《基(jī)金经理投(tóu)资笔记》宏观策(cè)略系列

　　把脉经(jīng)济周期拐点 实现财富(fù)管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星(xīng)（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡(dù)仍(réng)从容

　　上期分享(xiǎng)中（查看原文），我(wǒ)们提出了5月(yuè)是乱花渐欲(yù)迷人眼，一个大的背景(jǐng)是市(shì)场进入了战(zhàn)略相(xiāng)持阶段，进攻(gōng)和防守的理由(yóu)都不是非(fēi)常(cháng)清(qīng)晰。周末中(zhōng)央(yāng)发布长(zhǎng)期的(de)产业政策(cè)，基调是(shì)清晰的，但(dàn)那是(shì)诗和远方，是战略性的布局(jú)，很多投资者更(gèng)喜欢战术性(xìng)的机会。伯克希(xī)尔(ěr)哈撒(sā)韦(wéi)年度股东大(dà)会在巴菲特(tè)的老家奥巴哈举行，吸引了全球投资者(zhě)的目(mù)光，投(tóu)资者总希望可(kě)以从(cóng)中寻找到投(tóu)资的秘诀，价值投资的道(dào)虽(suī)相同，但(dàn)法(fǎ)、术(shù)、器是各异(yì)的(de)。不仅如此，伯克(kè)希尔决策者对(duì)宏观环境的担忧，对(duì)数字(zì)技(jì)术的批判(pàn)，很多(duō)与(yǔ)会者收获的可(kě)能不是清晰的思(sī)路(lù)，而(ér)是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身”的(de)说(shuō)法，谨慎的(de)A股(gǔ)投资者也开(kāi)始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要的(de)理由(yóu)是根据(jù)惯例，银行保险等利好兑(duì)现后往往(wǎng)是市(shì)场开始调整(zhěng)的开始。A股投资历来(lái)是有季节(jié)性的，但这未必是(shì)历史的铁(tiě)律，比如2022年5月市场在新的政策基调下(xià)开始全面大反(fǎn)攻。我们需(xū)要因时而(ér)变(biàn)，投资者需要(yào)考(kǎo)虑到当(dāng)前(qián)的(de)市(shì)场背景(jǐng)已(yǐ)经和之前有很大的不(可口可乐的创始人是谁，雪碧创始人是谁bù)同。当前市(shì)场进入(rù)战略(lüè)僵持阶段(duàn)的一个(gè)重要理由是除了逻辑推演(yǎn)，很多重要问题很难用清晰的(de)事实(shí)来验证。谨慎的投资者(zhě)往往是见好就收或者谋定而后动，因此才有了上述(shù)的猜测(cè)。

　　市场不清楚的地(dì)方(fāng)在哪里(lǐ)呢？

　　第一，从(cóng)内部看(kàn)，市(shì)场已(yǐ)经提前交易了政策的方向(xiàng)，而(ér)且(qiě)今年国内的政策本身也不(bù)是(shì)大开大(dà)合(hé)。新出(chū)台(tái)的(de)政策(cè)更多地在落实上，较少新的提法(fǎ)。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储(chǔ)依然在通胀、就业数据、金融数据和增(zēng)长数据传递的混(hùn)乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线看(kàn)，数字经济和中特估依然既有政(zhèng)策、也有业(yè)绩或者有未来(lái)预期(qī)的(de)业绩改(gǎi)善(shàn)，但短期游戏、传(chuán)媒、中(zhōng)特估与其他板块分化较为(wèi)极致，也(yě)是(shì)不争的事实。除(chú)了(le)这两条主线外(wài)，金(jīn)融、消费和公(gōng)用事业(yè)有(yǒu)反(fǎn)弹(dàn)，但难以成为(wèi)持续的配置主(zhǔ)题，新能源崩坏的(de)筹码预期也决定了(le)反弹的(de)脆弱性。

　　第(dì)四(sì)，从交易行(xíng)为看，投资(zī)者并未形成一致预期。随着(zhe)一季(jì)报(bào)的(de)披露，市场阶(jiē)段性发挥了(le)对盈(yíng)利现实的定价效率。具(jù)体表(biǎo)现为，业绩出现一定修(xiū)复和(hé)表现(xiàn)有韧性的金(jīn)融(róng)、中药、电力、中特估主题(tí)以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表现较好，家电此前(qián)也有一定(dìng)表现。不过，随着业绩的公(gōng)布反而出现了一定的买(mǎi)预期卖现实(shí)的操作。当然，相对(duì)而言市场也有定价(jià)效率不稳定(dìng)的(de)一(yī)面，同样是业绩修复或有韧(rèn)性的农林牧渔、新能源和消费(fèi)板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的原因：一季报显示企业盈利(lì)仍在磨底(dǐ)阶段

　　短(duǎn)期市场的核心矛(máo)盾在于缺乏特(tè)别明(míng)显(xiǎn)的亮点，TMT主线前(qián)期超额收益过于显著(zhù)，目(mù)前除了(le)游(yóu)戏、传媒一枝(zhī)独秀外，其他TMT细(xì)分领域阶段性有所(suǒ)回调。中特估相(xiāng)关的基建、银行、石油、出版等板块盈利有支撑、估值也较低，因此在(zài)最近市场调整的时候整体(tǐ)表(biǎo)现较好。在(zài)这(zhè)两条我们看好的全年主线之外(wài)，市场(chǎng)部分(fēn)定价了(le)一季报行情，但(dàn)核心问题在于当前盈利(lì)仍处在磨底阶段。扣(kòu)除金融和(hé)两桶油，A股的盈利还在下滑，这意(yì)味(wèi)着短期盈利很难撑起A股系统性的行情。所以，我们看到这(zhè)两条主线之外其他业绩尚可(kě)的(de)板块，整体反弹(dàn)的幅度都相对有限(xiàn)。消费(fèi)的盈(yíng)利有一定的修(xiū)复，而市场由(yóu)于前(qián)期的(de)悲观情绪尚未对其(qí)定(dìng)价，这(zhè)可能蕴含(hán)阶段性交易机会。

　　三、战略性(xìng)布局是清(qīng)晰(xī)而明确的：政策关注产业升级和人的问题

　　近(jìn)期国内也处(chù)于一个(gè)会(huì)议(yì)密集召开的阶段，政治局(jú)会(huì)议、中央财(cái)经委会议和国常会相继召开(kāi)。决策(cè)层对于当前(qián)经济(jì)复苏(sū)动力不(bù)足、复苏(sū)势头不(bù)稳的问(wèn)题，有着(zhe)清醒(xǐng)的认识，短期(qī)的(de)工作(zuò)重点是恢复和扩大(dà)需求，但同时也(yě)明确不(bù)会再走老路——不(bù)会通过低水平的债务扩张来(lái)刺激经济，而是聚焦实体经济(jì)的产业升级，推进产业(yè)智能化、绿(lǜ)色化、融合(hé)化(huà)。

　　现代产业体系下的融合发展

　　这次财经委(wěi)会议的一个(gè)新提法是“坚持三次产业融合发展，避免割裂(liè)对立；坚持(chí)推动传统产业(yè)转(zhuǎn)型(xíng)升级，不能当成‘低(dī)端产(chǎn)业(yè)’简(jiǎn)单退出(chū)”，这个提(tí)法很重(zhòng)要。我们去(qù)年底强调(diào)接下来一段时间的政策需(xū)要(yào)强调均衡性和(hé)系统性，才能形成经济发展的合力(lì)。卡脖子的(de)领域要(yào)重点支持和发展，但是经济(jì)的运行是一个完整(zhěng)的系(xì)统，生产和消费、实体经济和金(jīn)融(róng)支撑、高科技(jì)领域和(hé)低技术领域、融资-设计-制造(zào)—物流(liú)-销售-服务等(děng)各方面需要协调发(fā)展，大家的信心慢慢(màn)恢复(fù)、收入慢慢(màn)恢复，才能够(gòu)真正把需求(qiú)拉动起来(lái)。不能(néng)够孤立、片面地理解和(hé)执行政策，毕竟即使是芯片这么(me)最高科(kē)技(jì)的领(lǐng)域，它的下游需求也主要来自消费电子产品中的(de)手机、汽车(chē)、智能家居等等，没(méi)有需求的拉动，产(chǎn)业的发(fā)展就缺乏良性(xìng)循环(huán)的基础。

　　高质量的(de)人(rén)才红利

　　另外，最(zuì)近(jìn)政策讨(tǎo)论的一个重点是人，作(zuò)为(wèi)投资生(shēng)产拉(lā)动(dòng)核心(xīn)的企业家、作为人力资源重点的人才、承载民族(zú)未来的(de)新生人口、需要关注(zhù)的老龄人口。当可口可乐的创始人是谁，雪碧创始人是谁前中国的发展逐渐从资(zī)本和劳动要素(sù)拉动(dòng)转向人力资源拉动，技术创新(xīn)成为能否(fǒu)突(tū)破(pò)内(nèi)外部约束的关键(jiàn)。技术创新能力取决于制度保(bǎo)障下的主观能(néng)动性(xìng)，在经历了过去(qù)几(jǐ)年的非常态之(zhī)后，在(zài)内外部不确(què)定性的制约(yuē)下，如何(hé)让当前(qián)每(měi)个主体充满信(xìn)心、充满(mǎn)主观(guān)能动性，是政(zhèng)策的重心。以人工智能为(wèi)代表的数字(zì)经济大发展，有可能能够帮助(zhù)我们(men)适当缩小国际(jì)竞(jìng)争中人力资源的差距，这(zhè)需要(yào)从一个更高的角度理解人工智能和数字经(jīng)济。

　　四、乱云(yún)飞渡(dù)仍(réng)从容：乱战之后(hòu)的(de)投(tóu)资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持(chí)阶段的(de)乱(luàn)战(zhàn)。接(jiē)下来的政策力度和效果有多大、盈利能(néng)否实质性的反弹(dàn)、经济复苏的斜率是否面临趋缓的压力(lì)、海外的(de)潜在(zài)风险到(dào)底有多(duō)大、美(měi)联(lián)储到底下一(yī)步面临(lín)的是什么(me)样的经济形势等，投资者希(xī)望渐(jiàn)次判断(duàn)上述一系(xì)列的重要(yào)问题的(de)程度，并据此进行布局。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月(yuè)交易(yì)机会可(kě)能(néng)更均衡、但也更脆弱，当前(qián)可能是(shì)一个布(bù)局的好阶段(duàn)，而未必会是(shì)收(shōu)获的阶段。投资者需(xū)要多(duō)一点耐心，风浪越大，下一(yī)次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我(wǒ)们从巴菲(fēi)特历次股东大会上看到价值(zhí)投资者很(hěn)重(zhòng)要的一个(gè)特质，即(jí)我们提(tí)倡的“道”。市场的乱是暂时(shí)的，随着事实(shí)的清(qīng)晰，投资路径也将会(huì)非常明确。这个路(lù)径，我们从产(chǎn)业视(shì)角做(zuò)了一(yī)下(xià)梳理，供投资(zī)者参考(kǎo)。

　　具(jù)体(tǐ)而(ér)言：投(tóu)资(zī)的(de)上限是产业现代(dài)化(huà)，科(kē)技(jì)自主可用，数字化、高端化与智能化(huà)是明确的诗与(yǔ)远方，需(xū)要进行战略布(bù)局。投资(zī)的下限是避免系(xì)统性(xìng)的(de)风险(xiǎn)，在现代(dài)化的产(chǎn)业转(zhuǎn)型(xíng)中，当前蕴藏风险和未来跟不上历史步(bù)伐的产(chǎn)业是(shì)不能进(jìn)行战略(lüè)布局(jú)的。投(tóu)资的中间状态是周(zhōu)期与消费行业(yè)，是战术性的布(bù)局。

　　产(chǎn)业视(shì)角下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春(chūn)博士，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家(jiā)，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置部(bù)总监，兼任(rèn)MOMFOF投(tóu)研总(zǒng)部(bù)总监(jiān)，南开大学经济(jì)学博士，清华大学管(guǎn)理(lǐ)科学与工程(chéng)博士后。学术研究与教学以及(jí)宏(hóng)观经济走势、金融产品分析等实(shí)务领域经验丰(fēng)富、成果卓(zhuó)著。从业(yè)23年以来，一直致力于在周期波(bō)动的框架内运用财政的视角解构宏(hóng)观(guān)经济的运(yùn可口可乐的创始人是谁，雪碧创始人是谁)行，将中(zhōng)国经济看作(zuò)一份资产，通过资本资产定价的方式来确定(dìng)其(qí)价值与风险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士，创(chuàng)金合信基金经(jīng)理、首席宏(hóng)观分析师，2022年2月(yuè)加入创金合(hé)信基(jī)金。此前履(lǚ)职博时基(jī)金(jīn)，负责(zé)宏观策略(lüè)、宏观政(zhèng)策、大类资产配置与择时研究。武汉大学学士(shì)，上海财(cái)经(jīng)大学经(jīng)济学硕士、博(bó)士，中国(guó)社科院经(jīng)济学博士(shì)后，学术论(lùn)文多发表于(yú)国际SSCI英文核心经济学(xué)期(qī)刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 可口可乐的创始人是谁，雪碧创始人是谁