文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联(lián)系人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比(bǐ)多减(jiǎn)4968亿元，这是居民存款在连(lián)续13个月同比多增后，首次(cì)回落(luò)。

　　在过去(qù)一年多(duō)时(shí)间里，居民部门积攒了一大笔(bǐ)超(chāo)额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放对(duì)判断经济和资本市(shì)场(chǎng)走势至关重(zhòng)要。这(zhè)里我们尝试回答两个问题(tí)。一(yī)是4月居(jū)民存(cún)款同比多减是不是超额储蓄释放的开(kāi)始？二是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对上述问题的回答取(qǔ)决(jué)于(yú)存款会受到哪(nǎ)些因素的影响。一般影响居民存款的(de)主要有这么几(jǐ)种行为：可支配收入(rù)、消费(fèi)支出(chū)、金融资产相(xiāng)关收支和房地产(chǎn)相关收(shōu)支。

　　收入增长、消费减少、金融(róng)资产赎回、购(gòu)房(fáng)减少(shǎo)会推(tuī)动存款增加；反之，收入减少、消费增加、认购(gòu)金融(róng)资产、购(gòu)房增(zēng)加、提前还贷(dài)等(děng)则会带(dài)动存款回落。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是居民少消费、少投资、少购房的结果（详(xiáng)见(jiàn)《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收(shōu)入增速放缓并(bìng)提前还贷，但因为(wèi)投资、购房等下滑幅(fú)度更大，所以存款同比大(dà)幅多增。

　　2023年一季度居民存款同(tóng)比(bǐ)多增2.1万亿则是(shì)收入修复和(hé)理财存款(kuǎn)化(huà)的结(jié)果。

　　一(yī)季度居民人(rén)均(jūn)可支配收入同比增长(zhǎng)525元(yuán)，理(lǐ)财(cái)存续(xù)规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万(wàn)亿(yì)。另(lìng)外(wài)，受银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷(dài)款(kuǎn)支持证券(quàn)）条(tiáo)件早偿(cháng)率指数 2 相比于2022年(nián)有(yǒu)所(suǒ)回落，即居民提前还款对(duì)存款(kuǎn)的拖累相比于(yú)去年末略有放缓。

　　但是，随着居民消(xiāo)费(fèi)和购房行为修复，其(qí)对存款的支撑10的负3次方等于多少 10的负3次方平方厘米等于多少平方米力度减弱，一季度人(rén)均(jūn)消费支(zhī)出同(tóng)比(bǐ)增(zēng)加(jiā)345元（低于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因(yīn)为支撑因素(sù)的(de)规模更大，所以存款(kuǎn)继续回升(shēng)。

　　4月(yuè)和一(yī)季度最核(hé)心的不同在于理财市(shì)场的变化(huà)。4月居民(mín)存款下滑可能的原因一是(shì)居民存款理(lǐ)财化；二是提前还贷规模增加。因为居民收入(rù)和消费(fèi)数(shù)据(jù)不足，暂时无法判断消费和收入在4月对存款的影响。

　　存款回流理财(cái)是4月(yuè)存款回落(luò)的核(hé)心原(yuán)因(yīn)，4月(yuè)理财存(cún)量规模(mó)环比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了自去年(nián)10月以(yǐ)来的(de)下(xià)行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配(pèi)理财等资产是(shì)理财风险(xiǎn)降低、收益回升和存款利率(lǜ)下滑共同作(zuò)用的结(jié)果。受益于债(zhài)券市场走强，今年理财(cái)市(shì)场表现逐步好(hǎo)转，理财产(chǎn)品单位破净率从(cóng)2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时(shí)期(qī)下滑(huá)的(de)存款利(lì)率(lǜ)，存款对(duì)居民的吸(xī)引(yǐn)力(lì)逐渐(jiàn)减弱(ruò)，而(ér)理财对居民的吸引力则不断增(zēng)强。

　　从5月理财规模(mó)上看，随着(zhe)破(pò)净率进一步回落(luò)，居民还在继(jì)续增配理(lǐ)财产品(pǐn)，存款理财化趋(qū)势有望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大是存款下滑的又一(yī)个原(yuán)因。4月早偿率(lǜ)月(yuè)均值(zhí)相(xiāng)比于2月(yuè)低点上行(xíng)4.3个百(bǎi)分(fēn)点，相比于3月上(shàng)行1.9个百分点。

　　居(jū)民加大提前还贷力度一是因为首套房利(lì)率(lǜ)还在下降，居民提前还贷以降低(dī)成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳研究院数据(jù)显示百城首套主流房(fáng)贷(dài)利率(lǜ)平均为(wèi)4.01％，环(huán)比3月(yuè)继续回(huí)落1个BP。二(èr)是政策放(fàng)松后(hòu)，1、2月份部分积压(yā)的还(hái)贷业务在3、4月份办理，这(zhè)会推动提前还(hái)贷(dài)规模走高。

　　总的来说，随着理财市(shì)场好转，此前(qián)因居(jū)民少消费、少投资、少买房(fáng)等积攒下(xià)来(lái)的超额储(chǔ)蓄已经(jīng)开始部分(fēn)回流理财市(shì)场了(le)，且(qiě)5月初这(zhè)一趋势还在延续。

　　往后来看，理(lǐ)财市场和提前还(hái)贷在后续几个(gè)月(yuè)里或继续成(chéng)为超额(é)存款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅(lǚ)游人均(jūn)消费水平未见明显改善或部分表明当下居民(mín)消(xiāo)费(fèi)意愿依旧(jiù)偏弱，考虑到超额储蓄的持(chí)有分化且并非主要来自消费(fèi)，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度依旧(jiù)偏(piān)弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能否转化(huà)成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前(qián)期积压的购房需求逐(zhú)渐释放，房地产(chǎn)销(xiāo)售目前已(yǐ)经有走(zǒu)弱(ruò)迹象，地产短(duǎn)期或不会成为超储的主(zhǔ)要流向。但是(shì)因为按揭利率存在明显(xiǎn)利(lì)差，居(jū)民提前还贷(dài)行为(wèi)或将延续。从这个角度来看，主要(yào)因为少买(mǎi)房、少投资而积攒下来的储蓄，在理财(cái)市场环境好转和存款利率下滑的背景(jǐng)下(xià)或(huò)将继续(xù)回流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同(tóng)比增速(sù)使用金融机构住户存款(kuǎn)余额+4月新(xīn)增来进行估(gū)算(suàn)

　　2早偿率是指在个人(rén)住房抵押贷(dài)款(kuǎn)中债务人提前偿付的(de)金额在资产池未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额储蓄释放(fàng)弱于预期，理财市场波动加大

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