分析师(shī)：李超 / 孙欧(ōu)

　　来源(yuán)：浙商证(zhèng)券宏(hóng)观研究团队

　　核心(xīn)观点

　　2023年4月，信贷、社融、M2数(shù)据转弱符合我(wǒ)们预期(qī)。我们想继续提示居民超额储(chǔ)蓄(xù)大概率仍(réng)会继续积(jī)累，较难大(dà)量(liàng)释(shì)放至消费(fèi)、购房(fáng)。结合(hé)4月居民存款(kuǎn)数据，我们估算(suàn)的(de)2020年-2023年4月我国居民(mín)超额储蓄体量已增长至6.46万(wàn)亿，相比(bǐ)去年末继(jì)续增加(jiā)1.61万亿，也(yě)就是(shì)说，即(jí)使疫情(qíng)因素消退(tuì)，居民仍在(zài)积累超额储(chǔ)蓄。我们认为，经济结构(gòu)转型(xíng)升级是导致居民(mín)对未来(lái)收入预期(qī)悲观的根本性原因，疫情在一定(dìng)程度上(shàng)掩盖了其影响，也因此居民超额(é)储蓄的释放(fàng)将是一个较为缓慢的过程。对于后续信(xìn)用表现，预(yù)计二(èr)季(jì)度市场对宽(kuān)信用的预期波动或(huò)明显加大(dà)，可能(néng)形成信用收紧预期(qī)，对于政策工具，我(wǒ)们判断二季度货币政策主(zhǔ)要体(tǐ)现结构性(xìng)特征，下半年有(yǒu)望降准、降息。

　　固定布局 工具条上(shàng)设置固定宽高背景可以(yǐ)设(shè)置被包含可以完美(měi)对(duì)齐背景图和文字(zì)以及制作自己的(de)模板

　　内容摘要

　　>>4月(yuè)信(xìn)贷新增(zēng)7188亿元，信贷较弱(ruò)符合我们预期

　　2023年4月，人民币贷款新(xīn)增7188亿元，同比多增649亿元，与我们(men)的预测值7000亿元基(jī)本一致，低(dī)于wind一致预期的(de)1.13万亿。4月信贷增速持平前(qián)值于11.8％。我们在4月11日的报告《3月(yuè)金融数据：一季度的强劲信(xìn)贷对后续或有透支》中提(tí)示了一季度信贷的大(dà)体量(liàng)投放或对(duì)后(hòu)续信贷(dài)形(xíng)成一定透支，目前观点得到(dào)验证(zhèng)。

　　4月信贷结(jié)构呈(chéng)现(xiàn)企(qǐ)业强、居(jū)民弱特征：住户(hù)贷款减少2411亿元，同比(bǐ)少(shǎo)增约241亿元(yuán)，其中，短期、中长期贷款分(fēn)别减少1255、1156亿元，同比分别变(biàn)动约+601、-842亿元；企业贷款增加(jiā)6839亿(yì)元，同比(bǐ)多增约1055亿元，其中(zhōng)，短期贷(dài)款(kuǎn)减少(shǎo)1099亿元，中长期贷款(kuǎn)增加6669亿元(yuán)，票据融资增加1280亿元，同比变动分别约(yuē)+849、+4017、-3868亿(yì)元；非银贷(dài)款增加2134亿元，同比多增约755亿元。

　　企业(yè)中长期贷款增加6669亿元，是过往历年4月的最高值（有数据以(yǐ)来），占4月(yuè)企业贷款增量(liàng)、总(zǒng)贷款(kuǎn)增量的比重(zhòng)达到97.5％和92.8％的(de)较高水平。去年(nián)4月受疫情(qíng)影响，信(xìn)贷仅增加2652亿(yì)（同比少增3953亿），今年同(tóng)比(bǐ)多增达4017亿元，也是2018年以来(lái)4月(yuè)的最(zuì)高值。我们(men)认为基(jī)建、制造业（尤其是科创、绿(lǜ)色）、普惠(huì)小微等领(lǐng)域(yù)是(shì)主要(yào)投向(xiàng)，地产为边际增量。根据央(yāng)行4月20日新闻发布会披露数据，一季度基建(jiàn)中长期贷款新增(zēng)2.16万亿元(yuán)，同(tóng)比多增7771亿(yì)元；制造业中长期贷款新增(zēng)1.3万亿(yì)元，同比多(duō)增6237亿元(yuán)；房(fáng)地产(chǎn)业中长期(qī)贷款(kuǎn)新增6536亿元，同比多(duō)增3791亿元。3月，多家银行在2022年(nián)年(nián)报业绩发布会上表(biǎo)示今年绿(lǜ)色(sè)、基建、科(kē)创将是重点布局领域。

　　4月，票据-同业存单利差（6个(gè)月(yuè)）持续震荡下(xià)行，体现(xiàn)银行一(yī)定(dìng)程度“冲(chōng)票据”，但由于去年该(gāi)状况更为突出，因此“票据(jù)融(róng)资”项目仍(réng)录得大(dà)幅同比(bǐ)少增。值得注意的(de)是，票据-同存利差4月(yuè)末略有上行，体现(xiàn)供需关系(xì)略有反转，相关市场(chǎng)观(guān)点认为信贷(dài)或有走强，但我们在5月1日(rì)发布(b外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏ù)的报(bào)告《4月数据(jù)预测：价格向下，盈利(lì)承压(yā)，制造(zào)业投资(zī)放缓》中(zhōng)提(tí)示，其(qí)并(bìng)非是银行卖盘(pán)大幅增(zēng)加，而是来自企(qǐ)业贴现量增(zēng)加(jiā)所致(zhì)（票据利率下行导致企业(yè)贴现意愿增强），全(quán)月看，利差下行幅(fú)度达(dá)77BP，或反映4月(yuè)信贷相对较弱，此观点得到验证(zhèng)。

　　4月(yuè)居民端贷款(kuǎn)即使有去(qù)年的(de)低基数(shù)，仍然表现较弱，尤其是地(dì)产(chǎn)销售(shòu)高频回落(luò)对(duì)应的居(jū)民中长期贷款再次出(chū)现同比少增，居(jū)民短期贷(dài)款同比多增幅度也明显(xiǎn)走弱，与我们对消费、地(dì)产销(xiāo)售(shòu)相(xiāng)对审慎的(de)观点相一致。展望后续，低基(jī)数或(huò)使得居(jū)民贷款多月仍有(yǒu)一定同比(bǐ)改(gǎi)善(shàn)，但较难大幅回暖。

　　4月非银(yín)贷款(kuǎn)增加2134亿元，信贷小月(yuè)非银贷款季节性大增，且银行间体系流动性保(bǎo)持(chí)合理充(chōng)裕，数(shù)据较高，也进一步导(dǎo)致社融(róng)口径(jìng)信贷明显低于人民币贷款口径数据。

　　>>4月社融新增1.22万亿，同比略多增(zēng)

　　4月社会融资规(guī)模增(zēng)量为1.22万亿(yì)（同比多(duō)增2729亿元），与我们预期的1.55万(wàn)亿(yì)更为接近，wind一致预期为1.72万亿(yì)。4月(yuè)社融(róng)增速持(chí)平前值于10％。

　　结构上，4月同比多增主(zhǔ)要来自未(wèi)贴现(xiàn)银行承兑汇(huì)票、人民币贷(dài)款、政府(fǔ)债(zhài)券、非标项目及(jí)外币贷款。4月(yuè)未(wèi)贴现银(yín)行承兑汇票减少1347亿元，同比少(shǎo)减(jiǎn)1210亿元(yuán)，去年4月经济回落+银行(xíng)表内“冲票据”导致表外票(piào)据基数(shù)较低，而今年经济弱修复的(de)情况下，数(shù)据同比有(yǒu)所改善。

　　4月社(shè)融口径(jìng)人(rén)民(mín)币贷款增(zēng)加4431亿(yì)元，同比多增(zēng)729亿(yì)元；外币贷款折合人民币减少319亿(yì)元，同比少减441亿元(yuán)，与进口(kǒu)相关度较高(gāo)，表(biǎo)现也较为匹(pǐ)配(pèi)。政府债券净融资4548亿(yì)元，同(tóng)比多636亿元。委托贷款增加83亿元，同(tóng)比多(duō)增(zēng)85亿元，走势稳健，边际增量(liàng)或来(lái)自公积金(jīn)贷款(kuǎn)；信托(tuō)贷(dài)款(kuǎn)增加119亿元，同(tóng)比多增734亿元，信(xìn)托(tuō)贷款主要受地产金融政策影响，“十六条”明确规定“支持开发(fā)贷(dài)款、信托(tuō)贷款等存(cún)量融(róng)资合理展期”，金融机构(gòu)继续积(jī)极落实，支撑信(xìn)托贷款数据，且融资类信托若(ruò)依(yī)据存量比(bǐ)例(lì)压降，则每(měi)年压降规模也是同比(bǐ)减(jiǎn)少的(de)。

　　4月社融结(jié)构中同比少增主要(yào)是直接融资项目：企业债券(quàn)净融资2843亿元，同比少(shǎo)809亿元；非金融(róng)企业境内(nèi)股票融资993亿(yì)元(yuán)，同比少173亿(yì)元。受(shòu)信用债收(shōu)益(yì)率低位(wèi)、企业债务融资需(xū)求回暖的(de)影响，企业债券融资(zī)稳定，保持了今年以来的修(xiū)复特征。

　　>>M2增速略有(yǒu)回落但仍处高(gāo)位

　　4月末(mò)，M2增速(sù)下行(xíng)0.3个百分点至12.4％，与(yǔ)我们(men)的预测值完全一(yī)致，wind一致预(yù)期为12.6％。其中，财政支出大概(gài)率保持(chí)前置使(shǐ)得M2仍具韧性(xìng)，但(dàn)信贷(dài)转(zhuǎn)弱及去年基(jī)数走高使得增速回落(luò)。

　　4月末M1增速较前值上行0.2个百分点至5.3％，虽(suī)然去年基数上行、今年4月地外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏产销(xiāo)售边际转(zhuǎn)弱，但4月末(mò)已进(jìn)入(rù)五一假(jiǎ)期(qī)，受益于居民消(xiāo)费、出行(xíng)活跃度(dù)提(tí)高(gāo)，居(jū)民(mín)储蓄存款部(bù)分转(zhuǎn)为企业活期存款(kuǎn)，推(tuī)升M1增速，完全符合(hé)我(wǒ)们的预期。M1的主(zhǔ)要影响因素是企(qǐ)业活期(qī)存款，其与消费类相(xiāng)关行业(yè)的现金流直接(jiē)关联，由于我们判断居民消费、购房活动(dòng)修复是(shì)渐进(jìn)的，幅(fú)度可能相对较弱(ruò)，预计(jì)M1增(zēng)速大概(gài)率逐步上行，但速度较为(wèi)缓慢(màn)。

　　4月末M0同比(bǐ)增速10.7％，较(jiào)前值(zhí)回落0.3个(gè)百(bǎi)分点，仍处高位(wèi)，这与(yǔ)2020年、2022年表现相似(shì)，体(tǐ)现经济修复的结构性失(shī)衡，三四(sì)线城市及农(nóng)村地区经济改(gǎi)善略弱，导致持(chí)币需求增加。

　　>>居民超(chāo)额储蓄(xù)仍在继续积(jī)累

　　我们想继续提示居(jū)民(mín)超额(é)储蓄仍在(zài)继续积累，预计未来较难大量释放至消费(fèi)、购房。结(jié)合4月居(jū)民存款数据，我(wǒ)们(men)估算(suàn)的2020年(nián)-2023年4月我(wǒ)国居(jū)民超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄体量已(yǐ)增(zēng)长至(zhì)6.46万(wàn)亿，相较上月继续(xù)增(zēng)加约5000亿元(yuán)，相比去年末则已大(dà)幅增(zēng)加了1.61万亿，也就是说，即使疫情因(yīn)素消(xiāo)退(tuì)，居民仍在积累超额储蓄，这(zhè)符合(hé)我们(men)此前的判断(duàn)。我们认(rèn)为，经济结构转型升级(jí)是导致(zhì)居民(mín)对未(wèi)来收入预期悲观(guān)的根本性原因，疫(yì)情在一定(dìng)程度上掩盖了(le)其影响(xiǎng)，也因(yīn)此(cǐ)居民超(chāo)额储蓄的(de)释放将是一个较为缓慢的(de)过程。

　　4月(yuè)人民(mín)币存(cún)款(kuǎn)减少4609亿元，同比(bǐ)多(duō)减(jiǎn)5524亿(yì)元。其中，住户存款(kuǎn)减少1.2万亿元，非(fēi)金融企业(yè)存款减(jiǎn)少1408亿(yì)元，财政性存款(kuǎn)增加5028亿元，非银行业(yè)金(jīn)融机构存款(kuǎn)增加2912亿元(yuán)。

　　虽(suī)然居民存款大幅回落，但我们(men)认为主要是由于(yú)季节性(xìng)，这与银行季末冲存款(kuǎn)、季初居(jū)民存款资金重新(xīn)流(liú)入理财产(chǎn)品相关；同时，今年也受假期影响，4月末已进入五(wǔ)一假期，居民消费活动(dòng)使得储蓄得到部分(fēn)释放（另一个角度观察，4月受企业缴税(shuì)影响，也是企业(yè)存款(kuǎn)的季(jì)节性小月，但今年(nián)4月企业(yè)存(cún)款(kuǎn)增加(jiā)1408亿元，高于前两年，我们认为就是受(shòu)五一假期(qī)影响(xiǎng)，与M1增速上行相呼应）。但总(zǒng)体(tǐ)看，4月(yuè)居民(mín)储蓄的(de)回(huí)落幅度(dù)相对过往历(lì)年4月并(bìng)不算大，2021年4月居民存款下降1.57万(wàn)亿，下(xià)行(xíng)幅度高于今年。

　　>>预计二季度(dù)货币政策主要体现结构(gòu)性特征，下(xià)半年有望降准、降息

　　预计一季度信(xìn)贷(dài)的大规(guī)模(mó)投放或对后续月份有(yǒu)所透支，二季度市场对宽(kuān)信用的预(yù)期波动或明显(xiǎn)加大，可(kě)能形成(chéng)信用收紧(jǐn)预期。

　　其(qí)一(yī)，今(jīn)年银行“开门红”意愿(yuàn)较强，并普(pǔ)遍担忧后续利率继续下行带来(lái)的净息(xī)差压力，因此倾(qīng)向于在年(nián)初增加(jiā)信贷投放(fàng)，这会导致后(hòu)续的(de)信贷额度在一定程度上受限。

　　其二，4月末政治(zhì)局会议对货币政策定(dìng)调是“稳健(jiàn)的(de)货币政策要精准有力，形成扩(kuò)大需求的(de)合力”，政策(cè)基调和表述延续了去年底中央经济工(gōng)作会议的部署，我们(men)认为“精准(zhǔn)有力”更(gèng)加(jiā)强调(diào)货币政策的(de)结(jié)构性发(fā)力，即(jí)精准滴灌、定向支持。预计二季度(dù)货币(bì)政(zhèng)策将(jiāng)以结构性(xìng)调(diào)控为主，再贷款(kuǎn)仍将(jiāng)发挥主(zhǔ)导作用(yòng)。根据央行官(guān)方数据，截至今年3月末，我(wǒ)国结(jié)构性(xìng)货(huò)币(bì)政(zhèng)策工具余额68219亿(yì)元，去年末(mò)是(shì)64465亿(yì)元(yuán)，增(zēng)加(jiā)了3754亿(yì)元。值得注意的(de)是(shì)，央行于1月、2月分(fēn)别新(xīn)创设房(fáng)企(qǐ)纾(shū)困专(zhuān)项再(zài)贷款、租赁住房贷款支持计(jì)划(huà)两项结构性政策工具，额度分别(bié)800、1000亿(yì)元(yuán)，新工具均(jūn)针对(duì)地产(chǎn)领域(yù)，体现维稳意图。我们(men)预计央行后续将继续(xù)强化对制造业、科技(jì)、小(xiǎo)微、绿色等领域的信贷(dài)支持，结构性政策(cè)将(jiāng)继续强化(huà)使用。

　　其三，去年5、6、9月在(zài)政策驱(qū)动(dòng)下是信贷极高值，而7月(yuè)是极(jí)低(dī)值，即二、三季度的相邻月份间的信贷表现波动较大，这也将对今年的各月构成差异化(huà)的基数影响(xiǎng)。预计(jì)5、6月信贷同比(bǐ)压力(lì)较大，未来的三个季(jì)度合计看，信贷增量(liàng)或有同(tóng)比少增(zēng)，信贷增速也将是逐(zhú)步小幅回落的趋势，预计信贷年末增速10.5％，较2022年末回落0.6个百分点。

　　结合我们(men)对全年信贷体(tǐ)量的判断，我(wǒ)们测算一(yī)季度信贷增量(liàng)占全年(nián)比重或高达(dá)45％-47％，处(chù)于历史极(jí)高值区间，其中也隐含(hán)了对(duì)下半(bàn)年可能再次降准的判断。由于下半(bàn)年经(jīng)济下行及失业(yè)压力均可能加大(dà)，降准体现稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)保就业诉求，8月起MLF到期量较大，可(kě)能有降(jiàng)准时间(jiān)窗口。对于降息(xī)，预(yù)计(jì)美联(lián)储可能在四季(jì)度进入(rù)降息周期，中(zhōng)美两国基本面差+货币政策差(chà)收敛(liǎn)，我(wǒ)国将出现国际收支、汇(huì)率改善机会，货币政策宽松空间进(jìn)一步打(dǎ)开(kāi)，形成降息预期。

　　对于(yú)社融，预计1月社融9.4％的增速水平即为全年低点，在企业债券、表外票据有望同比(bǐ)多增的情(qíng)况下，预(yù)计社融增速(sù)可(kě)维持(chí)震荡走(zǒu)升(shēng)，预计年末(mò)升至10.3％左右(yòu)，与(yǔ)名义(yì)GDP增(zēng)速基本匹配；预(yù)计年(nián)末M2增速10.6％，较2022年末的11.8％和2023年4月(yuè)的12.4％均有明(míng)显回落，但仍明显高(gāo)于GDP实际增(zēng)速+CPI增速(sù)。

　　>>风险提示

　　疫(yì)情形势及地产领域(yù)风险加剧，居民消费及(jí)购(gòu)房情(qíng)绪进一步恶化，后续宽信用持(chí)续不及预期。

　　固定(dìng)布(bù)局 工具条上设置固定宽(kuān)高背景可以(yǐ)设置(zhì)被(bèi)包含可以完美对齐(qí)背景图和文(wén)字以及制作自己(jǐ)的模板

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏