“现在的房地产很难(nán)再出现像过去十年的(de)系统性(xìng)行情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让(ràng)机构和投资者(zhě)的关注度从板块向单(dān)个标的转移(yí)。上(shàng)海利檀投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无(wú)论是业绩(jì)，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到(dào)了(le)最底部，而且(qiě)是(shì)反复地杀(shā)到(dào)了底(dǐ)部，再往下(xià)的空间已经不大(dà)了。

　　三道(dào)红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那(nà)么如何寻找房(fáng)地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产赛(sài)道中进行(xíng)选择(zé)，需(xū)要非常(cháng)小心，避免选(xuǎn)了半天，标(biāo)的公司出现爆雷的(de)情况(kuàng)。除(chú)此之外，洪灏指(zhǐ)出(chū)，需要满足以下三个(gè)基(jī)准：有大的国资背(bèi)景的(de)、杠杆率较低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一(yī)下今年房地产的(de)开发资金来(lái)源，可(kě)以发现，其实银(yín)行的(de)信贷倾(qīng)向是不太愿意给房企贷款的，房(fáng)企的主要资金来源(yuán)来自新(xīn)盘的销售。但(dàn)今年新(xīn)房的销售情况相较一(yī)般。再(zài)关注(zhù)一下，哪些房企能从银行拿到钱(qián)，其(qí)实主要还(hái)是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相(xiāng)对比(bǐ)较(jiào)困难，所(suǒ)以整个(gè)行业出现了一个很(hěn)明显的分(fēn)化，无(wú)论(lùn)是在销售，还是(shì)融资等各个方面都非(fēi)常明显。现在有(yǒu)国资背景的房企在(zài)资本市(shì)场(chǎng)表现相对(duì)较(jiào)好，但没(méi)有国资背景的民营(yíng)房企股价(jià)大多表(biǎo)现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，在房地产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而具(jù)体(tǐ)到如何挖掘，我们会(huì)特别重(zhòng)视企业的成本优势，更具体一点，就是(shì)它(tā)的净(jìng)借贷水平（净(jìng)负债率）是不(bù)是行业内的(de)最(zuì)低水平；利润(rùn)率(lǜ)是不是(shì)行业内(nèi)最高的；融资成本(běn)是否是行(xíng)业(yè)内最低的；建安(ān)成本(běn)是否也是业内(nèi)最(zuì)低的；这些都(dōu)是我们看(kàn)重的(de)一家房企的综(zōng)合成本。

　　需(xū)要注意的(de)是，能够(gòu)同(tóng)时满(mǎn)足上述条件的房企并不(bù)多。即(jí)便是(shì)在国央企中，仍(réng)有部(bù)分房企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化的趋势。以A股(gǔ)为例(lì)，《红周刊》根(gēn)据(jù)Wind数据(jù)整理发(fā)现(xiàn)，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国(guó)央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云南城投、首开股(gǔ)份(fèn)、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩了“三道红(hóng)线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳(wěn)健特色的(de)国央(yāng)企房企，其财务指标称(chēng)得上完全健康(kāng)的仍是少(shǎo)数。而更加值(zhí)得注意的是(shì)，在(zài)2022年，不(bù)少国企，甚(shèn)至(zhì)地(dì)方国企开始大举(jǔ)扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张(zhāng)弛(chí)有(yǒu)度尤为重要，节奏把握(wò)准确，有助于(yú)房企储(chǔ)备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来市场，以及过于激进的扩(kuò)张拿(ná)地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以(yǐ)其配置的一家(jiā)房企进行举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连(lián)续4年的净借贷比(bǐ)例都维持(chí)在33％左右，完(wán)全没有增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机(jī)会来了，其开始在一(yī)线城市进行大举(jǔ)拿地，净(jìng)负债率也由(yóu)此前的(de)33％左右水准提高(gāo)到(dào)45％左右(yòu)，涨了接近(jìn)三分之一。与此同时，该房企新购(gòu)入地块也实(shí)现了快速的开盘(pán)利用率，预计今年会有(yǒu)更多的楼盘入(rù)市。像这类企业(yè)就符(fú)合“最(zuì)后的赢(yíng)家”的(de)特点。一方(fāng)面，在(zài)于(yú)它本身储(chǔ)备了很多(duō)弹(dàn)药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在(zài)一线城市(shì)，另外一半也主(zhǔ)要集中在强二线(xiàn)和(hé)二(èr)线城市；另(lìng)一(yī)方面，它的(de)扩张(zhāng)是(shì)有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样(yàng)提(tí)醒道，与(yǔ)之相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的(de)民营(yíng)企业的影子。虽然说，见到(dào)机会时要出手，但(dàn)出手的章法(fǎ)仍要小心，如果(guǒ)负(fù)债率扩张得太快，但(dàn)未来的两年市场没有(yǒu)想象得(dé)那(nà)么好(hǎo)，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一(yī)家房企(qǐ)的扩张(zhāng)速度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要(yào)还是看房企的净负债率水平，在(zài)我看来，这个比例(lì)如果超过60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不(bù)难看(kàn)出，这一标准要比“三(sān)道红线(xiàn)”对(duì)房(fán旁站巡视平行检验什么意思，平行检验包括哪些内容g)企的(de)净(jìng)负债(zhài)率要求不得高(gāo)于(yú)100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当(dāng)前房(fáng)地(dì)产行业(yè)的复苏速度并没有(yǒu)那(nà)么快(kuài)，所(suǒ)以要规避公司净负债(zhài)率(lǜ)提高到一个(gè)比较危险(xiǎn)的(de)水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地(dì)较积(jī)极的房企梳(shū)理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产(chǎn)净(jìng)负(fù)债率持续居高(gāo)不下，在(zài)2020年至2022年(nián)期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的(de)是，华润置地、中国海(hǎi)外发展、万(wàn)科(kē)A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团(tuán)等房企在践行较积极的拿(ná)地策略的同时，也较好(hǎo)地控制了公(gōng)司的扩张(zhāng)速度与净负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江集团(tuán)等个(gè)别民营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的(de)黑马(mǎ)特(tè)质

　　陈昊扬指出(chū)，实(shí)际(jì)上，他(tā)们是以同一筛选标准来看国央企与民营房(fáng)企(qǐ)，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央企确实会更胜(shèng)一筹。如国央企的融(róng)资(zī)成本更(gèng)低，融资渠道也更顺(shùn)畅，能够做到想融就融，这(zhè)样，国央(yāng)企自然(rán)而然(rán)就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽然对比民(mín)营房企，机构更加看好(hǎo)国央(yāng)企(qǐ)，但这(zhè)也并不意味着，民营(yíng)企业中就没有(yǒu)“黑马(mǎ)”的(de)存在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊》梳(shū)理发现(xiàn)，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营房企同样(yàng)受(shòu)到机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年一季报(bào)，滨江集团(tuán)的十大流通(tōng)股东(dōng)中(zhōng)新进了“中(zhōng)国(guó)工商银行股份有限公(gōng)司－景顺长城中国(guó)回报灵活配置(zhì)混合(hé)型(xíng)证券投资基金”“全(quán)国社(shè)保基金一(yī)一六组(zǔ)合(hé)”等。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公(gōng)司就(jiù)长(zhǎng)期(qī)持有滨(bīn)江集团(tuán)。根(gēn)据一季(jì)报，该资产公(gōng)司的几只产(chǎn)品合(hé)计(jì)持有滨江(jiāng)集团(tuán)9543万股，约占流(liú)通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其(qí)自(zì)身(shēn)的基本(běn)面表(biǎo)现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体在(zài)走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等(děng)多(duō)维度都(dōu)表现(xiàn)了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨江集团(t旁站巡视平行检验什么意思，平行检验包括哪些内容uán)扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一季报，今年(nián)一(yī)季度(dù)，滨江(jiāng)集团更是(shì)实现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍能保持自(zì)身业绩(jì)的持续增长，和滨江集(jí)团扎(zhā)根(gēn)杭州的战(zhàn)略布局关系密切。根(gēn)据2022年(nián)年报，滨江集团有近(jìn)七成营旁站巡视平行检验什么意思，平行检验包括哪些内容收来自杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地(dì)区的营收比重只占到近六成。近三年持续稳居杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同时，滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的土(tǔ)储补充(chōng)同样较为积极，根据(jù)诸葛(gé)找(zhǎo)房(fáng)、住在(zài)杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳(wěn)居杭州的本土第一(yī)。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较突出表现，也让滨江集(jí)团(tuán)的(de)房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名已冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现(xiàn)销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股价(jià)翻了(le)超(chāo)一(yī)倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公(gōng)告表示，公司于5月(yuè)10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金(jīn)、建信养(yǎng)老、新华养(yǎng)老(lǎo)等18家(jiā)机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道(dào)

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实(shí)际(jì)上(shàng)房地(dì)产开发只是房地产产业(yè)链上(shàng)的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材(cái)料(liào)供应商，而(ér)下游应用行业主(zhǔ)要包括中(zhōng)介(jiè)服务、家用电(diàn)器、物业管理、家居用品。综合《红周刊(kān)》的(de)采访，房(fáng)地产开发环节与(yǔ)上游(yóu)材料端息息相关，新盘(pán)开工(gōng)不足(zú)导致(zhì)上游不被看好，机构寻觅个(gè)股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以对(duì)地(dì)产(chǎn)产业(yè)链，尤其是偏(piān)消费(fèi)属性的(de)家装家居领(lǐng)域，我们(men)相对看好，因为居(jū)民保(bǎo)有(yǒu)的住房(fáng)规模越来越大，随(suí)着时间的增加(jiā)，内装(zhuāng)更新(xīn)的需(xū)求也会越来越多。美国(guó)过去的数据充分说明了这一点(diǎn)，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具消(xiāo)费的增长却一直都很好。对于地(dì)产产业(yè)链，我们(men)相对看好和(hé)内(nèi)装(zhuāng)相关的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基(jī)金人士表示。

　　而根(gēn)据(jù)《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头(tóu)年(nián)内(nèi)表现的统计，目前暂(zàn)居前两位的都是来自家纺赛道(dào)的公司，它们分(fēn)别(bié)是富安(ān)娜和(hé)水星家纺，特别是(shì)前(qián)者在月(yuè)线连(lián)收七根阳线的基础上(shàng)，年内(nèi)迄今涨(zhǎng)幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例(lì)，富(fù)安(ān)娜主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类产品的研(yán)发(fā)、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一季度报(bào)告(gào)显示，报告期内，富安(ān)娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属(shǔ)于上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报(bào)的十大流(liú)通股股东来看，能够发现该股早已成为基金重(zhòng)仓股的(de)天(tiān)下，彼(bǐ)时包括公募的中欧价值发现、中欧(ōu)潜力(lì)价值(zhí)、工(gōng)银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新价值(zhí)和私(sī)募的明河2016，都在其中出(chū)现，占(zhàn)据了半壁江山。需要(yào)强调的是，中欧的两(liǎng)只基金(jīn)都(dōu)是价值(zhí)派基金经理(lǐ)曹名长在管的产品(pǐn)，首季(jì)其同时重仓的房地产产业(yè)链股票还有(yǒu)金地集团和(hé)大亚(yà)圣象。

　　对比而(ér)言，前几年(nián)曾经风(fēng)光一时的(de)家(jiā)居板块(kuài)也因疫(yì)情、消费(fèi)复(fù)苏(sū)进程缓慢等(děng)多(duō)因(yīn)素一度沉寂，不过好在(zài)困境(jìng)反转露(lù)出曙光，家居板块(kuài)中年内表(biǎo)现最(zuì)好的是志(zhì)邦家居。同(tóng)一时间(jiān)段，该股年(nián)内上涨(zhǎng)已经超过23％，从(cóng)业(yè)绩来看(kàn)，无论是营(yíng)收(shōu)还是归母(mǔ)净利润，公司都实(shí)现了同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广(guǎng)发(fā)基金经(jīng)理(lǐ)罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理(lǐ)的广发策略(lüè)优选和广发安宏回报(bào)均增加了持股(gǔ)，而(ér)这两只产品也成为志(zhì)邦家居(jū)十(shí)大流通股(gǔ)股东(dōng)中仅有的两只公(gōng)募。有(yǒu)意(yì)思的是，他似乎对于定(dìng)制家居类标的情有(yǒu)独钟，在另一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他(tā)管(guǎn)理(lǐ)的全部三只(zhǐ)产品均登榜(bǎng)十(shí)大流通股股(gǔ)东(dōng)，其也成为他的独门重仓股。

　　除(chú)去家居家纺(fǎng)外，下(xià)游的物业股也越来越被机(jī)构所青睐，不过这类标的大多在香港(gǎng)上市，如何选择成为难题(tí)。对(duì)此，前述(shù)上海公募基金(jīn)经理举例(lì)分析：“物业服务不是一个高毛(máo)利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还是希望挣的(de)是市场化应(yīng)该挣的(de)钱，以我曾经买的(de)绿城服务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是(shì)比较高的，每年到期的合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到(dào)滚动的大部分项目到期(qī)之后，经(jīng)过两三轮(lún)合同周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到(dào)产品提价的公司(sī)很少(shǎo)，因为物业公司(sī)很容易(yì)一开始是(shì)挣(zhēng)钱的(de)，后(hòu)面(miàn)因为保安(ān)这些固定人(rén)员成本的(de)年度增(zēng)长(zhǎng)，不过服(fú)务(wù)没(méi)有特别好，客户没有那么满意，能做到(dào)提价难(nán)度是(shì)非常大的。但是该公(gōng)司能在(zài)业内做(zuò)到到期之后提价率比较高，这跟它的定位和比较好的服务是有关(guān)系的。”他进(jìn)一步(bù)强(qiáng)调(diào)。

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