5月以来，房(fáng)地产板块个股多(duō)出现小(xiǎo)幅上涨(zhǎng)，截至5月(yuè)10日收盘，中信房地产指数本(běn)月涨(zhǎng)幅(fú)约为2％。而以公募(mù)基(jī)金为(wèi)代表的机构对于(yú)这(zhè)一板(bǎn)块(kuài)已(yǐ)经在悄然布局。数据(jù)显示，以(yǐ)南方(fāng)和华夏(xià)的(de)两只(zhǐ)老牌ETF基金为例，5月9日时(shí)所公(gōng)布的总份额均较4月28日时有小幅增(zēng)长(zhǎng)。根(gēn)据基金一季报统计，龙头与地方国(guó)企央企获得(dé)增(zēng)持，持仓(cāng)数(shù)量占流通股比重增幅五只个股分别为华发股(gǔ)份+3.40％、滨(bīn)江集团+1.71％、中新集(jí)团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配置房(fáng)地产或(huò)“底部回(huí)升(shēng)”

　　行业红(hóng)利时代已过 精耕细(xì)作成(chéng)共识

　　从公(gōng)募基金对房地产的配置(zhì)看(kàn)，2019年末，公(gōng)募所持有的房地产行(xíng)业(yè)标的市值(zhí)约(yuē)1188亿元(yuán)，占其所(suǒ)持股票市值的4.66％左(zuǒ)右；2020年市场表现出色，但公募(mù)所持房地产公司市值在股票资产中的占比却断崖式下(xià)跌(diē)至1.85％；2021年(nián)，这一数值更是进一步降至1.56％。

　　不(bù)过2022年(nián)终于出现了(le)三年来的首(shǒu)次回升，年底这(zhè)一数值(zhí)从1.56％升(shēng)至1.65％。与此同时，公(gōng)募对房地产行业(yè)的持股比例也同步(bù)回升，从2021年底(dǐ)的6.94％提(tí)高到(dào)2022年(nián)末的(de)7.03％。

　　这样的势(shì)头似(shì)乎在今年一季度得以(yǐ)延续。数据统计显(xiǎn)示，公(gōng)募重(zhòng)仓持(chí)有(yǒu)房地产板块一(yī)季度市值TOP15门(mén)槛(kǎn)为1.6亿元，较2022年四季度提(tí)升6.71％。持(chí)仓市(shì)值前五个股分别为保利发展(zhǎn)、招(zhāo)商蛇口、万(wàn)科A、华(huá)发股份、滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)，持(chí)仓市值(zhí)占板块比重(zhòng)合(hé)计达47.29％，环(huán)比下降3.05％。

　　从中不难(nán)发现(xiàn)，公募对于房地产的投资(zī)愈(yù)发(fā)有集中于龙头的趋势。Wind显示(shì)，在公(gōng)募基金一季报汇总的重仓(cāng)股中，房地产板(bǎn)块排名最高的是保利(lì)发(fā)展，在基金重仓第(dì)33位(wèi)。排名第二的是招商(shāng)蛇口，排在第78位(wèi)。而老(lǎo)牌龙(lóng)头股万科A排在第96位。对比去年四季报，变化之处(chù)首先在于几只(zhǐ)房地产(chǎn)龙头股从排位(wèi)上看(kàn)均有(yǒu)退步(bù)，尤其是万科(kē)最(zuì)为(wèi)明显(xiǎn)；其次是金地集(jí)团退出百大之列。但考虑到(dào)房地产是复苏(sū)链(liàn)上最后一(yī)环(huán)，且(qiě)首季并(bìng)非行(xíng)业销售旺季(jì)，其传导(dǎo)到二级市场乃至机构持仓上还需要时间周(zhōu)期。

　　形成共(gòng)识(shí)的(de)是，经济圈判断房(fáng)地产已经进入大分化时代(dài)，一二线(xiàn)城(chéng)市好(hǎo)于三四线城市。而(ér)映射到二级市场投资上，配置(zhì)房地(dì)产(chǎn)行业轻松收获行业(yè)贝塔的红(hóng)利期(qī)一去不(bù)返了(le)。“如果按照产业周(zhōu)期来分(fēn)类(lèi)，包括房地产等几类行业(yè)在盖特纳(nà)曲线里(lǐ)属于成熟期或者衰(shuāi)退(tuì)期的行业，传统认(rèn)知上没有什么投资机会(huì)的。但在这几年(nián)特殊的行情里包(bāo)括煤(méi)炭、电解铝等类似的(de)行业也出现了一(yī)些机会，背后的逻(luó)辑是(shì)供给侧发(fā)生(shēng)了更大的变化。”一不愿(yuàn)具名的上海公募基(jī)金(jīn)经理指出。

　　不过(guò)也(yě)有公募人士(shì)持谨慎乐(lè)观态度(dù)：“行业(yè)前几年17亿～18亿平方米的年销售(shòu)面积很难再出现了，2022年(nián)光是居(jū)民存款数量(liàng)增加了(le)15万亿元。中国存量有(yǒu)400亿(yì)平方米建筑面积(jī)，考虑(lǜ)存(cún)量(liàng)地产的(de)更新，也(yě)有近10亿(yì)平(píng)方米。需求端还需要有一定(dìng)的政(zhèng)策出来去刺激购房。”

　　宝盈(yíng)基金房地产研究员吕功绩(jì)也(yě)指出：“时至(zhì)今日，无(wú)论从城(chéng)镇化的进(jìn)程(chéng)，还是人(rén)均住房面积（接近30平/人），我国(guó)均已告(gào)别住房短缺(quē)时代，而目前居民的杠杆率和(hé)房价收入(rù)也不支(zhī)撑(chēng)每年18万亿元的销售额，以及过(guò)快上行的房价，因而行(xíng)业高增的时(shí)代已(yǐ)经过去(qù)，未来行业(yè)的需求或将(jiāng)回落，在此过程中，伴随着(zhe)地产的高杠杆属性，就(jiù)很容易出(chū)现信用风险问题(tí)（类似2022年的民营地产爆雷），行(xíng)业进入到供给侧出清的过程(chéng)。这(zhè)个过程中(zhōng)，综合竞(jìng)争力(lì)强的公(gōng)司就能够(gòu)通过大鱼吃小鱼的方式，获得(dé)市占率的提升。当行业需求见顶回落时，行业的(de)贝(bèi)塔已经过(guò)去了(le)，但不代表没有投资机会，机会在于城市、位置、产品(pǐn)的(de)阿(ā)尔(ěr)法，而对应到股票投资，就(jiù)是强竞争力公司的阿尔法。”

　　或许(xǔ)也是基于这样的认识(shí)转(zhuǎn)变，精(jīng)耕细作个股成为公募乃至整体机(jī)构的务实之举。

　　机构(gòu)配置房地产“风物长宜放眼量”

　　头(tóu)部央国企、优质区域性标的成香饽(bō)饽

　　5月(yuè)以来，房地产板块(kuài)个股(gǔ)多出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中信(xìn)房(fáng)地产指数本(běn)月涨幅(fú)约为2％。从具(jù)体(tǐ)的(de)个股来看(kàn)，《红(hóng)周刊(kān)》利用Wind统计(jì)申万(wàn)房地产板块个(gè)股，在(zàgrandma意思中文翻译，grandma是什么意思译i)纳入统计的124只房(fáng)地产类(lèi)标的股中，本月以来实现股价上涨(zhǎng)的达到了81家。

　　其中，上述时间段恰好排名前五的公司月内涨幅(fú)超过了(le)10％，它们(men)分别是上实发(fā)展、浦东金桥、*ST泛海、华(huá)夏幸福、荣(róng)安地产。排名第一(yī)的上实发展，五一假期归来后日成交量明(míng)显放大，4日、5日连续两个(gè)交易(yì)日收出涨(zhǎng)停。从(cóng)该(gāi)股的(de)基本面来看，上实发展的主营业务为房地产开(kāi)发与经营。公(gōng)司的主要产品及(jí)服务为房地产销售、房(fáng)地(dì)产租赁、物业管理服(fú)务、工程项目、酒店经营(yíng)。从业绩数据来(lái)看，2022年，其实(shí)现营业收入52.48亿元，比上期(qī)减少47.85％，归(guī)母净利(lì)润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年(nián)第一季(jì)度，其实现营业总收入27.87亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)183.02％；归母(mǔ)净利润2.86亿元，同比(bǐ)扭亏。

　　不过从(cóng)十大流通股股东来看，各类机构都有(yǒu)对(duì)其(qí)布局的例子。以3月31日时的首季十大(dà)流(liú)通股股(gǔ)东来看， 具体包括公募的上银基金、私(sī)募的迎水文龙、中央汇金、长城资产(chǎn)管理公司等都跻身(shēn)前十的(de)行列。

　　巧合的是，涨幅(fú)暂时排名第二的浦(pǔ)东金桥也是上海本地房企，其第一季度的收(shōu)入利润规模大幅度复苏(sū)。究其原因(yīn)，一方面是(shì)该公司后(hòu)疫(yì)情时代出租率复苏至(zhì)近年(nián)来最高，另一方面则是(shì)公司拿地结算(suàn)持续性向好，从数(shù)字上看，一季(jì)度新(xīn)增虹口135、138住宅地(dì)块，总建筑(zhù)面积约54万(wàn)平方米。

　　在这(zhè)样的业绩势头向好(hǎo)背景(jǐng)下(xià)，自然也吸引了(le)知(zhī)名机构在其中持(chí)续驻足。从第一季度十大(dà)流通股股东来看，知名私(sī)募高毅(yì)邓晓(xiǎo)峰的两只产(chǎn)品依然在(zài)前(qián)十(shí)中，这也是连续第(dì)三(sān)个(gè)季度(dù)他有的两(liǎng)只产品杀入前(qián)十。同时榜单(dān)中还有(yǒu)一支大名鼎鼎的(de)QFII阿(ā)布扎比投资(zī)局(jú)，其(qí)当季还小幅增加(jiā)了持股。

　　除去上述两家上(shàng)海区域(yù)性地产公司外，荣安地产则是主要布局(jú)在深圳的(de)地产公司，一季报(bào)交出的(de)也是一份(fèn)报(bào)喜的成(chéng)绩单：首(shǒu)季(jì)公司实现营(yíng)业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属(shǔ)于上市公司股东(dōng)的净利(lì)润6.48亿元，同比(bǐ)增(zēng)长31.27％。

　　从机构态度(dù)来看，《红周刊》注(zhù)意到两(liǎng)只公(gōng)募指基首季新杀入(rù)十大流通股股东(dōng)行列。具体说(shuō)来， 南方中(zhōng)证全指(zhǐ)房地产ETF上(shàng)榜(bǎng)排名第七位，富国(guó)中证指数1000增强则排(pái)名第(dì)九位，此外联袂出现(xiàn)的机构还有QFII高盛(shèng)国际(jì)和私募迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴证(zhèng)全球基金相关人(rén)士分析：“经历(lì)过(guò)行业洗牌和兼并重(zhòng)组后，龙头(tóu)的(de)价(jià)值更为笃定突出；从拿地端看，2022年(nián)土地(dì)市(shì)场(chǎng)大(dà)幅降温，优(yōu)质土地供给较多（券商测算对(duì)应潜在毛(máo)利率(lǜ)在25％以上，目前房企的(de)利润率仅20％），绝大多数房(fáng)企(qǐ)受限于(yú)信(xìn)用问(wèn)题或者资(zī)金紧张没法拿地(dì)，龙头房企趁机获(huò)取低成本土(tǔ)地，龙头房企的拿地力度（拿地金额/销售(shòu)金额）基本在30％以上(shàng)；从融资(zī)上看(kàn)，龙头房(fáng)企杠杆率较低，净负债率基本在70％以下(xià)，而其他房企的净负债率普遍都(dōu)在100％以上，加(jiā)杠杆空间有限(xiàn)，从(cóng)融资(zī)成(chéng)本看，龙头房企的融资成本不断下(xià)滑，基本在3％、4％左(zuǒ)右；对(duì)应到2023年(nián)的销售(shòu)，龙头房企明显跑赢行业，1～4月百(bǎi)强房(fáng)企(qǐ)的销售额增速为9％，而TOP14的销售额增(zēng)速为29％。”

　　需要强调(diào)的是，在当(dāng)前(qián)中特估的浪(làng)潮(cháo)下，央国企地产股或存在发展的大好(hǎo)机会(huì)。中信证券指出：“房地(dì)产行业的结构性机会依然存在，少部分公司尤其是央(yāng)企占(zhàn)据(jù)显著(zhù)优势(shì)，其主(zhǔ)要又体(tǐ)现为库存的(de)优(yōu)势。央企地产(chǎn)公司，现阶段表现出较低的融(róng)资成本，优(yōu)质的开发资源和(hé)良好的不动产(chǎn)资产运营能力(lì)的多重(zhòng)竞争优势。”

　　“即使没有中(zhōng)特(tè)估(gū)，国(guó)央(yāng)企(qǐ)相较于民(mín)营地产公司(sī)也是更有优势的。”吕功绩强调，“对于(yú)减值、土(tǔ)地资源债权债务关系(xì)等(děng)问题，市(shì)场对民(mín)营(yíng)房开企业的资(zī)产会有(yǒu)更多担忧和质疑，所(suǒ)以在(zài)这一轮行业出清的过程中，央(yāng)国企相(xiāng)较于(yú)民企来说估值的修复更(gèng)明(míng)显。中特估的角度从中长期的维度看(kàn)，行(xíng)业的逻辑(jí)在于(yú)集中度提升后，行(xíng)业进(jìn)入高质(zhì)量(liàng)发展阶段，具备较(jiào)快速(sù)发展阶段(duàn)更(gèng)稳定且(qiě)可预期的(de)盈(yíng)利和(hé)现金流创造能力，以此带来估值中枢的提升，应该关注(zhù)估值相对较低，企业自身(shēn)资产的质量好(hǎo)、运营能力强、可以创造持续现金流的企业。”

　　“存(cún)量时代中行业普涨的概率比较低，行(xíng)业内部将出现(xiàn)分化，要关注(zhù)将受(shòu)益于行业集(jí)中度提(tí)升的头部公司。”星石(shí)投(tóu)资首席研究官方磊也(yě)表示(shì)。

　　顺应(yīng)机构(gòu)这(zhè)一思(sī)路的话(huà)，或许还是保(bǎo)利发展(zhǎn)、招(zhāo)商蛇(shé)口等(děng)国资背景龙头前途更为光明。不(bù)过国投瑞(ruì)银基金(jīn)投资部副(fù)总监綦傅鹏表(biǎo)示：“需要客观(guān)地去(qù)持续观(guān)察国企央(yāng)企在三个方面是否(fǒu)可以维(wéi)持(chí)，首先是融(róng)资成本(běn)保持低位(wèi)，其次是销售份额持(chí)续(xù)提升，再(zài)次是拿地份额持(chí)续提升。”

　　复苏速(sù)度缓慢

　　机(jī)构需要多给一(yī)些(xiē)耐(nài)心

　　而(ér)《红周(zhōu)刊》也根据(jù)房企一季报梳理发现，对于2022年的业绩(jì)出现(xiàn)的整体下滑，2023年(nián)一季度的业绩分化更(gèng)趋(qū)明(míng)显，保(bǎo)利发(fā)展、滨(bīn)江集团等房企营收、净利均实现了业绩的回(huí)正(zhèng)，甚至是较大增速的增长。而这些公(gōng)司也是机(jī)构的重仓(cāng)对(duì)象。

　　对(duì)此(cǐ)，知名房(fáng)地(dì)产业内人士张宏伟向《红周(zhōu)刊》分(fēn)析表(biǎo)示(shì)，业(yè)绩出现(xiàn)明显改(gǎi)善(shàn)的房企(qǐ)，主要是因为过去两三年时间(jiān)，尤其是在2021年(nián)下半年民营房企(qǐ)不(bù)怎么投资拿(ná)地之后(hòu)，国有(yǒu)企业仍(réng)在持(chí)续性地(dì)拿地，且主要集中在核(hé)心城市(shì)，投(tóu)资力度较大(dà)。投资的(de)驱(qū)动能够(gòu)推动房(fáng)企销(xiāo)售业绩的增长，从而在2023年一(yī)季(jì)度市(shì)场(chǎng)恢复但(dàn)仍处于调(diào)整的过程中，能(néng)够保有一个正增(zēng)长。

　　不过张(zhāng)宏伟同时也提醒表示，在房地(dì)产的(de)复(fù)苏(sū)过(guò)程中，还面临着一些不确定性。其(qí)实(shí)整个(gè)市(shì)场从四月(yuè)份开始又在往下掉。除了杭(háng)州、成(chéng)都等极个别城市(shì)四月环比(bǐ)三月相对(duì)表现较好之(zhī)外，包括北京、上海在(zài)内的绝大多数城市都(dōu)出现环比下滑(huá)的情况(kuàng)。而现在(zài)五(wǔ)月的市场表现也不太(tài)乐观。按照现在的经济状况、收入(rù)情况(kuàng)，以及市场(chǎng)的去(qù)库存(cún)压力(lì)、企业的资(zī)金(jīn)面压力(lì)，可能会出现，到六(liù)月(yuè)份房(fáng)企为了半年(nián)报冲业绩出(chū)现市场(chǎng)的短期反(fǎn)弹(dàn)外(wài)的一个市场乏力现象。也就是说，第二(èr)季度、第三季度(dù)增长不(bù)确定性的压力仍旧较大。

　　上海利檀投资董事长陈昊扬也(yě)向(xiàng)《红周(zhōu)刊》指出，现在整(zhěng)个(gè)房地产以(yǐ)及其上下(xià)游产业(yè)链的(de)复苏(sū)速度都比想象的要慢很多，我们要(yào)多给一些耐心(xīn)，这个时(shí)候(hòu)，在房地产以及(jí)上下游就不是赚快钱的时候，只能(néng)赚他(tā)基本(běn)面的钱。但这也(yě)意味(wèi)着，只(zhǐ)有极(jí)为(wèi)少(shǎo)数的、做得比同行(xíng)好(hǎo)得多(duō)的企业，会(huì)伴随grandma意思中文翻译，grandma是什么意思译整个行业(yè)的(de)弱复苏(sū)，业绩(jì)会逐(zhú)步体现出来。所以只能(néng)耐心(xīn)地去等待它的基本面不断地凸显出来(lái)，这需要时间。

　　（本(běn)grandma意思中文翻译，grandma是什么意思译文已刊发于5月13日《红周(zhōu)刊》，文(wén)中提(tí)及(jí)个股仅为(wèi)举例分析(xī)，不做(zuò)买(mǎi)卖推荐。）

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