5月(yuè)13日，年(nián)内首(shǒu)只央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启动(dòng)比例配售。这则(zé)小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估(gū)”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特(tè)估(gū)”的行(xíng)情，市(shì)场关注度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为(wèi)这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一季(jì)度，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方式(shì)等(děng)问(wèn)题成为市场关(guān)注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金报采访多(duō)位投研(yán)人士(shì)，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配(pèi)售”情况(kuàng)，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满期待，如5月(yuè)15日(rì)就(jiù)有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素的，近期(qī)银(yín)行股大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因(yīn)素就是积极(jí)推(tuī)介相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主题(tí)基金的申报发行，我认为确实会(huì)成为引爆(bào)行(xíng)情(qíng)的催化剂，基本面(miàn)、资金(jīn)面(miàn)、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可(kě)能独(dú)领(lǐng)风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒(héng)更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报(bào)的国央(yāng)企主题基金(jīn)主要(yào)涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代(dài)能源”几大主题，这样(yàng)的布局(jú)可以(yǐ)更好支(zhī)持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为(wèi)行情进一步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题(tí)基金申(shēn)报和发行，行情火热下将为(wèi)市场带来增量资金，有望(wàng)推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积(jī)极布局(jú)央国企主题基(jī)金，一(yī)方面(miàn)是因为(wèi)新一轮深(shēn)化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的投资(zī)价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与到(dào)央国(guó)企(qǐ)投资。另(lìng)一方面是落实公募基金行业高(gāo)质量发展的要求，引导更多资金参(cān)与央国企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公(gōng)募基(jī)金服务资本(běn)市场改革、服务(wù)实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)为央企相关标(biāo)的和板块带来(lái)增量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特(tè)估行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明显的(de)主线，而新能源等(děng)前(qián)期(qī)热门赛(sài)道股冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经(jīng)理章恒直言(yán)，自己目前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业(yè)主要(yào)是(shì)央企或地方国资所在的行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本身基本面在今年会有重大的(de)向上变化(huà)的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量(liàng)的放大，盈(yíng)利(lì)大幅增(zēng)长等。同时(shí)，随(suí)着国有企(qǐ)业改革的(de)推进，大概率这些企业会进入(rù)一个(gè)提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基(jī)本面的，和他过(guò)去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这波中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始(shǐ)重视(shì)中特估的投资机会，判(pàn)断中特估的(de)机会未来三年分两个(gè)阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段也就是今年(nián)以(yǐ)数字经济(jì)和“一(yī)带一(yī)路”的(de)主(zhǔ)题普涨性机会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来(lái)两年，在主题性机会(huì)消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变化(huà)，我们判断(duàn)经(jīng)营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年(nián)体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司经营(yíng)层(céng)面可能发生显著正向变化的(de)个(gè)股提(tí)前(qián)进行(xíng)布局，比如医药和(hé)消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出(chū)不少基金(jīn)在行动。国金证券研究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的(de)持仓中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持(chí)有股(gǔ)票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股(gǔ)的美国领土超过中国了吗，美国领土比中国领土大吗(de)数(shù)据，剔除(chú)个(gè)股(gǔ)涨跌影响，估计了(le)各基金主动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例(lì)，一季(jì)度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统(tǒng)计也显示(shì)，一季度主动偏股型(xíng)公募(mù)基(jī)金对港股央国企的持(chí)股(gǔ)市值比重达(dá)到2019年(nián)以来的新高(gāo)，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年(nián)四季(jì)度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企专门的(de)股票库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特(tè)色(sè)估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公(gōng)司的投研，落实到日常的(de)投(tóu)研流(liú)程和实(shí)践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国(guó)央企股(gǔ)票库(kù)。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经(jīng)理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究员过去对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需要(yào)实地考察国央企，并且需要(yào)利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花(huā)精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面，融通基金在(zài)行动上，要求(qiú)研(yán)究员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构(gòu)建专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国(guó)央企经营思路和财务导向的(de)变化(huà)，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示(shì)，通过(guò)深入学习，对(duì)“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要认识市场体(tǐ)制(zhì)机制(zhì)、行业(yè)产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续(xù)发展能力等方面所体现(xiàn)的(de)鲜明中(zhōng)国(guó)元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建(jiàn)的具有时代特征和中国特色(sè)、符合(hé)国家战略导向(xiàng)的(de)估值(zhí)体系，而不是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法(fǎ)，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及(jí)到的行业(yè)和公司，一直在(zài)发生的(de)变(biàn)化。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传统(tǒng)产(chǎn)业的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等(děng)多个领域(yù)，因此也是一定(dìng)能够抓住中特(tè)估这波行情的机会(huì)的。同(tóng)时，随着时(shí)局(jú)的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济(jì)学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估值体系是资本市(shì)场使命，投(tóu)资者需(xū)要学(xué)习(xí)领(lǐng)会并针对(duì)原(yuán)有的估值(zhí)体(tǐ)系进行改造，以适应现实的(de)需要。明确该(gāi)体(tǐ)系的框架是第一(yī)位的(de)工作，合理设置指标也非(fēi)常重要，投资者的认可(kě)和(hé)实施是最终该体系能否(fǒu)具备(bèi)长期(qī)价(jià)值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值(zhí)是(shì)很大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化(huà)认可是基本的常(cháng)识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的(de)支柱，国企央(yāng)企发展要(yào)符合国(guó)家(jiā)战略(lüè)发展发向，更需要承(chéng)担社会(huì)公共(gòng)责(zé)任等。而这些(xiē)都应该考虑(lǜ)进估值(zhí)体系之中，也(yě)引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企的估(gū)值方式要(yào美国领土超过中国了吗，美国领土比中国领土大吗)充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略价(jià)值，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会(huì)价值、符合(hé)国(guó)家战略发展的价值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特色的价值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体系(xì)，转向(xiàng)社会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近(jìn)年(nián)来国资(zī)委指导国内(nèi)团(tuán)队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规(guī)则，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王(wáng)帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续(xù)估值，要重视股东、员工和(hé)社会(huì)责任等要素对企(qǐ)业稳健成(chéng)长(zhǎng)的(de)重大意义，重(zhòng)视(shì)稳(wěn)定的现金(jīn)流、持续(xù)增长的盈利、科技创新(xīn)对提升(shēng)企业内在价(jià)值的积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利(lì)于提(tí)高(gāo)估值定价(jià)模型(xíng)的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策略(lüè)构建等实务工(gōng)作中，都(dōu)有成熟的(de)量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负(fù)债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估(gū)值的方法和指标上(shàng)，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量(liàng)、全(quán)要(yào)素成本等，以及(jí)在(zài)纵向和横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调(diào)政(zhèng)策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持续发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素(sù)在对估值结论和判断的(de)影(yǐng)响上(shàng)，也使得(dé)中国特色(sè)的估(gū)值体(tǐ)系与传统的估(gū)值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有(yǒu)估值(zhí)结论和(hé)估值判断的变化，都是为了更(gèng)好(hǎo)地适应中(zhōng)国的市(shì)场和经济特(tè)点，提供更精(jīng)准、更合理(lǐ)的企(qǐ)业(yè)估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以(yǐ)使用。

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