5月13日，年内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申(shēn)请份(fèn)额总额(é)超过20亿(yì)份发行上限，将启动比例配售。这则小公(gōng)告体现(xiàn)出市场对这一(yī)“中特(tè)估(gū)”主题的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底(dǐ)及今(jīn)年(nián)一季度，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等(děng)问(wèn)题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金(jīn)报采访多位(wèi)投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密(mì)集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多(duō)只国央企(qǐ)主题基金发行，市场对(duì)此(cǐ)充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央(yāng)企现代(dài)能(néng)源(yuán)等(děng)ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央(yāng)国企(qǐ)基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是(shì)构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个(gè)催(cuī)化什么叫垂足和垂点，什么叫垂足四年级因素就(jiù)是(shì)积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着(zhe)央企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的申(shēn)报(bào)发(fā)行，我认为确实会成为(wèi)引爆行情的(de)催化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面、政策面都(dōu)在向好，下半(bàn)年，中特(tè)估有可能(néng)独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时(shí)基(jī)金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建就(jiù)表示(shì)，近期密(mì)集申报的国央(yāng)企主题基(jī)金(jīn)主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以更好(hǎo)支(zhī)持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情进一步(bù)上涨的(de)催化剂。去年以来公募(mù)基金发行整体平淡，近(jìn)期(qī)多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行(xíng)情火热下将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极布局(jú)央国(guó)企主题(tí)基金，一方面是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的(de)大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上(shàng)市公司(sī)的(de)投资价值凸显，该(gāi)主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参(cān)与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基(jī)金行业高质量发展(zhǎn)的要(yào)求(qiú)，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募基金服(fú)务资本市场(chǎng)改革、服务(wù)实体经(jīng)济(jì)和国(guó)家战略的(de)作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为(wèi)央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交(jiāo)易活跃度(dù)，有望成为中特(tè)估行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场(chǎng)结构性行情(qíng)明(míng)显，中特估和人工智(zhì)能(néng)成为两大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而(ér)新(xīn)能(néng)源等前期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目前重点关注(zhù)三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要(yào)是(shì)央企或地(dì)方国资(zī)所在的(de)行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行业本身(shēn)基本面在今年会有重大的向上变(biàn)化的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今年市场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企(qǐ)业改革的(de)推进，大(dà)概率这些(xiē)企(qǐ)业会进入一个提质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估是过去5年10年改(gǎi)革的(de)成果，是非常基(jī)本面的(de)，和他过去(qù)1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的(de)投资(zī)机会(huì)做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始(shǐ)重(zhòng)视(shì)中特估的投资(zī)机会，判断(duàn)中特估的机(jī)会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就(jiù)是(shì)今年以数字(zì)经(jīng)济和“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题普涨性(xìng)机会为主，包(bāo)括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的(de)机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国(guó)央经营管理价(jià)值导向变化，我们判断经营成(chéng)果随(suí)之改变是(shì)一个慢变(biàn)量，会(huì)在(zài)未来两年体现在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层(céng)面可能发(fā)生显著正向变化的个股提(tí)前进行布局(jú)，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一(yī)季(jì)报已(yǐ)经显(xiǎn)露出(chū)不少(shǎo)基金在行动。国金证券研(yán)究(jiū)所数据显(xiǎn)示(shì)，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披(pī)露的(de)持(chí)仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数(shù)据显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌(diē)影响(xiǎng)，估(gū)计了各(gè)基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年(nián)末股票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的(de)偏股(gǔ)主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计(jì)也显示，一(yī)季度什么叫垂足和垂点，什么叫垂足四年级主动偏股型(xíng)公募基金(jīn)对港(gǎng)股央(yāng)国企的持(chí)股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年(nián)以来(lái)的新高，港股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值(zhí)的比重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企专门的(de)股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特(tè)色估值体系(xì)，正深刻影(yǐng)响基(jī)金公(gōng)司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更有专门(mén)构建(jiàn)国(guó)央企股票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层(céng)设计改变(biàn)研究员(yuán)过去对(duì)国央企的固定思维(wéi)，需要实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且(qiě)需要利用当前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪(zōng)发现变化(huà)。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆(fù)盖行(xíng)业(yè)的所有国央企(qǐ)构建专门的(de)股票库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包括(kuò)考察(chá)其实地调研(yán)的的成果，了解(jiě)国(guó)央企经营(yíng)思路和(hé)财务导向的变化(huà)，结(jié)合行业趋(qū)势和(hé)特征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有了更深(shēn)刻的认识：首先要认识市(shì)场体制机什么叫垂足和垂点，什么叫垂足四年级(jī)制、行(xíng)业产业(yè)结(jié)构、主体持(chí)续发(fā)展能力等方(fāng)面所(suǒ)体现的(de)鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在(zài)此(cǐ)基础上构建的具有时(shí)代特(tè)征和中国特(tè)色、符合(hé)国家战略导向的估(gū)值体(tǐ)系，而(ér)不(bù)是简(jiǎn)单套(tào)用国(guó)外的传统估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一种新的(de)提法(fǎ)，但是这(zhè)个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化(huà)。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常关注传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时，随(suí)着时局的变(biàn)化，也在增加相关行(xíng)业的研究力(lì)量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基(jī)金首席经济学家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极践行中国特色的估(gū)值体(tǐ)系是资本市场(chǎng)使命，投(tóu)资者需(xū)要学习(xí)领(lǐng)会并针对原(yuán)有的估值体(tǐ)系(xì)进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实(shí)的需要。明确该体系的框(kuāng)架是(shì)第一(yī)位(wèi)的工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该(gāi)体系能否具(jù)备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可是基本(běn)的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国企是国(guó)民(mín)经济的支柱，国企央(yāng)企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发(fā)向，更(gèng)需要承担社会(huì)公共责任等。而(ér)这(zhè)些(xiē)都应(yīng)该考虑进估值(zhí)体系(xì)之中，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基金(jīn)经理认为，对(duì)于国央企的估(gū)值(zhí)方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的(de)社会价值与国家战略价(jià)值，目(mù)前(qián)已(yǐ)经形成了初步的(de)企(qǐ)业(yè)社会(huì)价值评(píng)价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社(shè)会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的(de)价值？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务就(jiù)构建中国特(tè)色的价值评价体系(xì)，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要方法的单一价值估(gū)值体系，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资委指导国内团队(duì)对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系(xì)不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前已经形成(chéng)了(le)初(chū)步的(de)企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系，其中(zhōng)包括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公司环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重企业价值(zhí)的可持续(xù)估值，要重视股(gǔ)东、员工和社(shè)会(huì)责任(rèn)等(děng)要(yào)素(sù)对(duì)企(qǐ)业稳(wěn)健成(chéng)长的重(zhòng)大(dà)意义，重视稳定(dìng)的现金流、持(chí)续增长的盈(yíng)利(lì)、科技创(chuàng)新对(duì)提升企(qǐ)业内在价值的积极作用(yòng)，这(zhè)样有(yǒu)利(lì)于提高(gāo)估值定(dìng)价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负(fù)债率、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精(jīng)选基金经(jīng)理(lǐ)李欣更细致分析在估(gū)值思维、估值(zhí)结论、估值判断上(shàng)有变化，尤其(qí)是估值的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他认为其包括产业(yè)链上下(xià)游的(de)衡量、全要(yào)素成本(běn)等(děng)，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和(hé)横向(xiàng)上(shàng)的研(yán)究，强(qiáng)调政策(cè)优惠、产业(yè)发展、市(shì)场(chǎng)竞争力和可持续发展(zhǎn)等(děng)各种因(yīn)素(sù)与企业价(jià)值的(de)关系(xì)。这些因(yīn)素在对估值结(jié)论和(hé)判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体系与传统(tǒng)的估(gū)值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思(sī)维(wéi)的(de)变化，还有估值结论和估(gū)值判(pàn)断的(de)变化，都是(shì)为了(le)更好地(dì)适应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特(tè)点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合(hé)理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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