文(wén)丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利率自低位(wèi)持续上行，即便税期结束，资金(jīn)利率却仍未回落(luò)，反而进(jìn)一(yī)步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税(shuì)期走款叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况较好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤(jǐ)导(dǎo)致债市(shì)敏感度(dù)增(zēng)加。考虑假期和月(yuè)末(mò)因(yīn)素，预(yù)计(jì)短期内(nèi)，资(zī)金利率下行(xíng)空(kōng)间(jiān)有限(xiàn)，波(bō)动幅(fú)度加大，建议投资(zī)者关注(zhù)资(zī)金面的(de)边际(jì)变化(huà)，警惕流动性大幅(fú)收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以(yǐ)及(jí)头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍自然堂雪域精粹适合什么年龄，自然堂紫色和蓝色哪个好近期资(zī)金利率持(chí)续上行(xíng)。

　　跨季结(jié)束后资金(jīn)利(lì)率自低位持续(xù)上(shàng)行(xíng)，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税期结束后(hòu)却并(bìng)未(wèi)回落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度(dù)观察(chá)，银行与非银机构(gòu)间(jiān)流动性分层现象(xiàng)弱化；此外，隔(gé)夜利率与(yǔ)7天利率的期限利差也(yě)明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我们(men)认为(wèi)税期结束，资金(jīn)不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一(yī)，货币政(zhèng)策力(lì)度边(biān)际转弱(ruò)。

　　稳(wěn)健(jiàn)的货币政(zhèng)策(cè)坚持以(yǐ)我为(wèi)主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确保利(lì)率水平合适，在追求经济提振(zhèn)的(de)同时，也注(zhù)重防范市(shì)场过热带来(lái)的(de)金融风险。在满足广(guǎng)义流(liú)动性供(gōng)需匹配的前(qián)提下，货币工具力度可能会有所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆(nì)回购投(tóu)放低量操作，结构性工具(jù)“有(yǒu)进有退”，均预示后(hòu)续政策将更加“精准有力(lì)”，流动性投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二(èr)，税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况较好(hǎo)，导致(zhì)银(yín)行资(zī)金融出(chū)意愿与能(néng)力降低。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税期缴款(kuǎn)，而4月通常是缴税(shuì)大月，因(yīn)此走款可能对银行间流动性带来了一定的压力。此外，参考近期(qī)票据利率走(zǒu)势，预(yù)计信贷增速较一季度将会有所放缓，但4月预计仍(réng)将保持同(tóng)比多增的态势。税期(qī)缴款叠加信贷投(tóu)放，银行系统整体资(zī)金流出，因(yīn)此(cǐ)向同业(yè)融出(chū)的(de)意(yì)愿和能(néng)力有所降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资金较(jiào)为(wèi)拥挤可能会导致债市脆弱(ruò)性(xìng)和敏感(gǎn)度增加，且投资者对于未来一个月资金利率上(shàng)行的担忧增加(jiā)。

　　从质押式(shì)回购成交量和我(wǒ)们(men)测(cè)算(suàn)的杠(gāng)杆(gān)率来看，虽然(rán)上周(zhōu)受资金(jīn)收紧影响，加杠(gāng)杆(gān)情(qíng)绪有所降(jiàng)温，但(dàn)依然处于历史(shǐ)相对(duì)积(jī)极的水平，导(dǎo)致债市敏感度(dù)增加。此外投资者对货币政策力度以(yǐ)及跨月资金(jīn)面情况仍存担(dān)忧，使得市场上对于未来一个月内资金价(jià)格(gé)上行的预(yù)期(qī)更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期(qī)临近，回购资金(jīn)的期(qī)限被动拉(lā)长，利(lì)率下行空间有限。自然堂雪域精粹适合什么年龄，自然堂紫色和蓝色哪个好line-height: 24px;'>自然堂雪域精粹适合什么年龄，自然堂紫色和蓝色哪个好p>

　　月末往(wǎng)往(wǎng)财政集(jí)中支出，向市场(chǎng)释(shì)放资金；但(dàn)跨(kuà)月前夕(xī)银行资金融出(chū)意(yì)愿一般较低，预(yù)计资金(jīn)波动幅度(dù)较大。对(duì)于债市而言(yán)，短期(qī)交(jiāo)易主(zhǔ)线或延续政策与基本面预期交易，预计(jì)利率以震荡(dàng)走势为主(zhǔ)，建议投(tóu)资者关(guān)注(zhù)资金面的边际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头寸管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市(shì)场流动性过快收紧。

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