<厦门面积多少万平方公里，厦门岛内多大面积/p>

　　核(hé)心结(jié)论：①22/10以来价值、成长均(jūn)是内部分化明显，行业(yè)和指(zhǐ)数角度(dù)均可验证。②本质上(shàng)过去一(yī)段时间行情是(shì)情绪修复，政策(cè)和事(shì)件驱动下数字经济、中特估表现好，未来行情(qíng)或进(jìn)入(rù)基(jī)本(běn)面(miàn)驱动。③全年牛市格局未(wèi)变，当前处(chù)在(zài)蓄(xù)势阶(jiē)段，行业或阶段(duàn)性再平衡(héng)。

　　分歧：价值(zhí)还(hái)是成长？

　　近期参加一场交流活动时(shí)，对今(jīn)年市场风格的讨论很热烈，坚(jiān)持(chí)价(jià)值风格者以“中特(tè)估”大涨作(zuò)为证据，坚(jiān)持成长(zhǎng)风格(gé)者以人工智能大(dà)涨(zhǎng)作为证据，乍一听都有道理，但其(qí)实(shí)不然，因为(wèi)价值(zhí)阵营和成(chéng)长阵营(yíng)里，除了这些大涨的(de)品(pǐn)种都(dōu)存在下(xià)跌的品种厦门面积多少万平方公里，厦门岛内多大面积。怎(zěn)么(me)理解这种割裂的现(xiàn)象？未(wèi)来市(shì)场风格将如(rú)何演绎？本篇报告将就此进(jìn)行探讨(tǎo)。　

　　1.22/10以来价值、成长都(dōu)是结构性分(fēn)化

　　当(dāng)前市(shì)场(chǎng)对于风(fēng)格讨论较多，有投资者认为近期(qī)银行(xíng)等高股息股票表现较好，风格偏(piān)向价值，也有投资(zī)者认为近期(qī)TMT行业涨(zhǎng)幅(fú)仍然领先，成长风(fēng)格占优。我们通(tōng)过行业和(hé)指数层面分析市场(chǎng)风格特(tè)征，发(fā)现市场自底(dǐ)部反转以(yǐ)来价值与成长两种(zhǒng)风格(gé)并不明显，具(jù)体如下。

　　行业角(jiǎo)度看，底部反(fǎn)转以来价值、成长内部分(fēn)化(huà)明显(xiǎn)。我们在前期多(duō)篇报告中提出去(qù)年10月(yuè)底来(lái)市场(chǎng)已进入(rù)牛市(shì)初期的第一波上(shàng)涨。从(cóng)整体看，市场并没有呈现严格的(de)风格(gé)偏向，去年(nián)10月底以来申万(wàn)一级(jí)行业中成长类行(xíng)业最大涨(zhǎng)幅中位(wèi)数为(wèi)27.3％，价值类行业中位数(shù)为24.3％，所有申万(wàn)一级行业的(de)涨幅中位数为24.5％。从(cóng)最大涨幅居前(qián)20％的不同风格行业(yè)数量占比看，成长(zhǎng)类占比为50％、价值(zhí)类也为50％，可见成(chéng)长(zhǎng)、价值行业(yè)整(zhěng)体表现并未明显分化。

　　成长和价值(zhí)内部行业表现有涨有跌。成长(zhǎng)类行业，去(qù)年10月末以来科技占优(yōu)，新能源表现较差，在“数据(jù)二十条(tiáo)”等产业政策、以(yǐ)及以ChatGPT为代表的人(rén)工(gōng)智能(néng)技(jì)术的双(shuāng)重催化，科(kē)技板块中传媒（22/10/31至今最大涨幅92％，下同）、计算(suàn)机（51％）、通(tōng)信（47％）等表现居前(qián)，而(ér)电力设备（7％）、新能源车指数（9％）表(biǎo)现明显靠后(hòu)。价(jià)值方(fāng)面，受(shòu厦门面积多少万平方公里，厦门岛内多大面积)益于(yú)防(fáng)疫、地产政策(cè)优化，22/10以来消费行业中食品饮料(liào)（44％）、地产链中房地产（36％）、建(jiàn)筑装饰（35％）等行业阶(jiē)段性(xìng)表(biǎo)现亮眼(yǎn)，而基础化(huà)工（2％）等(děng)行业表现较(jiào)差。

　　若(ruò)我们从今年年(nián)初(chū)以来的时间(jiān)维度看，成长(zhǎng)板块内行业(yè)保持(chí)去年10月以来的格局，即科技表(biǎo)现好、新能源相对弱。再来看(kàn)价(jià)值(zhí)板(bǎn)块，今年(nián)以来在“中特估”主题(tí)催化下建筑装饰(shì)（28％）、非银（22％）等行业表现(xiàn)较(jiào)好(hǎo)，消费(fèi)板块整体涨幅相(xiāng)对(duì)靠(kào)后，其中(zhōng)农林牧渔(yú)（1％）、社服（3％）行业指数走势明(míng)显偏弱，今年以来基本处在(zài)“歇息”状态。

　　指数角度看，价值、成长内部分化明显。从代(dài)表性的(de)风格指数看，风格(gé)特征也(yě)并(bìng)不明确(què)。去年10月底以来(lái)成长风(fēng)格(gé)指数中科创50最(zuì)大涨幅为28％（今(jīn)年(nián)初以来最大涨(zhǎng)幅为22％，下(xià)同(tóng)）、创业板指为19％（3％）、国(guó)证成长为19％（2％）、中(zhōng)证500为13％（11％）；价值风格指(zhǐ)数(shù)中国证价值为28％（17％）、上(shàng)证50为27％（6％）、中(zhōng)证(zhèng)100为24％（13％）。同(tóng)种(zhǒng)风格的指(zhǐ)数表现不同(tóng)，其背后(hòu)源于指数(shù)的(de)成(chéng)分行业权重不(bù)同。以成长风格中(zhōng)创业板指和科创(chuàng)50为例：22/10月底以(yǐ)来创业板指走势(shì)相对偏弱，最大涨幅仅为19％，其(qí)成分行业(yè)中表现(xiàn)较弱的(de)电力设备权重占(zhàn)比高(gāo)达35％；而科创50实现最大(dà)涨幅28％，其成分行业中涨幅居前(qián)的科技行业权重占(zhàn)比高达62％。

　　2.过去是情绪修复，未(wèi)来会(huì)进入盈利驱动

　　过去(qù)一段时(shí)间(jiān)市(shì)场是牛市初期的情绪修复。回顾(gù)历史(shǐ)上牛市上涨第(dì)一阶段，可以发现期间市场(chǎng)往往(wǎng)呈现(xiàn)普(pǔ)涨、轮涨的特征，不同风格指数(shù)表(biǎo)现差(chà)异不大(dà)：05/06-05/09期间成长累计涨18％、价值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为(wèi)45％、32％。普(pǔ)涨、轮(lún)涨(zhǎng)的背后(hòu)源(yuán)于市场自底部起来后，处(chù)低位的行业容易受到政(zhèng)策利好(hǎo)和(hé)预期改善的催化(huà)，出(chū)现短期(qī)明显的(de)上涨，但由(yóu)于此时基本面的趋势(shì)尚未(wèi)明确，该阶(jiē)段行(xíng)情往往不存在特定的主线，因此风(fēng)格特征并不(bù)明显。

　　去年(nián)10月以来(lái)的(de)这轮行情中(zhōng)数(shù)字经(jīng)济(jì)、中特估(gū)表(biǎo)现较好，其本质属于政策(cè)和事件驱(qū)动下的情绪修复(fù)。数(shù)字经济(jì)方面，去年二十大报告(gào)提出“加快发展数字(zì)经(jīng)济”、“建设现代化产业体系”，信创指数率先开启一波行情，22/10-22/12期间最大涨幅26％。此(cǐ)后相关政策和事件进(jìn)一步催化市场(chǎng)情绪，政策端22/12国(guó)务院(yuàn)印发 “数据二十条(tiáo)”，23/03成立国家数(shù)据局，技术端以(yǐ)ChatGPT为代(dài)表(biǎo)的大模型推出(chū)标志人工智能逐步落地应用(yòng)，政策和技术双轮驱(qū)动下数字经济行(xíng)情持续演(yǎn)绎，今年以来人(rén)工(gōng)智能指数最大涨幅达64％、数字经济指数(shù)为38％。中特估方(fāng)面，本轮中特估行情也主要(yào)来(lái)自低(dī)估值的国央企(qǐ)的估值修复。22/11证监会主席提出(chū)“中特(tè)估(gū)”概念，政策层面(miàn)高度重视国央企价值实(shí)现，相关(guān)政策和事件进一步催化行情，在此背景下中特估相关(guān)板块(kuài)同样涨幅明显，本轮行情中特(tè)估指数(shù)最大涨幅达46％。

　　未来市场会进入盈利驱动。拉长时(shí)间看，股票是(shì)一台“称(chēng)重机”，基本面决定股价涨跌，盈(yíng)利趋势(shì)的(de)分化决(jué)定(dìng)未来风(fēng)格(gé)的走向(xiàng)。我们以国证成长/价值指数刻画，2010-15年A股整体风(fēng)格(gé)偏(piān)成长，背后(hòu)是(shì)国证成长指数与价值指数(shù)的归(guī)母净(jìng)利润累计同比增速差从10Q2的7.9个百分点(diǎn)升至15Q3的15.6个(gè)百分点，同期ROE（TTM）的(de)差值从-0.6个(gè)百分点升至3.9个(gè)百分点；而2016-18年成(chéng)长开(kāi)始(shǐ)跑输的(de)原因则是(shì)成长相对价(jià)值的业绩增速开始回落(luò)，国证(zhèng)成长指(zhǐ)数-价值指(zhǐ)数的(de)归母净利润(rùn)累计同(tóng)比增速差从15Q3的(de)15.6个百分点(diǎn)回落(luò)至18Q4的-30.1个(gè)百分点，同期ROE的差值从3.9个百分(fēn)点降至-2.1个百分点；到了2019-21年时风格(gé)又(yòu)开始回归成长，原因在(zài)于成长股的业绩又开始优于价值股(gǔ)，国(guó)证成长指数-价值指数的归母净利润累计(jì)同比增速差从18Q4的-30.1个(gè)百分点升(shēng)至21Q1的(de)40.8个百分点(diǎn)，ROE的(de)差值(zhí)从18Q4的-2.2个(gè)百分点升至21Q3的7.3个。

　　本轮(lún)决(jué)定市场风格和主线的关键仍在业绩，未来关注基本面的趋势。当(dāng)前全部A股盈利仍(réng)处在底部区域，一季报数据显(xiǎn)示(shì)A股盈利的拐点(diǎn)已渐现，全部(bù)A股归(guī)母净(jìng)利润累计同比增速(sù)已从22Q4的低点0.9％回(huí)升至(zhì)23Q1的1.4％，我(wǒ)们预计23年(nián)全年增速(sù)有望达(dá)10％-15％。随(suí)着基本面逐渐回升，市场或(huò)由前期的政策(cè)和事件驱动走(zǒu)向盈利(lì)驱动，关(guān)注(zhù)中报的基本面验证情况(kuàng)，以及(jí)下半年(nián)宏观月度数据的回升情况。展望(wàng)全年，稳增长政策推动(dòng)下现代(dài)化产业体系建设，成长盈利增速有(yǒu)望更快，但风格内部盈利增速可能仍有分化(huà)，例如成长风格类指数中科创50预计(jì)23年归(guī)母净利增(zēng)速(sù)达到60％左右、创业(yè)板指预计(jì)在23％左右，而价值类指(zhǐ)数里中(zhōng)证100 23年归母净利(lì)同比预计在12％左右(yòu)、上证50预(yù)计在10％左右。从盈利增(zēng)速差值看(kàn)，未来科(kē)创(chuàng)50与上(shàng)证50归母净利(lì)增速(sù)同比(bǐ)差值有望(wàng)从22年的30个百分点(diǎn)提升到23年(nián)的50个百(bǎi)分点，成长基本面相对(duì)优势有望扩大。

　　3.市(shì)场蓄势阶段(duàn)行业或再平衡

　　市(shì)场全年向上趋(qū)势不(bù)变，阶(jiē)段性蓄势中。我们在《旭日初升——2023年(nián)中国(guó)资本市(shì)场展(zhǎn)望-20221203》中分析过，从牛熊周期、估值、基本面、资金面等维度来看，22年10月底以来A股已经进入新(xīn)一轮牛市(shì)周期(qī)。但牛市往往难以(yǐ)一蹴而就(jiù)，我(wǒ)们在《好(hǎo)事多磨——23年二季度股市展望-20230401》中就(jiù)提出(chū)二季度市场可能处(chù)蓄势阶段，二季(jì)度以来市场(chǎng)表现也印证着(zhe)我们的(de)判断。当前(qián)市场正处在(zài)牛市初期，就好比冬天(tiān)已过(guò)、春天(tiān)到来，气(qì)温整体已在(zài)回升，但短期温度仍可能上下波动。因此，市场短期可能出现宽幅震荡的(de)情(qíng)况，其背后(hòu)源于牛(niú)市(shì)初期基本面还(hái)不够扎实，更易受到其(qí)他因素的(de)扰动。目前宏观经济数据显示当前基本面恢复尚不扎实：4月PMI指数回落(luò)至(zhì)49.2％；从信贷数据看，4月新增信贷(dài)和社融数据(jù)较一季度均明显走(zǒu)弱(ruò)；从物价数据看，4月(yuè)CPI同比(bǐ)继续明显(xiǎn)回落(luò)至0.1％，PPI同(tóng)比(bǐ)降至-3.6％，显示当前经济复苏仍然较弱。综合来(lái)看，当前(qián)国内基本面(miàn)回暖仍(réng)需要一个过程，未来(lái)短期内市场更可(kě)能继续处在(zài)蓄势期。

　　行业(yè)阶段性(xìng)再平衡(héng)，全年数字(zì)经济(jì)仍(réng)是主线(xiàn)。在政(zhèng)策和事(shì)件的催(cuī)化(huà)下数字经济(jì)、中(zhōng)特估涨幅(fú)已经较(jiào)为明显，未来决定风格的关键在于相对基本面趋势，应(yīng)关注(zhù)能够(gòu)有业(yè)绩落地(dì)的持续性机会。此外(wài)，当前重视(shì)消费(fèi)结构(gòu)性机会。

　　着眼全年，数字经济(jì)代表的(de)成长空间或(huò)更大，去伪存(cún)真(zhēn)的试金(jīn)石是业绩(jì)。我们从4月初(chū)以来就提出TMT板(bǎn)块(kuài)出现阶(jiē)段(duàn)性过热，未来可能会有所休(xiū)整，过去一个月TMT板(bǎn)块的股价表现也印(yìn)证了(le)我(wǒ)们的判断(duàn)，目前TMT可能仍处(chù)在降温(wēn)期，但从全年维度看政策和(hé)技术(shù)驱动下数字经济仍是第一主线。从基(jī)金(jīn)调(diào)仓(cāng)经(jīng)验看，历史上公募基金(jīn)调(diào)仓往往需要一年，例(lì)如 20-21年公募持仓从白酒转向新能源，公(gōng)募基金对TMT板块的增持(chí)可(kě)能(néng)还(hái)未(wèi)结束，23Q1基金重(zhòng)仓(cāng)股中(zhōng)TMT板块(kuài)超配比例(lì)（相(xiāng)对沪深300行业占比）仍处在(zài)2013年以来低(dī)位。

　　未(wèi)来行情或进入(rù)由(yóu)业绩验证的去伪存真阶段(duàn)，关(guān)注政策和技术两条主(zhǔ)线机会(huì)。第(dì)一，从政策线看，数字经济已成(chéng)为现代化产(chǎn)业体(tǐ)系的(de)重要支撑(chēng)，数字要素流通体(tǐ)系正在加(jiā)快建立，政(zhèng)府(fǔ)有望加(jiā)大对数字安全和(hé)数字(zì)基建的投入。去年12月(yuè)发布的 “数(shù)据二十条”为数据要素市场提供顶层规划，刚成(chéng)立的国家数据局(jú)有望(wàng)成(chéng)为顶层文件落地(dì)执行的统筹机(jī)构，数据要(yào)素市(shì)场化有(yǒu)望加速，这也(yě)将大幅提升数字基础设(shè)施建设，根据(jù)中国通服基建(jiàn)产业研究(jiū)院，预计(jì)23-25年我国数(shù)据(jù)中心产业规模复(fù)合增速将达到25％。第二，从技术线看(kàn)，ChatGPT为(wèi)代表(biǎo)的人工智能应用落地，大(dà)模(mó)型(xíng)、半导体等上游软硬(yìng)件领域有望(wàng)率先受(shòu)益。当前科技巨头正加大对AI大(dà)模型的开发，近日谷歌发(fā)布了PaLM 2模型(xíng)，其在部分逻辑(jí)和推理(lǐ)上的(de)部分结果已(yǐ)超越了GPT-4，AI模型市场有望加(jiā)速发(fā)展(zhǎn)，根据观研(yán)天下(xià)，预(yù)计22-30年中国(guó)自然(rán)语(yǔ)言处理市场复(fù)合增长(zhǎng)率达到(dào)36.5％。AI模型的算(suàn)数和(hé)推理也将提升(shēng)对上游硬件的需(xū)求，根据亿(yì)欧(ōu)智库(kù)，预计23-25年(nián)我国AI芯(xīn)片市场规模复(fù)合增(zēng)速达(dá)31％。

　　我国消费仍有韧(rèn)性，关注消费结(jié)构性机(jī)会。消(xiāo)费方面，促消费一直(zhí)是目前(qián)政策关注的重(zhòng)点(diǎn)，后续关注消费的结构性机会。我们在《中国(guó)消费(fèi)的韧性：没有日本式资产(chǎn)负债表衰退-20230507》中提出(chū)，资(zī)产端看，我国房产价格相对趋(qū)稳(wěn)，居民财富大幅缩水风(fēng)险较小；从收入端看，国内经济复苏将推动收入(rù)和消费意愿(yuàn)提升(shēng)。因此我国消(xiāo)费仍具有韧性，预计今年社零总额(é)增速有望达8-9％，22-23年两年平均增(zēng)速为(wèi)4-5％。从股(gǔ)市(shì)表现看，我(wǒ)们在前文(wén)中提出今年以来消费行业涨幅在所有行(xíng)业中涨幅明显偏低，随着基本面改善，消费部分领(lǐng)域有望(wàng)迎来向(xiàng)上的(de)机(jī)遇。结合海通行业(yè)分析师和Wind一致预测，预计23年医药板块中中药净利增(zēng)速为20％、医疗服务(wù)为50％、创新(xīn)药为30％。

　　此外，前期概念(niàn)催化下“中特估”板块热度同样较高，未来(lái)行情或也将出现(xiàn)“去伪存真(zhēn)”的分化(huà)，我们认为可以(yǐ)关注中特重估三大可能发力方向(xiàng)，即(jí)关(guān)系国(guó)计民生的重大安全领域(yù)、举(jǔ)国(guó)体制支持(chí)的部(bù)分科技(jì)领(lǐng)域(yù)、部分盈利稳定、现金流充裕的国企，详见《“中特”重估(gū)的(de)三(sān)大(dà)发力方(fāng)向——“中(zhōng)特估值”探究系列8》。

　　风险提示：国内疫情恶化影响国内经济；美国经济硬着陆影响全(quán)球经济(jì)。

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