用债会在大(dà)类资(zī)产中取得相对较好(hǎo)表(biǎo)现(xiàn)。

　　王昕杰：目前(qián)来看，美联(lián)储可能在下半年降息50个基点。虽然美(měi)联储结束加息周期及随后的(de)宽松政策可能利好股市，但是这仅在没有衰(shuāi)退(tuì)接踵而至时(shí)成立。多数情况下，只有经济状况触(chù)底才会构成(chéng)股市反弹的充分条(tiáo)件(jiàn)。与股票(piào)不同(tóng)，政府债(zhài)收益(yì)率(lǜ)的表现在美联储加息接(jiē)近尾声时通常(cháng)更容易预测。一直以(yǐ)来(lái)，10年期(qī)政府(fǔ)债收益(yì)率的(de)高位几乎总是在最后一次加息(xī)前后出现，然后在(zài)接下(xià)来的12个月平(píng)均下跌70个基点，原因是增长放缓及通(tōng)胀下降压(yā)低了收益率。

　　怎么看AI带(dài)来的投资机会？

　　许长泰：首(shǒu)先(xiān)，一季度，A股 AI相关的企(qǐ)业已经录得一定的上涨。就如“淘金热”的时候，做工具的大(dà)概率能赚钱。工(gōng)具(jù)率先获得(dé)利好，这是(shì)比(bǐ)较(jiào)自然的逻(luó)辑(jí)。其次，AI会给现有的公(gōng)司带来哪些变化，这是我们需(xū)要(yào)思考的问题。例(lì)如(rú)广告公司，AI是否可以进一步提升它的投(tóu)放精准度。不(bù)过(guò)，考虑到部分国家叫停了(le)Chat-GPT的使用。这里的不确(què)定性是比较高的。第三，中国有庞大的市场，政(zhèng)府积极(jí)的(de)在推动数(shù)字化的进(jìn)程，我们认(rèn)为中(zhōng)国有(yǒu)非常大的潜力。

　　丁(dīng)晨：大模型在(zài)训(xùn)练环节和推理(lǐ)环节都需要消耗大量的(de)算力，涉(shè)及到的硬(yìng)件领域(yù)包括由CPU、GPU或ASIC芯片、存储(chǔ)芯片构成的服务器(qì)，以及配(pèi)套的交换(huàn)机、光模块；自(zì)去年年(nián)底以(yǐ)来(lái)，产业链已(yǐ)经陆续收(shōu)到(dào)了(le)上述(shù)硬件产(chǎn)品环节的订(dìng)单上修。

　　大模型(xíng)主要涉(shè)及(jí)两类产品，一类是公有云上部署的大模(mó)型(xíng)，包括模型的API接口(kǒu)调用、模(mó)型的(de)分布式(shì)计算部(bù)署、数(shù)据库等中间件，主要(yào)面向to-C类的终端场(chǎng)景，主要基于生成的字段(duàn)数（token）来收费；另(lìng)一类是部署到私有云上的大模(mó)型(xíng)，主要面向to-B类的终端场(chǎng)景，主(zhǔ)要根据部署成本来收(shōu)费；应用场景落地(dì)较为(wèi)多(duō)元，在(zài)搜索、文档处(chù)理、文(wén)学(xué)艺术创作、金融、电商、企业(yè)内部管理(lǐ)都有非常多可以探索落(luò)地的案例(lì)，在未来2-5年(nián)将会(huì)呈现出(chū)百花齐放(fàng)的格(gé)局，投资机会主要来源于下游潜(qián)在的目标用户群体规模(mó)较大(dà)、用户的(de)付费意愿(yuàn)强或者用(yòng)户的使用(yòng)时长较长(zhǎng)的(de)场景。

　　胡一(yī)帆(fān)：ChatGPT一定会(huì)颠覆很多行(xíng)业。与此(cǐ)同(tóng)时，我们看到(dào)，中国高度重视数字经济，尤(yóu)其是大数据(jù)、硬科(kē)技和软科技的发展，今(jīn)年(nián)成立了(le)国家数据(jù)局，国务院(yuàn)重组科技部，三大(dà)运营商都加大了在数据方面的(de)投入，中(zhōng)国的云企业也发展迅速(sù)。

　　我们尤其(qí)看好亚洲半导体的发(fā)展。该板块目前估值处于历史低(dī)位，随着去库存的稳步(bù)推进(jìn)，半导体(tǐ)板块在(zài)今后的6-10个月会有所改善。拥有众(zhòng)多半(bàn)导(dǎo)体企业的韩国市场则(zé)将是亚洲上升空间最大的市场。

　　此外(wài)，A股的精选科(kē)技主题(tí)也将(jiāng)有不俗(sú)表现(xiàn)，因为很多(duō)中国的(de)科技企(qǐ)业(yè)在后疫情(qíng)时代，会更关注利润和现金流(liú)，从而产生一些可以跑赢(yíng)大(dà)盘的机会。

　　卢(lú)里：AI大模型（特别是机器(qì)学(xué)习(xí)与深度(dù)学习模型(xíng)）的发(fā)展将(jiāng)带来以下(xià)方(fāng)面的投资机会：AI芯片，AI模(mó)型的训练与推理(lǐ)需要大量(liàng)的算(suàn)力，这将带动AI专用芯片的需求与(yǔ)发(fā)展(zhǎn)。云计算服务，AI模型需要庞(páng)大的数(shù)据集和计算(suàn)资源(yuán)进行训练(liàn)，这将推(tuī)动公共云服务(wù)商的(de)发(fā)展(zhǎn)。数据(jù)服务(wù)，AI模型需要海量数据进行(xíng)训练，数据采(cǎi)集(jí)、清洗和标注服(fú)务将大有可为。AI软(ruǎn)件与服务(wù)，在各行业内，AI模型(xíng)将被广泛(fàn)应(yīng)用，企业将大举(jǔ)采购(gòu)各类AI软件与服(fú)务，如机器视(shì)觉(jué)、自然语言(yán)处理、机器人等以满(mǎn)足自(zì)动化的需(xū)求(qiú)。

　　埃隆·马斯(sī)克(kè)（Elon Musk）和一群人工智能专家及业界高管(guǎn)呼吁暂停(tíng)开发比OpenAI新发(fā)布的GPT-4更(gèng)强大的系统。对此，你怎么(me)看？

　　胡一帆(fān)：在一(yī)定程(chéng)度上增加公众对AI技术(shù)研发的(de)知情权以及行(xíng)业自律是有其必(bì)要性的。一方面，知名人士的(de)呼吁显示出行业内对人工智能安(ān)全(quán)与可控性(xìng)的高度重视，这(zhè)有助于提高公众对此的认(rèn)识，同时促进相关法规与标(biāo)准的出台。暂停开发(fā)更强大的(de)模型有助于(yú)行(xíng)业理解现有(yǒu)模型的(de)风险与影(yǐng)响，为下一代模型(xíng)的(de)管(guǎn)控奠(diàn)定基(jī)础。OpenAI发(fā)布的GPT-4模型已(yǐ)足够强大(dà)，需要一定(dìng)时间观察(chá)其对社(shè)会产(chǎn)生的(de)影响。但另一方面，依靠公众(zhòng)人士发(fā)起的(de)自律(lǜ)性暂停(tíng)可能难(nán)以有效执行。人工(gōng)智能行业内竞争(zhēng)激烈，暂停进一(yī)步研(yán)究难以形(xíng)成(chéng)广泛共(gòng)识(shí)，领先(xiān)机构会继续推进(jìn)研究旨(zhǐ)在保持(chí)竞争优势。

　　丁晨：业(yè)界(jiè)呼吁暂停开发更强(qiáng)大的生成式(shì)AI 模型(xíng)，并非技(jì)术发展方向出现了(le)偏差，而更(gèng)多是出于对(duì)监管(guǎn)缺失的(de)担忧，因而呼吁社(shè)会思(sī)考在使用过程中产生的法(fǎ)律规制风险(xiǎn)以(yǐ)及科技伦理(lǐ)挑战。一方面，现在(zài) OpenAI 的(de) GPT 大(dà)模型(xíng)部(bù)署(shǔ)在(zài)公有云上面，用户交互过程中(zhōng)的数据可(kě)能涉(shè)及到用户隐私和企(qǐ)业(yè)机(jī)密(mì)，因此(cǐ)现(xiàn)在越来越多的企业客户(hù)开始(shǐ)转向规划私有部署(shǔ)大模型。另一方面，不法分子也更有机会借助生成式 AI 提高(gāo)电信诈骗(piàn)的效(xiào)率、研发限(xiàn)制性产品的效率等(děng)。

　　目前，中国监管层(céng)在(zài)立法进度上(shàng)领先于海(hǎi)外(wài)，2023年4月11日(rì)，国家互(hù)联网信息(xī)办公室正(zhèng)式发布《生成式人工智能服务管(guǎn)理办法（征(zhēng)求意见稿）》，提(tí)出生(shēng)成(chéng)式人工智能服务提(tí)供者应该承担信(xìn)息安(ān)全主体责任，做好个人信息保护、未成年(nián)人保护、内容(róng)安全(quán)管理等工(gōng)作，我们相信(xìn)夷洲今是何地，夷洲是哪里在生成(chéng)式人工智(zhì)能领域(yù)的监管(guǎn)会日益完善。

　　今年(nián)剩余(yú)时间投资策略如何调整？

　　许(xǔ)长泰：未来3个月就6个月(yuè)，全球市场资产类别方面，固定收益(yì)或者债券为优先，低配股(gǔ)票。如果美国经济进入下半年，经(jīng)济增长速度持续放(fàng)缓，衰退风险(xiǎn)增强(qiáng)，那么(me)目(mù)前美国股票的估值相对于企业盈(yíng)利的预(yù)期是相对(duì)乐(lè)观了。

　　如果(guǒ)今年经济(jì)开始放缓，即便美联储(chǔ)不降(jiàng)息 ，那么10年期30年(nián)期的美国国(guó)债(zhài)，它的(de)利率还是要往(wǎng)下(xià)走(zǒu)，利率往下走代表这些债券的价格往上升(shēng)。

　　环(huán)球市场(chǎng)方面：股票(piào)的部分摩根资(zī)产(chǎn)管(guǎn)理目(mù)前是(shì)偏向中国及广(guǎng)泛(fàn)意(yì)义上(shàng)的亚(yà)洲市场。

　　尽管截至目前，标普500还(hái)是跑赢沪(hù)深300，但是经验告诉我们，如果(guǒ)中国的企业盈利(lì)增(zēng)长(zhǎng)比美国快，沪深300或MSCI中国通常能跑赢(yíng)标普500。

　　债(zhài)券方面，摩根(gēn)资产管理(lǐ)比较青睐欧(ōu)美的政府(fǔ)债券，再(zài)加上一些投资(zī)等级的企业(yè)债。不(bù)看好(hǎo)高收益债的原因(yīn)在于：当经济表现越来(lái)越差(chà)的(de)时候(hòu)，一些信贷评级比较低(dī)的(de)企业(yè)债，它的信用差会拉宽，相(xiāng)应(yīng)债券价格承压。货币方面：看(kàn)跌美元。同时(shí)，若(ruò)美元贬(biǎn)值，大(dà)部分的亚洲货币(bì)都(dōu)会(huì)得到支(zhī)持。商(shāng)品(pǐn)：对能源跟工业金属持相(xiāng)对中性态度，商品中比(bǐ)较看好黄金。

　　丁晨：资产配(pèi)置策略(lüè)现(xiàn)在时间(jiān)节(jié)点看，大类资产(chǎn)相对(duì)配(pèi)置上，我(wǒ)们认为股票优于债券(quàn)，优于商品。年末有降息(xī)预期的条(tiáo)件(jiàn)下(xià)，股票估(gū)值压力会减小(xiǎo)。商品受全(quán)球总需求下降和中国复苏缓(huǎn)慢的影响，下半年反转的机会(huì)不(bù)大。

　　股票市场上，考虑年(nián)初至今的表现(xiàn)，之后可(kě)能(néng)会出现中国优于欧美股市的情(qíng)况。尤(yóu)其是香(xiāng)港市场，在公司业绩普遍平稳转好(hǎo)的基本面条件(jiàn)下(xià)，受其他因素(sù)影响的估值因素带来(lái)的下跌调整幅度比(bǐ)较大(dà)。换句话说(shuō)，目前的港股表(biǎo)现有背(bèi)离(lí)基本面(miàn)的情况。

　　胡一(yī)帆：站在资产(chǎn)配置(zhì)角度看，我们认为美国的(de)盈(yíng)利增长及通胀前景仍存在较大的不确(què)定性。如果通胀下降，股票表现会较出色，债(zhài)券也(yě)会受益。如果经济出现(xiàn)严重(zhòng)衰退(tuì)，债(zhài)券(quàn)表(biǎo)现一定(dìng)优(yōu)于股票。如果通胀卷土重来，将(jiāng)出现和去年一样的(de)股债(zhài)双杀，对成长股则尤(yóu)为不利。股(gǔ)票(piào)市场投资策略：股票方面(miàn)，我们不看(kàn)好美(měi)股和成(chéng)长股(gǔ)。我们的股票投(tóu)资策略是分散配置。我(wǒ)们看好新兴市场，特别是中(zhōng)国。

　　债券(quàn)市场投资策略：整(zhěng)体而言，我(wǒ)们认为(wèi)今年债券的表现(xiàn)会优(yōu)于(yú)股票(piào)的表现，特别是(shì)政(zhèng)府债券和投资级别(bié)的债券，能够提供不错的收益率(lǜ)，而且即使在经(jīng)济下行的时候也非常具(jù)有韧性。商品市场投资(zī)策略：我们同时(shí)也看好黄金和石油价格的上(shàng)涨。看好黄金最主要是因(yīn)为避险情绪的上(shàng)升。我们预测到2023年底，黄金价格会达到2100美元/盎司，2024年年3月(yuè)底之前会达到(dào)2200美元/盎司。

　　我们认为油价会进一步上行，主要是由于供给端(duān)的(de)收缩。外汇市(shì)场投(tóu)资策略(lüè)：由(yóu)于美联储停止加(jiā)息，美元的(de)利差优势收窄，因(yīn)此(cǐ)我们(men)要为(wèi)美元走软做(zuò)好(hǎo)准备。

　　卢里：历(lì)史走势上看，衰退情景后，债券和(hé)黄金表(biǎo)现较好，成长股(gǔ)有阶段性行(xíng)情(qíng)衰退情(qíng)景下，利(lì)率(lǜ)带(dài)来的分母端制约(yuē)改善，利好(hǎo)利率(lǜ)债及高评级债券(quàn)、黄金等(děng)资产类别成(chéng)长股受分母(mǔ)端改善主导，可能有阶段性行(xíng)情(qíng)；价(jià)值(zhí)股(gǔ)分子端承(chéng)压，整体回落石油(yóu)等大(dà)宗商(shāng)品由于需求下降(jiàng)，整体回(huí)落。

　　A股市场相(xiāng)对(duì)和(hé)绝对估值均处于较(jiào)低位置，宏观环境有利于权益市场，风格(gé)上建议高配制造、科技，低(dī)配周期、金融地产，标(biāo)配消费和医药；创业板指的吸引力相对高于沪深300。行(xíng)业层(céng)面，电子、医药(yào)、军(jūn)工、食(shí)品饮料、建筑材料等(děng)行业机会相对(duì)较多。

　　港(gǎng)股市(shì)场结构上看(kàn)好：盈利(lì)能力稳定、高股息的优质央国企；契合(hé)数字中国(guó)建设方向，受益于复苏的互联网板块。我们对美股(gǔ)偏谨慎，仍处于衰退(tuì)前期，部分资产(chǎn)（例如美股）对分子(zi)端下行的定价不(bù)足。后续若进入利率(lǜ)快(kuài)速改(gǎi)善期，成长风(fēng)格可能阶段性跑赢价值。

　　市(shì)场交易(yì)重心可(kě)能从衰退转向复苏，美元(yuán)也可能启(qǐ)动趋(qū)势性(xìng)下行周(zhōu)期。

　　货币方面：人民币(bì)汇率(lǜ)在美元反弹时点可能(néng)仍强于一篮子货币。日元可能扭转颓势(shì)，启动均值回归行情。欧洲经济衰退预期和欧洲能源供应短缺风险持续，欧(ōu)元2023年仍(réng)然趋弱，但(dàn)在美元强(qiáng)势(shì)周期逆转后，欧(ōu)元存在一定重新反(fǎn)弹可能。

　　王昕杰(jié)：在股(gǔ)票方面，我们继续看(kàn)好亚洲(zhōu)（日本除外(wài)），并在美国(guó)和欧洲采取防御性行业立场。看(kàn)好中(zhōng)国，因为即使(shǐ)在2022年10月的反弹之后(hòu)，目(mù)前中(zhōng)国市场股票估(gū)值(zhí)仍然低廉(lián)，政策制定者继续支持经济增长，最近的银行(xíng)存款准备金率下调就(jiù)是(shì)明证(zhèng)。我们对美元进一步(bù)走弱的预期应该(gāi)会支持除(chú)日(rì)本(běn)以(yǐ)外的(de)亚(yà)洲市场(chǎng)表(biǎo)现。

　　在债券方面，我们(men)增加了(le)对高(gāo)质量政府债券的(de)敞(chǎng)口，并减(jiǎn)少了对高(gāo)收益(yì)债务(wù)的敞口。

　　我们更(gèng)青睐(lài)发达市场投资(zī)级政府债券，较不(bù)青睐(lài)高(gāo)收益债(zhài)券。这与(yǔ)美国的衰退周(zhōu)期所(suǒ)体现出的特征(zhēng)一(yī)致，在美国(guó)，政府(fǔ)债券通常受(shòu)益于债券收益(yì)率(lǜ)的下降（因为(wèi)市场对增长放(fàng)缓和最终(zhōng)降息的定价），而(ér)公司债券收益率相对于美(měi)国政府债(zhài)券的(de)溢价(jià)因信贷(dài)质量恶化的(de)预(yù)期而(ér)扩大(dà)。

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