来源：梁中(zhōng)华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储(chǔ)如(rú)期(qī)加息(xī)25BP，并按计划缩(suō)表(biǎo)。坚持加息(xī)的关键仍是通胀压力太大。

　　本次美联(lián)储(chǔ)声明较(jiào)3月有何变化(huà)？第一，重申经济依(yī)然稳健，表述(shù)修改为“一季度经济温和增长(zhǎng)，就业强劲，失(shī)业(yè)率在低位”。第二，重(zhòng)申美国银行稳健(jiàn)，明确银行风险导致家庭和企业信(xìn)贷的收紧(jǐn)。第三，重申通胀压力，“通(tōng)货膨胀仍然很高，委员会仍(réng)然高度关注通货膨胀风(fēng)险”。第四，修改货币政策表述，重申(shēn)“委(wěi)员会(huì)评估货(huò)币政策的滞后(hòu)影响”，删(shān)除“委员(yuán)会(huì)预计一些额外的(de)政策紧缩可能是适(shì)当的(de)”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表(biǎo)态？关于经济，认为经济可(kě)能(néng)面临(lín)来自(zì)紧缩信贷的阻力(lì)，其影响还需要时间来体现；预计美国经济(jì)温和增(zēng)长(zhǎng)，有可能避(bì)免衰退，或者是(shì)温和衰退。关(guān)于加息，本次(cì)加息依然是共(gòng)识；认为原(yuán)则上不需(xū)要利率(lǜ)提(tí)高那么高，正(zhèng)在(zài)评估是(shì)否达到(dào)限制性水平，认为或已经达到（或已经(jīng)接近达到）。关于降(jiàng)息，强调(diào)劳动力(lì)市场在(zài)走弱，但依(yī)然强劲(jìn)，薪资水平(píng)仍高；通胀有(yǒu)所缓和，但依然高企(qǐ)，远高于目(mù)标，降低通胀仍需较(jiào)长(zhǎng)时间(jiān)，当前降息并(bìng)不(bù)合(hé)适。关于银行和(hé)债务上限，强(qiáng)调地区性(xìng)银行发挥非(fēi)常重要的作用(yòng)，不希望大型银行进行大规(guī)模(mó)收购，银行业总(zǒng)体上有所(suǒ)改(gǎi)善，美(měi)国(guó)银(yín)行系统(tǒng)健康(kāng)且具有弹性(xìng)。强调应及时提高债务上限(xiàn)。

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　　如期加息25BP

　　如期(qī)加(jiā)息(xī)25BP。2023年5月3日，美联(lián)储5月(yuè)FOMC会议决定(dìng)加息25BP，上调联邦(bāng)基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年6月以来的高点。此外，上调准备金余(yú)额利率(lǜ)（IORB）至5.15％，上戊时是几点，戊时是几点到几点钟的时调隔夜逆回(huí)购(gòu)利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调主要(yào)信贷利率(lǜ)至5.25％，上(shàng)调隔(gé)夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减持(chí)美国(guó)国债、机(jī)构债务和机构抵押贷款(kuǎn)支持证(zhèng)券，上限为950亿美元（600亿美元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联储坚持加息的关键仍在(zài)于通胀压力较大。例如，3月(yuè)美(měi)国核心通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经(jīng)连续(xù)4个月处于高(gāo)位(wèi)；核心通(tōng)胀(zhàng)年化同比也仍在4.9％，边际上并没有明(míng)显(xiǎn)降(jiàng)温。本轮加(jiā)息是80年代以来最快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声(shēng)明来看，与(yǔ)2023年(nián)3月相比有哪些变(biàn)化？

　　关于经(jīng)济方面，重申(shēn)经(jīng)济依然稳健。不过(guò)表述修改(gǎi)为“1季(jì)度(dù)经(jīng)济活动以适度的速度(dù)增(zēng)长，最近几个月就业(yè)增长强劲，失业(yè)率(lǜ)保持在(zài)低(dī)位(wèi)”。

　　关于通胀方面，重(zhòng)申通胀压力。“通货膨(péng)胀仍然(rán)很高”、“委员会仍然高度关注(zhù)通货膨胀风险(xiǎn)”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关(guān)于加息方面(miàn)，或将停止加息。重申(shēn)委员会将评估货(huò)币(bì)政策的滞后影响，“在(zài)确定额外的政(zhèng)策(cè)紧(jǐn)缩在多大(dà)程度上适(shì)合(hé)于随着时(shí)间的推移将通货膨胀率恢复到2％时，委员(yuán)会将考虑货币政(zhèng)策的累(lèi)积(jī)紧缩，货币(bì)政策影响经济活动和(hé)通货膨胀的滞(zhì)后(hòu)，以及经济和金融发展”。重点是删(shān)除了“委(wěi)员会预计，一些额外(wài)的政策紧缩(suō)可能是(shì)适当的，以实现一(yī)种货币政(zhèng)策立场”，表(biǎo)明(míng)美联(lián)储加(jiā)息或将结束。

　　关于银行风险(xiǎn)，重申美国银行(xíng)稳健。“美国银行体系稳健(jiàn)且富有弹性”；明(míng)确(què)银行风险(xiǎn)导致了家庭和企(qǐ)业信贷的收(shōu)紧（上(shàng)一(yī)次表述为“可能”），重申这对经(jīng)济、就业(yè)和通胀的影响存在不确定(dìng)性，“家庭(tíng)和企业信贷条件收紧可能会拖累经济活(huó)动(dòng)、就业(yè)和通胀，这(zhè)些影响的(de)程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔有(yǒu)何表态？

　　关于经(jīng)济，仍期待“软着陆”。美联储主席鲍威尔认为，经济可能面临来自紧缩(suō)信贷(dài)的阻力，其(qí)影响还需(xū)要时间来体现（尤其(qí)是住房和投资领域）。不过明确指(zhǐ)出，如果美国出现经济衰退，希望是(shì)温和的；强调，美(měi)国(guó)可(kě)能会(huì)出现(xiàn)轻微的经济衰退。

　　关(guān)于加(jiā)息(xī)，或已(yǐ)经达(dá)到限(xiàn)制性水平。美联储在(zài)3月议息会议时，就已经在讨论停止(zhǐ)加息的问题；不过(guò)，鲍威尔指出本次加息依然是共识，所有(yǒu)人(rén)全票通过，一些(xiē)政策制定者谈到(dào)停(tíng)止加(jiā)息(xī)，但不是本(běn)次会议。

　　对于未来利率终(zhōng)点的问题，鲍威尔认为原则上不需要利率(lǜ)提高那么高，正(zhèng)在(zài)评估是否(fǒu)达到限制性水(shuǐ)平，认为或已经达(dá)到了限制性水平（或已经接近达到(dào)），也就意味(wèi)着也许可以(yǐ)暂停加息了(le)。后续政策变化的关(guān)键(jiàn)仍是(shì)审视数据，尤(yóu)其是通(tōng)胀。

　　关于(yú)降息，当(dāng)前并不合适。鲍(bào)威尔(ěr)强调(diào)，美国劳动力市(shì)场(chǎng)在走弱，但依然强劲(jìn)，失业率仍(réng)在低位，薪资水平仍高，高于2％的通胀水平。整体通胀有所(suǒ)缓和，但依然高企，远高于(yú)目标水平，降低通胀仍需较(jiào)长时间，当前降息并不合适(shì)。

　　关于银(yín)行(xíng)风险(xiǎn)，鲍威尔强调地区(qū)性银行发挥非常重要的作(zuò)用，不希望大(dà)型银行进(jìn)行大规(guī)模收(shōu)购，银行(xíng)业总(zǒng)体上有所改善，美(měi)国银行系统健(jiàn)康(kāng)且具有弹(dàn)性。银行(xíng)危机的影响程度目前(qián)尚(shàng)不确定。

　　关(guān)于(yú)债务上限风(fēng)险，鲍威尔强调应(yīng)及(jí)时提高债务上限，如果没有达成债务协议，经济(jì)后果(guǒ)“高度不确(què)定”。此前，美国(guó)财政(zhèng)部(bù)长耶伦(lún)也(yě)强调，如(rú)果国会不尽早采取行动提(tí)高债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)，美国可能最早于(yú)6月1日出(chū)现债务违约。

　　由于美联邦政府触及31.4万亿美元的法(fǎ)定举(jǔ)债上限，美国财政(zhèng)部于今(jīn)年1月宣布采取(qǔ)特别(bié)措施，避(bì)免联(lián)邦政(zhèng)府发生债务违约。美国国会预算(suàn)办(bàn)公室5月(yuè)1日发布的最新报告显(xiǎn)示，美国在6月初耗尽资金的风(fēng)险较之(zhī)前更高(gāo)。

　　往前看，美国银行风险演变成系统性风险(xiǎn)的概(gài)率或有限，但中小银行(xíng)破产或依然会出(chū)现(xiàn)。目前市场依(yī)然预期美联(lián)储6-7月(yuè)维持利戊时是几点，戊时是几点到几点钟的时率水平(píng)不变，9月(yuè)开始降息（概率(lǜ)达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经(jīng)济虽在下滑，但依然有韧(rèn)性；美国通(tōng)胀压(yā)力仍大，年内(nèi)降(jiàng)息(xī)概率(lǜ)或较低。

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