5月(yuè)13日(rì)，年内(nèi)首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认购申(shēn)请份额总额(é)超过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启动比例(lì)配(pèi)售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这(zhè)一(yī)“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。实际上，早在去(qù)年底及(jí)今年一(yī)季度，一些基金经(jīng)理(lǐ)开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国基金(jīn)报采访多位(wèi)投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报(bào)发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特(tè)估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金发行，市(shì)场对(duì)此充(chōng)满期(qī)待(dài)，如(rú)5月(yuè)15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基(jī)金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，央(yāng)企ETF发行在情(qíng)绪(xù)上(shàng)是构成催(cuī)化因(yīn)素(sù)的，近(jìn)期银行股大涨的一个催(cuī)化因素就是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的(de)催化剂(jì)，基本面、资(zī)金面(miàn)、政策面都(dōu)在向好，下半(bàn)年，中特(tè)估有可能独领(lǐng)风(fēng)骚(sāo)。”万(wàn)家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集(jí)申报的国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的布局可以(yǐ)更好支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进一步上涨的(de)催(cuī)化剂。去(qù)年以来公募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题基金申(shēn)报和发行(xíng)，行情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公募基金(jīn)积(jī)极布局央国企主题(tí)基金(jīn)，一方面是因为新一(yī)轮(lún)深化(huà)国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概(gài)念，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与到央国(guó)企投资(zī)。另一方面(miàn)是落实公(gōng)募基金(jīn)行(xíng)业(yè)高(gāo)质(zhì)量发展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更多资金参与(yǔ)央国企改(gǎi)革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本(běn)市(shì)场(chǎng)改(gǎi)革(gé)、服(fú)务实体经济和国(guó)家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行(xíng)将为(wèi)央(yāng)企(qǐ)相关标(biāo)的和板块(kuài)带来增(zēng)量资(zī)金，提(tí)升交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明(míng)显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智能成为两大明显的主线，而(ér)新能(néng)源等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基(jī)金经(jīng)理开始调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工(gōng)，这三(sān)大行业主要是央(yāng)企(qǐ)或地(dì)方国资(zī)所(suǒ)在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本身(shēn)基本面(miàn)在今(jīn)年会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤(méi)炭(tàn)价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈(yíng)利大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概率这些企业会进入一(yī)个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过(guò)去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非(fēi)常(cháng)基(jī)本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非(fēi)常吻合，为在下半年抓住(zhù)这(zhè)波中特(tè)估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已开始重视中特估(gū)的(de)投资(zī)机会，判(pàn)断中特估的机会(huì)未(wèi)来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性(xìng)的(de)机(jī)会。第二阶段是(shì)未来两(liǎng)年，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶层(céng)设计对国央经营(yíng)管理(lǐ)价(jià)值(zhí)导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未(wèi)来两年体现在(zài)每一个央国企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正向变化的(de)个股(gǔ)提前进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少(shǎo)基(jī)金在(zài)行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报披露的(de)持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金(jīn)的持仓中，占比明(míng)显提高。上(shàng)述数据(jù)显示(shì)，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金2022年报(bào)及2023年一季报(bào)十大重仓股的(de)数据，剔除(chú)个股涨跌(diē)影响，估计了各(gè)基金(jīn)主动加仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季(jì)度超(chāo)过(guò)30％的(de)偏股(gǔ)主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度主动(dòng)偏股型(xíng)公募基金对港股央国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持股总市值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专门的(de)股票(piào)库

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正(zhèng)深(shēn)刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实到(dào)日(rì)常的投研流程和实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基金公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融(róng)通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙就(jiù)介绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变(biàn)研究员过(guò)去对国央企的(de)固定(dìng)思维，需(xū)要实(shí)地考察国(guó)央企(qǐ)，并(bìng)且需要利(lì)用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方(fāng)面(miàn)，融通基金在行动上，要(yào)求研(yán)究员将自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研(yán)的的(de)成果，了解国央企经(jīng)营思路(lù)和财(cái)务导向的变化，结合行业(yè)趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监(jiāsecx的不定积分推导过程，secx的不定积分推导过程图片n)王帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深(shēn)入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识市(shì)场体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业结构、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能(néng)力等方面所(suǒ)体现的(de)鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基(jī)础上构建的具(jù)有(yǒu)时代(dài)特征和中国特(tè)色(sè)、符合国家(jiā)战略(lüè)导(dǎo)向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个(gè)概念(niàn)所涉及到(dào)的行(xíng)业和(hé)公(gōng)司，一(yī)直(zhí)在发生的(de)变化。”万家(jiā)基金经理(lǐ)章恒(héng)表示，万家基金一(yī)直(zhí)非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是一(yī)定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这波行情的机会(huì)的。同时，随(suí)着时(shí)局的变化，也(yě)在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资者需要(yào)学习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的估值体(tǐ)系(xì)进(jìn)行改造，以适应现实(shí)的需要。明确该体系的框架(jià)是第一位的工作，合理设置(zhì)指标(biāo)也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是(shì)最(zuì)终该体系能否(fǒu)具备长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐngsecx的不定积分推导过程，secx的不定积分推导过程图片)，人为的拔估值是很大的(de)认知误(wù)区，市(shì)场(chǎng)化认可(kě)是基(jī)本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与(yǔ)国家(jiā)战略(lüè)价(jià)值(zhí)

　　新(xīn)估值(zhí)方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合(hé)国(guó)家战略发展发(fā)向，更需要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估(gū)值体系(xì)之中，也(yě)引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国央企的估(gū)值(zhí)方(fāng)式要充分(fēn)体现企业的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的(de)企业(yè)社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价(jià)国有企(qǐ)业(yè)承(chéng)担社(shè)会(huì)价(jià)值、符(fú)合国家战略发展的价(jià)值？首要任务就构建(jiàn)中国(guó)特色的(de)价值评价体(tǐ)系(xì)，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的单(dān)一价(jià)值(zhí)估(gū)值体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价(jià)值。”博时(shí)基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直言，近年(nián)来国(guó)资(zī)委指(zhǐ)导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合国际通用规(guī)则(zé)，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价(jià)值评价体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认为(wèi)，“中特(tè)估”应该是(shì)注重(zhòng)企业价(jià)值的可持(chí)续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的现金流、持续(xù)增(zēng)长的盈利、科(kē)技(jì)创新对提升企业内在(zài)价值(zhí)的积极(jí)作(zuò)用，这样有利(lì)于提高估值定价模(mó)型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可(kě)以使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负债率、研发(fā)经费投(tóu)入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值(zhí)的方法(fǎ)和指标上，他认(rèn)为其(qí)包(bāo)括(kuò)产业链(liàn)上下游的衡(héng)量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的(de)研(yán)究，强调(diào)政策(cè)优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展(zhǎn)等各(gè)种因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判断的影响(xiǎng)上，也使得中(zhōng)国特色的估(gū)值体(tǐ)系与传(chuán)统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维的(de)变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变化，都是为了更好(hǎo)地适应中国(guó)的市场和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企业估(gū)值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春直言(yán)，这需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认的(de)指标可以使用。

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