来源(yuán)：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回(huí)暖主要缘(yuán)于疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动，表(biǎo)现为生产恢(huī)复推(tuī)动(dòng)出(chū)口形(xíng)势(shì)好(hǎo)转(zhuǎn)，出(chū)行需求(qiú)释放催化下(xià)游消费回暖(nuǎn)。从行(xíng)业(yè)表现看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或从主动去(qù)库转向被(bèi)动去库。从景气度边际表(biǎo)现看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造>；上(shàng)游原材料加工(gōng)；服务业中，交通运输、住宿(sù)餐饮、房地产(chǎn)等(děng)线下(xià)活动回暖，但(dàn)距(jù)离疫(yì)情前仍有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经(jīng)济脉冲(chōng)式(shì)修复放缓、海(hǎi)外(wài)总需求回落预期(qī)逐步兑现，消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级(jí)将成为推动下一阶(jiē)段(duàn)国内(nèi)经济复(fù)苏的主线(xiàn)。

　　制造(zào)业、服(fú)务业是驱动一季度(dù)经济复苏(sū)的主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造(zào)业，交通运(yùn)输、房地产等(děng)行业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提升，而(ér)建(jiàn)筑业景气度回落，与(yǔ)年初出口数据好转、服务消(xiāo)费快速(sù)恢复、房(fáng)地产销(xiāo)售回暖而投资疲(pí)弱(ruò)的(de)特点相(xiāng)一致。

　　从(cóng)制造业(yè)内部(bù)来看，今年3月，制造业各行业景气度普(pǔ)遍(biàn)回暖，多(duō)数从去(qù)年12月的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏(sū)初(chū)期(qī)，供给端修(xiū)复(fù)好(hǎo)于需求(qiú)端，行(xíng)业整体去库进程尚未结(jié)束。从行业(yè)景气度边(biān)际改(gǎi)善情况(kuàng)来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游(yóu)原材料加工(gōng)，煤炭行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度表现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消(xiāo)费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后周(zhōu)期相关(guān)的酒饮料茶、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教娱、烟(yān)草、家具制造行(xíng)业景气度较高，部分行业表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中游(yóu)装备制(zhì)造业行业(yè)景(jǐng)气度居中，表现为“量升(shēng)价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气(qì)机械、专用(yòng)设备(bèi)、运(yùn)输(shū)设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通(tōng)用设(shè)备、电子设备。

　　上游原材料(liào)加工(gōng)行业景气度(dù)改善(shàn)幅度最弱，由(yóu)于行业库存(cún)水平偏高，多(duō)数行业仍然受(shòu)到价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，有色金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金(jīn)属、非金属矿物>；；；石(shí)油石化(huà)行(xíng)业。

　　消费(fèi)回暖和产业升级或(huò)是推动下(xià)一阶段经济复苏的主线

　　一季(jì)度，国(guó)内经济复苏(sū)主要受益于疫后(hòu)复苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前(qián)期积压的购房、服务消费需求(qiú)得(dé)以释放(fàng)；供(gōng)给方面，国内复工复产加快(kuài)推进，生(shēng)产(chǎn)端快速(sù)恢复，是推动年初出口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复苏节奏有所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向疫(yì)后复(fù)苏红利(lì)驱动边际转弱，随着未来海外(wài)总(zǒng)需求(qiú)回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自(zì)于(yú)消费回暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收入向上修(xiū)复(fù)，消费(fèi)倾向(xiàng)明显回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)疫情(qíng)期间水(shuǐ)平，同时信(xìn)贷(dài)数据指向居民“去杠(gāng)杆”势头缓和(hé)，未(wèi)来消费回暖(nuǎn)的确(què)定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等(děng)服(fú)务(wù)消(xiāo)费有望持续修复，家电(diàn)、家具、纺服等(děng)与出行及地产后(hòu)周期相关的可选消费(fèi)也有望进一(yī)步回暖。

　　二(èr)是，产业升级(jí)路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强，有望维持出口韧性；随着(zhe)下游消费(fèi)稳(wěn)步修复、二季(jì)度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利(lì)有望向(xiàng)上修(xiū)复，企业(yè)将从主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资(zī)需求有望改善，推(tuī)动(dòng)中游装备制造景气度维持(chí)高位。

　　风险提(tí)示：国内(nèi)经济恢复力度(dù)不及预(yù)期；海外需(xū)求超预期回落(luò)。

　　一(yī)、节(jié)后消费降温，带动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅明显回落(luò)

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经济复苏有(yǒu)哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季度(dù)经(jīng)济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长，指(zhǐ)向疫(yì)后复苏背(bèi)景下(xià)，国内经济企(qǐ)稳回(huí)升。但不同(tóng)于海外国家疫后复(fù)苏的规律，本轮国内疫后复(fù)苏发生在外需回落、国(guó)内经济转向高(gāo)质量(liàng)发展、居民(mín)前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经(jīng)济(jì)复苏的力量并不均(jūn)衡，行业(yè)分化特征(zhēng)明显。因此，我们(men)重点从行业层面，观(guān)测当前各行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表现(xiàn)来看，今(jīn)年一季度制造业(yè)、交通运输业、房地产业(yè)景气度(dù)明(míng)显(xiǎn)提升，而(ér)建(jiàn)筑(zhù)业景气度回落，与年(nián)初出(chū)口数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服(fú)务消费快(kuài)速恢复、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱(ruò)的(de)情况(kuàng)相一致。

　　我们以(yǐ)2019年(nián)为基期计算各年(nián)份(fèn)的(de)复合(hé)增速，观察各行业(yè)增加值变化。

　　今年一(yī)季度第一产业增加值增速(sù)为3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年(nián)来加快建设农业强国，推进农业(yè)农村现代化的目(mù)标有(yǒu)关(guān)。

　　今年(nián)一季度第(dì)二产业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速升至5.4％，高于去年(nián)四(sì)季度(dù)的(de)4.4％。其(qí)中，制(zhì)造业迎来(lái)较快复苏，增加值增速提(tí)升至5.9％，高于去年(nián)四季(jì)度的(de)4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去(qù)年下半年之后外需转弱(ruò)、居民商品消费恢(huī)复偏慢有(yǒu)关。而建筑业景气度明显回落，增(zēng)加值增速(sù)回落至1.9％，低于去年(nián)四(sì)季度的3.1％，主要受房地(dì)产新(xīn)开工拖累。

　　今年一(yī)季度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于(yú)去年四季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口。其中，受益于居民(mín)出(chū)行(xíng)活(huó)动恢(huī)复，交通(tōng)运输、仓储(chǔ)和邮政业增加值(zhí)增(zēng)速明显提升，自去(qù)年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐(cān)饮业增加值增速(sù)小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽(jǐn)管高于(yú)疫情三年来的平(píng)均增速，但(dàn)绝对水平不及2019年(nián)，指向供(gōng)给水平恢复较(jiào)慢。而受益于新房和(hé)二手(shǒu)房销售回暖，今年一季度房地产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏(sū)分化，中下游改善幅(fú)度好于上游

　　对于行业景气度的(de)观测，我(wǒ)们采用量（各行(xíng)业(yè)工业增加值增速）与(yǔ)价格(gé)（各(gè)行业工(gōng)业品价(jià)格增速）分别作为供(gōng)需的衡量指标(biāo)。主要选取28个主(zhǔ)要行(xíng)业(yè)自2019年以来(lái)的(de)月度(dù)数据，首先(xiān)将(jiāng)各行业增加(jiā)值增速(sù)调(diào)整为以2019年(nián)为(wèi)基期的复合增速，其次计算(suàn)2019年(nián)-2023年3月，每(měi)月的增加(jiā)值增(zēng)速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和(hé)2023年(nián)3月的分位(wèi)数水平，捕捉(zhuō)其边(biān)际变化。

　　今年3月，制造业(yè)各行(xíng)业(yè)景气度出(chū)现普(pǔ)遍回暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端修复(fù)好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未(wèi)结(jié)束。从行业景(jǐng)气(qì)度(dù)边(biān)际改善情况来(lái)看，下游(yóu)消费制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气度(dù)呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关(guān)的行业景气度(dù)最高，部(bù)分行(xíng)业步入“量价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与(yǔ)居民外出消费相(xiāng)关(guān)的，酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教娱乐(lè)的量价分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)均(jūn)处在高景气度区间，烟草、家具制造行业也呈现(xiàn)“量价齐升”的特征(zhēng)；食品制造景(jǐng)气度有所回落，农副加(jiā)工(gōng)行业表现为“量价齐(qí)跌”，食品制造行业表现为(wèi)“量(liàng)升(shēng)价跌”，二者价格(gé)下跌主要与高库存(cún)水(shuǐ)平(píng)有关，今年(nián)2月，库存(cún)同比均(jūn)处在2016年以来90％以上(shàng)分(fēn)位(wèi)数水平；而随着防疫需求的(de)降温，医药(yào)制造业景气度有所回落(luò)，表现为“量(liàng)跌价平(píng)”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行(xíng)业(yè)景气度(dù)居中，均表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。一方面与(yǔ)原材料成本(běn)下跌有关，另一方面，也与年初外(wài)需表现好于(yú)内需，部分行业仍在去库进程有(yǒu)关(guān)。其中，电气机械、专用(yòng)设备、运输设备工(gōng)业增加值增速(sù)改善幅(fú)度(dù)最大，受益于国内产(chǎn)业升级、出口优势带来的韧性(xìng)驱动；其次(cì)是汽(qì)车制造、金属制品，改(gǎi)善幅度最弱的是(shì)通用设备、电子设备，与(yǔ)房地产新(xīn)开工(gōng)强度较弱、消费(fèi)电(diàn)子行业(yè)周(zhōu)期(qī)性走(zǒu)弱有关。

　　上游(yóu)原材(cái)料(liào)加工行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度改善幅(fú)度偏(piān)弱，由于(yú)行(xíng)业(yè)库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍(réng)受制(zhì)于价(jià)格下跌的(de)困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。其中，有色金(jīn)属行业生产(chǎn)端(duān)改(gǎi)善幅度最(zuì)大，3月增(zēng)加值增速位于(yú)2019年(nián)以(yǐ)来70％分(fēn)位数水平，但受全球(qiú)大宗商品下行周(zhōu)期影响，价格依旧(jiù)承压(yā)；随着年初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金属、非(fēi)金属制品景气度提升，但由于(yú)库(kù)存(cún)水平偏高，价格(gé)仍处在(zài)下跌区间(jiān)，拖累整(zhěng)体盈利水平；石化链条(tiáo)行业生产(chǎn)水平普遍回暖，但分位(wèi)数水(sh俄罗斯语乌拉是什么意思 中国人可以说乌拉吗uǐ)平(píng)仍(réng)处在5俄罗斯语乌拉是什么意思 中国人可以说乌拉吗0％以下的景(jǐng)气(qì)度(dù)偏(piān)低区(qū)间(jiān)，今年(nián)由于能(néng)源危机(jī)缓解，产品价格相较去年同(tóng)期也出现普遍(biàn)下(xià)跌。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍处在高位，但出现边(biān)际放(fàng)缓(huǎn)，生(shēng)产及价格水平同步回落。这(zhè)与去(qù)年以来行业产能持续扩张有关，今年2月(yuè)，煤(méi)炭开采产成(chéng)品库存同比处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或是推动下一阶段经济复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受(shòu)益于疫后复苏(sū)红利。一方(fāng)面，消(xiāo)费场景(jǐng)恢复后，出行类(lèi)消费快(kuài)速(sù)复苏(sū)，前(qián)期积压的(de)购房(fáng)、服务性需求得以释放；另一(yī)方面，国内复工复产加快推进，保证供给端的快速恢复，是(shì)推动(dòng)年初出口数据好转的(de)重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏有所(suǒ)放缓，指向疫后红利释(shì)放效果转弱，随着(zhe)未(wèi)来海(hǎi)外(wài)总需(xū)求回落的预期逐步(bù)兑现，后续(xù)驱动国内经(jīng)济增长的线(xiàn)索，大概率来自于(yú)消(xiāo)费回暖和产业升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费(fèi)意(yì)愿改善，未来(lái)消费回暖的确(què)定性进(jìn)一步增强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等服务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺服等可(kě)选消(xiāo)费景气(qì)度(dù)均有望(wàng)提升。

　　从一季(jì)度居民收入和消(xiāo)费数据看(kàn)，居(jū)民(mín)收(shōu)入增(zēng)速提升，消费倾向开始(shǐ)回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)，但(dàn)尚(shàng)未修复至疫情前水平。以2019年为基期(qī)的复(fù)合增速看，今年一(yī)季度，全国居民人均可支配收入增速提升至6.4％，高(gāo)于(yú)去年四(sì)季度的5.6％，居民人均消费支出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度居民平均(jūn)消费倾向为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的(de)65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着(zhe)服务业恢(huī)复持续(xù)向(xiàng)好，有望(wàng)带动相关就业(yè)岗位(wèi)加快恢复，进一步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民(mín)存贷款数据看，居(jū)民储蓄意(yì)愿有所减(jiǎn)弱，消(xiāo)费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民新(xīn)增存(cún)款同(tóng)比增量(liàng)降至(zhì)2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均(jūn)值，也低于2022年(nián)6617亿(yì)元的月(yuè)均同比增(zēng)量。从贷款数据看，3月居民部门新增净融资同(tóng)比(bǐ)多(duō)增4859亿(yì)元(yuán)，其中，短期(qī)信贷同比多(duō)增(zēng)2246亿元，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元(yuán)。居民(mín)部门新增净(jìng)融资连续2个月(yuè)维(wéi)持同(tóng)比扩张，指(zhǐ)向居民预期可能正在(zài)筑底，“去杠杆”势头开始放(fàng)缓。今(jīn)年第一季度城(chéng)镇储户问卷调查结(jié)果显示(shì)，倾向于“更(gèng)多储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季(jì)度减(jiǎn)少3.8个(gè)百分点；倾向于“更多消费”和“更(gèng)多投资”的居(jū)民分(fēn)别占23.2％和(hé)18.8％，均分(fēn)别高于上季度(dù)的(de)22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民(mín)储蓄意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级(jí)路径驱(qū)动下，汽车和“新(xīn)三(sān)样”产品出口优势增强，以及相关行业设备投资(zī)更新，有望推动中(zhōng)游(yóu)装备制造(zào)景(jǐng)气度维(wéi)持高位(wèi)。

　　一方面，今年一季度(dù)国(guó)内出口数据回暖(nuǎn)，除(chú)与欧(ōu)美供(gōng)需缺(quē)口短期走阔(kuò)、国内复工(gōng)复产加(jiā)快推(tuī)进外，也受益(yì)于RCEP政策(cè)红(hóng)利(lì)持续释(shì)放，以及汽车和“新(xīn)三(sān)样”产品出口优势增(zēng)强。今(jīn)年(nián)在海(hǎi)外(wài)总(zǒng)需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国(guó)家(jiā)贸易往来加强、以及新(xīn)能源产品(pǐn)优势强化，有望维持装备制造领域(yù)出口韧性。

　　另一(yī)方面(miàn)，企业盈利下滑和(hé)库存高位(wèi)，对(duì)制造(zào)业投资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步修复(fù)、二(èr)季度PPI同比(bǐ)触底回升，制(zhì)造业企业盈利(lì)有望向上修复。目前看，电气机械等装备制造业去(qù)库(kù)进程已进入下(xià)半(bàn)场，今(jīn)年1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成品库(kù)存(cún)增速(sù)呈现触底反弹。随着(zhe)需求回(huí)暖、盈(yíng)利修复，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求(qiú)将随(suí)之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各(gè)国(guó)国(guó)债收(shōu)益率多数上(shàng)行

　　美国10年期国债收益(yì)率上行。本周（截至4月21日）美国(guó)10年(nián)期(qī)国债收益率(lǜ)3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其中通(tōng)胀(zhàng)预期较(jiào)上周下行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较(jiào)上周(zhōu)末上升7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上周(zhōu)末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日(rì)本10年期国债收益率较上(shàng)周末(mò)上行(xíng)2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率(lǜ)利差(chà)收(shōu)窄。本周美国10年期和2年期国债(zhài)期限利(lì)差为-0.60％，较上周下(xià)行(xíng)4BP。美国AAA级(jí)企业期(qī)权(quán)调整利差较上(shàng)周末持平为0.55％，美(měi)国高收益债期权调整利差(chà)较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分(fēn)化(huà)。本(běn)周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英国(guó)富时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道(dào)琼斯工业指数(shù)、纳(nà)斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国(guó)综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿(kuàng)石(shí)、NYMEX RBOB汽(qì)油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书公布，显示近(jìn)几周(zhōu)美(měi)国(guó)经济增长陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘活(huó)动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最近几(jǐ)周美国总体经(jīng)济活(huó)动几乎没有变(biàn)化，几个辖区指出在不确(què)定(dìng)性(xìng)增加和对流动性的(de)担(dān)忧加剧(jù)之际，银(yín)行收紧了(le)贷款标(biāo)准。近(jìn)期美国总(zǒng)体物价水平温(wēn)和上升，但价格(gé)上涨速度(dù)或有(yǒu)所放缓。

　　美(měi)联储(chǔ)官员表示(shì)为应(yīng)对高通胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称(chēng)，需要进一步收(shōu)紧政策来(lái)应对高通胀，加息结束后美联储将需要在一段(duàn)时间内维持利率(lǜ)稳定(dìng)。同日(rì)美(měi)联储梅斯特表示(shì)，预计今(jīn)年货(huò)币(bì)政策将需(xū)要进一步进入限(xiàn)制性区域，终端(duān)利(lì)率或(huò)将(jiāng)高于(yú)5％，具(jù)体取(qǔ)决于经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲(zhōu)央(yāng)行货币政策会议纪要(yào)公布，绝大多数委员同意(yì)将利率上(shàng)调50个基点。4月20日公布(bù)的(de)欧洲(zhōu)央行会议纪要显(xiǎn)示，货(huò)币(bì)政策在降低通胀方面仍有一(yī)段(duàn)路(lù)要走，一些委员认为(wèi)整体而言(yán)通胀风险倾向于上行。金融(róng)市场紧张局势被视为经济和通胀(zhàng)前(qián)景重大不确定性的来源。然(rán)而除非形势(shì)显著恶化，否则金融市场的紧张局(jú)势不太可能(néng)从根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调美(měi)国“国家安全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和欧洲议会通过了一(yī)项临时政治协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟(nǐ)动用(yòng)430亿欧元(yuán)资金提振(zhèn)半(bàn)导体(tǐ)行(xíng)业，以将欧盟占(zhàn)全球半导(dǎo)体制造(zào)市场的份(fèn)额(é)从10％提升至(zhì)至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧(ōu)盟的(de)半导体供应(yīng)链(liàn)，并与美国和亚洲(zhōu)同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出一(yī)份债务上限相关立法(fǎ)措施。白宫(gōng)需要开始就债务(wù)上限进(jìn)行谈(tán)判；众议院共(gòng)和党希望提高债务上限并削减支(zhī)出；正在推出一份(fèn)债务上限相(xiāng)关(guān)立法措施；债务法案(àn)将设(shè)法收回(huí)未(wèi)使用(yòng)的防疫资金(jīn)用于日(rì)常(cháng)开支；法案将(jiāng)减(jiǎn)少对(duì)国税局的拨款，并结束绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就中美关系发表讲话，表(biǎo)明美国(guó)无意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称(chēng)，任何与(yǔ)中国脱钩(gōu)的努力都(dōu)将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻求与中国建(jiàn)立“建设性和公平的经济(jì)关系”。但(dàn)“当(dāng)美国(guó)利益受到威胁时”，美(měi)国将坚定地捍卫(wèi)国家(jiā)安(ān)全，即使以牺牲中(zhōng)美关系为(wèi)代价。在国际关(guān)系中，耶伦表示美中(zhōng)两(liǎng)国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘(jí)手问题”，比如帮(bāng)助面临债务(wù)问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游(yóu)：原油(yóu)、铜价环(huán)比(bǐ)上涨

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原(yuán)油价格环比上(shàng)涨10.06％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月的-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元/桶(tǒng)。布伦特原油(yóu)价格(gé)环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正为本(běn)月(yuè)的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比(bǐ)上涨，铜、铝库(kù)存同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月(yuè)的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库(kù)存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价(jià)环比(bǐ)上涨2.25％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上(shàng)月的-5.26％转正(zhèng)为(wèi)本月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格(gé)指数环比上升，螺纹钢(gāng)价格环比下(xià)跌，库存同比下降

　　水泥价格指数环比上升。4月以(yǐ)来，全国水泥价格指(zhǐ)数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西南(nán)各区价格(gé)指数环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库(kù)存(cún)同比(bǐ)下降，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，螺纹钢价格环比由(yóu)正转负，环比(bǐ)由(yóu)上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜(cài)价下跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨

　　商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品房成交(jiāo)面积上(shàng)涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一线(xiàn)、二线、三(sān)线城市商品房成交(jiāo)面积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以(yǐ)来，百(bǎi)城(chéng)土地(dì)供(gōng)应面积同比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成交面积(jī)同比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢(yì)价(jià)率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下(xià)跌，水果价(jià)格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对(duì)上月扩(kuò)大2.6个(gè)百(bǎi)分点。蔬(shū)菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅(fú)缩窄(zhǎi)0.55个百分(fēn)点(diǎn)。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤(jīn)，增幅(fú)缩小(xiǎo)4.54个百分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用(yòng)车日均零售销量增幅扩大。4月(yuè)以来，乘用(yòng)车日均(jūn)零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分点(diǎn)。批(pī)发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性(xìng)：货币(bì)市场利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋势分化(huà)，国(guó)债利率普遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月(yuè)末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期(qī)国债利率较上(shàng)月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债利率较(jiào)上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下(xià)行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委强调提振消(xiāo)费持续(xù)回升的(de)动(dòng)力；国资委强(qiáng)调(diào)着力发展战略性新兴(xīng)产业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委举(jǔ)行4月(yuè)份新(xīn)闻发布会(huì)，强(qiáng)调要提振(zhèn)消费(fèi)持续回升的动力。接(jiē)下来将重点做好四(sì)方面工(gōng)俄罗斯语乌拉是什么意思 中国人可以说乌拉吗作：一是，研究起(qǐ)草关于恢复和(hé)扩大消(xiāo)费的(de)政策文(wén)件，围(wéi)绕大宗消(xiāo)费、服(fú)务消费、农村消(xiāo)费等(děng)重点领(lǐng)域；二是，下大力气稳(wěn)定(dìng)汽车消费，大力(lì)推动新能源(yuán)汽车下(xià)乡；三(sān)是，会(huì)同有关方(fāng)面优(yōu)化就业(yè)、收入(rù)分配(pèi)和消费全链条良性循环促进机制；四是，研究制定(dìng)关(guān)于营造放心消费环(huán)境(jìng)的(de)政策文(wén)件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大(dà)会议，强调(diào)推(tuī)动国(guó)资央企(qǐ)着力发展实体经(jīng)济特别是战略(lüè)性(xìng)新兴产业(yè)。会议(yì)认(rèn)为，要(yào)更好推动国资央企在中国(guó)式(shì)现代(dài)化(huà)新征(zhēng)程中走(zǒu)在前列，着力(lì)提(tí)升科技(jì)自立自强水平，提升自主(zhǔ)创新(xīn)能力(lì)；着力发展实体经济特(tè)别是(shì)战(zhàn)略(lüè)性新兴产业，加快推进现代化产业体系(xì)建设；抓好新一轮国企改革深化提升行动(dòng)组织实施，高水(shuǐ)平参与共(gòng)建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办发布(bù)会介绍一季度工业(yè)和(hé)信息化发展状况，表示下一步将制定实施重(zhòng)点行业稳增长(zhǎng)的(de)工作方案。一是营造良好产业发(fā)展环境，落实落细稳(wěn)增长(zhǎng)政(zhèng)策举(jǔ)措，抓实(shí)抓细(xì)部省协作(zuò)、部门协同；二是推(tuī)动出口(kǒu)保稳提质，加大对(duì)制造业外(wài)贸企业的支(zhī)持力度，配合有关部门落实(shí)好稳外贸政(zhèng)策举措(cuò)；三是促(cù)进内需(xū)加快(kuài)恢复，以(yǐ)高(gāo)质量供(gōng)给促进消费；四是持续增强发展动能，加(jiā)快战(zhàn)略性(xìng)新兴产业(yè)的创新(xīn)发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五(wǔ)、风险提(tí)示

　　国(guó)内经济恢复力度不及预期(qī)；海外(wài)需求超预期回落(luò)。

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