主(zhǔ)要内(nèi)容

　　营收(shōu)“逆PPI式”改善但工(gōng)业(yè)利润仍承压，主(zhǔ)因成本与费用压力仍构成掣(chè)肘。3 月工业企业利(lì)润(rùn)当月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间(jiān)。虽然3月在需求侧经(jīng)济数据表现亮眼后，工业企业实际(jì)营(yíng)收(shōu)增(zēng)速积极(jí)回升，抵消PPI回(huí)落的抑(yì)制，令3月名义(yì)营收增速回(huí)升，但整体企业盈利压力仍大，主(zhǔ)要(yào)源于(yú)两方面，其(qí)一是国(guó)际高油价导(dǎo)致的输(shū)入(rù)性成(chéng)本压力仍在约束利润改善，3月营(yíng)业成(chéng)本对(duì)当月利(lì)润拖(tuō)累(lèi)幅度(dù)仅(jǐn)收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程度仍然较深。其二是(shì)今年降费政策未(wèi)再明显(xiǎn)新增，加之部(bù)分企(qǐ)业开始补缴社(shè)保(bǎo)费，企业费(fèi)用同比压力开始加(jiā)大(dà)，3月费用对当月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点(diǎn)至(zhì)-9.5个(gè)百分点。与去年费(fèi)用率改善拉动利(lì)润增(zēng)速6个百分点形成鲜明对比(bǐ)。

　　营收(shōu)：消费短期较快恢复(fù)加之投资韧性支(zhī)撑营收增(zēng)速回升，但高油价仍(réng)构成约(yuē)束。3月工(gōng)业企业营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看(kàn)，下(xià)游消费相(xiāng)关(guān)行业营收(shōu)增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落(luò)对于名义(yì)营收增速的拖累，其中(zhōng)汽车(chē)、家具、计算(suàn)机通信电子设备等均回升明显，显示递延(yán)需(xū)求(qiú)释放以及汽车集(jí)中(zhōng)降价(jià)等(děng)对于(yú)短期(qī)消费需求的推动。其次，煤炭冶金产业(yè)链营收增速延续改善，显示保(bǎo)交楼政(zhèng)策推动地产建安投资构成支撑，但(dàn)石油化工产业链(liàn)营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％）却(què)明显回落，高油价对(duì)于石化(huà)产业链相(xiāng)关(guān)行(xíng)业(yè)需求持续构成抑制(zhì)。

　　成(chéng)本(běn)率(lǜ)：虽然煤价(jià)回落(luò)已在缓和中下游成本压力，但高油(yóu)价(jià)继续构成输入(rù)性成本传(chuán)导。3月(yuè)工业企业成本率上(shàng)升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力(lì)仍然偏(piān)大，尤(yóu)其是高油价下的国内(nèi)石化(huà)产业链，成本率同比增量(liàng)扩大(dà)14bp至(zhì)261bp，绝(jué)对水平明显高于其他行(xíng)业。由于我国石(shí)化产业链主要为中下游，上游环(huán)节在海外主要原油寡头国家(jiā)，因而(ér)国(guó)际高油价带(dài)来的上游利润(rùn)改善无法(fǎ)被国内(nèi)产业链吸(xī)收，国内以中下游为主的石化产业链反而(ér)会在高油价下受(shòu)到输入(rù)性成本压力，也(yě)即3月的情(qíng)况。相较而言，煤炭(tàn)产业链上中下游均在国(guó)内，所以虽然3月煤炭冶金产业(yè)成本率(lǜ)同比增量也(yě)扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下行导致煤炭产(chǎn)业链(liàn)上游(yóu)成(chéng)本率被动(dòng)走(zǒu)高、利(lì)润承压，而中下(xià)游(yóu)成本率实际(jì)上是改善的，与此同时，更靠近下(xià)游(yóu)的消费行业成本率也(yě)明显改善。

螺蛳粉去掉酸笋还臭吗，螺蛳粉是汤臭还是笋臭　　利润：下游消费行业利润仍显现韧性，但石化产业链利润在(zài)高(gāo)油价下(xià)仍承压(yā)。分(fēn)行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游(yóu)消费(fèi)行(xíng)业面临最大(dà)的成本压力(lì)改善和积(jī)极的(de)营业收入回(huí)升，因(yīn)而下游消费行业利润增(zēng)速恢(huī)复继续好于其(qí)他(tā)行业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子(zi)设备等改(gǎi)善明显，煤炭冶(yě)金产业链中下游利润增速也积极改善，相较而言(yán)，石(shí)化产(chǎn)业链行业在营业收入与成(chéng)本(běn)压(yā)力均承压背景下，利(lì)润增速仍处(chù)于-40.7％的较(jiào)深区(qū)间。

　　关注(zhù)二季度(dù)企业盈利(lì)三重风险(xiǎn)，以及(jí)下半年潜在的内生恢复空间。3月工业(yè)企(qǐ)业利润数据显示，虽然经济需(xū)求侧短期恢(huī)复较快，但(dàn)在成本与费用压力(lì)背景下，企业盈(yíng)利仍然承压，而展(zhǎn)望二(èr)季度，关注企业盈利(lì)的三重风险，其(qí)一是经济内生(shēng)动能(néng)弱化。伴(bàn)随(suí)递延需(xū)求(qiú)主(zhǔ)导的(de)需求脉冲(chōng)性(xìng)回升过程逐步结束，经济内生(shēng)动能(néng)仍面临弱(ruò)化风险。其二是(shì)高油(yóu)价带(dài)来的成本压力。OPEC+5月将开(kāi)启正式(shì)减产操作(zuò)，加之全球服务消费(fèi)逐步恢复，国际油(yóu)价或再度(dù)走(zǒu)高(gāo)，这也意(yì)味(wèi)着(zhe)成本压力仍较大(dà)。其(qí)三是(shì)费(fèi)用(yòng)率对于利润的拖累，企业逐步补缴前(qián)期社保(bǎo)费缓缴等，以及今年目前降费(fèi)政策更多为延续而非新增(zēng)，费用(yòng)率(lǜ)对(duì)于(yú)利(lì)润同比增速的(de)的拖累也(yě)将逐步显(xiǎn)现(xiàn)，二季度剔(tī)除基数扰动后的企业盈利真实修复过程或相对缓慢。而(ér)展望下半年，经济内生动能的复(fù)苏可(kě)以期待，两大领先指标已经(jīng)验证(zhèng)，重点关注下半年(nián)经(jīng)济内生动能逐(zhú)步(bù)复苏、国际油价涨幅逐步趋缓后工业企业利润(rùn)的修(xiū)复(fù)空间。

　　风险提(tí)示(shì)：外部(bù)地缘政治风险(xiǎn)，疫(yì)情形势变化。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改(gǎi)善但工(gōng)业利(lì)润仍承压，主因成本与费用压力仍(réng)是掣肘。

　　3月工业企业利润累计(jì)同比仅小幅回升1.5个(gè)百分(fēn)点至-21.4％，当月同(tóng)比也(yě)仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍(réng)处(chù)于较深收缩区(qū)间。虽(suī)然3月(yuè)在(zài)需(xū)求侧经济(jì)数(shù)据表现(xiàn)亮眼(yǎn)后，工业(yè)企(qǐ)业实(shí)际营收(shōu)增速已积极回(huí)升，抵消了PPI回落带(dài)来的抑制，3月名义营收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力仍大，主要源于两个方面：

　　其一是(shì)国际高油价导致的输入性成本压力仍在约束利润改善(shàn)，3月营业(yè)成本对(duì)当月利润拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖(tuō)累(lèi)程度仍然(rán)较深。

　　其二是今年(nián)降费政策未(wèi)再明显新增，加之部分(fēn)企业开始补(bǔ)缴社(shè)保费，企业费用(yòng)同(tóng)比(bǐ)压力开始加大，3月费(fèi)用(yòng)对当(dāng)月利润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分(fēn)点至-9.5个(gè)百分点。2022年社保缴费缓缴等一(yī)系(xì)列新增降(jiàng)费政策持续改善企业费(fèi)用率，对2022年全年工业企业利润增(zēng)速构成较强(qiáng)支(zhī)撑，全(quán)年拉动工业企(qǐ)业利润同比增(zēng)速6个百分点。但从今(jīn)年(nián)开(kāi)始前(qián)期(qī)社(shè)保(bǎo)费降费的企业开始补缴社保费，加之今(jīn)年未再新增(zēng)更(gèng)大(dà)力度的降费政策，从同比视角来(lái)看费(fèi)用(yòng)对于(yú)工业企(qǐ)业利润的拖累开(kāi)始显现(xiàn)。

　　二、营收：消费短期(qī)较快恢复(fù)加(jiā)之投资韧(rèn)性支(zhī)撑营收增速回(huí)升，但高(gāo)油价仍构成约束。

　　3月工业企业营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上(shàng)看(kàn)，下游消费相关行业营收增速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明显(xiǎn)，抵消(xiāo)了PPI回落(luò)对于名义(yì)营收增速(sù)的拖累(lèi)，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算机通信(xìn)电子设备（高基数下仍改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明显，显示递延需求释放以(yǐ)及汽(qì)车(chē)集中降(jiàng)价等对于短期(qī)消费需求的(de)推动。其次，煤炭冶金产业链(liàn)营收增速(sù)（名(míng)义(yì)+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交楼政策(cè)推动地产建安(ān)投(tóu)资构成支(zhī)撑，但石(shí)油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价(jià)对(duì)于石化产(chǎn)业链相关行(xíng)业需求持续构成抑制(zhì)。

　　三(sān)、成(chéng)本率：虽然煤价回落已在缓和(hé)中下游成本压力，但高油价继续(xù)构成输(shū)入性成本传(chuán)导

　　3月工(gōng)业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤(yóu)其是高(gāo)油价下的国内石(shí)化产业链，成本率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业(yè)。由于我国石化产(chǎn)业链(liàn)主要为中下游，上游环节在海外主要原油寡头国家(jiā)，因而国际高(gāo)油价带(dài)来(lái)的上游利润改善无法被国内(nèi)产业(yè)链吸收，国(guó)内以中下游为主的石化产业链(liàn)反(fǎn)而会在高油价下受(shòu)到输入性成本压力，也即3月的情况(kuàng)。相较而(ér)言(yán)，煤炭产业(yè)链上中下游均在国内，所以(yǐ)虽然3月煤(méi)炭冶金(jīn)产业成本率同(tóng)比(bǐ)增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行(xíng)导致煤炭(tàn)产(chǎn)业链上(shàng)游成本率被动走(zǒu)高、利润承(chéng)压，而(ér)中下游成本率实际上(shàng)是改善的（成本(běn)率同(tóng)比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同(tóng)时(shí)，更靠近下游的消(xiāo)费行业(yè)成本率(lǜ)也明(míng)显(xiǎn)改(gǎi)善(shàn)（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游(yóu)消费(fèi)行业利润仍(réng)显现(xiàn)韧(rèn)性，但(dàn)石化(huà)产(chǎn)业(yè)链利润在高(gāo)油价下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下(xià)游消(xiāo)费(fèi)行业面临最(zuì)大的成本压力改(gǎi)善和积(jī)极的营业收入回升，因而下游消费(fèi)行业利润(rùn)增(zēng)速恢复继续好于其他行业(yè)，单(dān)月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机通(tōng)信电(diàn)子设备、家具等(děng)行业利(lì)润增(zēng)速均改善20-50个百分点(diǎn)。煤炭冶(yě)金产业链虽然整体(tǐ)利润增(zēng)速仅小幅(fú)改善1.4pct至-9.9％，但主因上(shàng)游价格回落导致(zhì)上游利润下降的缘故，而中(zhōng)下游面临的(de)是(shì)营收改(gǎi)善、成本(běn)压力缓和的(de)格局(jú)，中下游利润增(zēng)速(sù)改善(shàn)明(míng)显(xiǎn)，金属制品、通(tōng)用设备、非(fēi)金(jīn)属矿(kuàng)物制品等(děng)行(xíng)业利润增速均改善(shàn)10-20个百(bǎi)分点。相(xiāng)较而言，石化产业链行业在营(yíng)业收入与成本压力均(jūn)承压背(bèi)景下，利润增速仍处于(yú)-40.7％的较深区间(jiān)。

　　五、关注二季度企业盈(yíng)利(lì)三重(zhòng)风险，以及(jí)下(xià)半(bàn)年潜在(zài)的内生恢复空间。

　　3月工业企(qǐ)业利润(rùn)数据显示，虽(suī)然经济(jì)需求侧(cè)短期恢复(fù)较快(kuài)，但在(zài)成本与费用压力背景下，企(qǐ)业盈(yíng)利仍然承(chéng)压，而展望二(èr)季度，关注(zhù)企业盈(yíng)利的三重(zhòng)风险，其一是(shì)经(jīng)济(jì)内生动(dòng)能弱(ruò)化(huà)。伴随递延需求(qiú)主导的需(xū)求脉冲性回升过(guò)程逐步结束，经济(jì)内生动能仍面临弱(ruò)化风险。其二是高油价(jià)带(dài)来螺蛳粉去掉酸笋还臭吗，螺蛳粉是汤臭还是笋臭(lái)的成本压(yā)力。OPEC+5月(yuè)将开(kāi)启正(zhèng)式减产(chǎn)操作，加之(zhī)全球(qiú)服(fú)务(wù)消费逐步恢复，国际油(yóu)价或再度走高(gāo)，这也意味着成本压力仍较大。其三是费用率对于利润(rùn)的(de)拖(tuō)累，企业(yè)逐步补缴(jiǎo)前(qián)期社保费(fèi)缓(huǎn)缴等，以及今(jīn)年目前降费政策更多(duō)为延续而非新(xīn)增，费用(yòng)率对于利(lì)润(rùn)同(tóng)比增速的(de)的拖累也将逐步(bù)显现，二季度剔除(chú)基数扰动后的企业(yè)盈(yíng)利真实修复过程或相对缓慢。

　　而展望下半年，经济内生动能的复苏(sū)可(kě)以期待(dài)，两大领先(xiān)指标已经验(yàn)证，其一是居民消费倾向结束持(chí)续一年的下滑过程，消费信心逐(zhú)步恢复，其二是保交楼政策已推动上半年地产建(jiàn)安投资和竣工(gōng)积极回补，有望拉动(dòng)下半年汽(qì)车、家电、家具等后(hòu)周期大宗消费，重点关注下半年(nián)经(jīng)济内生(shēng)动能(néng)逐步复苏、国(guó)际(jì)油(yóu)价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后工(gōng)业企业利润的修复空(kōng)间。

　　内容节(jié)选自(zì)申万宏源宏观研(yán)究报(bào)告：

　　《被市场低估的成(chéng)本与(yǔ)费(fèi)用压(yā)力——工(gōng)业企业效益数据点评（23.03）》

　　证券分析(xī)师：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 螺蛳粉去掉酸笋还臭吗，螺蛳粉是汤臭还是笋臭