《基金经理投资笔记》宏观(guān)策(cè)略系列

　　把脉经济周期拐点 实(shí)现财富(fù)管(guǎn)理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士(shì)），创(chuàng)金合信基(jī)金基(jī)金经理(lǐ)

　　乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容

　　上(shàng)期分享(xiǎng)中（查看原文），我们(men)提(tí)出了5月是乱(luàn)花(huā)渐(jiàn)欲(yù)迷人眼，一个大的背景是市场进(jìn)入了战略相持阶段(duàn)，进(jìn)攻和防守(shǒu)的理(lǐ)由都不是非常(cháng)清晰。周末中央发布长期(qī)的产业政策，基(jī)调是清晰的，但(dàn)那是诗(shī)和远(yuǎn)方，是(shì)战略(lüè)性(xìng)的(de)布局，很多投资者更喜欢战术性的机会。伯克希尔哈(hā)撒韦年度股东大会在巴菲特(tè)的(de)老家奥巴哈(hā)举行，吸(xī)引了全球投资者(zhě)的目光，投(tóu)资者总希望可以(yǐ)从中寻找到投资的(de)秘诀，价值(zhí)投资的道虽相同，但法、术、器是各异的。不(bù)仅(jǐn)如此(cǐ)，伯克希尔决策者对(duì)宏观环(huán)境的(de)担忧，对数字技术(shù)的(de)批判，很(hěn)多(duō)与会者收(shōu)获的可能不是清晰(xī)的思路，而(ér)是(shì)在迷宫中又多(duō)走了(le)一圈(quān)。

　　一(yī)、市场(chǎng)陷入僵持(chí)阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七(qī)翻身”的(de)说(shuō)法，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个(gè)很(hěn)重要的理(lǐ)由是根据惯例，银行保险(xiǎn)等利(lì)好兑现后往往是市场(chǎng)开(kāi)始调整(zhěng)的开(kāi)始。A股(gǔ)投(tóu)资历来(lái)是(shì)有(yǒu)季节性的(de)，但这未必(bì)是(shì)历史的铁(tiě)律，比如(rú)2022年5月市场(chǎng)在(zài)新的政策(cè)基调下开始全面(miàn)大反攻。我们需要因时而变，投资者需要考虑到当(dāng)前的市场(chǎng)背(bèi)景已(yǐ)经和之前有(yǒu)很大的不同。当前市场进入战略僵(jiāng)持阶(jiē)段(duàn)的一个重要理由是除了逻辑推演，很多重要问题很(hěn)难用清(qīng)晰的事实来验证(zhèng)。谨慎的投资者往往是(shì)见好就收或者(zhě)谋(móu)定而后动，因此才有了(le)上述(shù)的猜(cāi)测(cè)。

　　市场不(bù)清楚的地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内部看，市场(chǎng)已经提前(qián)交易(yì)了政策(cè)的方向，而且今年国内的政(zhèng)策本身也(yě)不(bù)是大(dà)开(kāi)大(dà)合(hé)。新出台的政策更多地在落实上，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外部看，美联储依然在通胀、就业数据、金融数(shù)据(jù)和(hé)增长数据传递(dì)的混(hùn)乱(luàn)信息中(zhōng)纠结。

　　第三(sān)，从(cóng)投资主线看，数字经济和中特(tè)估依然既(jì)有(yǒu)政策、也有业绩(jì)或者有(yǒu)未(wèi)来预期的(de)业绩改(gǎi)善(shàn)，但(dàn)短期游戏(xì)、传媒、中(zhōng)特估与其(qí)他板块分化较为极(jí)致，也是不争(zhēng)的事实。除了这两条主线外，金融、消费和公用事业有反弹，但难以成为持续的配置主(zhǔ)题(tí)，新能源崩坏的筹码预期也(yě)决(jué)定了反弹的(de)脆弱性(xìng)。

　　第(dì)四(sì)，从交易行为(wèi)看，投资者(zhě)并未形(xíng)成一致(zhì)预期。随着一季报的(de)披露(lù)，市(shì)场阶段性(xìng)发挥了对盈利现(xiàn)实的定价(jià)效率。具体表现为，业(yè)绩(jì)出现一定修复(fù)和表现有韧性的金融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等(děng)表(biǎo)现较好(hǎo)，家电此前(qián)也有一定表现。不过，随(suí)着业绩的(de)公布(bù)反而出现了一定的买预期卖现(xiàn)实的(de)操(cāo)作。当然，相(xiāng)对(duì)而言市场也(yě)有定价效率不稳定(dìng)的一面(miàn)，同样是业绩(jì)修复或有韧(rèn)性的农林牧渔(yú)、新(xīn)能源(yuán)和(hé)消费板块，整体表现则(zé)一般(bān)。

　　二、市(shì)场僵(jiāng)持的原(yuán)因(yīn)：一季报(bào)显示企业盈利仍在磨底(dǐ)阶(jiē)段(duàn)

　　短(duǎn)期(qī)市场的核心矛盾在于缺乏特别明显的亮点，TMT主线(xiàn)前(qián)期超(chāo)额收(shōu)益过于显(xiǎn)著，目(mù)前除(chú)了(le)游戏、传媒(méi)一枝独秀外，其他(tā)TMT细(xì)分领域(yù)阶(jiē)段(duàn)性有所回调。中特估相关(guān)的基(jī)建(jiàn)、银行、石油、出版等板(bǎn)块盈利(lì)有支撑、估值也(yě)较低，因此在最(zuì)近市(shì)场调整的(de)时候整体表现较(jiào)好。在这两条我们看(kàn)好(hǎo)的全年主线之外(wài)，市(shì)场部分定价了一季报行情(qíng)，但(dàn)核心问题在于当前盈利仍处(chù)在磨底阶段。扣除金融(róng)和两桶油，A股的盈利还在(zà毕业2年之内都算应届吗，21年毕业生23年算应届吗i)下(xià)滑，这意味着(zhe)短期盈(yíng)利很难撑起(qǐ)A股系统性的行情。所以，我们看到这两条主线之(zhī)外其他业绩尚可的板块，整体反弹的幅度都相对有限。消费(fèi)的盈利有(yǒu)一定的修复，而市场由于前期的悲(bēi)观情绪尚(shàng)未对其定(dìng)价，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三(sān)、战(zhàn)略性布局是清晰而明确的：政策(cè)关注产业升级和(hé)人的(de)问题

　　近期国内也处(chù)于一个会议密集召(zhào)开毕业2年之内都算应届吗，21年毕业生23年算应届吗的阶段，政治局会议、中央财经委会议和国(guó)常(cháng)会相继召开。决策层对于当前经济复苏动力不足(zú)、复苏势头不稳(wěn)的(毕业2年之内都算应届吗，21年毕业生23年算应届吗de)问题(tí)，有着清(qīng)醒的(de)认识，短期的工作重点(diǎn)是恢复和扩大需求，但同(tóng)时也明(míng)确(què)不会(huì)再走老(lǎo)路——不会通过(guò)低水平的债务(wù)扩张来(lái)刺(cì)激经济，而是(shì)聚焦实(shí)体经济的产业升级(jí)，推(tuī)进产业智能化(huà)、绿色化、融合化。

　　现代产业体系下的融合发展

　　这次财(cái)经委会议的一个新提法是“坚(jiān)持三(sān)次(cì)产业融合发展(zhǎn)，避免(miǎn)割裂对(duì)立；坚(jiān)持(chí)推动传统(tǒng)产业(yè)转型升(shēng)级，不能当成‘低端产业(yè)’简单退出”，这个提法很重要(yào)。我们去年底强调(diào)接下来(lái)一(yī)段时间(jiān)的政策需要(yào)强调(diào)均衡性和(hé)系(xì)统性，才(cái)能(néng)形成经(jīng)济发展的合力。卡脖子的领域要重(zhòng)点支持和发展(zhǎn)，但是经济的运行(xíng)是一个完整的系统，生产和消费、实体经(jīng)济和金融支撑、高科技(jì)领域和低(dī)技术领(lǐng)域(yù)、融资-设计-制造—物流-销售-服务等(děng)各方面需(xū)要协调发展，大家(jiā)的信心慢慢恢复、收入(rù)慢慢(màn)恢(huī)复，才能够真正把需(xū)求拉动起来。不(bù)能够孤立、片面地理解和执行政策，毕竟即使是芯片这么最高科技的领域，它的下游需求也主(zhǔ)要来自消费电子产品(pǐn)中(zhōng)的手机、汽车、智能(néng)家居等等，没(méi)有需(xū)求的拉动，产业(yè)的发展就缺(quē)乏良性(xìng)循环的基础。

　　高质量的人才(cái)红利

　　另外，最近政策讨论的一个重(zhòng)点是人，作为投资(zī)生产拉(lā)动核心(xīn)的(de)企(qǐ)业家、作(zuò)为人力资源重点的人才、承载民族未来的(de)新生人口、需要(yào)关注(zhù)的老龄人口。当前中国的发展逐(zhú)渐从资本和劳动(dòng)要素拉动转向人力(lì)资(zī)源拉动，技(jì)术创(chuàng)新成为(wèi)能否突破内外部约束的关(guān)键。技术创(chuàng)新能力取(qǔ)决于制度(dù)保障下的主观能动性，在经历了过去(qù)几年的非常态之后，在(zài)内外部不确定性的制约(yuē)下，如何让当(dāng)前每个(gè)主体(tǐ)充满信心(xīn)、充满主观能动性(xìng)，是政策的重(zhòng)心。以人工智能为代表(biǎo)的数字经济大发展，有可能(néng)能够(gòu)帮助我们适当缩小国际(jì)竞争中人(rén)力资源的差距，这需要从一个更(gèng)高(gāo)的角度理解人工智能和数(shù)字经(jīng)济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍从容：乱(luàn)战之后(hòu)的投(tóu)资路(lù)径

　　5月的市场，看起来(lái)是战略僵(jiāng)持阶段的乱战。接下来的政策(cè)力度和效果有多(duō)大(dà)、盈(yíng)利能否实质性(xìng)的反弹、经济复苏(sū)的斜率是否面临(lín)趋缓(huǎn)的压力(lì)、海外的(de)潜(qián)在(zài)风险到底有多大、美联储到底(dǐ)下一步面(miàn)临的是什么样(yàng)的经济形势等，投(tóu)资者希望(wàng)渐次(cì)判断上述(shù)一系(xì)列的重要问题的程度，并(bìng)据此进行布局。

　　从(cóng)这个意义上讲(jiǎng)，5月(yuè)交易机会可(kě)能(néng)更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布(bù)局(jú)的好(hǎo)阶(jiē)段(duàn)，而未必会是收获的(de)阶段。投资者(zhě)需要多一点耐心，风浪越大，下(xià)一(yī)次的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍从(cóng)容”，这是我(wǒ)们从巴菲(fēi)特历次股东大会(huì)上看到价值投(tóu)资者很重要(yào)的一个特质，即我(wǒ)们提倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂时(shí)的(de)，随着事实的清晰，投资路径也将会非(fēi)常明确。这个路径，我(wǒ)们(men)从(cóng)产业视(shì)角做了一(yī)下梳理，供投资者参考(kǎo)。

　　具体而(ér)言：投(tóu)资的上限是产业现代化，科技自主可用，数(shù)字化、高端化与智能(néng)化是(shì)明确(què)的诗(shī)与远方，需(xū)要进行战略布(bù)局。投(tóu)资的下(xià)限是避(bì)免系统(tǒng)性的风险(xiǎn)，在(zài)现代化的产业转型中，当前蕴藏(cáng)风(fēng)险和(hé)未来跟不上历史步伐(fá)的产业(yè)是不能(néng)进行战略布局的(de)。投资(zī)的中间状态是周期与(yǔ)消费行业，是战术性的布局(jú)。

　　产业视(shì)角下(xià)的投资路线(xiàn)图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经济(jì)学家，投委会委员(yuán)兼秘书长，宏观策略(lüè)配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南开大学经济(jì)学博士，清(qīng)华大(dà)学管理科学与工程博士后。学术研究与教学以(yǐ)及宏观经济走势(shì)、金融产品分(fēn)析等实务领(lǐng)域经(jīng)验丰富(fù)、成果卓(zhuó)著。从业23年(nián)以来，一直致力(lì)于在周期波动(dòng)的框架内运用财(cái)政的视角解构宏观经济的运行(xíng)，将(jiāng)中(zhōng)国经济看作(zuò)一份资(zī)产，通过(guò)资本资产定价的方式来确定其价(jià)值与风险。

　　罗(luó)水星(xīng)博士，创金合信基金经(jīng)理、首席(xí)宏(hóng)观分析(xī)师，2022年2月加入创金合信(xìn)基金。此前履(lǚ)职博(bó)时(shí)基金(jīn)，负责宏观策略、宏观政策、大(dà)类资产配置与择时(shí)研究。武(wǔ)汉大学学(xué)士，上海财经大(dà)学经济(jì)学硕士、博士，中国社(shè)科院经(jīng)济学博士后，学术论文多(duō)发表于国际(jì)SSCI英(yīng)文核心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 毕业2年之内都算应届吗，21年毕业生23年算应届吗