文丨明明 章立聪 余(yú)经(jīng)纬

　　跨季结(jié)束后资金利率自低位持续上行，即便税(shuì)期(qī)结束(shù)，资金利率却仍未回落，反而进(jìn)一(yī)步走(zǒu)高。我们认为主要是(shì)源于：①货币政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月(yuè)信(xìn)贷(dài)投放情况较(jiào)好，导致银行资金融(róng)出意愿与能(néng)力(lì)降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度(dù)增加。考虑假期和月末(mò)因素，预计短期内，资金(jīn)利率(lǜ)下行空间有限，波(bō)动(dòng)幅度加大(dà)，建议投资(zī)者关注资金面的边际(jì)变化(huà)，警惕流(liú)动性大幅收紧对债(zhài)市情(qíng)绪以(yǐ)及头(tóu)寸管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍近期对方发省略号是什么意思，微信发省略号是什么意思资金利率持(chí)续上行(xíng)。

　　跨季结(jié)束后资(zī)金(jīn)利率自低位持续上行(xíng)，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束(shù)后(hòu)却并未回(huí)落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大。从隔夜(yè)利率角度(dù)观察，银行与非银机构(gòu)间流动性分层现象弱化；此外，隔夜(yè)利率与7天利(lì)率的(de)期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂。我们认为税期结束，资金(jīn)不松(sōng)，主要(yào)有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边(biān)际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我为(wèi)主(zhǔ)、稳字(zì)当(dāng)头，保(bǎo)持货币(bì)信贷合理增长，确保利率水平合适，在追求经济提振的同时，也注重防范市场过热带来的(de)金融风险。在(zài)满足(zú)广(guǎng)义流动性供需(xū)匹配的前(qián)提下(xià)，货币工具力度可能会有所回摆(bǎi)。从央行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投(tóu)放低(dī)量(liàng)操作，结构(gòu)性工具“有(yǒu)进有退”，均(jūn)预示后续政策将(jiāng)更加(jiā)“精(jīng)准有力(lì)”，流(liú)动性投(tóu)放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二(èr)，税期(qī)走款叠(di对方发省略号是什么意思，微信发省略号是什么意思é)加4月信(xìn)贷(dài)投放情况较好，导致银行资(zī)金融出意(yì)愿(yuàn)与能力降(jiàng)低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款，而4月通常是(shì)缴税大月，因此走款可(kě)能对银行间(jiān)流动性带(dài)来了一(yī)定的压力。此外，参考近期票据利(lì)率走势，预计(jì)信贷(dài)增速较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍(réng)将保持同比多增的态势。税期(qī)缴款叠(dié对方发省略号是什么意思，微信发省略号是什么意思)加(jiā)信贷投放(fàng)，银行系统整体资金流出(chū)，因此向同业融出的(de)意愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤可(kě)能会导(dǎo)致(zhì)债(zhài)市脆(cuì)弱性(xìng)和敏感度增加(jiā)，且(qiě)投资者对于未来一个月资金(jīn)利率上行的担(dān)忧增加。

　　从质押式回购成(chéng)交量和我们测算的杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)来(lái)看，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪(xù)有所(suǒ)降温，但依(yī)然(rán)处于历史相对积极(jí)的水平，导致(zhì)债市敏(mǐn)感度(dù)增加。此外投资(zī)者对货币政策力(lì)度以及跨月资金面情况仍(réng)存(cún)担忧，使(shǐ)得(dé)市场上对于未来一(yī)个(gè)月内资金价格上行的预期(qī)更(gèng)为(wèi)强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期临近，回购资金(jīn)的期限(xiàn)被(bèi)动(dòng)拉长，利率下行空间(jiān)有限。

　　月末往往财政(zhèng)集中支出，向市场(chǎng)释(shì)放资金；但跨月前夕银行资金融(róng)出意愿一(yī)般较低，预计(jì)资(zī)金波动(dòng)幅度较大。对(duì)于债(zhài)市而言，短(duǎn)期交易主线或延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率以震荡走势为(wèi)主，建议投资者(zhě)关注资金面的边(biān)际变化，警惕(tì)流动性大幅(fú)收紧对债(zhài)市(shì)情绪(xù)以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货币政策不及预期；经济(jì)复苏节奏(zòu)不(bù)及预(yù)期；银行间市场流动性过(guò)快收紧(jǐn)。

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