5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总(zǒng)额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这(zhè)则小公(gōng)告体现出市场(chǎng)对这一“中特(tè)估(gū)”主题的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。实(shí)际(jì)上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些(xiē)基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人(rén)士，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续有多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期(qī)待，如5月(yuè)15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的央(yāng)国(guó)企基(jī)金在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪上是(shì)构成催化(huà)因素的(de)，近期银行股大涨的一(yī)个催(cuī)化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸多(duō)主题基金(jīn)的申(shēn)报(bào)发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在(zài)向好，下(xià)半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章(zhāng)恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的国(guó)央企主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的(de)布局可(kě)以更好支(zhī)持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成为(wèi)行情进一步(bù)上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募(mù)基金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主题基(jī)金申报和发行(xíng)，行情火热下(xià)将为(wèi)市场(chǎng)带来增量资金(jīn)，有望推动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为(wèi)，公(gōng)募基金(jīn)积极布局(jú)央国企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金，一(yī)方(fāng)面(miàn)是因为新(xīn)一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国企上市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资(zī)者提供更丰富的工具以参与到央国企投资(zī)。另一(yī)方(fāng)面是落实公募基金行业高质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募(mù)基金服务(wù)资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务(wù)实体经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关(guān)标的(de)和板块带(dài)来增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中特估行情的(de)催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成(chéng)为两大明显(xiǎn)的(de)主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三大行(xíng)业(yè)主要是(shì)央企或地方国资所在的行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本(běn)身基本(běn)面在今年(nián)会有重大的向(xiàng)上(shàng)变(biàn)化的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市(shì)场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大幅增长等(děng)。同时，随着国有企业改革(gé)的推进，大(dà)概率这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放业(yè)绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是(shì)过去5年10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也(yě)非(fēi)常(cháng)吻合，为(wèi)在(zài)下(xià)半(bàn)年(nián)抓住(zhù)这波(bō)中特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开(kāi)始(shǐ)重视中特(tè)估的(de)投资机会，判(pàn)断中特估(gū)的机会(huì)未(wèi)来三(sān)年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性机会为(wèi)主(zhǔ)，包括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未(wèi)来两年(nián)，在主题性机会(huì)消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国央经营管理(lǐ)价值导向变(biàn)化(huà)，我们判断(duàn)经(jīng)营成果随之改(gǎi)变是(shì)一(yī)个(gè)慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘(jué)公司(sī)经营层面可能发生显著(zhù)正向变化(huà)的个股提前(qián)进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出(chū)不少基金(jīn)在行(xíng)动(dòng)。国金证券研究所数据显示(shì)，偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据(jù)偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大(dà)重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除(chú)个股涨上一休一是什么意思，上一休一的工作好还是8小时好(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估(gū)”概念股的市(shì)值占2022年末股票(piào)总市值比(bǐ)例，一(yī)季度超过30％的偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金主动加仓了“中特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信(xìn)证券数据统计(jì)也(yě)显(xiǎn)示，一季(jì)度(dù)主动偏(piān)股型公募(mù)基金(jīn)对(duì)港(gǎng)股央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港(gǎng)股央国企持(chí)股总(zǒng)市(shì)值占港(gǎng)股持股总市值的(de)比重由2022年四季度(dù)的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量(liàng)？

　　构建国央企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可(kě)以(yǐ)说中国(guó)特(tè)色估值体系(xì)，正深(shēn)刻(kè)影响基金公司的投研，落实到日常(cháng)的投研流程和实(shí)践之(zhī)中，不少(shǎo)基(jī)金公司(sī)在加(jiā)大(dà)投研力量，更(gèng)有专门构建国(guó)央企股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意交(jiāo)流的契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基(jī)金在行(xíng)动上，要求研究(jiū)员将(jiāng)自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构(gòu)建专门的股票库，并进(jìn)行(xíng)长期(qī)跟踪，包括考(kǎo)察其(qí)实地调研的的(de)成果，了解国(guó)央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化(huà)，结合(hé)行业趋势(shì)和(hé)特征，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学习(xí)，对“中(zhōng)特估”有(yǒu)了(le)更深(shēn)刻的认识：首先要认识(shí)市场(chǎng)体制机(jī)制(zhì)、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体(tǐ)持续(xù)发展能(néng)力等方面所体现(xiàn)的鲜(xiān)明中国(guó)元素和发(fā)展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时(shí)代(dài)特征和中国(guó)特色、符合国家(jiā)战略导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用国(guó)外(wài)的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新(xīn)的提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业(yè)和(hé)公司，一直在发(fā)生的(de)变化。”万家基金经(jīng)理章恒(héng)表示，万家基(jī)金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此也是一定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这波行(xíng)情的机(jī)会的。同(tóng)时(shí)，随着时(shí)局的变化，也(yě)在增加相(xiāng)关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春(chūn)表示，积极(jí)践(jiàn)行中国特色的估值体系(xì)是资本市场使(shǐ)命，投资者(zhě)需(xū)要学习领会并针对原(yuán)有的估值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适(shì)应现实的需要(yào)。明(míng)确该体系(xì)的框架(jià)是第一位的工作，合理设置指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施(shī)是最终该体系能(néng)否(fǒu)具备长期价值的(de)基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔(bá)估(gū)值(zhí)是(shì)很大的认知(zhī)误区(qū)，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担社(shè)会公共责任等。上一休一是什么意思，上一休一的工作好还是8小时好而这些都应该考(kǎo)虑(lǜ)进估值体系之中，也(yě)引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数(shù)受访的基金经(jīng)理认为，对于(yú)国央企的(de)估(gū)值方(fāng)式要充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与国(guó)家战略价值，目前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会(huì)价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发(fā)展的价(jià)值？首要任务就构建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会(huì)整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的(de)社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基(jī)金指数与量化投资(zī)部(bù)基(jī)金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来(lái)国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披(pī)露(lù)与评(píng)价体系(xì)不(bù)断探索，结(jié)合国(guó)际通用规则，目前(qián)已经形(xíng)成(chéng)了初步的(de)企业社会价值(zhí)评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社(shè)会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业(yè)价(jià)值的可持续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成(chéng)长的重大意(yì)义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对提升(shēng)企业内(nèi)在价值的(de)积极(jí)作用，这样有利(lì)于(yú)提高估值定价模型的科学性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略(lüè)构建等实务(wù)工作(zuò)中，都有成(chéng)熟(shú)的量化(huà)指标可以使(shǐ)用，包(bāo)括净(jìng)资(zī)产收益率、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负债率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金(jīn)经理李欣(xīn)更细致分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化(huà)，还(hái)有估值结论和(hé)估(gū)值判断的变化，都是为了更好地适(shì)应(yīng)中(zhōng)国的(de)市(shì)场(chǎng)和(hé)经济(jì)特点，提(tí)供更(gèng)精(jīng)准、更合理(lǐ)的企(qǐ)业(yè)估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这(zhè)需(xū)要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用(yòng)。

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