5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额(é)总额(é)超过20亿(yì)份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告(gào)体现出市场对(duì)这一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常(cháng)高(gāo)，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中(zhōng)特(tè)估(gū)”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上(shàng)，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基(jī)金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资(zī)金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国(guó)基金报采(cǎi)访多(duō)位投研人士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科(kē)技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在(zài)排(pái)队入市。

　　这些(xiē)或成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成(chéng)催化因(yīn)素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催(cuī)化因(yīn)素(sù)就是积(jī)极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数(shù)与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建(jiàn)就(jiù)表(biǎo)示，近期密集申报的国央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情(qíng)进一步(bù)上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募基金(jīn)发行整体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企主题基(jī)金申报和发行，行情(qíng)火热下将为市(shì)场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)王(wáng)帅认为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为(wèi)新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国(guó)企上市公司的(de)投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富(fù)的工(gōng)具以参与到央国企投(tóu)资。另一方(fāng)面(miàn)是落实(shí)公募基(jī)金行业高(gāo)质量发(fā)展的要求，引导更多资(zī)金参与央(yāng)国(guó)企改革，更好发挥(huī)公募基金(jīn)服务(wù)资(zī)本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛(sài)道

　　积极(jí)调仓(cāng)换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特(tè)估和人工智(zhì)能(néng)成为两大明显的(de)主线(xiàn)，而新能(néng)源(yuán)等前期热门赛道股(gǔ)冷(lěng)却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直(zhí)言，自(zì)己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央(yāng)企或地方(fāng)国资所在的行(xíng)业，民营(yíng)企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本(běn)面(miàn)在今年会有重大的向上变化的(de)机会，比如(rú)火电，会受益(yì)于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成(chéng)交量(liàng)的放大(dà)，盈(yíng)利大幅(fú)增长等。同时，随(suí)着国(guó)有企(qǐ)业改革的推进，大概率这(zhè)些企业(yè)会进入(rù)一个(gè)提质增效、释放(fàng)业(yè)绩的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中(zhōng)特(tè)估是(shì)过(guò)去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年(nián)抓住这(zhè)波中特(tè)估的投(tóu)资(zī)机会做好了准中国航发属于央企还是国企啊 中国航发是上市公司吗(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是(shì)今年以(yǐ)数字经济和“一带一路(lù)”的主题(tí)普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层(céng)设(shè)计对(duì)国(guó)央(yāng)经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向变化，我们判(pàn)断经(jīng)营成(chéng)果随之(zhī)改变是一个慢变(biàn)量，会(huì)在(zài)未来两年体现在每一(yī)个央国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营(yíng)层(céng)面可能(néng)发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行(xíng)布局(jú)，比如医药和消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季(jì)报已经显露出(chū)不少基(jī)金在行动。国金(jīn)证券研究所数据显(xiǎn)示(shì)，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池(chí)中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持(chí)有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动(dòng)型基金2022年报及2023年(nián)一季(jì)报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌(diē)影响，估计了各(gè)基金(jīn)主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的(de)偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但(dàn)在(zài)一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计(jì)也显示，一(yī)季度主(zhǔ)动偏股型公募(mù)基金对(duì)港(gǎng)股(gǔ)央(yāng)国企的(de)持股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央(yāng)国企持股总市值占(zhàn)港股(gǔ)持股(gǔ)总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门(mén)的(de)股票库(kù)

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正(zhèng)深刻影(yǐng)响基(jī)金公(gōng)司(sī)的投研，落实到日常(cháng)的(de)投研流程和(hé)实践之中，不(bù)少基(jī)金公(gōng)司在加大投研(yán)力(lì)量，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过(guò)去(qù)对国央企的(de)固定思维，需要实地考察国央企，并且(qiě)需要(yào)利用当前国(guó)央企愿意(yì)交流的契机，多花(huā)精力去进行(xíng)跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通(tōng)基(jī)金(jīn)在(zài)行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的所有国央(yāng)企(qǐ)构建专门的股票库，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪(zōng)，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的(de)的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企经营思路和财务导向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现预(yù)期差。

　　同样的，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入(rù)学习，对“中特估(gū)”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能(néng)力等方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在(zài)此基础上构建的具(jù)有时(shí)代特征和(hé)中(zhōng)国特(tè)色、符合国(guó)家战略导向(xiàng)的(de)估值体系(xì)，而不是简单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新(xīn)的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行(xíng)情的机会的(de)。同时(shí)，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国(guó)特色的估值体系是资本市场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值(zhí)体系进行改造(zào)，以适(shì)应现实的需要。明确该体系的框架是第一位的(de)工作(zuò)，合(hé)理设置指标(biāo)也非常重(zhòng)要，投资者的认可(kě)和(hé)实施(shī)是最终(zhōng)该体(tǐ)系(xì)能(néng)否具备长期(qī)价(jià)值(zhí)的(de)基础。不过，他也提醒，人(rén)为(wèi)的拔估(gū)值是很大(dà)的认知误区(qū)，市场化认(rèn)可(kě)是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的(de)支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之(zhī)中，也(yě)引发市场关注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基(jī)金经理认为，对(duì)于国(guó)央企(qǐ)的估值(zhí)方式要(yào)充(chōng)分体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与国家战略价值(zhí)，目前(qián)已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社(shè)会价(jià)值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值(zhí)、符合国(guó)家战略(lüè)发展的价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建(jiàn)中(zhōng)国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从(cóng)以私(sī)人股东权(quán)益出(chū)发，现(xiàn)金流折现为主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会整体价(jià)值观念、纳入中国特(tè)色(sè)的ESG评价(jià)体系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国(guó)内团队对于中国特色(sè)ESG披露(lù)与评价体系不断探索(suǒ)，结合国际通(tōng)用规则(zé)，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系，其(qí)中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企(qǐ)业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经(jīng)理王(wáng)帅也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业(yè)稳(wěn)健(jiàn)成长的(de)重大意(yì)义(yì)，重视稳定(dìng)的现金(jīn)流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提升企(qǐ)业(yè)内在(zài)价(jià)值的积极(jí)作用，这样(yàng)有利于提高估值定价(jià)模型的科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务(wù)工作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收益(yì)率(lǜ)、营(yíng)业(yè)现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等(děng)。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细(xì)致分(fēn)析在(zài)估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上(shàng)有变(biàn)化，尤其是估(gū)值的方法和指标上，他(tā)认(rèn)为其包括产业链上下游的衡(héng)量(liàng)、全要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发(fā)展、市(shì)场竞争力和可持(chí)续发展等各种(zhǒng)因素与企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的关系(xì)。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响(xiǎng)上，也使得中国特(tè)色(sè)的估值体系与传(chuán)统的(de)估值体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更好(hǎo)地适应中国的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更(gèng)合(hé)理的企业(yè)估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没有公认的指标可(kě)以使用(yòng)。

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