金融界5月27日消息 近日因为昆明(míng)国(guó)资(zī)委的(de)一封声(shēng)明(míng)，让城投债成为关(guān)注的(de)焦点，当前(qián)地方(fāng)债的规模和地方政府的偿债(zhài)能力(lì)已经越来(lái)越被重(zhòng)视(shì)。如(rú)何(hé)如何(hé)处(chù)置地(dì)方(fāng)债(zhài)务？

　　中泰证券首(shǒu)席经(jīng)济学家李迅雷发文称，地(dì)方(fāng)债包括地方一般债、专项债和包括(kuò)城投债在内(nèi)的(de)各种隐形债(zhài)，其(qí)规模究竟有多大，尚(shàng)有(yǒu)争(zhēng)议，但(dàn)增长迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金等在内的机构投资者是地方债(zhài)的(de)主要持(chí)有者，他们(men)普遍担心的还是城(chéng)投债务(wù)、非标等地方政(zhèng)府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如(rú)，近期贵州省(shěng)政府发展研(yán)究中心(xīn)提出(chū)，“化(huà)债(zhài)工(gōng)作推进(jìn)异常艰难，仅依靠(kào)自身能(néng)力已无法(fǎ)得到有(yǒu)效解决(jué)。”

　　在李迅雷看(kàn)来(lái)，在(zài)土地财政缩水的背景(jǐng)下，地方政府的财权(quán)与事权不匹配问题(tí)又凸显(xiǎn)出来。在(zài)我国政府杠杆率(lǜ)水平(píng)小舞去掉所有衣服是什么样子的并不(bù)算高(gāo)的前提(tí)下，我国地方(fāng)政府的杠杆率水平确实够高了。需要(yào)调整中央(yāng)和地方(fāng)之间债(zhài)务余额的(de)比例关系。“今后应加(jiā)大(dà)中央政府的发债规模(mó)，为地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国(guó)经济转型(xíng)的(de)关键阶(jiē)段，维护地方政府的信用，防范区域性金(jīn)融风(fēng)险显得(dé)尤为重要(yào)，故(gù)在城投公司还没有(yǒu)与政府部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底”支持，在政策(cè)上大力度(dù)支(zhī)持地方(fāng)政府“化(huà)债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本(běn)、拉长债务期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义(yì)道桥实(shí)践银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过(guò)政策性(xìng)银(yín)行或商业银(yín)行的低(dī)息资金来降低债(zhài)务成(chéng)本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中(zhōng)央政策上(shàng)支持地方(fāng)政府通过出让(ràng)国有资产来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转上市公司共计(jì)1亿(yì)股股份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下(xià)文字来源李(lǐ)迅(xùn)雷金融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如何处(chù)置地方债(zhài)务的辨(biàn)证思(sī)考(kǎo)》

　　截至2022年(nián)末全国(guó)城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投(tóu)平台成为地(dì)方(fāng)债务主要(yào)体现形(xíng)式

　　城投(tóu)债(zhài)是(shì)指城投企业公开发行的公司(sī)债券和中(zhōng)期票据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明(míng)确城投债与地方政府信(xìn)用(yòng)脱钩，城投(tóu)公司定位由地方政府投融资机构转变为(wèi)市场化运营主体，地方政府不再对城投债兜底(dǐ)。但(dàn)实际(jì)上(shàng)市(shì)场(chǎng)仍然(rán)把(bǎ)城投债(zhài)看作由地方(fāng)政府(fǔ)背书(shū)的高信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司通(tōng)常都是(shì)地(dì)方政府(fǔ)下设的投融资机构，很(hěn)难完(wán)全独立(lì)成为与政府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城投的债务主(zhǔ)要包括向银行借款和发行债券融资这两种方式，以前一种方(fāng)式为主，但后一种债(zhài)权融(róng)资的规(guī)模也不小(xiǎo)，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体(tǐ)看，2011年(nián)以(yǐ)来，全国城(chéng)投(tóu)有息债务快速(sù)扩(kuò)张，每(měi)年增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城投有息债务(wù)为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平台发(fā)债余额(é)的增长

图(tú)片来(lái)源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经(jīng)成(chéng)为地方债(zhài)务的主(zhǔ)要体现形式，规模明(míng)显超(chāo)过(guò)地方(fāng)政(zhèng)府的一般债(zhài)和专项债(zhài)之和。城投(tóu)平台(tái)中(zhōng)，如今(jīn)，城(chéng)投平台的债券余额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿元，迄今并无(wú)违约案(àn)例，说明城(chéng)投债仍(réng)属于地方政府背(bèi)书的高等级(jí)信用(yòng)债。但是，城投平台的(de)非(fēi)标违约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还贷(dài)方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投债按(àn)时兑付，不能轻易违约

　　当前(qián)市场(chǎng)对地方政府债务增长和财政收(shōu)入增速下降(jiàng)甚至(zhì)负增(zēng)长的现象(xiàng)普遍担(dān)心，尤其对(duì)财力(lì)偏弱(ruò)的东北、中西部省(shěng)份，城投债(zhài)的收(shōu)益率普遍高于(yú)东部(bù)发达省市。2022年13个(gè)省土地出让金对政府债务(wù)利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年(nián)只有5个(gè)），扣除城投拿地之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘的情(qíng)况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违(wéi)约之后，对河南省乃(nǎi)至全(quán)国的信用债市(shì)场都造(zào)成负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部(bù)分经(jīng)济偏弱(ruò)区(qū)域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南和天津等近几(jǐ)年融资成本仍在(zài)上(shàng)升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年(nián)以来融资成本有所(suǒ)下降，但整(zhěng)体降幅相较全国更小。辽(liáo)宁(níng)、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权(quán)平均票面利率降幅也(yě)明显(xiǎn)不如全国。

　　当(dāng)前在(zài)经(jīng)济复苏不(bù)及(jí)预期的背景下，投(tóu)资者(zhě)的(de)风险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方政(zhèng)府应该确(què)保城投债的按时兑付(fù)。因为违约不仅(jǐn)不能解决债务问题(tí)，反(fǎn)而会(huì)恶化(huà)区域信用环(huán)境，导致(zhì)地方国企融资难(nán)、融资(zī)贵。从未(wèi)来区域经济发展的(de)角度看，政府部门仍需要持续举(jǔ)债来实现经济平稳增长，需要保持政府信用，不(bù)能轻易违(wéi)约(yuē)。

　　建议中央(yāng)大力度支(zhī)持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增强城(chéng)投债权人的持(chí)有信心，首先(xiān)要确保城投债不违(wéi)约，这就意味着城投公司能够具备(bèi)低成(chéng)本的借(jiè)新还旧能(néng)力(lì)。

　　中央(yāng)提出“谁家的(de)孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议给予困难省份(fèn)一(yī)定(dìng)的“托底”支(zhī)持，即在政策上大力度(dù)支(zhī)持地(dì)方(fāng)政府“化债”，如帮(bāng)助地(dì)方(fāng)政府(fǔ)（如(rú)城(chéng)投公司(sī)的(de)借(jiè)新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期(qī)，如(rú)遵(zūn)义道(dào)桥实践银(yín)行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政策(cè)性银行或(huò)商业银行(xíng)的低息资金(jīn)来降低债务(wù)成(chéng)本(běn)，让债务(wù)更(gèng)加容易滚续。

　　此外，对于地方(fāng)政府可否通过出让(ràng)国(guó)有(yǒu)资产(chǎn)来(lái)偿债方面，也希望(wàng)中央给予政策(cè)上(shàng)的支(zhī)持。因为今年3月1日，国资(zī)委(wěi)在对政(zhèng)协十三届全国委员会第五次会议第(dì)00503号提案的答复(fù)中表示(shì)，将(jiāng)适时出台制度规(guī)定(dìng)及(jí)操作细(xì)则(zé)，探(tàn)索国(guó)有权益(yì)份额规范化退出的(de)有(yǒu)效方式和途径(jìng)，充分发挥有限合伙企(qǐ)业(yè)的优势，助(zhù)力(lì)国有(yǒu)企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让国有企业股权(quán)获(huò)得收(shōu)入(rù)偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化债”：<小舞去掉所有衣服是什么样子的/strong>2019年(nián)12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集(jí)团两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防范区域性(xìng)金融(róng)风险(xiǎn)显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保持。