公、私募配置房地产(chǎn)或(huò)“底部(bù)回升”

　　行业红利时代已过 精耕细作成共识

　　从公募(mù)基金对房地产的配置看，2019年末，公募所(suǒ)持有(yǒu)的(de)房地产行(xíng)业(yè)标的市值约1188亿(yì)元，占其(qí)所持股票市值的(de)4.66％左右；2020年市场表现出色，但(dàn)公(gōng)募所持房地(dì)产(chǎn)公司市值在(zài)股票资产中的(de)占比却断崖式下(xià)跌至(zhì)1.85％；2021年，这(zhè)一(yī)数值更是进一步降(jiàng)至1.56％。

　　不(bù)过(guò)2022年终(zhōng)于出现了三年来(lái)的首次回(huí)升，年底这一(yī)数(shù)值从1.56％升至1.65％。与此同(tóng)时，公募对(duì)房(fáng)地产行业的持股比(bǐ)例也同(tóng)步(bù)回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末(mò)的7.03％。

　　这样的势头(tóu)似乎在今年一季(jì)度得以(yǐ)延(yán)续(钢琴里面小快板的速度是多少，钢琴中小快板是什么意思xù)。数据统计显示，公募重(zhòng)仓持有房地产板块一季度市值TOP15门(mén)槛为1.6亿元，较2022年(nián)四季(jì)度提升6.71％。持仓(cāng)市值(zhí)前(qián)五个股分(fēn)别为保利发展、招(zhāo)商蛇口、万(wàn)科A、华发股份(fèn)、滨江集(jí)团，持仓(cāng)市值占板块比重(zhòng)合计(jì)达(dá)47.29％，环(huán)比下降(jiàng)3.05％。

　　从中不(bù)难发现，公募对于房地(dì)产的投(tóu)资(zī)愈发有集中(zhōng)于龙头(tóu)的趋势。Wind显示(shì)，在公募基金一(yī)季报汇总的(de)重仓股中，房(fáng)地产(chǎn)板(bǎn)块排名(míng)最高的(de)是保(bǎo)利发展，在基金重仓第33位。排名(míng)第二(èr)的是(shì)招商(shāng)蛇口，排在第78位。而老牌(pái)龙(lóng)头股(gǔ)万科A排在(zài)第96位。对(duì)比去年四(sì)季(jì)报，变化之处(chù)首先(xiān)在(zài)于几(jǐ)只房地产龙头股(gǔ)从(cóng)排(pái)位(wèi)上(shàng)看均有退步，尤其是万科最为(wèi)明显(xiǎn)；其次是(shì)金地集团退(tuì)出百(bǎi)大之(zhī)列。但考虑到房地产是(shì)复(fù)苏链(liàn)上最(zuì)后一环，且首季并非行业销(xiāo)售旺季，其传导到二级市(shì)场(chǎng)乃(nǎi)至机构(gòu)持仓上还需(xū)要时(shí)间周期。

　　形成(chéng)共(gòng)识的是，经济(jì)圈判断房地产已经进入大分化(huà)时代，一(yī)二线城市好于三四线城(chéng)市。而映射(shè)到二级市场投资上，配置(zhì)房(fáng)地产行业轻松收获行(xíng)业贝塔的红(hóng)利期一去不返了。“如(rú)果按照产业周(zhōu)期来(lái)分(fēn)类，包括(kuò)房(fáng)地产等几类行业(yè)在盖(gài)特(tè)纳曲线里属于成熟期(qī)或者衰退期(qī)的行业，传统认(rèn)知上没有什么投资机(jī)会(huì)的。但在这几年特(tè)殊的行情里(lǐ)包括(kuò)煤炭、电解(jiě)铝等类(lèi)似的行业也出现(xiàn)了一些机会(huì)，背后的逻辑是供给(gěi)侧发生了更大的变化(huà)。”一不愿具名(míng)的上(shàng)海公募基金经(jīng)理(lǐ)指出(chū)。

　　不过也(yě)有公(gōng)募人(rén)士持谨(jǐn)慎乐观态度(dù)：“行业(yè)前几(jǐ)年17亿(yì)～18亿平方米的年销售面积很难(nán)再出现了，2022年光是(shì)居民存款数量增加了15万(wàn)亿元(yuán)。中(zhōng)国存量有400亿平方米(mǐ)建筑面(miàn)积(jī)，考(kǎo)虑存量地产的更(gèng)新，也有(yǒu)近(jìn)10亿平(píng)方(fāng)米。需求端(duān)还需要有一定的政策(cè)出来去刺(cì)激购(gòu)房。”

　　宝盈基金房地产研究员(yuán)吕功绩也(yě)指出：“时(shí)至(zhì)今日，无论从城镇(zhèn)化的(de)进程，还是人均住房面积（接近30平(píng)/人），我国均已告别住房短(duǎn)缺时代，而(ér)目前(qián)居(jū)民的杠杆率和房(fáng)价收入也不支撑(chēng)每年18万亿元的销售额，以及过(guò)快上行的房价(jià)，因而行业高增的时代已经(jīng)过(guò)去，未来(lái)行业的(de)需求或将回(huí)落，在此过程中，伴(bàn)随着(zhe)地产的高杠杆(gān)属性，就(jiù)很(hěn)容(róng)易出(chū)现信用(yòng)风险问题（类似2022年(nián)的民营地产爆雷），行业(yè)进(jìn)入到供给侧(cè)出清的过(guò)程。这个过(guò)程(chéng)钢琴里面小快板的速度是多少，钢琴中小快板是什么意思中，综(zōng)合竞争(zhēng)力(lì)强的(de)公司就能够通过大鱼吃小鱼的方式，获得(dé)市占率的(de)提升。当行业需求见顶回落时，行业(yè)的贝(bèi)塔已经过去了(le)，但不代表没有(yǒu)投(tóu)资机(jī)会，机会在(zài)于城市、位置、产品的阿尔(ěr)法，而(ér)对(duì)应到股票投资，就是强竞争力公司(sī)的阿尔法(fǎ)。”

　　或许也(yě)是基于这样(yàng)的认(rèn)识转变(biàn)，精耕(gēng)细(xì)作个股(gǔ)成为公募乃至整体机构(gòu)的(de)务(wù)实之(zhī)举。

　　机构配置房地(dì)产“风物(wù)长宜放眼量(liàng)”

　　头部央国企、优质区域性标的(de)成香饽饽

　　5月以(yǐ)来，房(fáng)地产板块个股多出(chū)现小幅(fú)上(shàng)涨，截(jié)至5月10日收(shōu)盘，中信房地产指(zhǐ)数本(běn)月涨幅约为2％。从具体的个股(gǔ)来看，《红周刊》利用Wind统(tǒng)计(jì)申万房地(dì)产板块个股，在纳入(rù)统计的(de)124只房地(dì)产类(lèi)标的股(gǔ)中，本月以来实现股价上涨的(de)达到(dào)了81家。

　　其中，上述(shù)时间(jiān)段恰好排名前五的公(gōng)司(sī)月内涨幅超过了10％，它们(men)分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产。排(pái)名第(dì)一的上实发展(zhǎn)，五一假期归来后日成交量(liàng)明显放大，4日、5日连(lián)续两(liǎng)个交易日收出涨停。从该股的基(jī)本面来看，上实发展(zhǎn)的主营(yíng)业(yè)务为(wèi)房地产开发与经营。公司的主要产品及服务为(wèi)房(fáng)地产销售、房地(dì)产租(zū)赁、物(wù)业管理服务、工程项(xiàng)目、酒(jiǔ)店经营。从业绩数据来看，2022年(nián)，其实现营业收入52.48亿元，比(bǐ)上期减(jiǎn)少47.85％，归母(mǔ)净(jìng)利润(rùn)1.23亿元，同(tóng)比下降33.24％。2023年第(dì)一季度，其(qí)实现营业(yè)总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净(jìng)利润2.86亿(yì)元，同比扭亏。

　　不过从(cóng)十(shí)大流(liú)通股股东(dōng)来看，各类机构都有对其(qí)布局的例子。以3月31日时(shí)的(de)首季(jì)十(shí)大流通股股东来(lái)看(kàn)， 具体包括(kuò)公募的上银基金、私募(mù)的(de)迎水(shuǐ)文龙、中央汇金、长城(chéng)资(zī)产管理公司等(děng)都跻(jī)身前十(shí)的行(xíng)列(liè)。

　　巧(qiǎo)合的是(shì)，涨幅暂时(shí)排(pái)名第二(èr)的浦东(dōng)金桥也是上海(hǎi)本地房企，其(qí)第一(yī)季度的(de)收入利(lì)润规模(mó)大幅度复(fù)苏。究其原因，一方(fāng)面(miàn)是该公司后(hòu)疫情时代出租率复苏(sū)至近年来最高(gāo)，另一方面则是公司拿地结算(suàn)持续性向好，从数字上看，一季度(dù)新增(zēng)虹口135、138住宅地块，总(zǒng)建筑面积(jī)约(yuē)54万(wàn)平方米。

　　在这(zhè)样的(de)业绩势(shì)头向好背景(jǐng)下，自然(rán)也(yě)吸引(yǐn)了知(zhī)名(míng)机构(gòu)在其中持续驻足。从第一(yī)季度十大流通(tōng)股股东来看，知名(míng)私募高毅(yì)邓晓峰的两只产品依然在前(qián)十中(zhōng)，这也是连续(xù)第三个(gè)季度他有的两只产品杀入(rù)前十。同时榜单中还有(yǒu)一支(zhī)大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局，其(qí)当季还小幅(fú)增加(jiā)了持股(gǔ)。

　　除去上述两(liǎng)家(jiā)上海区域性地(dì)产公(gōng)司外，荣安地产则是(shì)主(zhǔ)要布局在深圳的地产公司，一季报交出的也是(shì)一(yī)份报喜的成绩(jì)单(dān)：首季公司实现营业(yè)收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上市公司股(gǔ)东的净利(lì)润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构(gòu)态度来(lái)看，《红周(zhōu)刊》注(zhù)意到两只公募指基首季(jì)新杀(shā)入十大(dà)流通股股东行列。具体说(shuō)来， 南(nán)方中(zhōng)证全指房地产ETF上(shàng)榜排名第七位，富国中证指数1000增强则排名第九位，此外联(lián)袂出现的机构还有QFII高盛国际和(hé)私(sī)募迎水聚(jù)宝。

　　接受《红周刊》采(cǎi)访(fǎng)时，兴证全球基金(jīn)相(xiāng)关(guān)人士分析(xī)：“经历过行(xíng)业(yè)洗牌和兼并(bìng)重组后，龙头的价(jià)值更(gèng)为笃(dǔ)定突出；从(cóng)拿地(dì)端看，2022年土地(dì)市场(chǎng)大(dà)幅降温，优(yōu)质土地供给较多（券商测算对应(yīng)潜(qián)在毛利率在25％以(yǐ)上，目前(qián)房企(qǐ)的利润率仅20％），绝大多数房企受限于信用问题(tí)或(huò)者(zhě)资(zī)金紧(jǐn)张(zhāng)没法拿地，龙头(tóu)房企趁机获取低成本土地，龙头(tóu)房(fáng)企(qǐ)的(de)拿地力度（拿地金额/销售金额）基本(běn)在30％以上(shàng)；从(cóng)融资(zī)上看(kàn)，龙头房(fáng)企杠杆率较低，净负债率基本在70％以下，而(ér)其他房企的净负债率普遍都在100％以上，加杠杆空间有限，从融资成本(běn)看(kàn)，龙头房企(qǐ)的(de)融资(zī)成本不(bù)断下滑，基本在3％、4％左(zuǒ)右(yòu)；对应到(dào)2023年的销售，龙(lóng)头(tóu)房企(qǐ)明显跑赢行业，1～4月百强(qiáng)房企(qǐ)的销售额增速为9％，而TOP14的销售(shòu)额(é)增速为29％。”

　　需要(yào)强调的是，在当前中特估的浪(làng)潮下，央(yāng)国企地产股或存在发展的大(dà)好机会。中信证券指出(chū)：“房地产行(xíng)业的结构性(xìng)机会(huì)依然存在，少部分公司尤(yóu)其(qí)是央企占据显(xiǎn)著优势，其(qí)主要又体现为(wèi)库存(cún)的优势(shì)。央企地(dì)产(chǎn)公司(sī)，现(xiàn)阶段表现出较(jiào)低的融资成本，优质的开发(fā)资源(yuán)和良好(hǎo)的不动产(chǎn)资产运营能力的多重竞(jìng)争优势。”

　　“即使没有中特估，国央企相较于民营地产(chǎn)公司也是(shì)更有(yǒu)优势的。”吕功绩强调，“对于减值、土地资源债权债务关系等问(wèn)题，市场对民营房开企业的资产会(huì)有更(gèng)多(duō)担(dān)忧和(hé)质疑，所(suǒ)以在这一轮行业出清的过程(chéng)中，央国企相较于民企(qǐ)来说估值的(de)修复更明显(xiǎn)。中(zhōng)特估的角(jiǎo)度(dù)从中长期(qī)的维度(dù)看，行(xíng)业的逻辑在于集中度(dù)提升(shēng)后(hòu)，行业进入高质量发展阶(jiē)段，具备(bèi)较快速发展阶段更稳定且可预期的盈(yíng)利和(hé)现金流(liú)创造能力(lì)，以此(cǐ)带来估值中枢的提(tí)升，应该关注估值(zhí)相(xiāng)对较低，企(qǐ)业(yè)自身资产的质量(liàng)好、运(yùn)营能力(lì)强、可以创造持续现金(jīn)流的企业。”

　　“存量(liàng)时代中行(xíng)业(yè)普涨的概率比较低，行业内(nèi)部将出现分(fēn)化，要(yào)关注(zhù)将受益(yì)于行业集(jí)中度提升的头部(bù)公司。”星石投资首席研究官(guān)方磊(lěi)也(yě)表示。

　　顺应机(jī)构这一思路的话，或许(xǔ)还是保利发展、招(zhāo)商蛇(shé)口等国资背景(jǐng)龙(lóng)头前途更为(wèi)光明。不过国投瑞银基金投资部副总监綦傅鹏表示：“需要客观地去持续观察国企央企在三个(gè)方(fāng)面(miàn)是否可以维持，首先是融资成本(běn)保持低位，其(qí)次是销售份额持续提升，再次(cì)是拿地份额持(chí)续提升。”

　　复苏速度(dù)缓慢

　　机构(gòu)需要(yào)多给(gěi)一些耐(nài)心

　　而《红(hóng)周刊》也根据房企一季报梳理发(fā)现，对(duì)于2022年的业绩出现(xiàn)的整体下滑，2023年一季度(dù)的业绩分化更(gèng)趋明显，保利发展、滨江集(jí)团等房企营(yíng)收、净利(lì)均实(shí)现了业绩的回正，甚至(zhì)是较大增速(sù)的增长。而这些公司也是机构的重仓对象。

　　对(duì)此，知名房地产业内人士张宏伟向《红周刊》分析表示，业绩出现明显(xiǎn)改(gǎi)善的房企，主(zhǔ)要(yào)是因为过(guò)去(qù)两三(sān)年时间，尤其是(shì)在2021年(nián)下半年民营(yíng)房企不怎(zěn)么投资拿地之后，国有(yǒu)企业仍在持(chí)续性地(dì)拿地，且主要(yào)集中在核心城市，投(tóu)资力(lì)度较大。投(tóu)资的驱动能(néng)够(gòu)推动(dòng)房(fáng)企销售业绩的增长，从而在(zài)2023年一季度市场恢复但仍处于调整(zhěng)的过程中(zhōng)，能(néng)够保有一个(gè)正(zhèng)增(zēng)长。

　　不过张宏(hóng)伟同(tóng)时也提醒表示，在(zài)房地产的复苏(sū)过程中，还面临(lín)着(zhe)一(yī)些不确定(dìng)性。其(qí)实整个市场(chǎng)从四月(yuè)份(fèn)开始(shǐ)又(yòu)在往下掉。除(chú)了杭州、成都等极(jí)个别城(chéng)市(shì)四月环比三月(yuè)相对(duì)表现较(jiào)好之外，包括北(běi)京、上海在内的(de)绝大多数城市都(dōu)出现环比下(xià)滑的(de)情况。而现(xiàn)在五月的市场表现也不太乐观。按照现在的(de)经(jīng)济状(zhuàng)况、收入情(qíng)况(kuàng)，以及市场的去库存(cún)压力、企业的资金面压力，可能会出现，到(dào)六月份房(fáng)企为了半年报冲业绩出现市场的短期反弹外的一个市场(chǎng)乏力现(xiàn)象(xiàng)。也就是说，第二季度、第三季度(dù)增长不(bù)确定性的(de)压力仍旧较大。

　　上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬也向《红周(zhōu)刊》指出(chū)，现在(zài)整个房地产以及其上下游产(chǎn)业链的复(fù)苏速度都比(bǐ)想象的要慢很多，我们要多给一些(xiē)耐心(xīn)，这个时候，在房地产(chǎn)以(yǐ)及上下(xià)游就不是(shì)赚快(kuài)钱的时(shí)候，只能(néng)赚他基本(běn)面的钱。但这(zhè)也意味着(zhe)，只(zhǐ)有极为少(shǎo)数的、做(zuò)得比同行好(hǎo)得多(duō)的(de)企业，会伴随整(zhěng)个行业的弱复苏，业绩会逐(zhú)步体(tǐ)现出来。所以只能(néng)耐心(xīn)地去等待它的(de)基(jī)本(běn)面不断(duàn)地凸显出来，这(zhè)需要时(shí)间。

　　（本文已刊发于5月13日《红周刊》，文中提及个(gè)股仅为举例(lì)分析，不做买卖(mài)推荐。）

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