5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认购申(shēn)请份额总额(é)超过20亿(yì)份发(fā)行上限，将启动比例(lì)配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特估”的(de)行情，市(shì)场关(guān)注度(dù)非常(cháng)高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等(děng)问题成为市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报采访(fǎng)多位投研人(rén)士，解析“中特估(gū)”这些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上报发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况(kuàng)，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央企主题基金(jīn)发行(xíng)，市场(chǎng)对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央(yāng)企现(xiàn)代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企(qǐ)基金在排队(duì)入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因素的(de)，近期银行(xíng)股大(dà)涨(zhǎng)的一(yī)个催化因素就是积极推介相关(guān)央企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金(jīn)的申报发行(xíng)，我认为确实会成(chéng)为(wèi)引(yǐn)爆行情的催化剂，基(jī)本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建(jiàn)就表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报(bào)的国央企主题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现(xiàn)代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金发行整体平(píng)淡，近(jìn)期多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金申报和发行，行情火热(rè)下将为市场带来增量资金(jīn)，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为(wèi)，公募基金(jīn)积(jī)极布局央国企主(zhǔ)题基金，一(yī)方(fāng)面是(shì)因为新一轮深(shēn)化(huà)国(guó)企改(gǎi)革(gé)的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概念，央(yāng)国(guó)企上市(shì)公司(sī)的投(tóu)资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公募基(jī)金(jīn)行(xíng)业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金(jīn)参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实体(tǐ)经(jīng)济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和板块带来增(zēng)量资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为(wèi)中(zhōng)特估行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构性行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人工(gōng)智(zhì)能成为两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新(xīn)能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行(xíng)业(yè)主要是央企或地(dì)方国资所在(zài)的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在今年会有重大(dà)的向上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价(jià)格(gé)的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会(huì)受益于今年市场(chǎng)成交量(liàng)的放大(dà)，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着国(guó)有企(qǐ)业改革的(de)推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的(de)成果(guǒ)，是非常(cháng)基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻(wěn)合，为在下(xià)半年(nián)抓住(zhù)这波(bō)中特估(gū)的投资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视(shì)中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一(yī)带一路”的主(zhǔ)题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的(de)品(pǐn)种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国央经营管理价(jià)值导向变化(huà)，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随(suí)之(zhī)改变是一个慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每一(yī)个央(yāng)国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层(céng)面可能发生显著正向(xiàng)变化的个股(gǔ)提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实(shí)一(yī)季报已经显露出(chū)不少基金(jīn)在(zài)行动。国金证券研究所数(shù)据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披露的持(chí)仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票(piào)市(shì)值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提(tí)高。上(shàng)述(shù)数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估计(jì)了各基金主动(dòng)加仓“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基(jī)金主(zhǔ)动加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股，但在(zài)一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型(xíng)公募基金对(duì)港股央国企(qǐ)的持(chí)股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值(zhí)占(zhàn)港(gǎng)股持(chí)股总(zǒng)市值的(de)比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央(yāng)企专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估(gū)值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金公司的(de)投研(yán)，落实到日常的投研(yán)流程和(hé)实践(jiàn)之中，不少基金公司在加大(dà)投研(yán)力量，更(gèng)有(yǒu)专门构(gòu)建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙(lóng)就介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国央(yāng)企的固(gù)定(dìng)思维，需要实(shí)地考察国央企，并且需要利(l绥化去年疫情 绥化是几线城市ì)用(yòng)当前(qián)国(guó)央企愿意交流的(de)契(qì)机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的(de)所有国央企构建专(zhuān)门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研的(de)的(de)成果(guǒ)，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思路(lù)和财务导向的变化，结合(hé)行(xíng)业趋势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的(de)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习(xí)，对(duì)“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体(tǐ)制(zhì)机制、行业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续(xù)发(fā)展能(néng)力等方面(miàn)所(suǒ)体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该是在(zài)此基础上构建的具有(yǒu)时代(dài)特(tè)征(zhēng)和中国(guó)特色、符合(hé)国家战略导向的估值体系(xì)，而不是简单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的(de)行业和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非(fēi)常关(guān)注(zhù)传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因(yīn)此(cǐ)也是一定能够抓住中(zhōng)特(tè)估这波行(xíng)情的机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也(yě)在增加相(xiāng)关行业(yè)的(de)研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春表示，积极践行(xí绥化去年疫情 绥化是几线城市ng)中(zhōng)国特色的估值体系是资(zī)本(běn)市场使命，投资者需要(yào)学习领(lǐng)会并针对原有的(de)估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应现实的需要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的(de)工作，合理设置(zhì)指(zhǐ)标也非常重要，投资者的认可和实施是最(zuì)终(zhōng)该体(tǐ)系(xì)能否具(jù)备长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他(tā)也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估(gū)值(zhí)是很大的(de)认知误(wù)区，市场化认(rèn)可是基(jī)本的常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国(guó)家战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的基金经理(lǐ)认为，对于国(guó)央企的估(gū)值(zhí)方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价值，目前(qián)已经形成了初步(bù)的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会(huì)价(jià)值、符合国家(jiā)战略发展的价(jià)值？首要(yào)任务就构建中国特色的价值(zhí)评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主要方法的(de)单一(yī)价(jià)值(zhí)估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部(bù)基(jī)金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国(guó)资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合国际通(tōng)用规(guī)则，目前已经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重(zhòng)企业价(jià)值的可持续估(gū)值，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作(zuò)用(yòng)，这样有利于(yú)提高估值定价模(mó)型的(de)科学性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有成(chéng)熟(shú)的量(liàng)化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度(dù)等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金(jīn)经理李欣更细致分(fēn)析在估值思维、估(gū)值(zhí)结论、估(gū)值(zhí)判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估(gū)值的方法和指标上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的(de)衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产业(yè)发(fā)展、市场竞争力(lì)和可(kě)持续发展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这(zhè)些因素在对估(gū)值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色(sè)的估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估值体(tǐ)系(xì)有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还(hái)有(yǒu)估值结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化(huà)，都是为了更好地适应(yīng)中国(guó)的(de)市场和经济特点，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春直(zhí)言，这需要在实(shí)践中进(jìn)行探索，目前(qián)尚没有绥化去年疫情 绥化是几线城市公(gōng)认的指标可以使用(yòng)。

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