平安(ān)首经团队：钟正生/张(zhāng)璐(lù)/常艺馨

　　核心观点

　　新(xīn)增社(shè)融表(biǎo)现(xiàn)乏力(lì)。继一季(jì)度“天量”投放后，2023年(nián)4月社融增长明显降(jiàng)温，比去(qù)年4月疫情冲击期间创下(xià)的低点(diǎn)仅多增(zēng)2873亿元，“稳(wěn)信用”压(yā)力有所显现。社融骤降的主要(yào)拖累在(zài)于人民币(bì)信贷增势放缓， 4月降至2008年以来历史同(tóng)期的次低点（仅(jǐn)略高(gāo)于2022年同期）。表外融(róng)资和(hé)直接(jiē)融资(zī)基本延续了一季度的(de)格(gé)局。1）委托贷(dài)款和(hé)信托贷款小幅正增长；未贴(tiē)现银行(xíng)承兑汇票较去年同期降幅收窄；2）企业(yè)直接融资较去(qù)年同(tóng)期有所下降，主因债券(quàn)到期规模较大。3）政府债融资(zī)规模同比多增(zēng)，但有缘千里来相会,三笑徒然当一痴什么意思，三笑突然当一痴打一成语需警惕其“后(hòu)劲”。2023年(nián)提前批(pī)的剩余发行额(é)度(dù)不及万亿(yì)，截至5月上(shàng)旬尚(shàng)未下发剩余批(pī)次的地方债额度，期间空档可(kě)能拖累政府债融资表现。

　　新(xīn)增人民币(bì)贷(dài)款偏弱，增量明显弱于历史同期(qī)均(jūn)值。各(gè)分(fēn)项(xiàng)从强到(dào)弱排序(xù)，企业中长期贷款>；企业短期贷(dài)款>；居民短期贷(dài)款>；居民中长期贷款(kuǎn)。新增人民币贷款的最(zuì)大问题仍然在于居民中长期贷款，房地(dì)产销售不振使其增量(liàng)不足，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存量(liàng)房(fáng)贷又雪上加(jiā)霜(shuāng)。但基(jī)于4月(yuè)这个信贷投放传统淡(dàn)季的数据，尚不能得出企业信贷(dài)需求不足的结论。一方面，企业中长(zhǎng)期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同(tóng)期新高(gāo)，仍能有(yǒu)效(xiào)发力；另一(yī)方面，表内(nèi)票据维持低增长（与去(qù)年1-5月表内票据高增(zēng)长形(xíng)成对比），也意味着目前(qián)企业贷款需求(qiú)或许尚可。此外，4月初以来存款利率市场化改革较快推进，这有助于(yú)缓解(jiě)银行面临的净息差压力(lì)，增强其(qí)支持实体经(jīng)济的可持续(xù)性，能(néng)够为企业贷(dài)款利率的进(jìn)一(yī)步下调“蓄力(lì)”。

　　从(cóng)货币供(gōng)应量和存(cún)款数据(jù)看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影(yǐng有缘千里来相会,三笑徒然当一痴什么意思，三笑突然当一痴打一成语)响较大，或是(shì)驱动其变(biàn)化的主因。在贷款扩张的(de)同(tóng)时，企业存款也有(yǒu)边际改(gǎi)善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增速有(yǒu)所回落。4月(yuè)居民资(zī)产再配置，银行理财规模重(zhòng)回扩张，对M2形成(chéng)拖累。考虑到去年4月M2同比增速较3月(yuè)抬(tái)升0.8个(gè)百(bǎi)分点，基数变化(huà)也有较强影响。3）居民存款同比少增(zēng)。考虑到4月(yuè)多家中小银行下(xià)调(diào)挂牌(pái)存款利率、银行理(lǐ)财市场火(huǒ)热(rè)、居(jū)民提前偿(cháng)还房贷规(guī)模较高，其驱动有缘千里来相会,三笑徒然当一痴什么意思，三笑突然当一痴打一成语(dòng)因素更多是(shì)家庭资产的再配(pèi)置(zhì)，流向消费规模可能较为有限。4）4月财(cái)政存款(kuǎn)同比(bǐ)大幅多增，但结合基(jī)建相关高频开工率和重大项目(mù)开(kāi)工金额(é)数据看，财政(zhèng)对实体经济(jì)支持力度可能(néng)有所减弱。从4月(yuè)金融数据看，房地(dì)产恢复仍(réng)然缓(huǎn)慢，此时若(ruò)财政基建支(zhī)持力度不稳，可(kě)能导致中国经济环比增长(zhǎng)动(dòng)能较快(kuài)衰减。

　　目(mù)前(qián)社融增(zēng)速回升(shēng)幅(fú)度较(jiào)小，但与名义(yì)GDP增速对(duì)比看，货币政策对实(shí)体经济的支持还是比较有力的。即(jí)便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假(jiǎ)设(shè)全(quán)年录得6％左右的实际GDP增速，加(jiā)上1到2个点的GDP平减指数），10％的(de)社(shè)融增速(sù)也(yě)应足够与之匹(pǐ)配。我(wǒ)们认为(wèi)，后续(xù)需通过财政加力、促进房地产修复、促进家庭超额储(chǔ)蓄动(dòng)用等方式扩(kuò)大总需求，夯实(shí)经(jīng)济回升(shēng)势头。

　　一(yī)

　　新增社(shè)融表现乏力

　　新增社(shè)融表现乏力。2023年4月新增社会融资(zī)规模为1.22万亿元，同(tóng)比(bǐ)多增2873亿元；社融存量(liàng)同比增速(sù)持(chí)平于上月的10％。考(kǎo)虑到去年同期疫情多点散发、社融(róng)一度触“冰(bīng)”的低基数效应(yīng)，以(yǐ)及今年(nián)一季度(dù)“开门红”期间社融(róng)月均同(tóng)比多增(zēng)8200多亿的亮眼(yǎn)表(biǎo)现，4月社(shè)融表现乏力“稳信用”压(yā)力有所显(xiǎn)现。从(cóng)分项看：

　　一方(fāng)面，人民(mín)币信贷增势放缓，是4月社融(róng)骤降(jiàng)的主要拖累。2023年(nián)4月(yuè)人民币(bì)贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以来历史同(tóng)期的次(cì)低(dī)点（仅较2022年同期(qī)高815亿元）。不过，得(dé)益(yì)于(yú)出(chū)口边际回暖、人(rén)民(mín)币汇率相对稳(wěn)定，4月外币(bì)贷款同比有所少减。

　　另一方面，表外(wài)融资(zī)和直接融资(zī)基(jī)本延续了一季度的格局。

• 　　一则(zé)，企业(yè)直接融资同比缩量，继续小幅拖累新增社(shè)融。2023年(nián)4月企(qǐ)业(yè)债融资(zī)、非金融企业(yè)境内(nèi)股票融资分别同比少增809亿元、173亿(yì)元。今年春节后，企业贷款发行规(guī)模持续高于(yú)去年同期，但到(dào)期偿还也迎(yíng)来高峰，对净(jìng)融资构成拖累。截(jié)至2023年(nián)一(yī)季度末，2022年10月推出的500亿(yì)元民营企(qǐ)业债券融(róng)资支持工具（第二期）尚未开始投(tóu)放(fàng)使用，相关政策支持还有待落地。

• 　　二则，政(zhèng)府债融资规模同比多增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。今年前4个月，财政(zhèng)继续前置(zhì)发力，政府债(zhài)融(róng)资规模较去年同期累计(jì)多增3114亿元。以财政预(yù)算数据(jù)看，2023年政(zhèng)府债(zhài)融资(zī)的总体规模(mó)与(yǔ)去年相当。但(dàn)不同之处在(zài)于，2022年(nián)在3月底就已(yǐ)经(jīng)下达剩(shèng)余批次的新增地方债额度，而2023年截至5月上(shàng)旬仍未下发剩余批次(cì)的地方债(zhài)额度(dù)，且提(tí)前批的剩余发行(xíng)额度不及万(wàn)亿(yì)。如果近(jìn)期下(xià)达地方(fāng)债额(é)度，按(àn)照往年节奏，经过地方政(zhèng)府项目(mù)额度分配、预(yù)算调整程序(xù)，剩余批次地(dì)方债可能至(zhì)6月中下旬才能发出，期间(jiān)的“空档”可能会拖(tuō)累(lèi)政府债融资表现。

• 　　三则，表外(wài)融资同比多增，持续对(duì)社(shè)融(róng)构成小幅支撑。其中，委托(tuō)贷款和信托贷款单(dān)月小幅新增，相比去(qù)年同期分(fēn)别多(duō)增85亿(yì)元、少减734亿元。在表内票据(jù)贴现减少(shǎo)的情(qíng)况下，未贴现银行承兑汇票较去(qù)年同(tóng)期降幅(fú)收(shōu)窄，同比少减(jiǎn)1210亿(yì)元(yuán)。

　　二(èr)

　　贷(dài)款拖累在居民端

　　2023年4月新增人民币(bì)贷款为7188亿元，比去年同期(qī)低点(diǎn)仅略有多增(zēng)，相比(bǐ)18年-21年同期均值少增6237亿元。各(gè)分项从强到弱排(pái)序，“企业(yè)中长期贷(dài)款 >； 企(qǐ)业短期贷款 >； 居(jū)民短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民(mín)中长期贷款单月净偿还规模达历史新(xīn)高(gāo)，相比18年-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居(jū)民短(duǎn)期贷款同比少(shǎo)减，但较18年-21年同期(qī)均值多(duō)减2625亿元；

• 　　企业(yè)短期贷款同(tóng)比多增(zēng)，但(dàn)略低于18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长期贷款(kuǎn)延续(xù)前期亮眼表现，同(tóng)比大幅(fú)多增4071亿(yì)元(yuán)，且创(chuàng)历史同期新高。

　　总体看，新增人民币贷款(kuǎn)的最大问题仍(réng)然在于居民中长期贷(dài)款，房地产销售(shòu)低迷使(shǐ)其增量不(bù)足，居(jū)民预期偏(piān)弱(ruò)、提前偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。基于4月这(zhè)个信贷投(tóu)放传统(tǒng)淡季的数据，尚不能得出企业(yè)信贷(dài)需求不足的结论。

• 　　一方面，企业中长(zhǎng)期贷款在一季(jì)度大(dà)幅高(gāo)增后，4月又创历史同期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内票据维持低(dī)增长（与去(qù)年1-5月表内票据高增长(zhǎng)形成对比），也意(yì)味(wèi)着目前(qián)企业贷款需求(qiú)或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款(kuǎn)利率市场化改(gǎi)革较快(kuài)推(tuī)进，这有助于缓解银行面临的净息差压(yā)力，增强其支持实体经济的(de)可持(chí)续性，能(néng)够为企业贷款(kuǎn)利率的 进一(yī)步下调(diào)“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置

　　M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升。一方面，从历(lì)史规律(lǜ)看，每年前4个月翘尾因素对M1同比走(zǒu)势的影响较大，这可(kě)能(néng)是(shì)驱动其变(biàn)化的主要原因。另一方面，在企业贷款扩张(zhāng)的同时，企业存款(kuǎn)也有边际改(gǎi)善，4月新(xīn)增规模约1408亿元，而21年(nián)、22年4月企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比增(zēng)速(sù)有所回(huí)落。一方面(miàn)，4月信贷(dài)扩张(zhāng)乏力(lì)，对M2的(de)支撑不强。另一(yī)方面，居民资产(chǎn)再配置，银行(xíng)理(lǐ)财(cái)规模重回(huí)扩张，对M2也(yě)形(xíng)成拖(tuō)累。此外，考虑到去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数的变化(huà)也有(yǒu)较强(qiáng)影响。

　　4月居民存款出现了2022年(nián)3月(yuè)以来的首次同比少增，其驱动因(yīn)素更多是(shì)家庭资(zī)产的再配(pèi)置，流向消费(fèi)的规模可能较为有限。4月以来多家中(zhōng)小银行下(xià)调(diào)挂牌存款(kuǎn)利率（据(jù)融360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存(cún)款平均(jūn)利(lì)率分别环(huán)比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求(qiú)火热，居民提前(qián)偿(cháng)还房贷规(guī)模较高（4月居民中长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)净偿(cháng)还规模达历史新高(gāo)）。

　　值得警惕的是，4月财政存款(kuǎn)同比大幅多增4618亿元，去年同期留抵退税(shuì)推进存在一定(dìng)影响。但结合其他(tā)指标看，财政对(duì)实体经济的支持力度可能有(yǒu)所减弱，基建投资相关的高(gāo)频指标出现了下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉开工率、电炉(lú)开工(gōng)率、独立(lì)焦化厂焦(jiāo)炉生(shēng)产率、水(shuǐ)泥磨机(jī)运(yùn)转(zhuǎn)率、石油沥青(qīng)开工率等(děng)指标环比走弱），重(zhòng)大(dà)项目(mù)开工金额同(tóng)环比(bǐ)较(jiào)快下滑（据Mysteel不完全(quán)统计，2023年4月全(quán)国(guó)各地重大项目开(kāi)工(gōng)总投资额(é)约28078.26亿元(yuán)，环比下降34.0％，不及去(qù)年(nián)同(tóng)期(qī)的半数）。从4月(yuè)金融数据看，房地产恢复(fù)仍然缓慢(màn)，此时如果(guǒ)财政(zhèng)基建(jiàn)支持力度不稳，可能(néng)导致(zhì)中国(guó)经(jīng)济的环比增(zēng)长动(dòng)能较(jiào)快衰(shuāi)减。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 有缘千里来相会,三笑徒然当一痴什么意思，三笑突然当一痴打一成语