王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低估时，股息率(lǜ)相(xiāng)应提(tí)升，会(huì)吸(xī)引绝对收(shōu)益(yì)资金买入，股(gǔ)价也逐步(bù)完成筑(zhù)底(dǐ)。

　　近期，银行股已上涨半年，又(yòu)一次因绝对收益资金(jīn)追逐高股息(xī)而(ér)上涨。

　　但事实(shí)上，银行业经营层面，也(yě)已经悄然发生一(yī)些向好的变化(huà)。

　　主要结(jié)论(lùn)

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉得银行(xíng)股是这几天才(cái)开(kāi)始上涨，那么就大错特(tè)错了(le)。事实(shí)是：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已经持(chí)续上涨了足足半年时(shí)间了(le)……

　　这(zhè)段时(shí)间的银行(xíng)股涨(zhǎng)幅达到27％，其中部分银(yín)行股涨幅甚至达(dá)到50％以上，非常可观。当然，中间也(yě)不是一帆风(fēng)顺，2022年10月(yuè)银行(xíng)股快速下跌(diē)后(hòu)，迅(xùn)速(sù)反弹。过完2023年春节(jié)后(hòu)，却(què)冲(chōng)高回落，调整了近两个月时间，跌幅不大，不到(dào)10％。然后于(yú)3月底开始(shǐ)上涨，近期加速(sù)上涨。

　　这(zhè)种(zhǒng)事(shì)情并不(bù)是第(dì)一次发生。过去银行股的大行情，都是在悄无声息(xī)中默默上涨的(de)，因为银行股平时关注(zhù)度并(bìng)不高。等到因几(jǐ)根大线性(xìng)而吸引大家来关注时，已经涨幅不小了。

　　上(shàng)一次类似的事(shì)情是(shì)2014年。或许(xǔ)经历过的人都能记(jì)得，2014年11月(yuè)，因为一(yī)次比较意外的“双降(jiàng)”（降息、降准(zhǔn)），金(jīn)融股(gǔ)拔(bá)地而起(qǐ)。但(dàn)在此之前，银(yín)行指(zhǐ)标大约在3月见底，然后(hòu)不声(shēng)不响(xiǎng)地开始回升，到11月时，8个月(yuè)左右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其(qí)他几次(cì)银行(xíng)股见底(dǐ)，也有类似的情况(kuàng)：没有明确利好(hǎo)，没有明确新闻，银(yín)行(xíng)股(gǔ)却自己慢慢(màn)从底(dǐ)部(bù)爬起来了。我花我花开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意p>

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因(yīn)并不容易(yì)，因为很难(nán)验(yàn)证。如果确实没有实质性利好，那么(me)只能(néng)从资金面(miàn)去猜测：可(kě)能是估值便(biàn)宜到很多资(zī)金愿意出手(shǒu)了。由于银行盈利能力(lì)非(fēi)常稳定，估值低往往(wǎng)我花开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意意味着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率稳定，PB越低则股息率(lǜ)越高(gāo)。

　　而(ér)若PB低至一定水(shuǐ)平时(shí)，股(gǔ)息(xī)率就会非常诱人。比(bǐ)如近年来(lái)，大(dà)行的ROE在10％以(yǐ)上，分(fēn)红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那么计算出来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比(bǐ)一只票息率(lǜ)6.6％的可转债。如果盈(yíng)利能力保持，则(zé)后续(xù)每年收(shōu)取6.6％的(de)“利息”，如果股(gǔ)价(jià)上涨，还(hái)能享受资本利得。当然，如果股价再跌(diē)，或盈利能力（ROE）、分红率下降，则(zé)会遭受损失(shī)。但由于ROE已在底(dǐ)部，近期很(hěn)难(nán)再降了。因(yīn)此，这就非(fēi)常像(xiàng)一张可转债，其市价(jià)下跌时，会有个估值(zhí)下限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价(jià)值就(jiù)出(chū)来了。如果这张“可转债”的票息率高到(dào)一定程度(dù)，显著(zhù)高过(guò)一些资金的成本(běn)，那么这些(xiē)资金自然愿意参与。

　　这(zhè)样，银行(xíng)股就形成一(yī)个隐形的“估值底”，当估值低至一定水平(píng)时，股息(xī)率(lǜ)诱(yòu)人，就会(huì)有(yǒu)人参与。

　　当(dāng)然(rán)，这个(gè)估值底在(zài)某些情况下(xià)会被打破(pò)，即因为一(yī)些负面因(yīn)素的存在，导致(zhì)市场先生觉得银行股的估值或盈利能力(lì)还将(jiāng)下(xià)行。

　　02

　　谁在买

　　谁在(zài)卖

　　因(yīn)此，银行股(gǔ)那种悄无声息的底(dǐ)部，可能(néng)并没(méi)有(yǒu)什么实(shí)质利好，就(jiù)是有些看中股息率的资金默默买入(rù)，把底部(bù)给买出来了。

　　这是(shì)些什(shén)么样的资金呢？

　　首(shǒu)先可以排除的就是(shì)以股票型公募基金为(wèi)代表的机构投资者。因为他们(men)的(de)考核要求是(shì)相(xiāng)对收益(yì)，因此在(zài)大(dà)多数时候(hòu)，他们不会因为(wèi)股息率诱人(rén)而(ér)买入(rù)，他们的任(rèn)务(wù)是战(zhàn)胜自己(jǐ)基金的基准，或(huò)者战胜可比基金(jīn)同仁(rén)。所以，即使股息率高，他们(men)也(yě)很难做(zuò)出赚(zhuàn)取股息率的决策，这(zhè)不是他们的考核目标(biāo)。

　　因此，银行股从(cóng)底部开始悄(qiāo)悄(qiāo)上涨的这段时间，公募基金(jīn)参与很低(dī)，这次也不例(lì)外。

　　从数(shù)据上也可验证：从33家银行股(gǔ)2022年底(dǐ)基金持仓比重来(lái)看(kàn)，比重越低，期间（过(guò)去(qù)半年，后同）涨幅(fú)越大，比重(zhòng)越高(gāo)则(zé)涨(zhǎng)幅越小。

　　除了公募基金，其他类似考核的机构投资者也是类似。

　　从数据上(shàng)看，我们确(què)实(shí)看到，2023年(nián)第一季度较(jiào)上年(nián)末，大部分A股银行股的基金持仓比例是下(xià)降(jiàng)的，有些个股甚至降幅不小。

　　（一季度(dù)基金持股(gǔ)比重降幅(fú)；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行指数走了个过山车，先是上(shàng)涨(zhǎng)，然后春节后下跌（这(zhè)段时间刚好是人工(gōng)智能概念(niàn)股大涨，因此机构投资者有(yǒu)可能是卖出银行(xíng)等股(gǔ)票，换仓至计算机股票）。到了4月初，人工智能(néng)等板块行情回落后，银(yín)行股重(zhòng)拾升势，且(qiě)涨(zhǎng)幅加速。春节后的(de)这段时间，银行股刚(gāng)好和人工智能走出(chū)了(le)一个完美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比(bǐ)如个人、外资、自营、保险、资管等，则可能是(shì)买(mǎi)入的(de)。因为(wèi)这些资金不考核相(xiāng)对(duì)收益，更多的是追求绝对收(shōu)益，因此(cǐ)有可能是(shì)高股息股(gǔ)票的(de)青睐者。

　　而决(jué)定(dìng)他们买入的因(yīn)素(sù)中(zhōng)，资金成(chéng)本(běn)应该是个重(zhòng)要因素。目前，我国(guó)近期市场利率较低、资金充沛，其他可替代的(de)投资机会较少，因(yīn)此股息率显(xiǎn)得(dé)诱人。同(tóng)时，美(měi)国(guó)加(jiā)息接近(jìn)尾声，他们的资金(jīn)成本(běn)也有望下行，我国(guó)高股(gǔ)息股票也有吸引力。

　　然(rán)后我们通过数据来加以验证。

　　从(cóng)2023年一季度情况来看，外资确实在买入大行，并且(qiě)数量还不少。不(bù)过保险资金却是有进有出，这一点有点与(yǔ)我们预期不符。基金主要在卖出。此外，还有(yǒu)些一(yī)般法人、其他投资者在买入。

　　（一季度各类(lèi)投资(zī)者(zhě)持股变化(huà)数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整(zhěng)体而言(yán)，结论大致成(chéng)立，即：在银行(xíng)股(gǔ)估值极低的(de)时候，追求绝对收益的资金(jīn)买入了高股息率的个股(gǔ)。

　　从(cóng)散点图(tú)上(shàng)也可以清晰看到这一点：

　　因此(cǐ)，这次(cì)行情，和历史(shǐ)上很多次银行(xíng)底部启动一(yī)样，很(hěn)可能是(shì)青睐高股息率的资金，买入低估值、高股息率(lǜ)的(de)银行股。而他们(men)的口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以(yǐ)上分(fēn)析，说明(míng)了过去半年的银行股行情，是追求绝对收益的资(zī)金，买入了高股息率(lǜ)的银行(xíng)股。眼(yǎn)下，很多银行股(gǔ)股息率依然(rán)较(jiào)高，而资金面依然宽(kuān)松，那(nà)么这些高股息率(lǜ)股(gǔ)票(piào)对绝对(duì)收益(yì)资金依然是有(yǒu)吸引(yǐn)力的。

　　那么在银(yín)行业的经营层面，有没有实质变化呢？

　　我(wǒ)们在3月曾经提出，过去三年期(qī)间的一(yī)些特殊政策，已经出现调整的迹象，银行业将要进入新的均衡(héng)格局。比如，在普(pǔ)惠小(xiǎo)微领域(yù)，过(guò)去几年大(dà)行承担了一些监(jiān)管要(yào)求，每年普惠小微信(xìn)贷的增长非(fēi)常快，投放利(lì)率(lǜ)很低，这(zhè)对小微金融市场格局造成了较大影(yǐng)响，尤其是对一(yī)些原来从事(shì)小微业务的中小(xiǎo)银行造成压力。

　　【深度】大小行(xíng)小微金融(róng)逐步达到新均衡

　　而(ér)在(zài)4月27日，银保监会办公厅发布(bù)《关于2023年加力提升小微企业金(jīn)融服(fú)务质量的通知》（银保监(jiān)办(bàn)发〔2023〕42号(hào)），对工作要求有了一些(xiē)调整。比如，不再提“两增(zēng)”（指单户(hù)授信总额(é)1000万元(yuán)以下小微企业贷款同比(bǐ)增速不低于各项贷款同(tóng)比(bǐ)增速，有(yǒu)贷款余额的户(hù)数不低于上年同期(qī)水平）要求，不再刚性要求降低小(xiǎo)微信(xìn)贷利率，而是要(yào)求(qiú)“合(hé)理确定(dìng)贷款利(lì)率(lǜ)”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微(wēi)金融领(lǐng)域(yù)，其他方(fāng)面的工作要求也陆(lù)续(xù)从过(guò)去三年的阶段性(xìng)政策，慢(màn)慢回归至常态化。

　　而银(yín)行业这几年由于净(jìng)息差显著回落，盈(yíng)利(lì)能(néng)力也渐渐接近合理利润底(dǐ)线。因为(wèi)银行业需要(yào)留(liú)存一定(dìng)的(de)利润用(yòng)于补充资本，进而(ér)支持(chí)下一期的信贷投放，因(yīn)此利(lì)润并不(bù)是越(yuè)低(dī)越好，需要维持一(yī)个合理利润。而目前盈利能(néng)力已经接近这(zhè)一底线，所以政(zhèng)策也会相应调整了。

　　【随(suí)笔】什么是银行的合理利润(rùn)和合理息差

　　可见，行业的一些情况(kuàng)已经悄悄发生变化了。

　　那么，有没(méi)有一种可能：那些买(mǎi)入高股息(xī)股票的投(tóu)资者中，真有些先知先觉者(zhě)，已经嗅(xiù)到了不一样的味道？

　　本文为(wèi)金融业(yè)研究方法(fǎ)探(tàn)讨。本文不(bù)是证(zhèng)券研究报告(gào)，不构成任何投资建议，涉(shè)及个股(gǔ)也仅为举(jǔ)例或(huò)陈述事实之(zhī)用，不代表我们对他们的证券或(huò)产品(pǐn)的推荐。具体投资建议请参考(kǎo)我们(men)的研究报告(gào)。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 我花开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意