核心结论：①22/10以来(lái)价值、成长均是内部(bù)分化(huà)明显，行(xíng)业和指数角度均可验证(zhèng)。②本(běn)质上过去一段时间行(xíng)情(qíng)是情绪修复，政策和事件驱动下(xià)数字经(jīng)济、中特估(gū)表现好，未来行情(qíng)或进入基本面(miàn)驱(qū)动。③全年牛市格局未变，当前处在蓄(xù)势阶(jiē)段(duàn)，行(xíng)业(yè)或阶段性再平衡。

　　分歧：价值还是成(chéng)长？

　　近期(qī)参(cān)加一(yī)场交流活动时，对今年市(shì)场风(fēng)格的讨论很热烈(liè)，坚持价值风(fēng)格者以“中特估”大涨(zhǎng)作(zuò)为证据，坚持成(chéng)长风(fēng)格者以(yǐ)人工智能大(dà)涨作(zuò)为证据，乍一听都(dōu)有道理，但其(qí)实不然，因(yīn)为价值阵营(yíng)和成长阵营里(lǐ)，除了这些大(dà)涨的品种都存在下跌的品种。怎么理解这种割裂的现(xiàn)象？未来市场风格将(jiāng)如(rú)何演(yǎn)绎？本篇报(bào)告将(jiāng)就此进行探讨。　

　　1.22/10以来价值、成长都是结(jié)构性分化(huà)

　　当前市(shì)场对(duì)于风格讨(tǎo)论较(jiào)多，有投资(zī)者认为近(jìn)期银行(xíng)等高股息股票表现较好，风格偏向价值，也有投资者认(rèn)为近(jìn)期TMT行业涨幅仍然领(lǐng)先，成(chéng)长风格占优(yōu)。我(wǒ)们通过行业和指数层(céng)面分析市场风格特征，发现市场自(zì)底部反转以来价值与成长两种风格并不明显，具体如(rú)下。

　　压线扣几分罚款多少的，压线扣多少分？行业角度看，底部反转以来价值、成(chéng)长内(nèi)部(bù)分(fēn)化明显。我(wǒ)们在(zài)前期多篇报(bào)告中提出去年(nián)10月(yuè)底来(lái)市场已进入牛市初期的第一(yī)波上涨。从整(zhěng)体看，市场(chǎng)并没有呈现严格的风(fēng)格(gé)偏向，去年10月底以(yǐ)来申万(wàn)一级行业中成长类行业(yè)最大涨(zhǎng)幅中位数为27.3％，价值类行(xíng)业(yè)中(zhōng)位数为24.3％，所有申万一级行业的涨幅(fú)中位数为24.5％。从最大涨(zhǎng)幅居前20％的不(bù)同风格(gé)行业数量占比看，成长(zhǎng)类占比为(wèi)50％、价值类也为50％，可见成长、价值行业(yè)整体表现并未(wèi)明显分化(huà)。

　　成(chéng)长(zhǎng)和价(jià)值内(nèi)部行业表现有涨(zhǎng)有跌。成长类(lèi)行(xíng)业，去(qù)年10月末以来科技占(zhàn)优，新能源(yuán)表现(xiàn)较差，在“数据(jù)二十条”等产业政策、以及以ChatGPT为代表的人工智能技(jì)术的双重(zhòng)催化，科技板(bǎn)块中传(chuán)媒（22/10/31至今最大涨幅92％，下同）、计算机(jī)（51％）、通信（47％）等表现居(jū)前(qián)，而电力设备（7％）、新能(néng)源车指数（9％）表现明显(xiǎn)靠后。价(jià)值方面，受(shòu)益于防疫(yì)、地产(chǎn)政策(cè)优化，22/10以来消费行业中食(shí)品饮料（44％）、地产(chǎn)链中房地产（36％）、建筑装饰（35％）等行业阶段性表(biǎo)现(xiàn)亮眼，而基(jī)础化工(gōng)（2％）等行业表现较(jiào)差。

　　若(ruò)我们(men)从今年年初以来的时间维度看，成长板(bǎn)块内行业保持(chí)去(qù)年10月(yuè)以来的(de)格局，即(jí)科技表现好、新(xīn)能源相对弱。再来(lái)看价值板块，今年以来在“中特估”主(zhǔ)题催化下建筑装饰（28％）、非银（22％）等(děng)行业表现较好(hǎo)，消费(fèi)板(bǎn)块(kuài)整体(tǐ)涨幅相(xiāng)对靠(kào)后，其中农林(lín)牧渔（1％）、社服（3％）行业指(zhǐ)数走(zǒu)势明显偏(piān)弱，今年以来基本处在“歇息”状态。

　　指(zhǐ)数角度看，价值、成长内部分(fēn)化(huà)明显。从(cóng)代表性的风格指数看(kàn)，风格特征也并不(bù)明确。去年(nián)10月底以来成长风格指数中科创50最大(dà)涨幅(fú)为28％（今年初以来最大涨幅为22％，下同）、创(chuàng)业板指(zhǐ)为(wèi)19％（3％）、国证成长为(wèi)19％（2％）、中证(zhèng)500为13％（11％）；价值风格指(zhǐ)数(shù)中(zhōng)国证(zhèng)价(jià)值(zhí)为28％（17％）、上证(zhèng)50为(wèi)27％（6％）、中(zhōng)证(zhèng)100为24％（13％）。同(tóng)种(zhǒng)风(fēng)格的指数表现不同，其(qí)背(bèi)后源于指(zhǐ)数的成分行业权重不(bù)同。以成长风格中创业(yè)板指和(hé)科创50为例(lì)：22/10月底以来创(chuàng)业板(bǎn)指走(zǒu)势相对偏弱，最大涨幅仅(jǐn)为19％，其(qí)成分行业中表(biǎo)现较(jiào)弱的(de)电(diàn)力(lì)设备权重占比高达(dá)35％；而科创(chuàng)50实现最大涨幅28％，其(qí)成分(fēn)行业中涨(zhǎng)幅居前的科技行业权重(zhòng)占比(bǐ)高达62％。

　　2.过去是(shì)情(qíng)绪修复，未来(lái)会进入盈利驱动

　　过去一(yī)段时间(jiān)市场是牛市初(chū)期的情绪修复。回顾历史上牛市(shì)上涨第一(yī)阶段，可以(yǐ)发现(xiàn)期间市场往往呈现(xiàn)普(pǔ)涨、轮涨的特征，不同风格指数(shù)表现差异不(bù)大(dà)：05/06-05/09期间成(chéng)长累计涨(zhǎng)18％、价值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮(lún)涨的背后(hòu)源于(yú)市场(chǎng)自底部起来后，处低(dī)位的(de)行业容易受(shòu)到政策(cè)利好和预期改善的催化，出现短期明显的(de)上(shàng)涨，但由(yóu)于此时基(jī)本(běn)面的趋势尚未明(míng)确，该阶(jiē)段行情(qíng)往往(wǎng)不(bù)存在特定的主线(xiàn)，因此风格特征并不明显(xiǎn)。

　　去(qù)年10月以来的这轮行情中数字经济、中特估表现较好，其本质(zhì)属于政策(cè)和事件(jiàn)驱(qū)动下的情绪修复。数(shù)字经济方(fāng)面，去(qù)年二十(shí)大报告提出(chū)“加快发展数字经济(jì)”、“建(jiàn)设(shè)现代化产(chǎn)业体系”，信创指数率先开启一(yī)波(bō)行情，22/10-22/12期(qī)间最(zuì)大涨幅26％。此后相关政策和事件进一步催化市场情(qíng)绪，政策端22/12国务(wù)院印发 “数据二十条”，23/03成立国(guó)家数据局，技术端以ChatGPT为代表的(de)大模型推出标志人工智(zhì)能(néng)逐步落地应(yīng)用，政策和技(jì)术(shù)双轮驱动(dòng)下数字经济行情(qíng)持续演(yǎn)绎(yì)，今年以来(lái)人工(gōng)智能指数最大涨幅达64％、数字经济指数(shù)为38％。中(zhōng)特(tè)估方面，本轮(lún)中特估(gū)行情(qíng)也(yě)主要来自低估值的国央(yāng)企的估(gū)值修复。22/11证监会主(zhǔ)席提出“中特估(gū)”概(gài)念，政策层面(miàn)高度重(zhòng)视(shì)国央企价值实现，相关政策和事件进一步催化行情(qíng)，在此背景下(xià)中(zhōng)特估相(xiāng)关(guān)板块同样涨幅(fú)明显(xiǎn)，本(běn)轮行(xíng)情中特估指(zhǐ)数最大涨幅达46％。

　　未来市场会进入(rù)盈利(lì)驱动(dòng)。拉(lā)长时间看(kàn)，股票(piào)是一台“称(chēng)重机”，基本面(miàn)决定股价涨跌，盈利趋(qū)势(shì)的分(fēn)化(huà)决(jué)定(dìng)未来风格的走向。我(wǒ)们(men)以国(guó)证成长/价值指数刻画，2010-15年A股整体风格偏(piān)成长，背后是国(guó)证成长指(zhǐ)数(shù)与价值指数的归(guī)母净利润累计同比增速差从10Q2的(de)7.9个百分点(diǎn)升(shēng)至15Q3的15.6个百分点，同期ROE（TTM）的差值从-0.6个百分点升至3.9个百(bǎi)分点；而2016-18年成长开始跑(pǎo)输的(de)原因则(zé)是(shì)成长相对价值的业绩(jì)增速开始回落，国证(zhèng)成长(zhǎng)指数-价(jià)值指数的归母净利润累计同比(bǐ)增速差从(cóng)15Q3的15.6个百分点回落至18Q4的-30.1个百分点，同期ROE的(de)差值从3.9个百(bǎi)分点降至-2.1个百分点；到(dào)了2019-21年时风格又(yòu)开(kāi)始(shǐ)回归成长，原(yuán)因在于成长股的业绩又开始优于价(jià)值股，国证成长指数-价值指(zhǐ)数(shù)的归(guī)母净利(lì)润(rùn)累计(jì)同比增速差(chà)从18Q4的-30.1个百分点升至21Q1的40.8个百分点，ROE的差值从(cóng)18Q4的-2.2个百分点升至21Q3的7.3个。

　　本轮决定市(shì)场风格(gé)和主线的关键仍在业绩(jì)，未来关注基本(běn)面的趋势。当前(qián)全(quán)部A股盈利仍处在底部区域，一(yī)季报数(shù)据显示A股盈利的拐点(diǎn)已(yǐ)渐现，全部A股归母(mǔ)净利(lì)润累计同比增(zēng)速已从(cóng)22Q4的低点(diǎn)0.9％回(huí)压线扣几分罚款多少的，压线扣多少分？升至23Q1的1.4％，我们预(yù)计23年全年增速有望(wàng)达(dá)10％-15％。随着基(jī)本面逐渐回升(shēng)，市场或由前期的政策和事(shì)件驱动走向盈利驱动，关注中报的基本面验证情况，以及下半年宏观(guān)月度数据的回升情况。展望全年(nián)，稳增长(zhǎng)政策推动下现代化产业体系(xì)建设，成长盈利增速有望更快，但(dàn)风(fēng)格内部盈(yíng)利增(zēng)速可能仍有分化，例(lì)如成长风格类指数中(zhōng)科创50预计23年归(guī)母净利(lì)增速(sù)达到60％左右、创业(yè)板指预计在23％左右，而价值类(lèi)指(zhǐ)数里中证100 23年归母净利同比预计在12％左右、上(shàng)证50预计在10％左右。从(cóng)盈利增速差值看(kàn)，未来科创50与上证50归母净(jìng)利增速同(tóng)比差值(zhí)有望从22年的30个百分(fēn)点提升到23年的50个百(bǎi)分点，成长基本面(miàn)相对(duì)优势有望扩大。

　　3.市场蓄势阶段(duàn)行业(yè)或再平衡

　　市场(chǎng)全(quán)年向上(shàng)趋势不变(biàn)，阶段性蓄势中。我们在《旭日初升——2023年中国资本市场展望-20221203》中分析(xī)过，从牛熊(xióng)周期、估值、基(jī)本(běn)面(miàn)、资(zī)金(jīn)面等维(wéi)度来看，22年(nián)10月底以来A股已经进入新(xīn)一轮牛(niú)市周期。但牛(niú)市往(wǎng)往难以一蹴而就，我们在《好事多磨——23年二季度股市展(zhǎn)望-20230401》中就(jiù)提出二季度(dù)市场可能处蓄势阶段，二季度(dù)以来市场表现(xiàn)也印证着我们的判断(duàn)。当(dāng)前市场正处在牛(niú)市初期，就好比冬天(tiān)已过(guò)、春天到来(lái)，气温整体(tǐ)已在回(huí)升，但短(duǎn)期温(wēn)度仍(réng)可能上下波(bō)动(dòng)。因此，市(shì)场(chǎng)短(duǎn)期可(kě)能出(chū)现宽幅(fú)震荡的情(qíng)况，其背后源于牛市初期基本(běn)面还不够扎实(shí)，更易受到(dào)其他因素的扰动。目前宏观经济数(shù)据显示当前基本面恢复尚(shàng)不(bù)扎实：4月PMI指数(shù)回落至(zhì)49.2％；从信(xìn)贷(dài)数(shù)据看，4月新增信贷和社(shè)融数据较一(yī)季度均明(míng)显(xiǎn)走弱；从物价(jià)数(shù)据(jù)看(kàn)，4月CPI同(tóng)比继续明显回落至0.1％，PPI同比(bǐ)降(jiàng)至-3.6％，显示当前(qián)经济复苏仍然较弱。综合来看(kàn)，当(dāng)前(qián)国内基本(běn)面回暖仍需要一个过(guò)程，未(wèi)来短期(qī)内市场更可能继续(xù)处在蓄势期(qī)。

　　行业阶段性再平(píng)衡，全年数字经济(jì)仍是主线(xiàn)。在政策和事件的(de)催(cuī)化下数(shù)字经(jīng)济、中特估涨幅已经较为明显，未来决(jué)定风格的关键(jiàn)在于相对基(jī)本面趋(qū)势，应关注(zhù)能够有业绩落地的持续性机会(huì)。此外，当(dāng)前重视消费结构性机会。

　　着眼(yǎn)全(quán)年，数字经(jīng)济代表的(de)成长空(kōng)间或更大，去(qù)伪存真的(de)试金石是(shì)业绩。我们从4月初以(yǐ)来(lái)就提出(chū)TMT板(bǎn)块出现阶段性过热，未来可能(néng)会有所休整，过去(qù)一个月TMT板块的股(gǔ)价表现(xiàn)也印证了我们(men)的(de)判断，目前TMT可(kě)能仍处在降(jiàng)温期，但从全年维(wéi)度(dù)看(kàn)政策和技术驱动下数字(zì)经济仍是第一主线。从基金调仓经验(yàn)看，历史上(shàng)公募基金调仓往往需要(yào)一(yī)年，例(lì)如 20-21年公募持仓从白(bái)酒转向新能源(yuán)，公募基金对(duì)TMT板块的增持可能还未(wèi)结束(shù)，23Q1基金重(zhòng)仓(cāng)股中TMT板(bǎn)块超配比(bǐ)例（相对(duì)沪(hù)深300行业占(zhàn)比）仍处在2013年以(yǐ)来低位(wèi)。

　　未(wèi)来行情或进入(rù)由业绩验证的去伪存真(zhēn)阶段，关注政策(cè)和技(jì)术两条主(zhǔ)线机(jī)会。第一，从政策线(xiàn)看，数(shù)字经济已成为现代(dài)化产业体系的重要支撑，数字要素(sù)流(liú)通体系正(zhèng)在加快建立，政府(fǔ)有望加大对(duì)数(shù)字安全和(hé)数字(zì)基建的(de)投入(rù)。去年12月发布的 “数据(jù)二十条”为数据(jù)要素(sù)市场提供顶(dǐng)层规划，刚成(chéng)立的国家(jiā)数据局有望成为(wèi)顶层(céng)文(wén)件(jiàn)落(luò)地执行的统筹机构，数据要素(sù)市场化有(yǒu)望加速(sù)，这(zhè)也(yě)将大幅(fú)提升数字基(jī)础设(shè)施建设(shè)，根据中国通服基建产业研(yán)究院(yuàn)，预计23-25年我国数据中心产业规模复(fù)合增(zēng)速将(jiāng)达(dá)到25％。第二，从技(jì)术线看，ChatGPT为代表的人工智能应用落地，大模型、半导体等上游(yóu)软(ruǎn)硬件领域(yù)有望(wàng)率先受益。当前科技巨(jù)头正(zhèng)加大对(duì)AI大(dà)模(mó)型(xíng)的开发，近日(rì)谷歌(gē)发布了(le)PaLM 2模型，其在部分逻辑和推理上(shàng)的部(bù)分结果(guǒ)已超越了GPT-4，AI模型(xíng)市场有望加(jiā)速发(fā)展，根据观研天下，预(yù)计22-30年中(zhōng)国自(zì)然(rán)语言处理市场复合增长率达(dá)到36.5％。AI模型的算数和推(tuī)理也将提升对上(shàng)游硬件(jiàn)的需求，根据亿(yì)欧智库，预计23-25年我国AI芯片市场规模复(fù)合增(zēng)速(sù)达31％。

　　我国(guó)消(xiāo)费仍(réng)有韧性，关(guān)注消费(fèi)结构性(xìng)机(jī)会。消费方(fāng)面，促消费一直是目前政(zhèng)策关(guān)注的(de)重点，后续关注(zhù)消(xiāo)费的结构性机会。我们在《中(zhōng)国(guó)消(xiāo)费的韧性(xìng)：没有(yǒu)日本式资产(chǎn)负债表衰退-20230507》中提(tí)出，资产端看，我国房产价格相对趋稳，居民财(cái)富大(dà)幅缩水(shuǐ)风(fēng)险较小；从收入(rù)端(duān)看，国内经(jīng)济复苏(sū)将(jiāng)推动收入和消费意愿(yuàn)提升。因此我国消费仍具(jù)有韧性，预计今(jīn)年(nián)社零总额增速有望达(dá)8-9％，22-23年两年平均增速为4-5％。从股(gǔ)市表现看(kàn)，我们在前文中提出今年以来(lái)消费行业(yè)涨幅(fú)在所有行(xíng)业中(zhōng)涨幅(fú)明显偏低，随着基本面(miàn)改善，消费部分领域有望迎来(lái)向上的机遇(yù)。结(jié)合海通行业分析师(shī)和Wind一致(zhì)预测，预计23年医药板(bǎn)块中中药净利增速(sù)为20％、医疗(liáo)服务为50％、创新(xīn)药为30％。

　　此(cǐ)外，前期(qī)概念催(cuī)化下(xià)“中(zhōng)特估”板块热度同样较高，未来行情或也(yě)将出现“去伪存真”的分(fēn)化，我们认为可(kě)以关注中特重估三大可能发(fā)力方向，即(jí)关系国计民生的重大安全领域、举(jǔ)国体制支持的部分科(kē)技(jì)领域、部分盈利稳定、现金流充(chōng)裕的(de)国企(qǐ)，详(xiáng)见《“中特”重估的三大发力方向(xiàng)——“中特估值”探究系列压线扣几分罚款多少的，压线扣多少分？8》。

　　风险提示：国内疫(yì)情恶化影响国(guó)内经济(jì)；美国经(jīng)济硬着(zhe)陆影(yǐng)响全球经(jīng)济。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 压线扣几分罚款多少的，压线扣多少分？