文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联系人孙永乐

　　4月居(jū)民新(xīn)增存款-1.2万亿，同(tóng)比多减(jiǎn)4968亿元，这是居(jū)民存(cún)款在连续1为什么公鸡不能炖汤，公鸡汤和母鸡汤的区别3个月同比多增后，首(shǒu)次(cì)回落(luò)。

　　在过去一年多(duō)时间里(lǐ)，居民部门积攒了一大笔超额储蓄(xù)。今年(nián)这笔(bǐ)超额储蓄能否(fǒu)顺(shùn)利释放对判断经济和资(zī)本市(shì)场(chǎng)走势至关重要。这(zhè)里我(wǒ)们尝试回(huí)答两个(gè)问题。一(yī)是4月居民存款同比多减是不是超额储蓄(xù)释放的开始？二是这一趋(qū)势能否延(yán)续？

　　对上述(shù)问题的回答取决于存款会受到哪些因素(sù)的(de)影(yǐng)响。一般影响居民存款的主要有这么几种行为(wèi)：可支配收入、消(xiāo)费支(zhī)出、金融资产相关收支和房地产相关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少、金融资(zī)产赎回、购房减(jiǎn)少会推动存(cún)款增加；反之，收入减(jiǎn)少(shǎo)、消(xiāo)费增加、认(rèn)购金融资(zī)产、购房增加、提前还贷等则会(huì)带动存款(kuǎn)回(huí)落。

　　2022年居民(mín)存(cún)款同比(bǐ)多(duō)增7.9万亿(yì)是居民少(shǎo)消费、少(shǎo)投资(zī)、少(shǎo)购房(fáng)的结(jié)果（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收入增速放缓并(bìng)提前还贷，但(dàn)因(yīn)为投资(zī)、购房等下滑幅度更大，所以存款同比大幅多(duō)增。

　　2023年一季度(dù)居民存款同比多(duō)增2.1万(wàn)亿则是收入(rù)修复和理财存款化(huà)的结果。

　　一季(jì)度居民人(rén)均可支(zhī)配收(shōu)入同比增长525元，理财(cái)存续规(guī)模相比于2022年(nián)末下(xià)滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理速度(dù)放缓等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相(xiāng)比于2022年(nián)有所回落，即居民提前还款对存款的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民消费和购房行为(wèi)修复，其对(duì)存款的支撑力(lì)度减弱，一季(jì)度人均消(xiāo)费支出同比增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购(gòu)房支出同比多增(zēng)1575亿元。但因(yīn)为(wèi)支撑(chēng)因素(sù)的规(guī)模更大，所(suǒ)以存(cún)款继续回升。

　　4月和一季度最核心(xīn)的不(bù)同在于理财(cái)市场的变化。4月居民存款下滑可能的原因(yīn)一是居(jū)民存款理财化；二是提前(qián)还贷规模增加。因为居民收入和(hé)消费数(shù)据(jù)不足，暂时无法判断(duàn)消费和收入在4月(yuè)对存款的影响。

　　存款回(huí)流理财是4月存款回(huí)落的核心原因，4月理财存量规模环(huán)比增加(jiā)1.26万亿(yì)至25.5万(wàn)亿，结束(shù)了自去(qù)年10月以(yǐ)来的下行趋势，重(zhòng)回扩张区间。

　　居(jū)民增(zēng)配理财等资(zī)产是理(lǐ)财风险降低、收益回升(shēng)和存款(kuǎn)为什么公鸡不能炖汤，公鸡汤和母鸡汤的区别利率下滑共同作用的结果。受益于(yú)债券市(shì)场走(zǒu)强，今年理财市场表(biǎo)现(xiàn)逐步(bù)好转，理财产(chǎn)品(pǐn)单位破净率从2022年12月(yuè)峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠(dié)加(jiā)这一时(shí)期下滑(huá)的存款利率，存(cún)款对(duì)居(jū)民(mín)的吸引(yǐn)力逐渐减弱，而理财(cái)对居民的吸引力则不断增(zēng)强。

　　从5月理财(cái)规(guī)模上看，随着(zhe)破净率进(jìn)一步(bù)回落(luò)，居民(mín)还(hái)在继续(xù)增配理财产品，存款(kuǎn)理财化趋势有望延续。

　　提(tí)前还贷规模扩大是(shì)存款下(xià)滑的又一个原因。4月早偿(cháng)率月均(jūn)值(zhí)相(xiāng)比于2月低(dī)点上行(xíng)4.3个(gè)百分点(diǎn)，相比于(yú)3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提前还贷(dài)力度一是因为首(shǒu)套房(fáng)利率(lǜ)还在下降，居民(mín)提前还贷以降低(dī)成本，4月沈(shěn)阳、马鞍(ān)山(shān)等(děng)多(duō)地继续降低首(shǒu)套房利率，贝(bèi)壳研究院数据显示百城首(shǒu)套(tào)主流房贷利率平(píng)均(jūn)为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政(zhèng)策放(fàng)松(sōng)后，1、2月份部分积(jī)压的还(hái)贷业务(wù)在3、4月份办理(lǐ)，这会推动提(tí)前还(hái)贷规模(mó)走高(gāo)。

　　总的来说，随(suí)着理(lǐ)财市场好(hǎo)转，此前因居(jū)民少消费、少(shǎo)投资(zī)、少买房等积攒(zǎn)下来(lái)的超(chāo)额储蓄已经(jīng)开始部分回流理财市场了(le)，且5月初这(zhè)一趋势还(hái)在延(yán)续。

　　往(wǎng)后(hòu)来看(kàn)，理财(cái)市场和提前还贷(dài)在后(hòu)续几个月里或继(jì)续成为超额存款的主要流向。

　　五一旅游人均消(xiāo)费水平(píng)未见明显(xiǎn)改善或部分表(biǎo)明当下居民消费意愿依(yī)旧(jiù)偏弱，考虑到超额储蓄(xù)的持有分化(huà)且并非主要来(lái)自消费，后续超(chāo)额储蓄对消费的支撑力度(dù)依旧(jiù)偏弱。（详见《超额储蓄能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着(zhe)前期积压的购房需求逐渐释放，房地产销售目前已经有走(zǒu)弱迹象，地产短(duǎn)期(qī)或不会(huì)成为超储的主(zhǔ)要流向(xiàng)。但(dàn)是因为按揭(jiē)利率(lǜ)存在(zài)明显(xiǎn)利差，居民提前还贷行(xíng)为或将延续。从这(zhè)个角度(dù)来看，主(zhǔ)要因(yīn)为少买房、少投资而积攒(zǎn)下来的储蓄(xù)，在理财市场环(huán)境好转和存款利率下滑的(de)背景下或将继续(xù)回流到(dào)理财(cái)市场。

　　1 存款(kuǎn)同比(bǐ)增速使用(yòng)金(jīn)融机构住户存款余(yú)额+4月新增来进行(xíng)估算

　　2早偿率是(shì)指在(zài)个(gè)人住房抵押贷款(kuǎn)中债务人提前偿付的(de)金额在资(zī)产池未偿本金(jīn)余额的(de)占比

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售变动超预期，超额(é)储蓄释放弱于预(yù)期，理(lǐ)财市场波动加大

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