文(wén)丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季(jì)结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行，即(jí)便(biàn)税期结束(shù)，资(zī)金(jīn)利率却仍未回(huí)落，反而(ér)进一步走53231323是什么意思？ 53231323可以弹哪些歌高。我们认(rèn)为(wèi)主(zhǔ)要是源(yuán)于：①货(huò)币政策力度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能(néng)力(lì)降低。③资金较为拥挤导致债市敏感(gǎn)度增加(jiā)。考(kǎo)虑假期和月末因素(sù53231323是什么意思？ 53231323可以弹哪些歌)，预计短(duǎn)期内，资金(jīn)利率下行空间有限，波动幅度加大，建议投资者(zhě)关注资金(jīn)面的边际(jì)变化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪(xù)以及头(tóu)寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近(jìn)期资金利率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金利率(lǜ)自低(dī)位持(chí)续上行，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回(huí)落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上(shàng)行幅(fú)度更大。从隔夜利率角度(dù)观察，银(yín)行(xíng)与(yǔ)非银(yín)机构间流动性53231323是什么意思？ 53231323可以弹哪些歌分层现(xiàn)象(xiàng)弱化；此外，隔(gé)夜利率与7天利率(lǜ)的期限利差也(yě)明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们(men)认为(wèi)税期结束，资金不(bù)松，主要有以(yǐ)下几(jǐ)点原(yuán)因：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的(de)货币政策坚持(chí)以我为主(zhǔ)、稳字当头，保(bǎo)持货币信贷合理增长，确保利率水平(píng)合(hé)适，在追求经济提振的同时，也注重防范市场过(guò)热带(dài)来(lái)的(de)金融风险。在满足广义流(liú)动性供需匹配的前(qián)提下(xià)，货币工(gōng)具力度可能(néng)会有所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做(zuò)，逆回购投放低量操作，结构性(xìng)工具“有进有退”，均预(yù)示后续政策将(jiāng)更(gèng)加“精准有力”，流(liú)动性投放趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠(dié)加4月信贷投放情况较(jiào)好，导(dǎo)致(zhì)银行资金融出意(yì)愿与(yǔ)能力降低。

　　4月(yuè)18到(dào)19日税期缴(jiǎo)款，而4月(yuè)通常是缴税大(dà)月，因此(cǐ)走款可能对银(yín)行间(jiān)流动性带来了(le)一定的压力。此外，参考近(jìn)期票据(jù)利率走势，预计(jì)信(xìn)贷增速较一季(jì)度将会(huì)有所放(fàng)缓，但(dàn)4月预(yù)计(jì)仍(réng)将保持(chí)同比多增的态势。税期缴(jiǎo)款叠加信贷(dài)投放，银行系统(tǒng)整体资金流出，因此向同业融出的意愿和能力(lì)有所降(jiàng)低。

　　▍其(qí)三，资金(jīn)较为拥挤可能会导(dǎo)致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未来一个(gè)月资(zī)金利率上行的担忧增(zēng)加(jiā)。

　　从质押式回购(gòu)成交量和(hé)我们测算(suàn)的杠杆率来看，虽(suī)然(rán)上周受(shòu)资(zī)金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有所(suǒ)降温，但依然处于历史相对积极(jí)的水平，导(dǎo)致(zhì)债市敏感度增加。此外(wài)投资者对(duì)货币政策力度以及跨月资金面情况仍存担忧(yōu)，使得市场上对于未来一个月内资(zī)金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临近，回购资金(jīn)的(de)期限(xiàn)被动拉长，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支出，向(xiàng)市场(chǎng)释放资(zī)金；但跨(kuà)月前夕银行资金(jīn)融出意(yì)愿(yuàn)一般(bān)较低，预计(jì)资金波(bō)动幅度(dù)较大。对于债市而言，短期交易主(zhǔ)线或延续(xù)政策与基(jī)本面预期交易，预计利率(lǜ)以震(zhèn)荡走势为主(zhǔ)，建议投(tóu)资(zī)者关注(zhù)资金面的边际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪(xù)以及(jí)头寸管(guǎn)理的影(yǐng)响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央(yāng)行货币政策不及预期；经济复(fù)苏(sū)节奏(zòu)不及(jí)预期(qī)；银行间市(shì)场流动性过快收紧。

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