“现在的(de)房地(dì)产(chǎn)很难再出现(xiàn)像过去(qù)十年的系统性行情。”思睿(ruì)集团合(hé)伙人、首(shǒu)席经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产行(xíng)业(yè)分化的愈加明显，让机构(gòu)和投资者(zhě)的关注度(dù)从板块向单个标(biāo)的转(zhuǎn)移。上海(hǎi)利(lì)檀投(tóu)资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无(wú)论(lùn)是(shì)业绩，还是估值，房地产都已经双杀到(dào)了最底部(bù)，而且是反复地杀到了(le)底部，再(zài)往下的空间已(yǐ)经不大(dà)了。

　　三道(dào)红线等指标(biāo)

　　丬这个偏旁读什么 小说，丬这个偏旁读什么字ng>成(chéng)挖掘个股阿(ā)尔法(fǎ)重(zhòng)要参考

　　那么如(rú)何寻找房(fáng)地(dì)产个(gè)股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛(sài)道中进行选择，需要非(fēi)常小心，避(bì)免选(xuǎn)了半天，标的公司出(chū)现(xiàn)爆雷的情况。除此之外，洪灏(hào)指(zhǐ)出(chū)，需要满足以下三个(gè)基准：有大的国资背景的、杠杆率较低的(de)、此前没(méi)有踩过红(hóng)线的。

　　他还表示(shì)，如果关注一下今(jīn)年房地产的开发资金来(lái)源，可以发现，其(qí)实银行(xíng)的信(xìn)贷(dài)倾(qīng)向是不太愿意给(gěi)房企贷款的，房(fáng)企的主要资金来源来自新盘的销(xiāo)售。但今年新(xīn)房的销售情(qíng)况相较一般。再(zài)关注一下，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其实主要还(hái)是(shì)那些有国企背(bèi)景的房企，民营房企(qǐ)相对比较困难，所以整个行业出现(xiàn)了一个很明(míng)显(xiǎn)的分(fēn)化，无论是(shì)在销售(shòu)，还是融(róng)资等各(gè)个(gè)方面都非常明显。现在有国资背景的(de)房企在资本市场表现相对(duì)较(jiào)好，但没有国(guó)资背景(jǐng)的民营房企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表(biǎo)示(shì)，在(zài)房地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最后的(de)赢家”。而(ér)具体到如何(hé)挖掘，我们会特别重视企业的成本(běn)优势，更(gèng)具体(tǐ)一点(diǎn)，就(jiù)是它的净(jìng)借贷水(shuǐ)平（净负债(zhài)率）是不是(shì)行业内的最低水平；利(lì)润(rùn)率是不是行业内(nèi)最(zuì)高的(de)；融资成(chéng)本(běn)是否是行业内最低的；建安成本是否也是业内最低的；这些都(dōu)是我们看重(zhòng)的一家房企的综合成本。

　　需(xū)要(yào)注(zhù)意的(de)是，能够同时满足上(shàng)述(shù)条件的房企(qǐ)并不多。即便是在国(guó)央企(qǐ)中，仍有部分房(fáng)企(qǐ)出现(xiàn)了“三道红线”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化(huà)的趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊(kān)》根(gēn)据Wind数(shù)据整理发(fā)现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中国(guó)武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外，城建发(fā)展、京投发展、光明地产、云南(nán)城投(tóu)、首开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等国央企(qǐ)房企也踩(cǎi)了(le)“三(sān)道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有着较稳健特色的(de)国央企(qǐ)房企，其财务(wù)指标称得上完全健康的仍(réng)是少数(shù)。而(ér)更(gèng)加值得注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国企开始大举扩张。而这(zhè)无(wú)疑又进(jìn)一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准(zhǔn)确，有(yǒu)助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判未来(lái)市场，以(yǐ)及(jí)过(guò)于激进(jìn)的扩张拿地节(jié)奏(zòu)也有可能(néng)让房企重蹈此前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到(dào)2021年，连续4年的净(jìng)借贷(dài)比例都维持在(zài)33％左右，完全没有(yǒu)增加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到(dào)机会来了，其开(kāi)始在一线(xiàn)城(chéng)市进行大举(jǔ)拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提(tí)高到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨了接(jiē)近三分(fēn)之(zhī)一。与(yǔ)此同时，该(gāi)房企新购入地块也实(shí)现了(le)快速的开(kāi)盘利用(yòng)率，预计今年会有(yǒu)更(gèng)多(duō)的楼盘入市。像这(zhè)类企业就符合“最后(hòu)的赢家(jiā)”的特(tè)点。一方面，在(zài)于它(tā)本身储备了很多弹药(yào)，去年(nián)拿(ná)地超(chāo)1000亿(yì)元，且其中一(yī)半在一线城市(shì)，另外一半也主(zhǔ)要集(jí)中在强二线(xiàn)和二线城(chéng)市；另一方(fāng)面，它的扩(kuò)张(zhāng)是有节(jié)制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提(tí)醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩张速度(dù)让人感觉又回到了(le)2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民营企业的影子。虽(suī)然说，见到机(jī)会(huì)时要出手，但出手的章(zhāng)法仍(réng)要小心，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但未来(lái)的(de)两年市(shì)场没有(yǒu)想象得那么好，可能会(huì)重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房(fáng)企的扩张(zhāng)速(sù)度是否激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是看房(fáng)企的净负债率水平(píng)，在我看(kàn)来，这(zhè)个比例如(rú)果超过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对房企的(de)净负债(zhài)率要求不得高于(yú)100％要(yào)更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前房地产行业的(de)复苏速(sù)度并没有那(nà)么快，所(suǒ)以要规(guī)避公司净负(fù)债率(lǜ)提高到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房企梳(shū)理发(fā)现，中交地产、中(zhōng)国金茂(mào)、华发股份、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利发展等房企2022年(nián)净负债率都在60％之上。其中，中交地产净负(fù)债率持(chí)续居(jū)高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiān)明对比的是，华(huá)润置地、中(zhōng)国海外(wài)发展、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集(jí)团、招(zhāo)商蛇(shé)口、龙湖集(jí)团等(děng)房企在(zài)践行(xíng)较积极(jí)的拿地策略的同时，也较好地控制了公司的扩张(zhāng)速(sù)度与净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民(mín)营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上，他们是以同(tóng)一筛(shāi)选标准来看(kàn)国央企与民营房(fáng)企(qǐ)，但在各维度的实际(jì)表现上(shàng)，国央企确实(shí)会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道(dào)也(yě)更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国(guó)央企自然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽然(rán)对比民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)，机构更加(jiā)看(kàn)好国央(yāng)企，但这(zhè)也并不意味着(zhe)，民营企(qǐ)业中就没有“黑马”的存(cún)在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数民(mín)营房企同样受(shòu)到机构的(de)青睐。比如，根据2023年一(yī)季报，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)的十大流通股东(dōng)中新(xīn)进了“中国工(gōng)商银(yín)行股份有限公(gōng)司－景顺长城(chéng)中国回(huí)报灵活配置混(hùn)合型(xíng)证券投(tóu)资基金”“全国社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠(zhū)海阿巴(bā)马资产管理有限公司就长期持有(yǒu)滨江集团(tuán)。根据一(yī)季报，该(gāi)资产公司的几只产(chǎn)品合计持有(yǒu)滨江集(jí)团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和(hé)其自(zì)身(shēn)的(de)基本面表现存在(zài)一定关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间，房地产市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但(dàn)作(zuò)为杭州本土(tǔ)房企的(de)滨江集团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江(jiāng)集团在(zài)业(yè)绩(jì)表现、销售规模、新增土储、股(gǔ)价表现等多维(wéi)度都表现了较强(qiáng)的增长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团(tuán)扣非归母(mǔ)净利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿元(yuán)、37.22亿(yì)元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据(jù)近(jìn)期发布的2023年一(yī)季报，今年(nián)一(yī)季度，滨(bīn)江(jiāng)集团更是实现了扣(kòu)非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜(tóng)时代”仍(réng)能保(bǎo)持(chí)自身业(yè)绩的持续增长(zhǎng)，和滨江(jiāng)集团(tuán)扎(zhā)根杭州的(de)战略(lüè)布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成营收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比(bǐ)重(zhòng)只(zhǐ)占到近(jìn)六(liù)成。近三年(nián)持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补(bǔ)充(chōng)同样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住在(zài)杭(háng)州(zhōu)网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿(ná)地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较(jiào)突出(chū)表现，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江集团的房企排名已冲进前十，根据中指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江集团实(shí)现(xiàn)销售额(é)607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江集团股(gǔ)价翻了超一倍(bèi)以上(shàng)，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机构的集中调研(yán)。滨江集(jí)团(tuán)发(fā)布公(gōng)告表(biǎo)示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基(jī)金(jīn)、建信养老、新(xīn)华养老等18家机构调(diào)研(yán)。

　　产业链布(bù)局重点(diǎn)移(yí)至存量赛道

　　机构在下(xià)游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发(fā)只是(shì)房地(dì)产(chǎn)产业(yè)链上的中(zhōng)游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商(shāng)，而下游应用行(xíng)业(yè)主要包括中(zhōng)介服(fú)务、家用电器、物业管理、家居用品。综(zōng)合《红周刊》的(de)采(cǎi)访，房(fáng)地产开发环节与(yǔ)上游材料端息(xī)息相关(guān)，新盘开(kāi)工不足(zú)导致上游不(bù)被看(kàn)好，机构(gòu)寻(xún)觅个股阿(ā)尔法(fǎ)的思路渐渐移至(zhì)下(xià)游。“中国房地产行业在进入存量房时代(dài)，所以对地产产业链(liàn)，尤其是偏消费属(shǔ)性(xìng)的家装家居领域，我(wǒ)们相对看(kàn)好，因为居民保有的住房规(guī)模越来(lái)越大(dà)，随着时间的增(zēng)加，内装更新的需求也会越来越多。美国过去(qù)的数(shù)据充(chōng)分说明了(le)这一点，在新房(fáng)销售(shòu)见顶(dǐng)之后，家具消费的(de)增长却一直都很好。对于地产产(chǎn)业链，我们相对看好和(hé)内(nèi)装相关(guān)的行(xíng)业，例如消费建材、家居装饰等(děng)。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细分中相关赛道龙头年(nián)内表(biǎo)现的(de)统计，目(mù)前暂居前两位(wèi)的(de)都是来自家纺赛道(dào)的公(gōng)司，它们分别是(shì)富安娜和水星(xīng)家纺(fǎng)，特别是(shì)前(qián)者在月线连收七根(gēn)阳线(xiàn)的基础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例，富安(ān)娜主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品的(de)研发、设计(jì)、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富(fù)安(ān)娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于(yú)上(shàng)市公司股东(dōng)的净利润约1.11亿(y丬这个偏旁读什么 小说，丬这个偏旁读什么字ì)元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十大(dà)流通股股东来看，能够(gòu)发现该(gāi)股(gǔ)早已成为(wèi)基金重(zhòng)仓股的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价(jià)值发现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵(líng)动价(jià)值、宝盈新价值和私募(mù)的明河2016，都在其中(zhōng)出现(xiàn)，占(zhàn)据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧(ōu)的两只基金都是(shì)价值派基金经理(lǐ)曹名长在管的(de)产品，首季其同(tóng)时重仓(cāng)的房地产产业链股票还(hái)有金地集团(tuán)和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时(shí)的家(jiā)居板块也(yě)因疫(yì)情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不(bù)过好在困境反转露出(chū)曙光(guāng)，家(jiā)居板块(kuài)中(zhōng)年(nián)内表(biǎo)现最好(hǎo)的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年(nián)内上涨已经超(chāo)过23％，从(cóng)业绩来看，无论是营收还(hái)是归母(mǔ)净(jìng)利润(rùn)，公司都实现了同比双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的十(shí)大流通股(gǔ)股(gǔ)东来看(kàn)，《红(hóng)周刊》发(fā)现(xiàn)广发基金(jīn)经理罗洋慧眼独具，一季报(bào)中他管理的(de)广发策(cè)略优(yōu)选和广发安宏回报均(jūn)增加(jiā)了持股，而(ér)这(zhè)两只产品也成为志邦家居(jū)十(shí)大流通股股(gǔ)东中仅(jǐn)有的两只公募。有意思的是，他似乎对(duì)于(yú)定制家居类标的情(qíng)有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中(zhōng)，他(tā)管(guǎn)理的全部三只产(chǎn)品均登榜十大流(liú)通股股东，其(qí)也成为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的物业(yè)股(gǔ)也(yě)越(yuè)来越被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不过这(zhè)类标的大(dà)多在香(xiāng)港上(shàng)市(shì)，如(rú)何选择成为难题。对此(cǐ)，前(qián)述上海公募基(jī)金经(jīng)理举例分(fēn)析：“物业服(fú)务不(bù)是一个高(gāo)毛利的行(xíng)业，挣钱(qián)很辛苦，我选公司(sī)还是希望挣的是(shì)市(shì)场化应该(gāi)挣的钱(qián)，以我曾(céng)经买的绿城(chéng)服务为例(lì)，它(tā)在中高端楼盘占(zhàn)比是比(bǐ)较高的，每(měi)年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项目到期(qī)之后，经过两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产(chǎn)品提(tí)价的公(gōng)司(sī)很少，因(yīn)为物业公司很容易(yì)一(yī)开(kāi)始是挣钱的，后面因为保安这些固定(dìng)人(rén)员(yuán)成(chéng)本的年度(dù)增长，不过服务没有特别好，客户没有那(nà)么(me)满意，能做到提价难度是非常大的。但是(shì)该公司能在业内做到到期之后(hòu)提(tí)价(jià)率比较(jiào)高(gāo)，这跟它的定(dìng)位和比(bǐ)较好(hǎo)的服务是有关系的。”他进一步强调。

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