金融界5月27日消(xiāo)息 近日(rì)因为昆明国资委(wěi)的一封(fēng)声(shēng)明(míng)，让城投(tóu)债成(chéng)为关注的焦点，当前地方债的规模和地方政府的偿债能力已经越来越被重视。如何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首(shǒu)席经济学(xué)家李(lǐ)迅雷发文称，地方债包括(kuò)地方一般债、专(zhuān)项债和包括城投(tóu)债在(zài)内的各种隐形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包括银行、保险(xiǎn)、基金等在内的(de)机构投资者是(shì)地方债的主要持(chí)有者(zhě)，他(tā)们普遍担(dān)心的还是(shì)城投债务、非(fēi)标等地(dì)方(fāng)政(zhèng)府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如(rú)，近期(qī)贵州(zhōu)省政府发展研究中心提出(chū)，“化(huà)债(zhài)工作推进异常艰难，仅依靠自(zì)身能力已无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，鹅颈藤壶是什么东西，鹅颈藤壶多少钱一斤在(zài)土地财(cái)政(zhèng)缩水的背景下，地方(fāng)政府的财权与(yǔ)事权不(bù)匹配问(wèn)题又(yòu)凸显出来。在(zài)我国政府杠杆率水平并不算高的前提下，我国地方政府的杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平确实够高了。需要调整中央和地方(fāng)之间(jiān)债务余额的比例关系。“今后应加大(dà)中央政(zhèng)府(fǔ)的发债规模，为地(dì)方经济减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在(zài)当前中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范区域(yù)性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重(zhòng)要(yào)，故鹅颈藤壶是什么东西，鹅颈藤壶多少钱一斤在城投(tóu)公司还没有与政府(fǔ)部门(mén)完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李迅雷建议给予困难省份(fèn)一(yī)定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债”。如(rú)帮(bāng)助地(dì)方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的(de)低息资金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债(zhài)务(wù)更加容易(yì)滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中(zhōng)央政策上支持(chí)地(dì)方政府通过出(chū)让国有资产来偿债。他表示这类(lèi)典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷金融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如(rú)何处(chù)置地(dì)方债(zhài)务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全(quán)国城投有(yǒu)息债(zhài)务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成(chéng)为地方债务主要体(tǐ)现形式

　　城投(tóu)债是(shì)指城(chéng)投企业公开(kāi)发行的(de)公司债券和中期(qī)票(piào)据。按照新预算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债与地(dì)方政府信(xìn)用脱钩，城投公司定(dìng)位由地(dì)方政府投融资机构转变为(wèi)市场化运营主体，地方(fāng)政府不再对城投债兜底。但实际上市(shì)场仍然把城投(tóu)债看作(zuò)由(yóu)地方(fāng)政府背书的(de)高(gāo)信(xìn)用等级债券。

　　因此城(chéng)投公司(sī)通常都是地方政府下设的投融资(zī)机(jī)构，很难(nán)完(wán)全(quán)独立成为与政府无关的(de)纯市(shì)场化的企业(yè)。城投的债务主要(yào)包(bāo)括(kuò)向(xiàng)银行(xíng)借款和(hé)发行债券融资这两种方式，以前一种方式为主，但后一(yī)种债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估(gū)计(jì)在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以(yǐ)来，全国城投有(yǒu)息债(zhài)务(wù)快速扩张，每年(nián)增速均保持(chí)在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经(jīng)成为地(dì)方债务的主(zhǔ)要体现形(xíng)式，规模明显超过地方政府的一般债(zhài)和专(zhuān)项债之和。城投平台中，如今，城投平台(tái)的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今并无违约案(àn)例，说明城投债(zhài)仍属(shǔ)于地方政(zhèng)府背书的高等级信用债。但是，城投平台的非(fēi)标违约(yuē)情况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式的(de)也比较(jiào)多。

　　地(dì)方政府应确保城(chéng)投债按时(shí)兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当前市场对地方(fāng)政(zhèng)府债务增长和财政(zhèng)收入增速下降甚至负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力(lì)偏弱的(de)东北、中西部省份(fèn)，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政府债(zhài)务利(lì)息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城(chéng)投(tóu)拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤(méi)债违(wéi)约之后，对河南省乃至(zhì)全国(guó)的信用债(zhài)市(shì)场都造成负面冲击(jī)，信用分(fēn)层现象(xiàng)加剧(jù)，部分(fēn)经济偏弱区域被边(biān)缘化。例如青(qīng)海(hǎi)、云(yún)南和(hé)天津等(děng)近几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅(fú)上升(shēng)，虽然2020年以来融(róng)资成本有所下降(jiàng)，但整(zhěng)体降幅相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城(chéng)投(tóu)债加权平(píng)均票(piào)面利率降幅也明显不如全国(guó)。

　　当前在经济复苏不及(jí)预期的背景下，投资者的(de)风(fēng)险偏好明显下降(jiàng)。为此，地(dì)方政府(fǔ)应该确保城投债的按时兑(duì)付。因为违(wéi)约不(bù)仅不能解决(jué)债务问题，反而(ér)会恶化区域信用(yòng)环(huán)境，导致地方国企融资难、融资贵。从未来区域经济发展的角度看，政府部门仍需要持续(xù)举债来实现经(jīng)济平稳(wěn)增长，需要保持(chí)政府信用，不能轻(qīng)易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中(zhōng)央大力度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫切需要(yào)增(zēng)强城投(tóu)债权(quán)人的持有信心，首先要确保城投债不违(wéi)约，这就意味着城投公司能(néng)够具备低(dī)成本的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意味(wèi)着对地方(fāng)债(zhài)不兜底(dǐ)，但建议给予困(kùn)难省份(fèn)一定(dìng)的(de)“托底”支持，即在政策(cè)上大力度支持地方政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城投(tóu)公(gōng)司的(de)借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉(lā)长债务期限（非(fēi)债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债务成本，让债(zhài)务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对(duì)于地(dì)方政府可否通(tōng)过出(chū)让(ràng)国有资产来偿债方(fāng)面，也(yě)希(xī)望中央给(gěi)予政策上的支(zhī)持。因为今(jīn)年3月1日，国资委(wěi)在对政协(xié)十三届全国(guó)委员(yuán)会(huì)第五次会议第00503号提案鹅颈藤壶是什么东西，鹅颈藤壶多少钱一斤的(de)答(dá)复(fù)中表(biǎo)示，将适时出台制度(dù)规定(dìng)及操(cāo)作细则，探索国有权益份(fèn)额规(guī)范(fàn)化退(tuì)出的有效方式(shì)和(hé)途径，充分发挥有限(xiàn)合伙企(qǐ)业的优势，助力国有(yǒu)企业创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获得收入偿还(hái)债务，典型(xíng)案例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两次公(gōng)告无(wú)偿划转上市公(gōng)司(sī)共计1亿(yì)股股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按(àn)当时(shí)市(shì)价计量市(shì)值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国经济(jì)转(zhuǎn)型(xíng)的(de)关(guān)键阶段，维护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公司还(hái)没(méi)有(yǒu)与(yǔ)政府部门(mén)完(wán)全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持(chí)。

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