主要内容

　　营收“逆PPI式(shì)”改善(shàn)但工(gōng)业利润仍(réng)承(chéng)压(yā)，主因成(chéng)本与(yǔ)费用压力(lì)仍构(gòu)成掣肘(zhǒu)。3 月工业企业利润当月(yuè)同比仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处(chù)较深收(shōu)缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表现亮眼后，工(gōng)业企业实际营收(shōu)增速积极回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名义营收(shōu)增(zēng)速回升，但整体企业盈利(lì)压(yā)力仍大，主要源于两方面(miàn)，其一是(shì)国际高油价导致(zhì)的(de)输入性成本压力(lì)仍在约束(shù)利(lì)润改善(shàn)，3月营业成本对(duì)当月利润拖累幅度仅收窄2.1个百分点(diǎn)至-13.8个百分点(diǎn)，拖累程(chéng)度仍然较深。其(qí)二是今(jīn)年降费政(zhèng)策未再(zài)明(míng)显(xiǎn)新增，加之部分企业开始(shǐ)补缴社保费，企业(yè)费用(yòng)同比压(yā)力开始加(jiā)大，3月(yuè)费用对当月利润拖累幅度大幅(fú)扩(kuò)大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百分点(diǎn)。与(yǔ)去年费用率改善拉动利润增速(sù)6个百分点形成鲜明对(duì)比。

　　营收：消费短(duǎn)期(qī)较快恢(huī)复加之投资韧(rèn)性支撑营收增速(sù)回升，但高油价仍构成约束。3月工业企业营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下游消(xiāo)费相(xiāng)关行业(yè)营(yíng)收增(zēng)速(sù)（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消(xiāo)了PPI回落对于名义营收增速的拖累，其中汽车、家具、计算机通信(xìn)电子设备(bèi)等均回升明显，显(xiǎn)示递延需(xū)求释放(fàng)以及(jí)汽车集中(zhōng)降(jiàng)价等(děng)对于短期消费需求的(de)推动(dòng)。其(qí)次，煤炭冶金(jīn)产业链营收增速延续(xù)改善(shàn)，显示保(bǎo)交楼政策推(tuī)动地产建安投资构成支(zhī)撑(chēng)，但石油化工产业(yè)链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落(luò)，高(gāo)油价对于石化产业链(liàn)相关行业(yè)需求持续构成(chéng)抑制(zhì)。

　　成本率：虽然煤价(jià)回落(luò)已(yǐ)在缓和中下游成本(běn)压力，但高油价继续构成输入性成本传(chuán)导。3月(yuè)工业企业成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍(réng)然偏大，尤(yóu)其是高油价下的国内石化产业链，成本率同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高(gāo)于其他行业。由(yóu)于我国石化产业链主要为中下游，上游(yóu)环节在海(hǎi)外主要原油(yóu)寡(guǎ)头国家，因(yīn)而国(guó)际高(gāo)油(yóu)价(jià)带(dài)来的(de)上游利润改善无法(fǎ)被国内产(chǎn)业链吸(xī)收，国内以中(zhōng)下游(yóu)为主的石化(huà)产(chǎn)业(yè)链反(fǎn)而(ér)会(huì)在高油(yóu)价(jià)下受到输入性成本压(yā)力，也即3月的情况。相较而言(yán)，煤炭产业(yè)链上中下游均在国(guó)内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶金产业成本(běn)率(lǜ)同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主(zhǔ)因煤价下行导致煤(méi)炭(tàn)产(chǎn)业链上游成本率(lǜ)被(bèi)动走高、利润承压(yā)，而中下游成(chéng)本率实际(jì)上是改善的，与此同时，更靠近下游的(de)消费行业成本率也明显(xiǎn)改善(shàn)。

　　利(lì)润：下游消费行业利(lì)润仍显现韧性，但石化(huà)产业链利润在(zài)高油价下仍承压。分行业看，与2023年(nián)2月相(xiāng)比，下游(yóu)消费行业面临最大(dà)的成(chéng)本压力改(gǎi)善(shàn)和积(jī)极(jí)的营业收入回升，因(yīn)而下(xià)游消费行业利润增速恢复继(jì)续好于其他行业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具(jù)、电子设备等(děng)改善明(míng)显，煤(méi)炭冶金产业链(liàn)中下游利润增速(sù)也积(jī)极改善，相较而言，石化产业链行业在(zài)营业(yè)收入与成本压力均承压(yā)背景下(xià)，利(lì)润增速仍(réng)处(chù)于-40.7％的较深区间。

　　关注二(èr)季度企(qǐ)业(yè)盈利三重风(fēng)险，以及下半年(nián)潜在(zài)的内(nèi)生恢复空间。3月工业(yè)企业(yè)利润(rùn)数据(jù)显示，虽然经(jīng)济需求侧(cè)短(duǎn)期(qī)恢复较快，但在成本与费用压(yā)力(lì)背景(jǐng)下，企业盈利仍然(rán)承压，而展(zhǎn)望二季度，关注(zhù)企业盈利(lì)的三(sān)重风险(xiǎn)，其(qí)一是经济(jì)内生动(dòng)能(néng)弱化。伴随(suí)递延需求(qiú)主(zhǔ)导的需求脉冲性(xìng)回升过程逐步结束，经济内生(shēng)动能仍(réng)面(miàn)临弱化风险(xiǎn)。其二是高油价带来的成本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式减(jiǎn)产操(cāo)作，加之全球服务(wù)消费逐(zhú)步恢复(fù)，国际油(yóu)价(jià)或(huò)再度(dù)走高，这(zhè)也意味着成(chéng)本压力(lì)仍较大。其三是(shì)费(fèi)用(yòng)率对于利润的拖(tuō)累，企(qǐ)业(yè)逐步(bù)补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以(yǐ)及今年目前(qián)降费(fèi)政(zhèng)策更多为延续而(ér)非新增，费用(yòng)率对于利润同比增速的的拖累也将逐(zhú)步显现，二(èr)季度剔除基数(shù)扰动后的企业盈利真实修(xiū)复过程或相对缓(huǎn)慢。而展(zhǎn)望(wàng)下半年，经济内生动能的复苏可以(yǐ)期待，两大领先指(zhǐ)标已经验证(zhèng)，重点关注(zhù)下半(bàn)年经济内生动能逐步复苏、国际油价(jià)涨幅逐步趋缓(huǎn)后工(gōng)业企业利(lì)润的修复空间。

　　风(fēng)险提示：外部地缘政治风(fēng)险(xiǎn)，疫情形势变(biàn)化。

　　以下为正文

　　一、营收(shōu)“逆PPI式”改善但(dàn)工业(yè)利润仍(réng)承压，主因成本与费用压力(lì)仍是(shì)掣肘。

　　3月工业企业利润累(lèi)计同比仅小幅回(huí)升(shēng)1.5个百分点至-21.4％，当月同比(bǐ)也(yě)仅小幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处于较深收缩(suō)区(75寸电视长宽是多少qū)间。虽(suī)然(rán)3月在需求侧经济数据表现(xiàn)亮眼后，工(gōng)业企(qǐ)业实际营收增速已积极(jí)回升，抵(dǐ)消(xiāo)了(le)PPI回落带(dài)来的抑制，3月名义营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％，但整体企(qǐ)业盈利(lì)压力仍大，主要源(yuán)于两个方面：

　　其一(yī)是国际高油(yóu)价导致的输入性成本压力仍在约束利(lì)润(rùn)改(gǎi)善，3月营业成本对当月利润拖(tuō)累幅度(dù)仅收(shōu)窄2.1个(gè)百分点(diǎn)至-13.8个(gè)百分点，拖累程度仍(réng)然较深。

　　其二是(shì)今(jīn)年降费(fèi)政(zhèng)策未再(zài)明显新增，加(jiā)之部分企业开始补缴社(shè)保费，企业(yè)费用同比压力开始加大，3月费用对当月利润拖累幅度(dù)大(dà)幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分(fēn)点。2022年社保缴(jiǎo)费缓(huǎn)缴等(děng)一系列新增降费(fèi)政(zhèng)策(cè)持续改善企(qǐ)业费用率，对(duì)2022年全年工(gōng)业企业利润增(zēng)速(sù)构成较强(qiáng)支撑，全年(nián)拉动工业(yè)企业利润同比增(zēng)速6个百分(fēn)点。但从今年(nián)开始前期社保(bǎo)费降费的(de)企业开始补缴社保(bǎo)费，加之今年未再新增(zēng)更大力度的降费政策，从同(tóng)比视角(jiǎo)来看费用对于工业企业利(lì)润的拖累开始显现。

　　二、营收：消费短(duǎn)期(qī)较快恢复加之投资(zī)韧性(xìng)支撑营收增速回(huí)升，但高(gāo)油价仍(réng)构(gòu)成约束。

　　3月(yuè)工业企业营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游(yóu)消费相(xiāng)关行业营(yíng)收增速（名(míng)义(yì)+3.0pct至(zhì)0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回落(luò)对于名义营收增速(sù)的(de)拖(tuō)累，其(qí)中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备（高(gāo)基数下仍改(gǎi)善0.3pct至-6.2％）等均回升(shēng)明显，显示(shì)递延需求释放以及(jí)汽(qì)车集(jí)中降价等对于短期消费需求的推动。其次(cì)，煤炭冶金产业(yè)链营收(shōu)增速（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交楼政策推动(dòng)地产建安(ān)投(tóu)资(zī)构成支(zhī)撑，但(dàn)石(shí)油化工产业链(liàn)营收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价对于石化产业链相关行业需求(qiú)持续构成抑制。

　　三、成本(běn)率：虽然煤价回落已在缓和(hé)中下(xià)游成本压(yā)力(lì)，但高油价继续(xù)构成输入(rù)性成本传(chuán)导

　　3月(yuè)工业企业成(chéng)本(běn)率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然偏大，尤其是(shì)高油(yóu)价(jià)下的国内石化产业链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明(míng)显高于(yú)其(qí)他行业。由于我国石化产业(yè)链主要为中下游，上游环节在海外(wài)主要原油(yóu)寡头(tóu)国家(jiā)，因而国际高(gāo)油(yóu)价带来的上游利(lì)润改善(shàn)无法被国(guó)内产业链吸收，国(guó)内以中下游(yóu)为主的石化(huà)产(chǎn)业(yè)链反(fǎn)而会在高(gāo)油价下受(shòu)到输入性成本压(yā)力(lì)，也即3月的情况。相(xiāng)较(jiào)而言，煤炭产业链上中下游均在国内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶金产(chǎn)业(yè)成本率同比增量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤(méi)炭产业(yè)链上游成本率被动(dòng)走高、利润承压，而中(zhōng)下游成(chéng)本率实际上(shàng)是改善的(de)（成本率同比(bǐ)增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更(gèng)靠近下游(yóu)的消费行业成本(běn)率也明(míng)显改善（同比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四、利(lì)润：下(xià)游消费(fèi)行业利润(rùn)仍显(xiǎn)现韧性，但石(shí)化(huà)产业链利(lì)润在高油(yóu)价下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比(bǐ)，下(xià)游消费行业面(miàn)临最大的成(chéng)本压力改善和积极的营业收入回升(shēng)，因而下(xià)游消费行业利润(rùn)增速恢复继续好于其(qí)他行业，单月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，其中(zhōng)，汽车、计(jì)算机通(tōng)信电子(zi)设备、家具(jù)等行业利润增(zēng)速均改善20-50个百分点(diǎn)。煤炭冶金产业(yè)链(liàn)虽然(rán)整体利润增(zēng)速仅小(xiǎo)幅改善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上游价格回落(luò)导致上游利润下降的(de)缘故，而中下游(yóu)面临的是(shì)营收(shōu)改(gǎi)善(shàn)、成本压力缓和的格(gé)局，中下游利润增速改善(shàn)明显，金属(shǔ)制品、通用设备、非金(jīn)属矿物制品等行(xíng)业利润增速均改善10-20个百分(fēn)点。相较而言，石化产业链行业在营业收(shōu)入与成(chéng)本(běn)压(yā)力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二(èr)季度企业(yè)盈利三(sān)重(zhòng)风险，以(yǐ)及下半年潜在的内生(shēng)恢复空间。

　　3月工业企(qǐ)业利润数据显示，虽(suī)然经济需求侧短期恢(huī)复较快，但在(zài)成本与费用压(yā)力背景下，企(qǐ)业盈(yíng)利仍然承压，而展望二季度(dù)，关(guān)注企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)的(de)三重风险，其一是经济内生动能弱化。伴随递延需求主导的需(xū)求脉(mài)冲性回升过程逐步结束，经济内生动能仍面(miàn)临弱化风险。其二是(shì)高油(yóu)价(jià)带(dài)来(lái)的成本压力(lì)。OPEC+5月将(jiāng)开(kāi)启正(zhèng)式减产操作，加之全球服务消(xiāo)费逐步恢复(fù)，国际油价或再度(dù)走高(gāo)，这(zhè)也意味着成本(běn)压(yā)力仍(réng)较大。其(qí)三是费用率对(duì)于利润(rùn)的拖累，企业(yè)逐步补(bǔ)缴前期社(shè)保(bǎo)费缓缴等，以(yǐ)及今年目前(qián)降费(fèi)政策更多为(wèi)延续而非(fēi)新增，费(fèi)用率对于利润同比增速的的(de)拖(tuō)累也将逐步显(xiǎn)现，二季度剔除基数(shù)扰动后的企业(yè)盈利真实修复过(guò)程或相(xiāng)对缓慢(màn)。

　　而展望下半年，经济(jì)内生动(dòng)能(néng)的复苏可以期待，两大领先指标已经验(yàn)证(zhèng)，其一是居民消费倾向结束持续(xù)一(yī)年的下滑过程，消(xiāo)费信心逐步恢复，其二是保交楼(lóu)政策(cè)已推动上半年(nián)地产(chǎn)建安(ān)投资和竣(jùn)工积极(jí)回(huí)补，有望拉动下半年汽车、家电(diàn)、家具等(děng)后周期(qī)大宗消费，重点关注下(xià)半年经济内生动(dòng)能(néng)逐步复苏、国际油(yóu)价(jià)涨幅逐步趋缓后工业75寸电视长宽是多少企业(yè)利润的修(xiū)复空(kōng)间。

　　内容节选自(zì)申万宏源宏观研究(jiū)报(bào)告：

　　《被市场低(dī)估的成本与费用(yòng)压力——工业(yè)企业效益数(shù)据(jù)点评（23.03）》

　　证券分(fēn)析师：屠强王(wáng)胜

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 75寸电视长宽是多少