文(wén)|招商宏观(guān)张(zhāng)静静(jìng)团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统(tǒng)计(jì)局发布4月全国(guó)规模以上工业企业绩效数据。4月(yuè)份，规模以(yǐ)上工业企业(yè)营业(yè)收入累计同比(bǐ)增长0.5％；规(guī)模以上工业企业利润(rùn)累(lèi)计同比增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比增(zēng)速降幅(fú)小幅收窄，但依然处于(yú)探底(dǐ)爬坡过程(chéng)中。从决(jué)定企业利润的量、价、成本三(sān)因素框架看，我(wǒ)们认为(wèi)，此(cǐ)轮(lún)工业企业利润增速由正转(zhuǎn)负(fù)的原因主要源于(yú)PPI下行(xíng)，但本轮工业企(qǐ)业利润累(lèi)计增速的下探幅度之深和持续时(shí)间之(zhī)长是(shì)PPI下(xià)行(xíng)和其他多种因素(sù)叠(dié)加导(dǎo)致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业(yè)企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及(jí)费用率偏高严重制(zhì)约工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润爬坡速度(dù) 。

　　从(cóng)详细拆解数据看：1）与去(qù)年同期相(xiāng)比，工业企(qǐ)业经营绩(jì)效的(de)增长压力依然较大(dà)，与3月份(fèn)相(xiāng)比，产成品(pǐn)存货周转(zhuǎn)天数和(hé)应收账款平均回收期进一(yī)步(bù)增加。2）分(fēn)所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商和私营企业利润累(lèi)计同比降幅出现收窄，国有工业企业(yè)和股份制(zhì)企(qǐ)业利润累计同比降幅进一步扩大(dà)。3）上游采选业中非金(jīn)属矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)、有色(sè)金(jīn)属(shǔ)矿采选的利润(rùn)增(zēng)速表现较好，石(shí)油和天然气开采等其他行业的利润(rùn)增速(sù)降幅依然较大(dà)；中游原材料加工业和(hé)装备(bèi)制造业的利润增速出现明(míng)显分化，中游原材料加工业(yè)的利润(rùn)增速(sù)均为(wèi)负(fù)，是(shì)整体工业(yè)企业利润(rùn)增速的主要拖累，中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造业(yè)利润增速回升幅度较大，成为整体(tǐ)工(gōng)业企业利润(rùn)增速的(de)主要拉动项。在(zài)价格(gé)水平、内部(bù)需求(qiú)、外部(bù)需求同(tóng)时走弱的(de)情况下(xià)，下(xià)游行(xíng)业内部的(de)利润增速反弹乏力 。

　　总体(tǐ)而(ér)言(yán)，与上个月相比(bǐ)，4月份(fèn)公(gōng)布(bù)的工业企业利(lì)润数据已表现出明(míng)显的探底爬坡信号：一(yī)，营业利(lì)润累计增(zēng)速(sù)爬升的行业进(jìn)一(yī)步增多；二(èr)，营(yíng)业收(shōu)入增速由负转正(zhèng)，营业利润增速(sù)降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)业有望继续成为拉动工业(yè)企(qǐ)业利润(ln函数的运算法则求导，ln运算六个基本公式rùn)增速回升(shēng)的主要拉动力。按当月利(lì)润增速计算(suàn)，4月(yuè)份(fèn)表现较(jiào)好的行业主要有(yǒu)：汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造(zào)业(yè) 、通用设备制造业(yè)、电气机械及器(qì)材(cái)制造业、仪器仪表制(zhì)造(zào)业、文(wén)教、工美、体育(yù)和娱乐用品制造业、橡胶和塑料(liào)制品业、电力、热力、燃气及(jí)水的生产和(hé)供(gōng)应业电力 。

　　正文

　　核心观点(diǎn)：

　　总体来看：

　　4月份，营业(yè)利(lì)润累计同比增(zēng)速降幅小幅收窄，但依然处于(yú)探底爬坡过程(chéng)中。从(cóng)决(jué)定(dìng)企业利润(rùn)的量、价、成本三因(yīn)素框架(jià)看(kàn)，我们认为(wèi)，此轮工业企业利润增速由(yóu)正转负的原因主要源(yuán)于PPI下行，但本(běn)轮(lún)工业企(qǐ)业利润累计增速的下探幅度之深和(hé)持(chí)续时间之长(zhǎng)是(shì)PPI下行和(hé)其他多(duō)种因素叠(dié)加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工业企(qǐ)业利(lì)润由正(zhèng)转负；（2）主动(dòng)去库(kù)存时(shí)间偏长以及费用(yòng)率偏高严重制约工(gōng)业企业利润爬坡速度(dù)。

　　与上个月相比(bǐ)，39个主要细分(fēn)行业中，有26个行业(yè)的营业利润累计增(zēng)速出现回(huí)升，其他(tā)13个行业的营业利润累(lèi)计增速均出现(xiàn)回落(luò)，其中回落(luò)幅度较大(dà)的(de)行业主要(yào)是农副食品加工、煤炭开采(cǎi)和洗选(xuǎn)、有色(sè)金属矿采选(xuǎn)、造纸及纸制(zhì)品、 纺织(zhī)服装、服饰等行业(yè)，回升幅度较(jiào)大的行业主要是机械和设备(bèi)修(xiū)理、汽(qì)车(chē)制造、通用设备制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期(qī)相比，工业企(qǐ)业经营绩效的增长(zhǎng)压力依然(rán)较大，与3月份(fèn)相比，产(chǎn)成(chéng)品存货周转天数和应收账款(kuǎn)平均回(huí)收期进一步增加。

　　数据显示(shì)，规(guī)模以(yǐ)上工业企业累计每百(bǎi)元营业收(shōu)入(rù)中的成(chéng)本为85.18元（3月为(wèi)85.04元），同(tóng)比(bǐ)增(zēng)加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货(huò)周转(zhuǎn)天数为20.80天（3月为20.60天(tiān)），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比增(zēng)加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有制类型来看，外商(shāng)及港澳台商和私营企(qǐ)业利润累(lèi)计同比降幅(fú)出现收窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制企业利润累计同比降幅(fú)进一步扩大。

　　其(qí)中4月国有工(gōng)业企(qǐ)业利润累计同(tóng)比增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及港澳台(tái)商(shāng)利润(rùn)同(tóng)比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同期(qī)-16.2％），私营(yíng)企业和股(gǔ)份(fèn)制企业同比增长分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非金(jīn)属(shǔ)矿(kuàng)采选、有色金(jīn)属矿(kuàng)采(cǎi)选的利润增速表现较好，石油和天然气开采等其他(tā)行业的利润增速降幅依然较大。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，非金(jīn)属矿(kuàng)采选、有(yǒu)色金(jīn)属矿(kuàng)采选的增速(sù)依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油(yóu)和天(tiān)然气开采、煤炭(tàn)开(kāi)采(cǎi)和洗选、黑色金属矿采选业、废物资源综合利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材(cái)料加工业和装(zhuāng)备制造业的利润增速出(chū)现明显分化。中游(yóu)原材(cái)料(liào)加工业的利(lì)润(rùn)增速均为负(fù)，尽管与上个月相比，利润(rùn)增速(sù)跌幅普遍收窄，但依(yī)然是整体工业企(qǐ)业利润增速的主要(yào)拖累(lèi)。中游装备制造(zào)业利润增(zēng)速回升幅(fú)度较大，成为整体工业企业利润增速的主要拉(lā)动项。其中通(tōng)用设备制(zhì)造(zào)、铁路船舶(bó)航空航天、电气机(jī)械及(jí)器材制造(zào)、仪器仪表制造增(zēng)幅延续(xù)上个月亮眼趋势，得益(yì)于国内汽车销售量的提升(shēng)和汽车(chē)产业链(liàn)出口(kǒu)强劲，汽车制造业(yè)的利润增速降(jiàng)幅由负转正(zhèng)，此外(wài)叠(dié)加去年同期(qī)基数较低，汽(qì)车制造业当月利润增速高达(dá)20倍。

　　数据显示，化学原料化(huà)学制品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加工、专用设(shè)备(bèi)制造(zào)、石(shí)油煤(méi)炭及燃料加工、非金属矿(kuàng)物(wù)制(zhì)品、黑色金属冶炼加工、化学纤(xiān)维(wéi)制造、金属(shǔ)制品、计算机通信和(hé)电子设备跌幅收(shōu)窄(zhǎi)，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制(zhln函数的运算法则求导，ln运算六个基本公式ì)造、通(tōng)用(yòng)设备制造、铁(tiě)路船(chuán)舶航空航天、电(diàn)气(qì)机械及器(qì)材制造增(zēng)幅依旧为正，并(bìng)且增(zēng)速出(chū)现明显回升，分别录(lù)得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的(de)是，汽车制造增(zēng)幅(fú)由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需求同(tóng)时走弱的情况(kuàng)下，下游行业内部的利润(rùn)增速反弹(dàn)乏力(lì)，文教工美体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制造(zào)等多个行业的利润增速跌幅(fú)放缓，但依然为负；农副食(shí)品加工、纺织服(fú)装、服(fú)饰等多个行(xíng)业的利润跌幅继续扩(kuò)大。往后(hòu)看，价格水平、内部需求、外部需求转好速(sù)度(dù)较慢，这也意味着下游行业的利润增(zēng)速向(xiàng)上爬坡的节奏大概率偏缓(huǎn)。

　　数(shù)据显示，农(nóng)副食品加工、纺织服(fú)装、服(fú)饰、皮毛(máo)羽和制鞋、造纸及纸(zhǐ)制品和医药(yào)制(zhì)造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工(gōng)美体育娱(yú)乐用品、食品制造、纺织业、家具制造和印刷和(hé)记录媒(méi)介利润降幅放缓，但持续维(wéi)持低位，分别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑料制品(pǐn)增速由负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速略有回(huí)落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利(lì)润增(zēng)速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事业中的机械和设备修(xiū)理、电力热力利润增速相对较高，燃气生产和供(gōng)应利润(rùn)增速(sù)降幅收窄。其中(zhōng)机械和(hé)设备修理利润累计(jì)增速上升(shēng)幅度较(jiào)大，4月收(shōu)录235.7％（前值为79.6％），电力热力利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比增速收窄(zhǎi)，但仍(réng)然保(bǎo)持(chí)高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产和供应(yīng)增幅略有上升(shēng)，收录5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降(jiàng)幅收窄，收(shōu)录(lù)-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比，4月份公布的工(gōng)业企业利润数据已(yǐ)表现出明显的探底爬(pá)坡信号：一，营(yíng)业利润累计增速(sù)爬升(shēng)的行(xíng)业(yè)进一步增多；二，营业收入(rù)增速由负转正(zhèng)，营(yíng)业利(lì)润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制造业有(yǒu)望继(jì)续成为(wèi)拉动工业企业利润(rùn)增速回升的主要(yào)拉动(dòng)力。汽车(chē)制造、 铁(tiě)路、船(chuán)舶、航空航(háng)天(tiān)和(hé)其他运输设备制造业 、通用设备制造业、电气机械(xiè)及器材(cái)制造业、仪器仪表制造业、文教、工美(měi)、体育(yù)和娱乐用品制造业(yè)、橡(xiàng)胶和塑料制(zhì)品业、电力、热力(lì)、燃气及水的(de)生(shēng)产和供应(yīng)业 。

　　正(zhèng)如我(wǒ)们在《今年工业企业利润增速能否转正？》中所言(yán)，当前正(zhèng)处于第6次工业(yè)企业利(lì)润探底阶(jiē)段(duàn)（从2000年开始计算(suàn)），如果按最近(jìn)两次探底历史来(lái)演绎的话，至(zhì)少还要(yào)在负值区间爬坡7-8个月左右的时间，预计(jì)工业企业利润增速转(zhuǎn)正最早也需等到四季度。目前(qián)我(wǒ)国仍(réng)面临内需(xū)增长缓慢和外需疲弱的(de)“弱(ruò)复苏(sū)”阶段，这直(zhí)接导(dǎo)致(zhì)企业的产能利用(yòng)率(lǜ)持续ln函数的运算法则求导，ln运算六个基本公式(xù)下滑(huá)。此外，叠加营业(yè)成本高居不下(xià)导致的内部压力(lì)，本轮工业企业利润增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低(dī)于预(yù)期。

　　以上(shàng)内(nèi)容来(lái)自于2023年(nián)5月27日的《中游装备制造业(yè)利润增速明显回升——2023年(nián)4月工(gōng)业企业利(lì)润分析》报告，报告作(zuò)者张静静、张一平，联系(xì)人(rén)罗丹(dān)

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