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蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗申万宏源宏观：存款利率下调新一轮的开始？

　　事件：21世纪经(jīng)济报道(dào)、澎湃(pài)新闻等多家媒体报道，协定存款及通知存款自律上限将于5月15日(rì)执(zhí)行，其中(zhōng)国有银行执行(xíng)基(jī)准利率加10BP；其它金(jīn)融(róng)机构(gòu)执行(xíng)基准利率(lǜ)加20BP。

　　通知(zhī)存款和协定存款是什(shén)么(me)？通知存款(kuǎn)和(hé)协定存(cún)款是“类活期存(cún)款”，灵活性(xìng)好于定(dìng)期(qī)，收益(yì)率好(hǎo)于活期。产品推(tuī)出的目的更多(duō)是为吸引存款。通知(zhī)存款是(shì)指(zhǐ)不约定存(cún)期，在支(zhī)取时提(tí)前通知(zhī)银行的存(cún)款(kuǎn)业务(wù)，分(fēn)为提前一天和提前七天的两(liǎng)种类型。协定存款是对(duì)协定额度(dù)以内的(de)部分给予活期(qī)利率(lǜ)，对超过协定(dìng)部分给予协定(dìng)存款利(lì)率。

　　通(tōng)知存(cún)款和协定存款当前(qián)利率处于什么水(shuǐ)平(píng)？为何需要(yào)规定上(shàng)限？根据(jù)央(yāng)行公(gōng)告， 1 天和(hé) 7 天期(qī)通知存款利率分别为 0.80％、 1.35％，协定存款(kuǎn)利率为 1.15％，活期挂牌基准利率(lǜ)为 0.35％。如(rú)以此为标准，则国有(yǒu)四大行1天和7天期通知(zhī)存款利率的(de)上限分别为0.90％、1.45％，协定存款利率上限为(wèi)1.25％。其它金(jīn)融机构(gòu) 1 天和 7 天期通知存款利率的(de)上限分别为(wèi) 1.00％、 1.55％，协定存款(kuǎn)利率上限为 1.35％。而(ér)目前部(bù)分城商行与(yǔ)农商行通知、协定存款利率偏高，我们梳理的(de)样本(běn)银行中有13.5％的银行超过新规上限。7 天通知存款的最高利率(lǜ)达到 2.1％。且(qiě)部分银行最(zuì)高的通知(zhī)存款利(lì)率高(gāo)于(yú)其(qí)挂牌价，存在“存(cún)款竞争”令负债成本相(xiāng)对刚性的(de)问(wèn)题(tí)。

　　规定上(shàng)限对相(xiāng)关存款实际利(lì)率(lǜ)有何影响？是否(fǒu)会对M1和M2产生影响？部(bù)分城商(shāng)行和农商行(xíng)（占比近13.5％）通知存款和协定存款利率(lǜ)或将(jiāng)有所下调(diào)，但(dàn)对(duì)M1和M2蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗g>增速(sù)影(yǐng)响(xiǎng)非对称。其一，通知存款和协定(dìng)存款应属于其他存(cún)款，对M1或没有影响。其二，通知存款(kuǎn)和协定存款(kuǎn)若流出，可能会拖累(lèi) M2 增速。根据《存款统(tǒng)计分类及编码》，我们(men)合理推断，通知存款和协定存款归属于 M2 下的其他存(cún)款科目，则(zé)其变动会影响M2规模和增速。考虑(lǜ)到此次利率上限的设定，可能有部分个人或企(qǐ)业将通知存款(kuǎn)和协定存款投向(xiàng)收益率更高的理财以及其(qí)他资管产(chǎn)品中，拖累 M2 增速表现。考(kǎ蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗o)虑到4月居民存(cún)款已(yǐ)经开(kāi)始重新(xīn)流向表外，M2增速(sù)预计将进(jìn)入下行通道。再考(kǎo)虑到此次(cì)通知存款和协定(dìng)存款利率上限(xiàn)的约束(shù)，或进一步加速居民将资金从表内搬至表(biǎo)外。

　　是否(fǒu)意味着(zhe)存款利率下调新一轮的开始？本次约(yuē)束通知存(cún)款和协定存(cún)款(kuǎn)利率，核(hé)心目(mù)的是(shì)缓解银行净息差压力。23Q1 商(shāng)业银行(xíng)净息差下探，其中国有银(yín)行平均净(jìng)息差下行(xíng) 13.7BP 至(zhì) 1.65％，八家股(gǔ)份制银(yín)行的平均净息差下(xià)行 13.8BP 至(zhì) 1.95％。但商业银行的利润是准(zhǔn)公共品，去(qù)向有三(sān)：一是利润分配给财政的非税收入；二(èr)是转增(zēng)资本金以(yǐ)满(mǎn)足宏观审慎(shèn)的管(guǎn)理要(yào)求，疏通货币政策(cè)的传导(dǎo)渠道；三是增加拨(bō)备以应对坏账风险(xiǎn)。既要保证(zhèng)商业银行(xíng)的合理(lǐ)盈利水(shuǐ)平(píng)，又要不(bù)抬高实体经(jīng)济融资水平，惟有对存款利率进行调(diào)整。实(shí)际上， 2022 年(nián) 9 月主要(yào)银行已经下调存款利率，年初至今其他银行也纷纷(fēn)跟进，随着商业银行普(pǔ)通存(cún)款利率的调整(zhěng)到位，政策(cè)抓手转向(xiàng)其(qí)他存款的利率水平。但目(mù)前尚不构成新一轮(lún)存(cún)款(kuǎn)利(lì)率下调(diào)的开始(shǐ)，源于目前存款(kuǎn)利(lì)率市场化调整机制(zhì)参考 10Y 国债利率(lǜ)与 1Y LPR ，而目(mù)前(qián) 10Y 国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)高(gāo)于上(shàng)一轮下调时低点， 1 年(nián)期 LPR 持平，尚不具备全面下调的(de)充分条件。

　　高频数据经(jīng)济表现：汽(qì)车(chē)销售、地产销售改善。乘用车零售(shòu)同比较上(shàng)周上升(shēng) 27pct 至 67％，今年累计同比(bǐ) 1％，全国整车(chē)货运量(liàng)有(yǒu)所(suǒ)反弹。房地(dì)产市场：地产销售(shòu)有(yǒu)所恢复，因城(chéng)施策(cè)继续加码。政府(fǔ)性基(jī)金与(yǔ)基建(jiàn)：新增(zēng)专项债 147.8 亿(yì)，下(xià)周计划发行 881.1 亿。工(gōng)业生(shēng)产(chǎn)与(yǔ)制造业投资：开工率继续改善。通胀：猪(zhū)肉(ròu)、蔬菜、水果、钢铁、煤炭(tàn)价格下降(jiàng)，油价上升(shēng)。货币政策与汇(huì)率：资短端金利(lì)率(lǜ)下行(xíng)、美元下行，人民币升(shēng)值。

　　风险(xiǎn)提示：稳增长政策见(jiàn)效速度慢于预期，数据搜(sōu)集遗漏(lòu)。

　　以(yǐ)下为正文

　　周关注(zhù)：存款(kuǎn)利(lì)率下(xià)调新一轮的开始？

　　事件：21 世纪经济报道、澎湃新闻等多家媒体(tǐ)报道，协(xié)定存款及通知存款自律上限(xiàn)：国(guó)有银行（特指工农、中、建四大(dà)行）执(zhí)行基准利率加(jiā) 10BP ；其(qí)它金融机构执行(xíng)基准利率加(jiā) 20BP ，自 2023 年 5 月 15 日起执行(xíng)。

　　1. 通知存款和协定存款是什么？

　　通知存(cún)款和(hé)协定存(cún)款是“类(lèi)活期存款”，灵活性好(hǎo)于定期，收益率好(hǎo)于活(huó)期(qī)。产品推(tuī)出的目的更多是为吸引(yǐn)存款。

　　通(tōng)知存款(kuǎn)是指不约定存期，在支(zhī)取时提前通知(zhī)银行的存款业务，分为提前一天和提前七天的两种类型。在存(cún)入款项时不(bù)约定存期，支取时(shí)需提前通知银(yín)行(xíng)，约(yuē)定支取存款的日期(qī)和金额方能支(zhī)取，按存款人提前(qián)通知的期(qī)限长短划分为一天通知存款和七天(tiān)通(tōng)知存(cún)款两个(gè)品种，一天通知存(cún)款必须(xū)提前一天通知约定支取存(cún)款，七天通知存款必须提前(qián)七天通知(zhī)约定支取存款。通知存款面向个人和企(qǐ)业(yè)办理(lǐ)。

　　协定(dìng)存款(kuǎn)是对(duì)协定额度以内的部(bù)分给予活期利率，对超过协定部分(fēn)给予协定(dìng)存款利(lì)率。协定存款是指(zhǐ)银行与客户(hù)签订协议，约定结算账户的每(měi)日留存金额(é)，结算(suàn)账户每日余(yú)额低于最低留存额（含）的部分按活(huó)期存款利率计息，超过部(bù)分按(àn)中国人民银(yín)行规定的协(xié)定存款利率计息的(de)存款。协(xié)定(dìng)存(cún)款(kuǎn)面向企业办理。

　　2. 通知、协定存款当(dāng)前利(lì)率(lǜ)水平？为何需(xū)要规(guī)定(dìng)上限(xiàn)？

　　若央行(xíng)规定(dìng)新(xīn)的(de)利(lì)率上限，则7天通知存款利率的上限被设定(dìng)为1.55％。根据央行公告， 1 天和 7 天期通知(zhī)存款(kuǎn)利率分别(bié)为 0.80％、 1.35％，协(xié)定存款利率为 1.15％，活(huó)期挂牌基准利率为 0.35％。如以此为标(biāo)准，则国(guó)有四大行 1 天(tiān)和 7 天期通知存(cún)款利(lì)率的上限分(fēn)别为 0.90％、 1.45％，协(xié)定存款(kuǎn)利率上限为 1.25％。其它金融机构 1 天和 7 天期(qī)通知存款利率的上限分别(bié)为 1.00％、 1.55％，协定存款利率上限为 1.35％。

　　城商行与农商行通知(zhī)、协定存(cún)款利(lì)率偏(piān)高，样(yàng)本(běn)银(yín)行中有13.5％的(de)银(yín)行超过新(xīn)规上限。我们(men)梳理了国有银行、股份制银行(xíng)、 20 家城商(shāng)行（按资(zī)产规模排(pái)序(xù)）以及 14 家(jiā)农商行的挂牌利率（截(jié)止至 5 月 11 日），其中国有银行与股份行挂牌利率未超过(guò)央行(xíng)新规(guī)上(shàng)限，超过(guò)上限的银行主要集中(zhōng)在城商行和农商(shāng)行中，占比达 13.5％，其中 20 家城商行中有(yǒu) 4 家超过上限、占比 12.1％ , 14 贾农商(shāng)行中有 3 家超(chāo)过上限、占比 15.6％。 7 天通知存款的最高利(lì)率达到 2.1％。

　　同时(shí)，部分银行最高的(de)通知存款(kuǎn)利率高于其挂牌价(jià)，存在“存款竞争”令负债(zhài)成本相(xiāng)对刚性的(de)问题。我们(men)在梳理过程中发现，部分银(yín)行个(gè)人(rén)通知存款的最高利(lì)率高于挂(guà)牌利率(lǜ)，其 1 天(tiān)的(de)通知(zhī)存款最(zuì)高利率为 1.75％，而其挂牌利(lì)率是 1.35％。

　　3. 规定(dìng)上限对实(shí)际存款利率、 M1 和 M2 的影响如何？

　　部(bù)分城商行(xíng)和(hé)农商行通知存(cún)款和协定存款(kuǎn)利率或将有所下(xià)调。目前(qián)超过利(lì)率新规上(shàng)限的主要为城商行和农商(shāng)行，样本银行中有 13.5％的银行超(chāo)过(guò)上(shàng)限，其(qí)中 7 天通知存(cún)款的最高(gāo)利率达到 2.1％（规定(dìng)上限为 1.55％），因此新(xīn)规的执行会(huì)导致部分城(chéng)商行和农商行（合理估算近(jìn) 13.5％的(de)比(bǐ)例）通知存款和协定存款利率或将(jiāng)有所下调。

　　是否会对M1和M2的增速产生影(yǐng)响？

　　其一，通知存款和(hé)协定(dìng)存款应属于其他存(cún)款，对M1或(huò)没有影响(xiǎng)。根据《存(cún)款统计(jì)分类及编(biān)码》，通知存款和协定(dìng)存款(kuǎn)与普(pǔ)通(tōng)存款并列，并(bìng)不属于单位存款和储蓄存款。则考虑到 M1 为(wèi) M0 与单位活期(qī)存款之(zhī)和，其不在(zài) M1 的包含范围之(zhī)内，利率上限的设定(dìng)对 M1 应当(dāng)没有影响。

　　其二(èr)，通知存款和协定存款若流出，可能会拖(tuō)累(lèi)M2增速。根据《存款统计分类及编码(mǎ)》，我们合理推(tuī)断(duàn)，通知存(cún)款和协(xié)定存款归属(shǔ)于 M2 下的其他存(cún)款科目(mù)，则其变动会(huì)影(yǐng)响 M2 规模(mó)和增速。考虑到此次利(lì)率(lǜ)上限的设定(dìng)，可能有部分(fēn)个人或企业(yè)将通知存款和协定(dìng)存(cún)款投向(xiàng)收益(yì)率更高的理财以及(jí)其(qí)他(tā)资(zī)管产(chǎn)品中，拖累 M2 增速表现。

　　考虑到4月(yuè)居民存款已(yǐ)经开始重新流(liú)向表外，M2增(zēng)速预计将进(jìn)入下(xià)行通道。M2 近一年的上行由个人存款推动，资管资金回表(biǎo)也主要来源于居(jū)民。 22 年 3 月(yuè) -23 年 3 月， M2 同比上行的 3 个百分点中，有 3.1 个百(bǎi)分(fēn)点来(lái)源于个人存(cún)款(kuǎn)的规(guī)模扩张。年初以来 1.6 万亿资管资金回流(liú)表内中，有 1.4 万亿来(lái)源于住户(hù)部门。但随着4月居民存(cún)款同比首次由增(zēng)转降，居民资产配(pèi)置或回(huí)流表外，对应的则是M2同比超过市场预期下(xià)行(xíng)。再(zài)考(蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗kǎo)虑到(dào)此次通(tōng)知存款和协定(dìng)存(cún)款利率上限的约(yuē)束，或进一步加(jiā)速居民将资金从表内(nèi)搬至表外。

　　4. 是否意味着存款利率下调(diào)新一轮的开始(shǐ)？

　　本次约束通知存款(kuǎn)和协定存(cún)款利率，核心(xīn)目(mù)的是缓(huǎn)解银行净息差压力。23Q1 商业银行(xíng)净息差(chà)下探，其(qí)中国有银行平均净息差下(xià)行 13.7BP 至 1.65％，八家股份制银行(xíng)的(de)平(píng)均净息差下(xià)行 13.8BP 至 1.95％。但商业(yè)银行(xíng)的(de)利润是准公共品，去向(xiàng)有(yǒu)三：一(yī)是利润分配给财政的非税收入；二(èr)是转增资(zī)本金以满(mǎn)足宏(hóng)观审慎(shèn)的(de)管理要求(qiú)，疏(shū)通货(huò)币政策的(de)传(chuán)导渠道；三是增加拨备以应对坏账风险。既要保证商业(yè)银行的(de)合理盈利水(shuǐ)平，又要不抬高实体经济(jì)融资水平，惟有对(duì)存款(kuǎn)利率进行(xíng)调(diào)整。

　　实(shí)际(jì)上，去年9月(yuè)主要(yào)银行已(yǐ)经下调存(cún)款利率，年初至今其(qí)他银行也纷纷跟进，随着商(shāng)业银行普(pǔ)通存款利率(lǜ)的(de)调整到(dào)位(wèi)，政策抓手转向其他存款(kuǎn)的(de)利(lì)率水平。而部(bù)分中(zhōng)小(xiǎo)银(yín)行未高(gāo)息揽(lǎn)储，其通知(zhī)存款利率和协定存款利率明显偏高，实际上不利于商业银(yín)行整体负债端(duān)成本的下降，也成(chéng)为本次约束通知(zhī)存款和(hé)协定(dìng)存款(kuǎn)利(lì)率的触发因(yīn)素(sù)。

　　是否(fǒu)是新一(yī)轮存款利率(lǜ)下调的(de)开始？目前十年期国(guó)债收(shōu)益率高于上一(yī)轮下调时(shí)低点，1年(nián)期(qī)LPR持平，因(yīn)而目前(qián)尚不具备(bèi)充(chōng)分条件。2022 年(nián) 4 月(yuè)，央行指导(dǎo)利率自律(lǜ)机(jī)制建立了存款利率市场(chǎng)化调整(zhěng)机制，以 10 年期国债收(shōu)益率(lǜ)和以 1 年期 LPR 基准(zhǔn)，合理(lǐ)调整存款(kuǎn)利率(lǜ)水平。 2022 年 4-9 月 10 年期国债利率下调 14bp , 1Y LPR 下调 5bp ，也相应触发 2022 年(nián) 9 月部分全国性银行下调存款(kuǎn)利率，如一年期定期存款利率下(xià)调(diào) 10BP 。而从(cóng) 2022 年 9 月至今， 1 年(nián)期 LPR 按兵(bīng)不动， 10 年期国债收益(yì)率走高 3.9BP ，并未进一(yī)步下行。

　　高频经济表现：汽车(chē)、地产销售改善

　　1）商品(pǐn)消费：乘用车零售较上周有所改善，今年以来累计(jì)同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)1％。截至5月7日，乘用车(chē)零售同比较上周上升(shēng)27pct至67％，今年累计同比1％。5月1-7日，乘用车市(shì)场(chǎng)零售同(tóng)比增长(zhǎng)67％。

　　2）服务消费(fèi)：全国(guó)整车货运量有所反弹，京沪(hù)深迁徙指(zhǐ)数继(jì)续上行。截止 5 月 11 日，全国整车货运量较 2021 年同期(qī)上行 4.3pct 至 -16.3％；京沪深迁(qiān)徙趋势较 2021 年同期上行 2.2pct 至 15.3％。

　　3）财(cái)政与政府消费：截至5月12日，当周国债净融资-754.8亿，当周新增(zēng)0亿一般债，下(xià)周计划发行34.83亿。

　　4）房地(dì)产(chǎn)市场：地产销售回暖，五一过后(hòu)因城施策继续加(jiā)码。截至 5 月 11 日(rì)， 30 大中(zhōng)城市商(shāng)品房周均成交面积两年平(píng)均增速回升 13.0pct 至 -18.6％，分结构看(kàn)，一(yī)线(xiàn)、二线(xiàn)和三(sān)线城市分别回升 22.9pct 、 14.5pct 和 3.7pct 至(zhì) -1.3％、 -17.1％和 -34.3％。贵阳、内蒙(méng)古等(děng) 30 余个城市进行了公积金贷款政策的调(diào)整(zhěng)和优(yōu)化。

　　5）政府性基(jī)金与基建：当周新(xīn)增专项债147.8亿(yì)，下周计(jì)划发行881.1亿。

　　6）制造(zào)业投(tóu)资与工业生(shēng)产：受(shòu)五(wǔ)一假(jiǎ)期及需求走弱影响(xiǎng)，开(kāi)工率连周(zhōu)下滑。截至 5 月 5 日(rì)，高炉开(kāi)工(gōng)率继续回落 87bp 至 81.7％。汽车半钢胎开工率季节(jié)性回落 1028bp 至(zhì) 60.38％，但仍强于去(qù)年同(tóng)期（ 40.6％）。

　　7）出口：港(gǎng)口(kǒu)物流效率有所(suǒ)改善。截至 3 月 17 日(rì)，交运(yùn)部重(zhòng)点(diǎn)港口货物吞吐量较上(shàng)周回升 0.8％，高速(sù)公(gōng)路货车通(tōng)行量(liàng)与铁路货运量较上周分别回落 0.2％、 0.5％。

　　8）食品价格：猪肉价格继(jì)续下行(xíng)，菜价、果价回升。截至(zhì) 5 月 4 日，猪肉(ròu)零售(shòu)价下跌 0.1％至 24.6 元(yuán) / 公斤；截至 5 月 11 日，蔬菜、水果价格分别环涨 0.6％、 2.1％，同比(bǐ)分别回(huí)升 6.6pct 、 3.6pct 至 6.4％ , 5.4％。

　　9）工业(yè)品价格(gé)：油价小幅回升，国内钢价、煤价(jià)下行。截(jié)至 5 月 11 日，布油周均价小幅(fú)回升 0.1％至 76.4 美元 / 桶，动力煤价格回落 1.4％至 1001.3 元 / 吨(dūn)。螺纹钢价格下行 0.9％至(zhì) 3812 元(yuán) / 吨。截(jié)至 5 月 5 日，美国原油产(chǎn)量 1230 万桶 / 日。

　　10）货币政策与汇率(lǜ)：逆回购地量延续，资金利(lì)率小幅(fú)下行。截至 5 月 12 日(rì)，本周(zhōu)逆回购余额 120 亿。 DR007 （ 1.7703％）、 R007 （ 1.9022％）分别较(jiào)上周小幅下行 0.5BP 、 6.2bp 。

　　美(měi)元指数(shù)小(xiǎo)幅上(shàng)行，人民币被动贬值。截至 5 月 11 日，美元(yuán)指(zhǐ)数小幅上行至(zhì) 102.1 , CNY 和 CNH 分别报收 6.9396 和 6.9410 ，分(fēn)别(bié)较(jiào)上周(zhōu)贬(biǎn)值 0.3％、 0.6％。