“现在的房地产很难再出现(xiàn)像过去十年的(de)系统性行情。”思(sī)睿(ruì)集团合伙人、首席经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业(yè)分化的愈加(jiā)明显，让(ràng)机构和投资者的关注度从板块(kuài)向单个标的(de)转移(yí)。上海利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行(xíng)业来(lái)看，无(wú)论是(shì)业(yè)绩，还是估值，房(fáng)地(dì)产都已经双(shuāng)杀到了(le)最底(dǐ)部(bù)，而且(qiě)是反复(fù)地(dì)杀(shā)到了底(dǐ)部，再往下的(de)空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖(wā)掘个(gè)股阿尔(ěr)法重要参考

　　那(nà)么如何寻(xún)找(zhǎo)房(fáng)地产个(gè)股的阿(ā)尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛(sài)道中进行选择，需要非(fēi)常小心，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除(chú)此之(zhī)外，洪(hóng)灏(hào)指出，需要满(mǎn)足以下三(sān)个基准：有大的国资(zī)背景的(de)、杠杆率较(jiào)低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关(guān)注一下今年房地产的开发资(zī)金(jīn)来源，可(kě)以发现，其实(shí)银行(xíng)的信贷倾向(xiàng)是不太愿意(yì)给房企(qǐ)贷(dài)款的(de)，房企的主要(yào)资(zī)金来(lái)源来(lái)自新(xīn)盘的(de)销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房(fáng)企能从银行拿到(dào)钱(qián)，其(qí)实主要(yào)还是那(nà)些有国企背景的房企，民营房(fáng)企相对比较困难，所以整个行业出现了一个(gè)很明显的(de)分(fēn)化，无论是在销售，还是融资等各个(gè)方(fāng)面(miàn)都非常明显。现在有国资(zī)背景的房企在资本市场(chǎng)表现相对较好，但(dàn)没有(yǒu)国资(zī)背(bèi)景的民营(yíng)房企股价大多表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，在房(fáng)地产行业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到如(rú)何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的(de)成(chéng)本(běn)优(yōu)商议的近义词是什么呢 标准答案，商议的近义词是什么呢二年级势，更具体一(yī)点，就是它的(de)净借贷水平（净负债率）是不是(shì)行业内的最低(dī)水平；利润率是(shì)不是行(xíng)业内最高的；融资(zī)成本(běn)是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本(běn)是否也(yě)是业内最(zuì)低的；这些都是我们看(kàn)重(zhòng)的一家房企的综(zōng)合成本(běn)。

　　需要注(zhù)意的是(shì)，能够同时(shí)满足上述条件的房企并不(bù)多。即便是(shì)在(zài)国央(yāng)企中(zhōng)，仍有(yǒu)部分房企(qǐ)出现了“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”的(de)“踩线”情况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末，天(tiān)房发(fā)展、陆家嘴(zuǐ)、格力(lì)地(dì)产、西藏城(chéng)投、中交地产(chǎn)、中国武夷等国央(yāng)企“三(sān)道(dào)红线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发(fā)展、京投(tóu)发展、光明地产、云南城投、首开(kāi)股份、珠江(jiāng)股份、城(chéng)投(tóu)控股(gǔ)等国央企房(fáng)企也踩了“三道(dào)红线(xiàn)”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需(xū)警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆辙

　　不(bù)难(nán)看出(chū)，即便是有着较稳健特(tè)色(商议的近义词是什么呢 标准答案，商议的近义词是什么呢二年级sè)的国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企，其财(cái)务指(zhǐ)标称得上完全(quán)健康的仍是(shì)少数。而更加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国(guó)企开始大举扩张。而(ér)这无疑又(yòu)进一步考验着国央企的资(zī)金(jīn)链情(qíng)况。

　　对房(fáng)企而言，扩(kuò)张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企储(chǔ)备优质“弹(dàn)药”；但过(guò)于(yú)乐观的(de)预判未来(lái)市场，以及过于激进的扩张拿地(dì)节奏也有(yǒu)可能让房(fáng)企重蹈此前(qián)的高(gāo)杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一商议的近义词是什么呢 标准答案，商议的近义词是什么呢二年级家房企进行举例(lì)，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房(fáng)企明(míng)显感觉(jué)到(dào)机会来了，其开始在(zài)一线城(chéng)市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三(sān)分(fēn)之(zhī)一。与此同时，该房企新购入(rù)地(dì)块(kuài)也(yě)实现(xiàn)了快速(sù)的(de)开(kāi)盘(pán)利用率(lǜ)，预计今(jīn)年会有更多的楼盘入市。像(xiàng)这类(lèi)企业(yè)就符合“最后的赢家”的特点。一方(fāng)面，在于(yú)它本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半在(zài)一线城市，另外一半也主要(yào)集(jí)中在强二(èr)线和二线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张是(shì)有节制(zhì)地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房(fáng)企的扩张速度(dù)让人感觉(jué)又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的(de)民营企业的影子。虽然(rán)说(shuō)，见(jiàn)到机会时(shí)要出手(shǒu)，但出(chū)手(shǒu)的章法仍要小心，如果(guǒ)负债率扩张得(dé)太快，但(dàn)未来的两年市场没有(yǒu)想象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡(héng)量一(yī)家房企的(de)扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬向《红周刊(kān)》表示，主要还是看(kàn)房企的净负债率水平，在(zài)我看(kàn)来，这个(gè)比例如(rú)果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速(sù)了。

　　不难(nán)看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得高于(yú)100％要(yào)更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产行业的复(fù)苏速度并没有那么快，所(suǒ)以要(yào)规避公司净(jìng)负债率提高到(dào)一个比(bǐ)较危险(xiǎn)的(de)水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在(zài)2022年拿地较积极的房企梳(shū)理发现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿(lǜ)城(chéng)中(zhōng)国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中(zhōng)，中交地产净负(fù)债率持(chí)续居高(gāo)不下，在2020年至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成(chéng)鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖(hú)集团等房企在践行较积极的(de)拿(ná)地策略的同时，也较好地控制了公(gōng)司的扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集(jí)团(tuán)等(děng)个别民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的黑马(mǎ)特(tè)质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上，他们(men)是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准(zhǔn)来看国央企与民营房(fáng)企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会(huì)更(gèng)胜一筹(chóu)。如国央(yāng)企的融资成本更低(dī)，融资(zī)渠道也更(gèng)顺畅(chàng)，能够做到想融(róng)就(jiù)融(róng)，这样(yàng)，国央(yāng)企自然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房(fáng)企，机构更加看好国(guó)央企，但这也并不意味着，民(mín)营企业(yè)中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据(jù)《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营房(fáng)企同样受到机构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团的十大流通(tōng)股(gǔ)东中新进了“中国(guó)工商银行股(gǔ)份(fèn)有限(xiàn)公司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证(zhèng)券投资基金(jīn)”“全国社(shè)保基金(jīn)一一(yī)六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年(nián)开始，百(bǎi)亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产(chǎn)管理有(yǒu)限公司(sī)就(jiù)长期持有(yǒu)滨(bīn)江集团。根(gēn)据一(yī)季报，该资产公司(sī)的(de)几只(zhǐ)产品合计持有(yǒu)滨江(jiāng)集团(tuán)9543万(wàn)股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受青睐，和其自身的基本面表现存在一定(dìng)关系。2020年以来的近(jìn)三年时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房企(qǐ)的滨江集团(tuán)仍是表现(xiàn)出(chū)较(jiào)强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规(guī)模、新(xīn)增土储、股价表(biǎo)现等(děng)多维度都表现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期(qī)间，滨(bīn)江集团扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实(shí)现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一季报，今年(nián)一季(jì)度，滨江集(jí)团(tuán)更是实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产(chǎn)“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业绩的(de)持续增长，和(hé)滨江集团扎(zhā)根(gēn)杭州的战(zhàn)略布(bù)局关系密切。根据2022年(nián)年报(bào)，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)有近七成(chéng)营收来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地(dì)区的营收(shōu)比重(zhòng)只(zhǐ)占到近六成。近三年持续(xù)稳居杭州(zhōu)房企销售排名(míng)第一(yī)。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭(háng)州的土储补充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳(wěn)居杭州的本(běn)土第一。

　　而(ér)滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的较突出表现，也让滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)的房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江(jiāng)集(jí)团的(de)房(fáng)企排名(míng)已冲(chōng)进前(qián)十(shí)，根据中指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿(yì)元，位列房企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值(zhí)得(dé)注意的(de)是(shì)，2020年至今，滨江(jiāng)集团股(gǔ)价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更(gèng)是迎来多家机(jī)构的集(jí)中调(diào)研。滨(bīn)江集团(tuán)发布公告表示，公司(sī)于5月10日接受(shòu)了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信(xìn)养老(lǎo)、新(xīn)华养老等(děng)18家机构(gòu)调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存量赛道(dào)

　　机构在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地(dì)产产(chǎn)业(yè)链上(shàng)的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下游应用(yòng)行业主要包括(kuò)中介服务(wù)、家(jiā)用电器、物业管(guǎn)理、家居(jū)用品。综合(hé)《红(hóng)周刊》的采访(fǎng)，房(fáng)地产开发(fā)环节(jié)与上游(yóu)材料端息息相关(guān)，新盘(pán)开工不足导(dǎo)致(zhì)上游(yóu)不(bù)被看好(hǎo)，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法(fǎ)的思路渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行(xíng)业在进入存量房时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏消费属性(xìng)的家装(zhuāng)家居领域(yù)，我们相对看好，因(yīn)为(wèi)居民(mín)保有的住房规模(mó)越来(lái)越大，随(suí)着时间的增(zēng)加，内装更新的需求也会越来越多。美国过(guò)去的(de)数据充(chōng)分说明了(le)这一(yī)点，在新(xīn)房销售(shòu)见顶(dǐng)之(zhī)后，家(jiā)具消(xiāo)费的增(zēng)长却(què)一直都很好(hǎo)。对(duì)于地产产业链(liàn)，我们(men)相对看好和内装(zhuāng)相关的行业，例如消费建材、家居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相关赛道龙(lóng)头年内表现的统(tǒng)计，目前(qián)暂居(jū)前两位的都是(shì)来自家纺赛(sài)道(dào)的公司，它们分(fēn)别是富(fù)安娜(nà)和水星家纺，特别(bié)是前者(zhě)在(zài)月线(xiàn)连收七根阳线的(de)基础上，年(nián)内迄今涨幅已(yǐ)经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家(jiā)居、睡眠家(jiā)居、生活类(lèi)产品(pǐn)的研发、设计、生产(chǎn)及(jí)销(xiāo)售，旗下拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品(pǐn)牌。第一季度(dù)报告显示，报告期内，富安(ān)娜实现营(yíng)业收(shōu)入约6.2亿元(yuán)，同比减少(shǎo)7.57％；不过(guò)实现(xiàn)归属于上市公司股东(dōng)的净利润约(yuē)1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季报的十(shí)大流通股股(gǔ)东来看，能够(gòu)发现该股(gǔ)早已成为(wèi)基金重仓股的天下，彼时包括公(gōng)募的(de)中欧价值发现、中欧(ōu)潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价(jià)值和私募的明(míng)河(hé)2016，都在其中(zhōng)出现，占据(jù)了半壁(bì)江(jiāng)山。需要强调的是(shì)，中欧的两只基金都是价值派(pài)基金经理曹名(míng)长在管的产品，首季其(qí)同时(shí)重(zhòng)仓的(de)房(fáng)地产产(chǎn)业链股(gǔ)票还(hái)有金地集团和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾经(jīng)风光一时的家居板块也因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在(zài)困境反转露出曙(shǔ)光，家居(jū)板块中年内表现最好的是志邦家(jiā)居。同一(yī)时(shí)间段，该股(gǔ)年(nián)内上涨已经超过23％，从(cóng)业绩来看，无论是营收还(hái)是归母净利润，公司(sī)都实现了同(tóng)比双升(shēng)。

　　从公(gōng)司的十大流通股股东来(lái)看，《红周(zhōu)刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗洋(yáng)慧(huì)眼独(dú)具，一季(jì)报中他(tā)管(guǎn)理(lǐ)的广发策略优(yōu)选和广发安宏回(huí)报均增(zēng)加了持(chí)股，而这(zhè)两(liǎng)只(zhǐ)产品(pǐn)也(yě)成为志邦(bāng)家居十(shí)大流通股股东中仅有的两只公(gōng)募(mù)。有(yǒu)意思的(de)是，他似(shì)乎(hū)对于定(dìng)制家居类(lèi)标的情有独(dú)钟，在另一(yī)家赛道(dào)公(gōng)司(sī)金(jīn)牌(pái)橱柜中，他(tā)管理的(de)全(quán)部(bù)三只产品均登榜十大流通股股东(dōng)，其也(yě)成为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下(xià)游的物业(yè)股也越来(lái)越被(bèi)机构(gòu)所(suǒ)青(qīng)睐，不过(guò)这类标(biāo)的大多在香港上市，如(rú)何选择(zé)成为难题。对(duì)此，前述上海公募(mù)基金经理举例分析：“物(wù)业服(fú)务不是一个高毛利的行(xíng)业，挣钱(qián)很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣的(de)是(shì)市(shì)场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城(chéng)服务为例(lì)，它在中高端楼盘占比是比较高的，每(měi)年到期(qī)的(de)合同(tóng)里(lǐ)提价成功率在(zài)30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚动(dòng)的大部分项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同(tóng)周期还(hái)能(néng)做到产(chǎn)品(pǐn)提价。”

　　“行业里(lǐ)真(zhēn)正能做到产品提价(jià)的公司很少，因为(wèi)物业(yè)公司(sī)很容(róng)易一开始是挣钱的，后面因为保安这些固(gù)定(dìng)人(rén)员成本的年度增长，不过服(fú)务没有特别好，客户没(méi)有那(nà)么(me)满意，能(néng)做到提价难(nán)度是(shì)非常大的。但是该公司能在业内做到到期之后提价率(lǜ)比(bǐ)较高，这(zhè)跟它的定(dìng)位和比(bǐ)较好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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