文丨明明 章立聪(cōng) 余(yú)古代陇西成纪是现在的哪里，陇西成纪怎么读经纬

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金利率自低位持续上行，即便税期结束(shù)，资金利率却仍未回(huí)落，反而进一(yī)步(bù)走高。我们认为主(zhǔ)要是(shì)源于：①货币政策力度边际转(zhuǎn)弱；②税期(qī)走款(kuǎn)叠加4月信(xìn)贷投放(fàng)情况较好(hǎo)，导致(zhì)银行(xíng)资金融出(chū)意愿与(yǔ)能力降低。③资金较(jiào)为拥挤导(dǎo)致债市敏(mǐn)感度增加。考虑假期和月末(mò)因素，预计短(duǎn)期内(nèi)，资金利率下行空间(jiān)有(yǒu)限，波动幅度(dù)加大，建议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收(shōu)紧对债市情绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍近(jìn)期资金利率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金利(lì)率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而(ér)税期结束后却并未(wèi)回落(luò)，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅(fú)度更(gèng)大。从隔夜利率角度观察，银行与非银(yín)机构间(jiān)流动(dòng)性分层现象弱化；此外，隔夜利(lì)率与(yǔ)7天利率的期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们认为税(shuì)期结(jié)束(shù)，资金(jīn)不松，主(zhǔ)要(yào)有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策(cè)力度(dù)边际(jì)转弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当头，保持(chí)货币信贷合理增长，确保利率水平合适(shì)，在追求经(jīng)济提振的同时，也注重防范市场(chǎng)过热(rè)带(dài)来的金融风(fēng)险。在满足广义流动性供需匹(pǐ)配(pèi)的前提下，货币工具力(lì)度可能会有所回摆(bǎi)。从央行的(de)具(jù)体(tǐ)操(cāo)作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆回购投放低量操(cāo)作，结构(gòu)性工(gōng)具“有进有退”，均预示后续政策将更加“精(jīng)准有力”，流动性投放(fàng)趋(qū)于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠加4月信贷(dài)投(tóu)放(fàng)情况较好，导致银(yín)行资金融出意愿(yuàn)与(yǔ)能(néng)力降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而(ér)4月(yuè)通常是(shì)缴税大月，因(yīn)此走款可能对(duì)银(yín)行(xíng)间流(liú)动性带来了一定的(de)压(yā)力。此外，参考近期票(piào)据利率走势(shì)，预计信贷(dài)增(zēng)速较一季(jì)度将会有所放缓，但4月预计仍(réng)将保持同比多增的态势(shì)。税期(qī)缴款(kuǎn)叠(dié)加信(xìn)贷(dài)投放，银行系统整体资金流出(chū)，因此向同(tóng)业(yè)融出(chū)的意愿和(hé)能(néng)力有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会导致(zhì)债(zhài)市脆弱性和敏感度增加，且投(tóu)资者对于未来一(yī)个月资金利率(lǜ)上行的担忧(yōu)增加(jiā)。

　　从(cóng)质押式回购成交量(liàng)和我们(men)测算的杠杆率来(lái)看，虽然上周(zhōu)受资金(jīn)收紧影响古代陇西成纪是现在的哪里，陇西成纪怎么读，加杠(gāng)杆(gān)情绪有所降温(wēn)，但依然处于历(lì)史(shǐ)相对积(jī)极的水平，导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增(zēng)加。此外投资者对(duì)货(huò)币政策力度以及跨月资金(jīn)面情况仍存担忧，使得市场上对于未来一个(gè)月内(nèi)资金价格上行的(de)预期更(gèng)为(wèi)强烈。

　　▍后(hòu)市展望(wàng)：五一假(jiǎ)期临(lín)近，回(huí)购资金(jīn)的(de)期限被(bèi)动拉长，利率(lǜ)下行(xíng)空间有(yǒu)限。

　　月末往(wǎng)往财政(zhèng)集(jí)中支(zhī)出，向市场释(shì)放资金；但跨月前夕银行资(zī)金融出意愿一般较低，预计资(zī)金波动幅(fú)度较(jiào)大。对于债(zhài)市而言(yán)，短期交易主线或延续政策与基本(běn)面预期交易，预计利率(lǜ)以震荡走势为主，建议投资者关注资金面(miàn)的边(biān)际变化，警惕流动(dòng)性(xìng)大(dà)幅收(shōu)紧对(duì)债(zhài)市情绪以及(jí)头寸(cùn)管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货(huò)币政策不及预期；经济(jì)复苏节奏不及预期；银行间市场流动性过快收紧。

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