文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居民(mín)新增存(cún)款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是(shì)居民存款在(zài)连续13个月(yuè)同比多增后，首次回落。

　　在过去一年多(duō)时(shí)间里，居(jū)民部(bù)门积(jī)攒了一大笔超额储蓄。今年这笔超额(é)储(chǔ)蓄(xù)能否顺利释放对判断经济和资本市(shì)场走势(shì)至关重要。这(zhè)里我们尝试(shì)回答(dá)两个问题。一是(shì)4月居民存款同比多(duō)减是不是超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)释放的开始？二是这一趋(qū)势能否延续？

　　对(duì)上述问题的回答取决于(yú)存款会受到哪些(xiē)因素(sù)的影响。一般影响居(jū)民存款的主要有(yǒu)这么(me)几种行为：可(kě)支配收入、消(xiāo)费支(zhī)出(chū)、金融资产相关收支和房(认真地还是认真的写作业，认真的与认真地fáng)地产相关收支。

　　收入(rù)增长、消(xiāo)费(fèi)减少、金融资(zī)产赎回(huí)、购房减少会推动存款(kuǎn)增加(jiā)；反之，收入减少、消费(fèi)增加、认购(gòu)金融资产、购房(fáng)增加、提前还(hái)贷等则(zé)会(huì)带动存款回落(luò)。

　　2022年居民(mín)存(cún)款同比(bǐ)多增7.9万(wàn)亿(yì)是居民少消费、少投资、少购(gòu)房(fáng)的结果(guǒ)（详见(jiàn)《超额(é)储蓄能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收(shōu)入(rù)增(zēng)速放缓并提前还贷，但因为(wèi)投资、购房(fáng)等(děng)下滑幅度(dù)更大，所以(yǐ)存(cún)款(kuǎn)同比大幅(fú)多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万亿则(zé)是(shì)收入修复(fù)和理(lǐ)财(cái)存(cún)款化的结果。

　　一(yī)季度(dù)居民人均可(kě)支配收入同比增长(zhǎng)525元，理财存续规(guī)模相比于2022年末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银(yín)行办(bàn)理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率(lǜ)指(zhǐ)数 2 相(xiāng)比于2022年有所回落，即居(jū)民提前还款对存款的拖(tuō)累相比(bǐ)于(yú)去(qù)年末略有放缓(huǎn)。

　　但是(shì)，随着居民消费和购房行为修复，其对存(cún)款的支(zhī)撑(chēng)力度(dù)减(jiǎn)弱(ruò)，一季度人(rén)均消费(fèi)支(zhī)出(chū)同比增加345元（低于收入涨(zhǎng)幅(fú)）、购(gòu)房支出(chū)同比多增1575亿(yì)元(yuán)。但因为支撑(chēng)因(yīn)素(sù)的规模更大，所以(yǐ)存款继续(xù)回(huí)升。

　　4月和一(yī)季度最核心的不(bù)同在于(yú)理财市(shì)场的变化。4月居(jū)民存款下(xià)滑可(kě)能的原因一是居民存款理(lǐ)财(cái)化；二是提前还(hái)贷(dài)规模增加(jiā)。因为(wèi)居(jū)民收入和消费数(shù)据(jù)不(bù)足(zú)，暂时(shí)无法判断消费(fèi)和收入在4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存(cún)款回流(liú)理财是4月存(cún)款回落(luò)的核(hé)心原因，4月理财(cái)存量规(guī)模(mó)环比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去(qù)年(nián)10月以来的下行趋势，重回扩张区(qū)间。

　　居民增(zēng)配理财等资(zī)产(chǎn)是理(lǐ)财风(fēng)险降低、收益(yì)回升和存(cún)款(kuǎn)利率下滑共(gòng)同作用的(de)结果。受益于债券市场走(zǒu)强，今年理(lǐ)财市场(chǎng)表现逐步好转，理财产品单位破净(jìng)率从2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑至2023年5月12日的(de)4.7％，叠加这一时(shí)期下滑的存(cún)款利(lì)率，存认真地还是认真的写作业，认真的与认真地款(kuǎn)对居民(mín)的(de)吸引力逐渐减弱(ruò)，而理(lǐ)财对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理财(cái)规(guī)模上(shàng)看(kàn)，随着破净(jìng)率进一步回落，居民(mín)还在继续增配理财产品(pǐn)，存款(kuǎn)理财化(huà)趋势有望延(yán)续(xù)。

　　提前(qián)还贷规模扩大是存款下滑(huá)的又一个(gè)原因(yīn)。4月早偿率月均(jūn)值相比(bǐ)于2月(yuè)低(dī)点上(shàng)行4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民(mín)加大提前还贷(dài)力度一(yī)是因为首套房利率(lǜ)还(hái)在下降，居民(mín)提前还(hái)贷以降低(dī)成本(běn)，4月(yuè)沈阳、马鞍山等(děng)多(duō)地继续降低首套(tào)房利(lì)率，贝壳研(yán)究(jiū)院数(shù)据显(xiǎn)示百(bǎi)城首套主流房贷利率(lǜ)平均(jūn)为4.01％，环(huán)比(bǐ)3月继续回落(luò)1个(gè)BP。二是政策放(fàng)松后，1、2月份部(bù)分(fēn)积压的还贷业务在3、4月份办理，这会推动(dòng)提前还贷规模走高。

　　总的来说，随着理财市场(chǎng)好转，此(cǐ)前因居(jū)民(mín)少消费、少(shǎo)投资、少买房等积攒下来(lái)的超额储蓄已(yǐ)经开始部分回流(liú)理财市场了，且(qiě)5月初这一趋势(shì)还在延续。

　　往后来(lái)看，理财市场(chǎng)和提前还贷在后续几(jǐ)个(gè)月里或继续成为超额存款的主要流向(xiàng)。

　　五一旅(lǚ)游人均(jūn)消费水平未见明(míng)显改善或部分表明当下(xià)居民消费(fèi)意愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄的(de)持(chí)有分化(huà)且并非主要来(lái)自消(xiāo)费(fèi)，后(hòu)续(xù)超额储蓄对消(xiāo)费的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转(zhuǎn)化(huà)成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压(yā)的购房需求逐渐释放，房地产销售目前已经(jīng)有走弱迹象，地产短期或不(bù)会成为超储(chǔ)的主要(yào)流向。但是因为按揭利率存在明显利差，居民提前还贷行(xíng)为或将延续。从这个(gè)角度来看，主要因(yīn)为(wèi)少买房(fáng)、少(shǎo)投资而积攒(zǎn)下(xià)来的储蓄，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存(cún)款利率下滑的背景下(xià)或将继续回流(liú)到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速(sù)使用金融机(jī)构住户存款余额(é)+4月新增(zēng)来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款中债务人提前偿付的金额在资产(chǎn)池(chí)未偿本金余(yú)额(é)的占比(bǐ)

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售变(biàn)动超预期，超额储蓄(xù)释放弱于预期，理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)波动(dòng)加(jiā)大

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