平安(ān)首经团队：钟正(zhèng)生/张璐(lù)/常艺馨

　　核心观点

　　新(xīn)增社融表(biǎo)现乏力。继一季(jì)度“天量”投放后(hòu)，2023年4月社融增长明(míng)显降(jiàng)温，比去年(nián)4月疫情冲击期间创下(xià)的低点(diǎn)仅多增2873亿(yì)元(yuán)，“稳信用”压力有所显现。社融骤(zhòu)降的(de)主要(yào)拖累在于人民币信贷(dài)增势放缓， 4月降至2008年(nián)以来历史同(tóng)期的次低点（仅略高(gāo)于2022年同期(qī)）。表外融资(zī)和直接融资(zī)基本延续了一季度的(de)格局(jú)。1）委托贷款和信托贷(dài)款(kuǎn)小幅正增长；未贴现银行承(chéng)兑汇(huì)票较去年同期降(jiàng)幅(fú)收窄；2）企业直接融资较去年同期(qī)有所下降，主因债(zhài)券(quàn)到期规(guī)模较(jiào)大(dà)。3）政府债融资规模同比(bǐ)多增，但需警(jǐng)惕其(qí)“后劲”。2023年提前(qián)批的剩余(yú)发行额度(dù)不及(jí)万亿，截(jié)至5月(yuè)上(shàng)旬尚未下发剩余批次的地(dì)方债额度，期间空档可能(néng)拖累政府债融(róng)资(zī)表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增量明显(xiǎn)弱(ruò)于历史同(tóng)期均值(zhí)。各分(fēn)项从强到弱排(pái)序，企业中长期贷款>；企业短期贷款>；居民短期(qī)贷(dài)款>；居民中长期贷款(kuǎn)。新增(zēng)人民币贷款的最(zuì)大问(wèn)题仍然在于居(jū)民中长期贷款(kuǎn)，房地产销售不振使其增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存量房(fáng)贷(dài)又雪(xuě)上加霜。但基于(yú)4月这个信贷投(tóu)放(fàng)传(chuán)统淡季的数据，尚不(bù)能(néng)得出企业信贷需(xū)求不足的结(jié)论(lùn)。一方面，企业(yè)中长期(qī)贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同期(qī)新高，仍能有效发(fā)力；另一方面，表内票据维持低增长（与去年1-5月表内(nèi)票(piào)据高(gāo)增长(zhǎng)形成对(duì)比），也意(yì)味(wèi)着目前企业贷(dài)款需(xū)求或许尚(shàng)可。此外，4月初以来存(cún)款利率市场化改革较(jiào)快(kuài)推进，这(zhè)有助于缓(huǎn)解银行面(miàn)临的净(jìng)息(xī)差压(yā)力，增强其支持实体经济的可(kě)持续性，能够为企业贷款利率(lǜ)的进一步(bù)下调“蓄力”。

　　从货币供应量(liàng)和存款数据(jù)看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比走势影(yǐng)响(xiǎng)较大，或是驱动其变化的主因。在(zài)贷款(kuǎn)扩张的(de)同时，企业存款也有边际改善。2）M2同比增速有(yǒu)所(suǒ)回落。4月(yuè)居民资产再配置(zhì)，银(yín)行理财规模重回扩(kuò)张(zhāng)，对(duì)M2形成拖累。考虑到去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基数变(biàn)化(huà)也有较强影响。3）居民(mín)存款同比(bǐ)少增。考虑到4月多家中(zhōng)小银行(xíng)下调挂牌存款利率、银行理财(cái)市(shì)场火热、居民提前偿还房贷(dài)规模较高，其驱(qū)动因素更多是家庭资(zī)产(chǎn)的再配置，流向(xiàng)消费规模可(kě)能较为(wèi)有限(xiàn)。4）4月财政存款同比(bǐ)大幅多增，但结合基(jī)建相关(guān)高(gāo)频(pín)开工率和重大项目开工金(jīn)额数据看，财政对(duì)实体经济支持力度可能有所减弱。从(cóng)4月(yuè)金(jīn)融数据(jù)看，房地产恢复仍然缓慢，此时若财政基建支持力度不稳，可能导致中国经济环比增长动能较快衰(shuāi)减。

　　目前社融增速回升(shēng)幅度较(jiào)小，但与名义GDP增速(sù)对(duì)比看，货币政策对实体经济的(de)支持还是比较有(yǒu)力的。即便按2023年中国名(míng)义GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右的实(shí)际GDP增速(sù)，加上(shàng)1到2个点(diǎn)的GDP平减(jiǎn)指(zhǐ)数），10％的社融增速也应足够与(yǔ)之匹配。我们认为(wèi)，后续需(xū)通过(guò)财政加力、促进(jìn)房地产(chǎn)修复、促进家庭超(chāo)额储蓄动用等方式扩(kuò)大总需求(qiú)，夯实经济(jì)回升(shēng)势头。

　　一

　　新增社融表现(xiàn)乏力(lì)

　　新增社融(róng)表现(xiàn)乏(fá)力。2023年4月新(xīn)增(zēng)社会融资(zī)规模(mó)为1.22万亿(yì)元，同比多(duō)增2873亿元；社融存(cún)量同比增速(sù)持(chí)平(píng)于(yú)上月的10％。考虑到去(qù)年同期疫情多点(diǎn)散发、社融一度触“冰”的(de)低基数效应，以及今年一季(jì)度(dù)“开门(mén)红(hóng)”期间(jiān)社融(róng)月均(jūn)同比多(duō)增(zēng)8200多亿的亮眼表(biǎo)现，4月(yuè)社融(róng)表(biǎo)现(xiàn)乏力“稳(wěn)信用”压力(lì)有所显现。从分(fēn)项(xiàng)看：

　　一方面(miàn)，人民币(bì)信贷增势放缓，是(shì)4月社融骤降(jiàng)的(de)主要拖累。2023年4月人民币贷款(kuǎn)4431亿(yì)元(yuán)，为2008年以来历史同期的(de)次低(dī)点（仅较2022年同期(qī)高815亿元）。不过，得益于出(chū)口边际回(huí)暖(nuǎn)、人民币汇率相对稳定，4月外(wài)币(bì)贷款(kuǎn)同比有所少(shǎo)减。

　　另一方面，表外融资和直接融(róng)资基本延续了一季度的格局。

• 　　一则，企(qǐ)业(yè)直接融资同比缩量，继续小幅拖累新增社融。2023年4月企业(yè)债融(róng)资、非金融企业(yè)境内股票融(róng)资分别同(tóng)比(bǐ)少增809亿(yì)元、173亿元。今年春节后，企业贷款(kuǎn)发行(xíng)规(guī)模持续高于去年同期，但到期(qī)偿还(hái)也迎(yíng)来高峰，对净融(róng)资构成拖(tuō)累。截至2023年一季度(dù)末，2022年10月(yuè)推出的500亿元民营企业债券融资支持工具（第二(èr)期）尚未开始日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗投放(fàng)使(shǐ)用，相(xiāng)关(guān)政策支持还有(yǒu)待落(luò)地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增(zēng)，但需警惕(tì)其“后劲”。今年前4个(gè)月，财政继续前置发(fā)力(lì)，政府债(zhài)融资规模较去年(nián)同(tóng)期累计(jì)多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府债(zhài)融资的(de)总体规模与去年相当。但(dàn)不同之处(chù)在于(yú)，2022年在3月底就已(yǐ)经下达剩(shèng)余批次(cì)的新增地方(fāng)债(zhài)额(é)度，而2023年截至5月上旬仍未下发(fā)剩余批次的地方债额度，且(qiě)提前批(pī)的剩余发行额度不(bù)及万亿。如(rú)果近期下达(dá)地方债(zhài)额度，按照往年节奏，经过(guò)地方政(zhèng)府项目额度分配、预算(suàn)调整程(chéng)序，剩余批次地(dì)方债(zhài)可能至6月中(zhōng)下旬(xún)才能发(fā)出，期间(jiān)的“空档”可能会拖累政府债融资表现(xiàn)。

• 　　三则，表外融资同比多增，持续对(duì)社融构成小幅支撑。日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗g>其中，委托贷款(kuǎn)和信托(tuō)贷款单月小(xiǎo)幅新增，相比去年同期分(fēn)别多(duō)增85亿元、少减734亿(yì)元。在(zài)表内票据贴现减少的情(qíng)况(kuàng)下，未贴现(xiàn)银(yín)行承(chéng)兑汇票(piào)较去年同(tóng)期(qī)降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新增人(rén)民币(bì)贷款(kuǎn)为7188亿元，比去年同期低点仅略有多(duō)增(zēng)，相比18年-21年同期均(jūn)值(zhí)少增6237亿元。各分项从强到弱排(pái)序，“企业中长期贷款(kuǎn) >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民(mín)短期(qī)贷款 >； 居民中长期(qī)贷款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居民中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)单月(yuè)净偿还规模(mó)达历史新高，相比(bǐ)18年(nián)-21年同期均值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民(mín)短期贷款同比(bǐ)少(shǎo)减(jiǎn)，但较18年-21年(nián)同期均值多减2625亿(yì)元(yuán)；

• 　　企业短期贷款同比多增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮眼(yǎn)表现(xiàn)，同比大幅多(duō)增4071亿元，且(qiě)创(chuàng)历史同期新高(gāo)。

　　总体(tǐ)看，新增人民币贷款的最大问题(tí)仍然在于居(jū)民中长期贷款，房地产销售低(dī)迷使(shǐ)其增量不足，居民预期偏弱、提前偿(cháng)还存(cún)量房贷又(yòu)雪(xuě)上加霜。基(jī)于4月这个信贷(dài)投(tóu)放(fàng)传统淡季的数据，尚不能(néng)得出企业信贷需求不足的(de)结论(lùn)。

• 　　一(yī)方面，企业中长期贷款在一季(jì)度大幅高增后，4月(yuè)又创(chuàng)历史同(tóng)期(qī)新高，仍然能(néng)够(gòu)有效发力。

• 　　日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗ong>另一方面(miàn)，表内(nèi)票据维持低增长（与去年(nián)1-5月(yuè)表内(nèi)票据高增长形成对比），也(yě)意味着目前企(qǐ)业贷款需(xū)求或许尚可。

• 　　此外(wài)，4月初以来存款利(lì)率市场化改革较快(kuài)推进，这(zhè)有助于(yú)缓解银行(xíng)面临的净息差压力(lì)，增强其支(zhī)持(chí)实体经济(jì)的可持(chí)续(xù)性，能(néng)够为企业贷款利率的(de) 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置

　　M1同比小幅(fú)回升。一方面，从历史规律(lǜ)看，每(měi)年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势的(de)影响较大，这可能是驱(qū)动其变化的主要(yào)原因。另一方面(miàn)，在企业(yè)贷款(kuǎn)扩张(zhāng)的同时，企业存款也有边(biān)际改善，4月(yuè)新增规模约1408亿(yì)元，而21年、22年(nián)4月企(qǐ)业(yè)存款均在减少。

　　M2同比增速有所回落。一(yī)方面，4月信(xìn)贷扩张乏(fá)力，对M2的支撑不强。另一(yī)方面，居民资(zī)产再(zài)配置(zhì)，银行(xíng)理财规模重回扩张，对M2也(yě)形成拖(tuō)累。此外，考虑(lǜ)到去年4月(yuè)M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数(shù)的变化也(yě)有较强影(yǐng)响。

　　4月居民存款出现(xiàn)了2022年3月以来的首次同(tóng)比少增，其驱动因素(sù)更(gèng)多是家(jiā)庭资产(chǎn)的再配置，流向消(xiāo)费(fèi)的规模可能(néng)较为(wèi)有限(xiàn)。4月以来多家中小银行下(xià)调挂牌(pái)存款利率（据融360监测数据，4月(yuè)份农商行1年、2年、3年、5年期存款(kuǎn)平均利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行(xíng)理财市场需求火热，居民(mín)提前偿还房贷规模较高(gāo)（4月居民中(zhōng)长期贷款净偿还规模达历史(shǐ)新高）。

　　值得警惕的是(shì)，4月财(cái)政(zhèng)存款同(tóng)比大(dà)幅多(duō)增4618亿元，去年(nián)同期留抵(dǐ)退税推进(jìn)存在一(yī)定影响。但结(jié)合其(qí)他指标(biāo)看，财政(zhèng)对实体(tǐ)经(jīng)济的支持力度可能有所(suǒ)减弱，基建投资相关的高频指标出现了下(xià)行的苗头（4月下旬以来(lái)，全国(guó)高炉开工率、电炉开(kāi)工率、独立焦(jiāo)化厂(chǎng)焦(jiāo)炉(lú)生产率(lǜ)、水(shuǐ)泥磨机运转率、石油沥青开工率等指标环比走弱），重大(dà)项目开(kāi)工(gōng)金额同环(huán)比较快下(xià)滑（据(jù)Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地重大(dà)项(xiàng)目(mù)开工总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期(qī)的(de)半数）。从4月金(jīn)融数据看(kàn)，房(fáng)地产恢(huī)复仍然(rán)缓慢，此时如果财政基建支(zhī)持(chí)力度不稳，可(kě)能导致中国经(jīng)济的环比(bǐ)增长动(dòng)能较快衰(shuāi)减。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗