来源(yuán)：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期(qī)加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的(de)关键仍是通胀压力(lì)太大。

　　本次美联储声明较(jiào)3月有(yǒu)何变(biàn)化(huà)？第一，重申经济依(yī)然稳健，表述(shù)修改为“一季度(dù)经济温和增长，就业强劲，失业(yè)率在(zài)低位”。第二，重申美国银行(xíng)稳健，明确银行风(fēng)险导(dǎo)致(zhì)家庭和企(qǐ)业信贷(dài)的收(shōu)紧。第三，重申通胀压力，“通货膨胀(zhàng)仍(réng)然很(hěn)高，委员会(huì)仍然高(gāo)度关注通货膨胀(zhàng)风险”。第四，修改货币(bì)政策表述，重申“委员会评(píng)估货币政策的滞(zhì)后影响”，删除“委(wěi)员会预计(jì)一些额外的政策紧缩可能(néng)是适(shì)当的(de)”。

　　鲍威尔有何表态？关于阿富汗是不是亡国了(yú)经(jīng)济，认为经济可能面临(lín)来自紧缩信贷(dài)的(de)阻力，其影响还需(xū)要时间来体现；预计(jì)美国经济(jì)温和增长，有(yǒu)可能避免衰退，或者是温和衰退。关于加(jiā)息，本次加息依(yī)然是共识；认为(wèi)原则上不需要利率提高那么(me)高，正在(zài)评估是否达到限制(zhì)性(xìng)水平，认为或已经达到（或已经接近达到）。关(guān)于降(jiàng)息(xī)，强(qiáng)调劳(láo)动力市场(chǎng)在(zài)走弱，但依(yī)然强劲，薪资水平仍高(gāo)；通胀有(yǒu)所缓和，但(dàn)依然高企，远高于目(mù)标，降(jiàng)低通胀仍需较长时间(jiān)，当前降息并不合(hé)适。关于(yú)银(yín)行和债务上限，强调地区性(xìng)银行发挥(huī)非常重要(yào)的作用，不希望大型银行进行大规模收购，银行业总体(tǐ)上(shàng)有所改善，美国银行系(xì)统健(jiàn)康(kāng)且具有弹性。强(qiáng)调应及时提高(gāo)债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加(jiā)息25BP。2023年5月(yuè)3日，美(měi)联(lián)储5月FOMC会议决定加(jiā)息25BP，上(shàng)调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至2006年6月以来的高点。此外(wài)，上调准备金余额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上(shàng)调隔夜(yè)逆回购利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要(yào)信贷利率至5.25％，上调隔夜回购(gòu)利率至5.25％。

　　按(àn)计划缩表，美联储将继(jì)续减持美(měi)国国债、机构债(zhài)务和机构抵押贷款支持证券，上(shàng)限(xiàn)为950亿美元（600亿(yì)美(měi)元(yuán)国(guó)债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联(lián)储坚持加息的关键仍在(zài)于(yú)通胀(zhàng)压力(lì)较大(dà)。例如，3月美国核心通胀(zhàng)季(jì)调环(huán)比(bǐ)仍在0.4％的高(gāo)位，且已经连续4个月处于(yú)高位(wèi)；核(hé)心通胀年化同比也(yě)仍在4.9％，边际上(shàng)并没有明显降(jiàng)温(wēn)。本轮(lún)加息是80年(nián)代以(yǐ)来(lái)最(zuì)快的一次，10次便累计(jì)加(jiā)息(xī)500BP。

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　　加息或(huò)将(jiāng)结(jié)束

　　从声明来(lái)看，与2023年(nián)3月相比有(yǒu)哪些(xiē)变化？

　　关(guān)于经(jīng)济方面，重申(shēn)经(jīng)济依然稳健。不过(guò)表述修改为“1季度经济活动以适度的(de)速度(dù)增(zēng)长，最近几个月(yuè)就业增长强劲(jìn)，失业(yè)率(lǜ)保持在低位(wèi)”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通胀压力(lì)。“通货膨胀仍然很(hěn)高”、“委员会仍然高度关注通货膨胀风(fēng)险”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加息方面，或将停止加息。重申委员会将评(píng)估货币政策的滞后影响(xiǎng)，“在确定(dìng)额外的政策(cè)紧缩在多(duō)大程度(dù)上适合(hé)于随(suí)着时间(jiān)的(de)推移(yí)将(jiāng)通货(huò)膨胀率(lǜ)恢(huī)复到2％时(shí)，委员会(huì)将考虑货币政策的累积紧(jǐn)缩(suō)，货币政策影响(xiǎng)经济活动和通货膨(péng)胀的滞后，以及经济和金融发展”。重点是删除了(le)“委员会预(yù)计(jì)，一些额外的政策(cè)紧(jǐn)缩可能(néng)是(shì)适(shì)当的，以实(shí)现一(yī)种货币政(zhèng)策立场”，表明美联储加息或将结束(shù)。

　　关(guān)于银行(xíng)风(fēng)险，重申美国银(yín)行稳(wěn)健(jiàn)。“美国(guó)银行(xíng)体系稳健且富有弹性”；明(míng)确银(yín)行风险导(dǎo)致了家庭和(hé)企(qǐ)业信(xìn)贷的收紧（上一(yī)次表述(shù)为“可能”），重申(shēn)这对经济、就业和通胀的影(yǐng)响存在不确定性，“家庭和企业信贷条(tiáo)件收(shōu)紧可能会拖(tuō)累(lèi)经济活动、就业和通胀，这些影(yǐng)响的程度仍不(bù)确定。”

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　　鲍威尔有何(hé)表态？

　　关于经济，仍(réng)期待“软着(zhe)陆”。美联储主席鲍威(wēi)尔认为，经(jīng)济可能面临来(lái)自紧(jǐn)缩信贷的阻(zǔ)力(lì)，其(qí)影响还需要(yào)时间来体(tǐ)现(xiàn)（尤其是(shì)住房和投资领(lǐng)域）。不(bù)过明确(què)指出，如(rú)果美国出现经济(jì)衰(shuāi)退，希望(wàng)是温和的；强(qiáng)调，美国(guó)可能会出(chū)现轻微(wēi)的经济衰退(tuì)。

　　关于加息，或已经达到(dào)限(xiàn)制(zhì)性水(shuǐ)平(píng)。美联储在3月议息(xī)会议时，就已经在讨论停止(zhǐ)加息的问(wèn)题；不过，鲍威尔指出(chū)本(běn)次加息(xī)依然是共(gòng)识，所有人全票通过，一些政策制定者(zhě)谈到(dào)停止加息，但不是(shì)本次(cì)会议。

　　对于未来利率终点的问题(tí)，鲍(bào)威尔认为原则上不需要利率提(tí)高那么高，正在评估(gū)是否达到限制性(xìng)水(shuǐ)平(píng)，认为(wèi)或(huò)已经达(dá)到了限(xiàn)制性(xìng)水平（或(huò)已经接近达到），也就意味着也许可以暂停加息(xī)了。后续政策变化的关键仍是审视数据(jù)，尤(yóu)其是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当前并(bìng)不合适。鲍威尔(ěr)强调，美国劳(láo)动力市(shì)场在走(zǒu)弱，但依然(rán)强劲，失业率仍在低(dī)位，薪(xīn)资水平仍高，高于(yú)2％的通胀水平。整(zhěng)体通(tōng)胀有(yǒu)所(suǒ)缓和，但依然高企，远高于目(mù)标水平(píng)，降低通胀仍需(xū)较长(zhǎng)时间(jiān)，当(dāng)前(qián)降息并不(bù)合适(shì)。

　　关于(yú)银(yín)行风(fēng)险(xiǎn)，鲍威(wēi)尔强调地区性(xìng)银行发挥(huī)非常重要的(de)作用(yòng)，不希望大型银(yín)行进行大规模收购，银行业总(zǒng)体上有所改(gǎi)善(shàn)，美国银行系(xì)统健康且具有(yǒu)弹性。银行(xíng)危机(jī)的(de)影响程度(dù)目前(qián)尚不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威(wēi)尔强调(diào)应(yīng)及时提高债务上限，如果没有达成债务协议，经济后果“高(gāo)度不确定”。此前，美国财政部长耶伦也强调，如果(guǒ)国(guó)会不(bù)尽早(zǎo)采取行动(dòng)提高债务上限，美国可(kě)能最(zuì)早于6月1日(rì)出现债务违约(yuē)。

　　由于(yú)美(měi)联邦政府触(chù)及31.4万亿美(měi)元的(de)法(fǎ)定举债上限，美国(guó)财政部(bù)于今年1月宣布采取(qǔ)特别措施，避免联邦(bāng)政(zhèng)府发(fā)生债务(wù)违约。美国国会(huì)预算办(bàn)公室5月(yuè)1日发(fā)布(bù)的最新报(bào)告(gào)显示，美(měi)国在6月初耗尽资金的风(fēng)险(xiǎn)较(jiào)之前(qián)更高。

　　往前看，美国银行风险演变成系统性风险的概率或有限(xiàn)，但(dàn)中(zhōng)小(xiǎo)银(yín)行破产或依(yī)然(rán)会(huì)出(chū)现。目前市场(chǎng)依然预期美联储6-7月维持利(lì)率水(shuǐ)平(píng)不变，9月开(kāi)始降(jiàng)息（概率达(dá)70％），年(nián)内至少降息(xī)50BP（概率(lǜ)达90％）。我们认为，美国经济虽(suī)在(zài)下滑，但依然有韧(rèn)性；美国(guó)通胀压力仍大，年内阿富汗是不是亡国了降息(xī)概率或较低。

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