文：天风宏观宋雪涛/联系人(rén)孙永(yǒng)乐

　　4月(yuè)居(jū)民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿(yì)元，这是(shì)居(jū)民存款在连续(xù)13个月同比(bǐ)多(duō)增后，首次回落。

　　在过去一年多(duō)时间里，居民部门积(jī)攒了一大笔超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄(xù)。今(jīn)年这(zhè)笔超额储蓄能否顺利释放(fàng)对判断(duàn)经济和资本市场走势(shì)至关重要。这里我们尝试回答两个问题。一是(shì)4月(yuè)居民存款同比多减是不是超(chāo)额储蓄释(shì)放的(de)开(kāi)始(shǐ)？二是(shì)这一(yī)趋势能(néng)否延续？

　　对上述问题的回答取决于存款会受到哪些(xiē)因素的影响。一般影(yǐng)响居民存(cún)款的主(zhǔ)要有这么几种行为(wèi)：可支(zhī)配收(shōu)入、消费支出、金融资产相关收支(zhī)和房地(dì)产相(xiāng)关收支。

　　收入(rù)增长、消费减少、金融(róng)资产赎回、购房(fáng)减少会推动存(cún)款增加；反之，收入减少、消费(fèi)增加、认购金(jīn)融资产(chǎn)、购房增(zēng)加、提前还贷等(děng)则会带动存(cún)款(kuǎn)回落。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多(duō)增7.9万亿是居(jū)民少消费、少投资(zī)、少购房的结果（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成(chéng)超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增速放缓并(bìng)提前还(hái)贷(dài)，但(dàn)因(yīn)为投(tóu)资、购房等下滑幅度更大，所以存款同比大幅多增(zēng)。

　　2023年(nián)一季(jì)度居民(mín)存款同比多增2.1万(wàn)亿则是收入修(xiū)复和理财存款(kuǎn)化的结果。

　　一季度居民人均(jūn)可(kě)支(zhī)配收入同比增长525元，理财存续规模相比于(yú)2022年(nián)末下(xià)滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银(yín)行办理速度放缓(huǎn)等因(yīn)素影响，RMBS（个人住(zhù)房(fáng)抵押贷款(kuǎn)支持证(zhèng)券）条件早偿率指(zhǐ)数 2 相比(bǐ)于2022年有所(suǒ)回落，即居民提前(qián)还款对存款的拖累相比于(yú)去年(nián)末略有放缓。

　　但是，随着居民消费和购(gòu)房行为修(xiū)复，其对存(cún)款的(de)支撑力度减弱，一季度(dù)人(rén)均消费支出(chū)同(tóng)比增加345元（低于收入(rù)涨(zhǎng)幅）、购房(fáng)支出(chū)同比多增1575亿元。但因为支撑因素的规模更大(dà)，所以存款继续(xù)回升。

　　4月(yuè)和(hé)一季度最核心的不同在于理(lǐ)财市场的变化。4月居民存款下滑可能的原因一是居民存款理财(cái)化(huà)；二是(shì)提前还(hái)贷规模增加。因为居(jū)民收入和(hé)消费数据不(bù)足(zú)，暂(zàn)时无法判断消费(fèi)和(hé)收入在4月(yuè)对(duì)存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流(liú)理财(cái)是(shì)4月存款(kuǎn)回落(luò)的(de)核心原因，4月理(lǐ)财存(cún)量规模环比增加1.26万亿(yì)至25.5万亿(yì)，结束(shù)了自去(qù)年10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配(pèi)理(lǐ)财等资产是理财风险降低、收益回升和存款(kuǎn)利率下(xià)滑共同作用的结果。受益于债券市场走(zǒu)强，今(jīn)年理财市场表现逐步好转，理财产品单位破净率从(cóng)2022年(nián)12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑(huá)的存款利率，存款对居(jū)民的吸引力逐渐(jiàn)减弱(ruò)，而理财对(duì)居民的吸引力则(zé)不(bù)断增强。

　　从5月(yuè)理财规模上看，随着破净率(lǜ)进(jìn)一步回(huí)落(luò)，居民还(hái)在继续增配理(lǐ)财产品，存款理(lǐ)财化趋势有望延续。

　　提前还贷(dài)规模(mó)扩(kuò)大是存(cún)款下(xià)滑的又一个原因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个百分点，相(xiāng)比于(yú)3月上(shàng)行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因为(wèi)首(shǒu)套(tào)房利(lì)率还(hái)在下降，居民提前还贷以降(jiàng)低成本(běn)，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地(dì)继续降(jiàng)低首(shǒu)套房利率，贝壳(ké)研究院数据显示百(bǎi)城首套(tào)主流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继(jì)续回(huí)落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月份(fèn)办理，这会推动提前还贷规(guī)模走高。

　　总的来说，随(suí)着理财市场好(hǎo)转(zhuǎn)，此前(qián)因(yīn)居民少消费(fèi)、少(shǎo)投(tóu)资、少(shǎo)买房等积(jī)攒(zǎn)下来的超额(é)储蓄(xù)已经开始部分回流理财市场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后来看，理财(cái)市场和提前(qián)还贷在后续(xù)几个月里或继续成(chéng)为超额存(cún)款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅游人均消费水平未见(jiàn)明显改善或部分表明当下居民消费意愿依旧偏弱，考虑(lǜ)到超额储蓄(xù)的持有(yǒu)分化(huà)且并非主要来自消费，后续(xù)超额储蓄对消费的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能(néng)否转(zhuǎn)化成超额(é)消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房(fáng)需求逐渐释(shì)放，房地产销售(shòu)目前(qián)已经有走弱(ruò)迹象，地产短期或不会(huì)成为超储的(de)主要流向。但是(shì)因为按揭利率存在(zài)明显利差，居(jū)民提前还贷行为或将延续。从这个角度来(lái)看(kàn)，主(zhǔ)要(yào)因为少买房、少(shǎo)投资而(ér)积攒下来的储蓄(xù)，在理(lǐ)财(cái)市场环境好转和存款利率下滑的背景下或将继续回流到理财(cái)市场。

　　1 存款(kuǎn)同比增(zēng)速使用金融机构住户(hù)存款(kuǎn)余(yú)额(é)+4月新(xīn)增来进行(xíng)估算

　　2早偿率是指在个人(rén)住房(fáng)抵押贷款中债务人提前偿付的(de)金额在资产池未偿本金(jīn)余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额储(chǔ)蓄释放弱于预期(qī)，理(lǐ)财市场波动加大(dà)

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