主要内容

　　营收(shōu)“逆PPI式”改(gǎi)善但(dàn)工业利润仍承压，主因成本与费用压力仍构成(chéng)掣肘(zhǒu)。3 月工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)当月(yuè)同(tóng)比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)较深收缩区间。虽然3月(yuè)在需求侧经(jīng)济(jì)数(shù)据表现(xiàn)亮眼后(hòu)，工(gōng)业(yè)企业实际营收增速积极回升(shēng)，抵消PPI回落的抑制，令3月名义(yì)营收增速(sù)回升(shēng)，但整体企业(yè)盈利(lì)压力仍大，主要源于(yú)两方面，其一是国(guó)际高油价导(dǎo)致(zhì)的输入性成本压力仍在约束利润改善，3月营业成本对(duì)当月利(lì)润拖累幅度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至-13.8个百(bǎi)分点(diǎn)，拖累(lèi)程度仍然(rán)较深。其(qí)二是今年降费政策(cè)未再(zài)明显新增，加之部(bù)分企业开始补缴社保费，企业费用(yòng)同(tóng)比压力开始加大，3月费用对(duì)当(dāng)月利润拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百分点。与去(qù)年费用(yòng)率改善拉动(dòng)利润增速6个百分(fēn)点形成鲜明对比。

　　营收：消费短期较快恢复加之(zhī)投资韧性支撑营收增(zēng)速回升，但高油价仍(réng)构成约束(shù)。3月工业(yè)企业营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游消(xiāo)费相关行业营收增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵(dǐ)消了PPI回落对(duì)于名义营(yíng)收(shōu)增速的(de)拖累，其中(zhōng)汽车、家具(jù)、计算机通信电子(zi)设(shè)备(bèi)等均回升明显，显示递延需求释放以及汽(qì)车(chē)集中(zhōng)降价等(děng)对于短(duǎn)期消费需求的(de)推(tuī)动。其(qí)次，煤炭冶金产(chǎn)业(yè)链营收增速(sù)延续(xù)改善(shàn)，显示保交楼政策推动地产(chǎn)建安投资构成支撑，但石油化工产业链(liàn)营收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回落，高油(yóu)价对于石化产业链(liàn)相关行业(yè)需(xū)求(qiú)持续构成抑制(zhì)。

　　成本(běn)率：虽然煤价(jià)回(huí)落已在缓(campus是什么意思 campus是国誉吗huǎn)和中(zhōng)下(xià)游成本压力，但(dàn)高油(yóu)价继续(xù)构成(chéng)输(shū)入性成本(běn)传导。3月工业企业成本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然偏大，尤(yóu)其是高(gāo)油价下的国(guó)内石化产业(yè)链，成本率同比增(zēng)量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于其他行(xíng)业。由于我国石化产业链(liàn)主要为(wèi)中下游，上游环节(jié)在海(hǎi)外主要原油寡头(tóu)国家，因而国(guó)际高油(yóu)价带来的上(shàng)游利润改(gǎi)善无(wú)法(fǎ)被国(guó)内(nèi)产业链吸收，国内以中下游为(wèi)主的石化产业(yè)链反而会在高(gāo)油价下受到输入性成本压力(lì)，也即3月的情况(kuàng)。相较(jiào)而言(yán)，煤炭产业链上(shàng)中下游均在(zài)国(guó)内(nèi)，所以虽然3月(yuè)煤炭(tàn)冶金产业成本率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价(jià)下行导(dǎo)致煤炭产业链上游成本率(lǜ)被动走高、利润(rùn)承压，而中下游成本率实际(jì)上是改善的，与此同时，更靠(kào)近下(xià)游的消费(fèi)行(xíng)业成本率也明显改善。

　　利润：下游(yóu)消费行业利润仍显现(xiàn)韧性，但石化产业(yè)链(liàn)利润在高油(yóu)价下仍承压。分(fēn)行(xíng)业看，与2023年2月(yuè)相比，下游消费行业(yè)面临最大的成本压力(lì)改善和(hé)积极(jí)的营业收入回升，因(yīn)而(ér)下游消费行业利润(rùn)增速(sù)恢复继(jì)续好于(yú)其他(tā)行业(yè)，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电(diàn)子(zi)设备等改善明显，煤炭(tàn)冶金产(chǎn)业链中下游利润增(zēng)速(sù)也积极改善，相(xiāng)较而(ér)言，石化产业(yè)链行业在(zài)营业收入与成本(běn)压力均承压背(bèi)景下，利润增(zēng)速(sù)仍处于-40.7％的较深区(qū)间。

　　关注二季度企(qǐ)业盈利三(sān)重(zhòng)风险(xiǎn)，以及下半年潜在的内生恢复空间(jiān)。3月(yuè)工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)数(shù)据显示，虽然(rán)经(jīng)济需(xū)求侧短(duǎn)期恢复较快，但(dàn)在成本与费(fèi)用压(yā)力背景(jǐng)下，企业盈利仍然承压，而展望二(èr)季度，关注企(qǐ)业(yè)盈利的三重风险，其一(yī)是经济内(nèi)生动能弱化(huà)。伴随递延需求主导的需求脉冲性回升过程逐步(bù)结(jié)束，经(jīng)济内生动(dòng)能仍面临弱化(huà)风(fēng)险。其二(èr)是高油价带来的成(chéng)本压力(lì)。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减产操(cāo)作，加之全球(qiú)服(fú)务消费逐步(bù)恢(huī)复，国际(jì)油价(jià)或再度走高，这也意味着(zhe)成本压(yā)力仍(réng)较大。其三是费用率对(duì)于(yú)利润的拖累，企业逐步(bù)补缴前(qián)期社保费缓缴等，以及(jí)今年(nián)目前降(jiàng)费政策更多(duō)为延续(xù)而(ér)非(fēi)新增，费用率对于利润(rùn)同(tóng)比增(zēng)速的的拖累(lèi)也将逐(zhú)步显现，二(èr)季度剔(tī)除(chú)基数扰动后的企业盈(yíng)利真实修复过程或相对缓慢。而(ér)展望(wàng)下半年，经(jīng)济(jì)内生动能的(de)复苏(sū)可(kě)以期待(dài)，两(liǎng)大领先指标已经验证(zhèng)，重点(diǎn)关注下半(bàn)年经济内生动能(néng)逐步(bù)复(fù)苏、国际油价涨幅逐(zhú)步趋缓后工业企(qǐ)业利润(rùn)的修复空间。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：外部(bù)地缘(yuán)政治风险，疫(yì)情形势变化。

　　以(yǐ)下为(wèi)正文(wén)

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润(rùn)仍承压，主因成本与费用(yòng)压力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月(yuè)工(gōng)业企(qǐ)业利润累计同(tóng)比仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比也仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区(qū)间。虽然3月在需求侧经济数据表现亮眼后，工(gōng)业企(qǐ)业实际营收增速已积极回升，抵消了PPI回落(luò)带来(lái)的抑制，3月名义(yì)营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但(dàn)整(zhěng)体企业盈利压力仍大，主(zhǔ)要(yào)源(yuán)于两个方面：

　　其一是国际高油价导致(zhì)的输入性(xìng)成(chéng)本压力仍在约束利润(rùn)改(gǎi)善，3月营业成本对当月利润拖累(lèi)幅度仅收窄(zhǎi)2.1个百(bǎi)分(fēn)点至-13.8个百分点，拖累程度(dù)仍然较深。

　　其二(èr)是今年降费政(zhèng)策未再明显新增，加(jiā)之部分企业开始(shǐ)补缴社(shè)保(bǎo)费，企业(yè)费(fèi)用同(tóng)比压力开始加大(dà)，3月费用对当月利润拖累幅度大幅(fú)扩大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百(bǎi)分点。2022年(nián)社保缴(jiǎo)费缓(huǎn)缴等一系列新增降(jiàng)费(fèi)政(zhèng)策持续改善企业(yè)费用率，对2022年(nián)全(quán)年工业企(qǐ)业利润增速(sù)构成较强支撑，全年拉动工业企业利润同比增速(sù)6个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。但从今年开始前期社保费(fèi)降费的企业开始(shǐ)补缴社保(bǎo)费，加之今(jīn)年未(wèi)再新增更(gèng)大力度的降费政策(cè)，从同比视角(jiǎo)来(lái)看费用对于工业企业利润(rùn)的拖累开始显现。

　　二、营收(shōu)：消费短期较(jiào)快恢复加之投(tóu)资韧性支撑(chēng)营(yíng)收(shōu)增速(sù)回升，但(dàn)高(gāo)油价仍构成(chéng)约束。

　　3月工业企业营收增速(sù)回(huí)升2.1pct至(zhì)0.8％。结(jié)构上看，下游消费相关(guān)行业营收增(zēng)速(sù)（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明显，抵消了(le)PPI回(huí)落对于名义营(yíng)收增速的(de)拖累，其(qí)中(zhōng)汽车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算机(jī)通信电子设备（高基数下仍改(gǎi)善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示递(dì)延(yán)需求(qiú)释放以及汽车集中降价(jià)等对于短期消费需求的推动。其(qí)次，煤炭冶金产(chǎn)业链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实(shí)际+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改(gǎi)善，显示保交楼政(zhèng)策推动地产建安(ān)投资构成支撑，但石(shí)油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价对(duì)于石(shí)化(huà)产业链相关行(xíng)业需求持续构成抑制。

　　三、成本率：虽然(rán)煤(méi)价回落已在缓和中下游成本压力，但(dàn)高油价(jià)继续构成输入性成本传导

　　3月工业企业(yè)成(chéng)本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍然偏(piān)大，尤其是高(gāo)油价下(xià)的国内(nèi)石(shí)化产业(yè)链(liàn)，成(chéng)本(běn)率同比增量扩大14bp至261bp，绝对(duì)水平明显高于其(qí)他(tā)行业。由于我国石化产业链主要为中下(xià)游(yóu)，上游环节在海外主(zhǔ)要原油(yóu)寡头国家，因而国(guó)际高油价带来的上游利润改善无法被国内产业链(liàn)吸(xī)收，国内以中下游为主的(de)石化产业链反而会在(zài)高(gāo)油价(jià)下受到输入性成本压力，也即3月的情(qíng)况。相较而言，煤炭产业链上中下游均(jūn)在(zài)国内，所以虽然3月煤炭(tàn)冶金产业成(chéng)本率同比增量也(yě)扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价(jià)下行导(dǎo)致煤炭产业(yè)链上游成本率被动走高、利润承压，而中下游成本率(lǜ)实际(jì)上是改善的（成(chéng)本率同(tóng)比增量下(xià)行8.2bp至33.5bp），与此(cǐ)同(tóng)时，更靠近下游的消(xiāo)费行业成(chéng)本率也明(míng)显改(gǎi)善（同比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)行业利润(rùn)仍显现韧性，但(dàn)石(shí)化产业(yè)链利润在高油价下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下(xià)游消费行业面临最大的成本(běn)压力(lì)改善和积极的营业(yè)收入回升，因而下游消费行业(yè)利润增速恢复继(jì)续好于其他(tā)行业，单月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其(qí)中(zhōng)，汽车、计算机通信电(diàn)子设(shè)备(bèi)、家具等(děng)行业利(lì)润增速均改善20-50个百分点。煤炭冶金产业(yè)链虽然(rán)整体利润增速仅小幅改善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主(zhǔ)因上(shàng)游价格回落导致上游利润下降的缘故，而(ér)中下游面临的是(shì)营收(shōu)改善、成(chéng)本压力缓和的campus是什么意思 campus是国誉吗(de)格(gé)局，中下游利润(rùn)增速(sù)改善明显，金(jīn)属(shǔ)制品(pǐn)、通用设(shè)备、非金(jīn)属矿物制品等(děng)行业(yè)利润增速均改善10-20个百分点。相较而言，石化(huà)产业链行业在营业收(shōu)入与成本压(yā)力均(jūn)承压背(bèi)景下，利润增速仍处于-40.7％的较深(shēn)区(qū)间。

　　五、关注二季度企业(yè)盈利三重风险，以(yǐ)及下半年(nián)潜在的内(nèi)生恢复空间。

　　3月工(gōng)业(yè)企业利润数(shù)据显示，虽然经济需(xū)求侧短期恢复较快，但(dàn)在(zài)成本与费用(yòng)压力背景(jǐng)下，企业盈利仍然承压，而展(zhǎn)望二季度，关注企业盈利的三重风险，其(qí)一是经济内生动能弱(ruò)化。伴随递延需求主导(dǎo)的(de)需求(qiú)脉冲性回升过(guò)程逐步结束，经济内生(shēng)动能(néng)仍面临弱(ruò)化campus是什么意思 campus是国誉吗风险。其(qí)二是高油价带(dài)来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减(jiǎn)产(chǎn)操(cāo)作，加之全球服务消费逐(zhú)步(bù)恢复，国(guó)际油价或再(zài)度(dù)走(zǒu)高，这也意味着成本(běn)压力(lì)仍(réng)较(jiào)大。其三是费用率对于利(lì)润(rùn)的拖累，企(qǐ)业逐(zhú)步补缴前期社保费缓缴等，以及(jí)今年目前降费政策更多为延(yán)续而(ér)非新增(zēng)，费用率对(duì)于(yú)利润同比增(zēng)速的的拖(tuō)累也(yě)将逐步显现，二季度剔除基数扰动后(hòu)的企业盈(yíng)利真实修(xiū)复过(guò)程或相对缓(huǎn)慢。

　　而展望下(xià)半年，经济内生动能的复苏可以期待，两大领先指标已经验证，其一是居民消费倾向结束持(chí)续一年的下滑过程，消费信心逐步恢复，其二(èr)是保交楼政策已推动上(shàng)半年地产建(jiàn)安投资和竣工积(jī)极(jí)回补(bǔ)，有望(wàng)拉动下半年汽车(chē)、家电、家具等后(hòu)周期大宗消费，重点关注下半年(nián)经济内(nèi)生动能逐步复苏、国(guó)际油(yóu)价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后工业企业利润的修复空(kōng)间。

　　内容节选自申(shēn)万(wàn)宏源宏(hóng)观研究报(bào)告：

　　《被市(shì)场低(dī)估的(de)成本与费用(yòng)压力——工业企业效益(yì)数(shù)据点评(píng)（23.03）》

　　证券分析师：屠强(qiáng)王胜

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 campus是什么意思 campus是国誉吗