5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其(qí)累计(jì)有效认购申请份额(é)总额超过(guò)20亿份发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配(pèi)售(shòu)。这(zhè)则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际(jì)上(shàng)，近(jìn)期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等(děng)问题(tí)成(chéng)为市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出(chū)现启(qǐ)动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)发(fā)行，市场对此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就(jiù)有3只央企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报(bào)的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央(yāng)企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是(shì)构成催化(huà)因素的，近期银(yín)行(xíng)股大涨的一个催(cuī)化因(yīn)素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主(zhǔ)题(tí)基金的(de)申报发(fā)行，我(wǒ)认为确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示，近期(qī)密集(jí)申报的国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)将(jiāng)成为行情(qíng)进(jìn)一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申(shēn)报和(hé)发行，行(xíng)情(qíng)火热(rè)下将为市场带(dài)来增量资(zī)金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积极布局(jú)央国企(qǐ)主题基金，一(yī)方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概念，央(yāng)国企上市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的(de)基金(jīn)将为投资者提供更丰富的工具以参(cān)与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落实公募(mù)基金行(xíng)业(yè)高质量发展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资金参与央国(guó)企改(gǎi)革，更好发挥(huī)公募基金服(fú)务(wù)资本市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经(jīng)济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央(yāng)企ETF的(de)发行将为央企相(xiāng)关标的和(hé)板块带(dài)来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明显的(de)主线(xiàn)，而新能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这(zhè)三(sān)大行业主(zhǔ)要是(shì)央(yāng)企(qǐ)或地(dì)方国资所在的行业，民(mín)营企业(yè)占比较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身(shēn)基(jī)本面在今(jīn)年会有重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤(méi)炭价格(gé)的(de)下跌(diē)，扭(niǔ)亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会(huì)受(shòu)益于今年市场成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国(guó)有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些企业会进入(rù)一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究(jiū)投资思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为在(zài)下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特估的(de)投资(zī)机(jī)会做(zuò)好了准(zhǔn)备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估的投(tóu)资(zī)机会，判断中特估(gū)的机(jī)会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第一阶段也就是(shì)今年以数字经济和“一带一路”的主题(tí)普涨性(xìng)机会为主，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收益率(lǜ)极高的品种(zhǒng)，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第(dì)二阶(jiē)段是未来(lái)两年，在主(zhǔ)题性(xìng)机会消(xiāo)散(sàn)以后，基于顶层(céng)设计(jì)对国央经营管理价值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个(gè)慢变量(liàng)，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目(mù)前(qián)在挖(wā)掘(jué)公(gōng)司经营层面可能发生(shēng)显著正向变化的个股提前进行布局，比如(顺丰首重是多少公斤多少钱，顺丰首重是多少公斤续重多少钱rú)医药和消费等行(xíng)业。

　　其(qí)实一(yī)季报(bào)已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研(yán)究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的(de)持(chí)仓中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票市值比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的(de)数据，剔除(chú)个(gè)股(gǔ)涨跌影响，估计了(le)各基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总(zǒng)市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信(xìn)证券数(shù)据统计也显示，一季(jì)度(dù)主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比(bǐ)重达(dá)到2019年(nián)以来的新(xīn)高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远高于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以(yǐ)说中(zhōng)国特色估(gū)值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基(jī)金公司在加大投(tóu)研(yán)力量，更(gèng)有专门(mén)构建国(guó)央企股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机会(huì)基(jī)金经理(lǐ)何龙就介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶层(céng)设计改变研(yán)究员过(guò)去(qù)对国(guó)央(yāng)企的固定思维，需要实地考察(chá)国(guó)央(yāng)企，并且(qiě)需(xū)要(yào)利用当前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在(zài)行动上，要(yào)求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所(suǒ)有(yǒu)国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地(dì)调研的的成果，了解(jiě)国(guó)央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化(huà)，结(jié)合行业(yè)趋(qū)势(shì)和特征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重视(shì)。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特估(gū)”有了更(gèng)深刻(kè)的认识：首先要认(rèn)识(shí)市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业产业(yè)结(jié)构、主体持(chí)续发展能(néng)力等方(fāng)面所体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是(shì)在此基(jī)础上构建的具有(yǒu)时代特征(zhēng)和(hé)中国特色、符(fú)合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系，而不是简单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但是这个概念所(suǒ)涉及到(dào)的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表顺丰首重是多少公斤多少钱，顺丰首重是多少公斤续重多少钱示，万家基金(jīn)一直(zhí)非常(cháng)关注传(chuán)统产业的变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是一定能够(gòu)抓住中特估这波行(xíng)情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也(yě)在增加相(xiāng)关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国特色的估值(zhí)体(tǐ)系是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需要。明确该(gāi)体系的框架是第一位的(de)工作，合理(lǐ)设(shè)置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资者的认(rèn)可和实施是(shì)最终该(gāi)体系能否(fǒu)具备长期价(jià)值的基(jī)础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化认可是基本的(de)常识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央(yāng)企发展要符合国(guó)家战略(lüè)发展发向，更需要承担社(shè)会(huì)公共责任(rèn)等。而这些都应该(gāi)考虑(lǜ)进估值体系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金经(jīng)理认为，对于国(guó)央(yāng)企的估值方式要充(chōng)分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与国家战略价值，目前已经形成了初步的(de)企业社会(huì)价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社(shè)会价值(zhí)、符合国家战略(lüè)发展的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价(jià)值评价体系，改变从以(yǐ)私(sī)人股东(dōng)权益出发，现金流(liú)折现为主要(yào)方(fāng)法的单一(yī)价值估值体系，转向社会(huì)整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值。”博时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资(zī)委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通(tōng)用规则，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持(chí)续增长的(de)盈利、科技创(chuàng)新对(duì)提(tí)升企业(yè)内在价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资(zī)产(chǎn)负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金经理李欣更(gèng)细致分析在(zài)估值思(sī)维(wéi)、估值结论、估值判断上(shàng)有变(biàn)化，尤其是(shì)估值(zhí)的方法和指标上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞争(zhēng)力和可(kě)持续(xù)发展等(děng)各种因(yīn)素与企业价值的关(guān)系。这些因素在对估值结论和判(pàn)断的(de)影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值体系与(yǔ)传(chuán)统的(de)估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所以估(gū)值(zhí)思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)直言，这(zhè)需(xū)要(yào)在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没(méi)有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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