5月13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其(qí)累计有(yǒu)效认购申(shēn)请份额总额超过(guò)20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回(huí)报ETF发(fā)行，更成为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。实际上，早在(zài)去年底及今年(nián)一季度(dù)，一些基金(jīn)经(jīng)理开始(shǐ)调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等(děng)问题成为市场关(guān)注焦点，中国基金报(bào)采访多位(wèi)投(tóu)研人士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题(tí)积(jī)极(jí)追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出(chū)现启动“比(bǐ)例(lì)配售(shòu)”情况，今(jīn)年场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持(chí)续(xù)“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题基(jī)金发(fā)行，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获(huò)批发(fā)行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在(zài)排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主(zhǔ)题基金(jīn)的申报发行，我认为(wèi)确实会(huì)成为引(yǐn)爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基金指数与量化(huà)投资部基(jī)金经理杨(yáng)振建就表示，近期(qī)密集申报(bào)的国央企主(zhǔ)题基(jī)金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题(tí)，这样(yàng)的布局(jú)可以更好支持央国企的估值(zhí)重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的(de)催化剂。去年以来公募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金申报和发行，行情火热下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振(zhèn)建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是因为(wèi)新(xīn)一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估(gū)”概念，央国(guó)企上市(shì)公司的(de)投资价值凸显，该主题(tí)的基金(jīn)将为投(tóu)资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业(yè)高质量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资(zī)金(jīn)参(cān)与央(yāng)国(guó)企改革，更好发挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本(běn)市场改(gǎi)革、服(fú)务(wù)实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为(wèi)央企相关标的和板块带(dài)来增量资金(jīn)，提(tí)升交易(yì)活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量(liàng)市场(chǎng)中变赛(sài)道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行(xíng)情明显，中特估(gū)和(hé)人(rén)工智(zhì)能成(chéng)为两大明显的主线，而新能(néng)源等(děng)前期(qī)热(rè)门赛道(dào)股冷(lěng)却，在(zài)此背景(jǐng)下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直(zhí)言，自(zì)己目前重(zhòng)点关注三(sān)大行业，火电、券(quàn)商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身(shēn)基本面(miàn)在今年会有重大的(de)向上变化的机会，比如火电，会(huì)受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券商，会受(shòu)益于今(jīn)年市场成交量(liàng)的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些(xiē)企业会进入一个提质(zhì)增(zēng)效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去(qù)1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为(wèi)在(zài)下半年抓住这(zhè)波(bō)中特估(gū)的(de)投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断中特估的机(jī)会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机(jī)会基金经理何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率极高的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶段是(shì)未来两年，在(zài)主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对(duì)国央经营管(guǎn)理价(jià)值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一个(gè)慢(màn)变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何(hé)龙强调，目前在(zài)挖掘公司经营(yíng)层(céng)面(miàn)可能发生显著正向变化(huà)的个股提(tí)前进行布(bù)局，比如医药和(hé)消费等(děng)行业。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出(chū)不(bù)少基金(jīn)在行(xíng)动。国金证券(quàn)研究(jiū)所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市值比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季报披露(lù)的持(chí)仓中，“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)在偏股主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报(bào)十大重仓股的(de)数据，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年末不持(chí)有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季(jì)度主动偏股型公募基(jī)金对(duì)港股(gǔ)央国(guó)企的持(chí)股(gǔ)市(shì)值比重达(dá)到2019年以来的(de)新高，港股央国企持(chí)股总市值占港股持股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估值体系，正(zhèng)深刻影响基金(jīn)公司的投研，落(luò)实到(dào)日(rì)常的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司(sī)在加大投研力量，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员(yuán)过(guò)去对(duì)国央(yāng)企的固定思维，需(xū)要实(shí)地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员(yuán)将(jiāng)自己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企(qǐ)构(gòu)建专门的股票库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其实(shí)地(dì)调(diào)研(yán)的的成果，了解国央企经营思(sī)路和(hé)财务(wù)导向(xiàng)的变化，结合行业(yè)趋势和特(tè)征，寻(xún)找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他(tā)表(biǎo)示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的认识：首先要(yào)认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业(yè)结构、主体持续发展能力等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发(fā)展阶(jiē)段特征，“中特估”应该(gāi)是在(zài)此基础上构建的具有(yǒu)时代(dài)特(tè)征(zhēng)和(hé)中(zhōng)国特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略导向(xiàng)的估值体系，而不是简单套(tào)用国(guó)外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估(gū)是一种(zhǒng)新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及自制苏打水可以降尿酸吗，自制苏打水和买的苏打水区别到的行业(yè)和公司，一直在发(fā)生的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直(zhí)非(fēi)常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波(bō)行情的(de)机会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特色的估值体(tǐ)系是资(zī)本市场使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的估值体系(xì)进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的(de)需要。明确该体系的框架是第一位的(de)工(gōng)作，合理设置指标也非常重要，投资者的(de)认可和实施(shī)是最终该体系能否具备长期价值(zhí)的基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市(shì)场化认可是基本的常(cháng)识，不可(kě)误(wù)判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企(qǐ)是(shì)国(guó)民经济(jì)的支(zhī)柱(zhù)，国(guó)企央企发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需要承担社会公(gōng)共责(zé)任等。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多数受访(fǎng)的基(jī)金经理认为(wèi)，对于国央企的(de)估值方式要充分体现(xiàn)企(qǐ)业(yè)的(de)社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目前(qián)已经(jīng)形成了(le)初步的企业(yè)社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业(yè)承担社会价值(zhí)、符合国家(jiā)战略发(fā)展的价(jià)值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国特色的价值评价体自制苏打水可以降尿酸吗，自制苏打水和买的苏打水区别系，改变(biàn)从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出发(fā)，现(xiàn)金流折现为主要方法的单(dān)一价(jià)值估值体系，转向(xiàng)社会整体价(jià)值观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值。”博(bó)时基金(jīn)指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国资委(wěi)指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断(duàn)探索，结(jié)合国际通用规则(zé)，目前已经形成(chéng)了初步的(de)企业(yè)社会价值评价(jià)体(tǐ)系，其中(zhōng)包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估(gū)”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和(hé)社会责任(rèn)等(děng)要(yào)素对企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对提(tí)升(shēng)企业(yè)内在价值的(de)积极作用(yòng)，这(zhè)样有利于提高估值定(dìng)价模型的科(kē)学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建(jiàn)等实务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包(bāo)括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率(lǜ)、资(zī)产负债率、研发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分(fēn)析在估值思维、估值结论、估值判断上(shàng)有变化(huà)，尤(yóu)其(qí)是估值的(de)方法和(hé)指标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产业链上下(xià)游的衡(héng)量、全要素(sù)成(chéng)本等(děng)，以及在纵(zòng)向和(hé)横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞(jìng)争力和可持续发(fā)展等各种因素(sù)与企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估值结论和判断的(de)影响上，也使得(dé)中国特色的估值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都(dōu)是为了更好地(dì)适应中国的(de)市场和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准、更合理的(de)企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以(yǐ)使用。

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