5月13日，年(nián)内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称(chēng)，其累(lèi)计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发(fā)行(xíng)上限，将启动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告(gào)体现出市场对这(zhè)一“中(zhōng)特估”主题的(de)追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实(shí)际(jì)上，近期(qī)围绕着(zhe)“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一(yī)季度，一(yī)些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方式(shì)等问题(tí)成(chéng)为市场关注焦点，中(zhōng)国基金(jīn)报(bào)采访多位投(tóu)研人士，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上(shàng)报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主题(tí)基金发行，市场对(duì)此充满期待，如(rú)5月15日就(jiù)有3只央企回报(bào)ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能(néng)源等(děng)ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机(jī)会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪上是(shì)构成催化因素的(de)，近(jìn)期银行股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因(yīn)素就是(shì)积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的(de)申报(bào)发行，我认为(wèi)确实会(huì)成为引(yǐn)爆(bào)行情的(de)催化剂，基本面、资金(jīn)面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振建就(jiù)表示(shì)，近期密集(jí)申报的国央企主题(tí)基金主要涉及(jí)“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局(jú)可以更好支(zhī)持(chí)央国(guó)企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基金发(fā)行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)申(shēn)报和发行，行情(qíng)火热下将为市场带(dài)来(lái)增量(liàng)资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一方面是因为新一轮深化国企改革的(de)大幕(mù)将拉开(kāi)，叠(dié)加“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)，央国(guó)企上(shàng)市公司的(de)投资价值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基(jī)金(jīn)将为投资者提供更丰富的工具(jù)以参(cān)与到央国企投(tóu)资(zī)。另一方面是落实公募(mù)基金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参(cān)与(yǔ)央国企改革，更好发(fā)挥公募基金服务资(zī)本市(shì)场改(gǎi)革(gé)、服务实(shí)体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的和(hé)板块带(dài)来增量资金(jīn)，提升交易(yì)活(huó)跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市(shì)场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和(hé)人(rén)工智能(néng)成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些(xiē)基金(jīn)经(jīng)理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言(yán)，自己(jǐ)目前重点(diǎn)关注(zhù)三大行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这三大(dà)行业主要是(shì)央(yāng)企(qǐ)或地方(fāng)国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受(shòu)益于(yú)今年市场(chǎng)成交量的放大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业(yè)改革的推(tuī)进，大概率这(zhè)些企业会(huì)进(jìn)入一个提质增(zēng)效(xiào)、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究(jiū)投(tóu)资思(sī)路也非常(cháng)吻合，为(wèi)在下(xià)半年(nián)抓(zhuā)住这(zhè)波中特估的投(tóu)资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估(gū)的投资机(jī)会(huì)，判断中特估(gū)的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融(róng)通红利(lì)机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的(de)主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的(de)品(pǐn)种，将会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二阶段是(shì)未来两年，在(zài)主题性机(jī)会消散以后(减肥期间能吃饺子吗午餐，10个饺子相当于几碗饭hòu)，基于顶(dǐng)层设计对国央(yāng)经(jīng)营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成(chéng)果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在(zài)未来两(liǎng)年体现在每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著(zhù)正向(xiàng)变(biàn)化的个股提前进行(xíng)布局(jú)，比如医(yī)药(yào)和消(xiāo)费(fèi)等行业(yè)。

　　其实(shí)一(yī)季报已经(jīng)显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国(guó)金证券研究所数据显(xiǎn)示(shì)，偏股主动型基(jī)金2022年年报前十大(dà)重仓股股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明显提高(gāo)。上(shàng)述数据显示(shì)，根据(jù)偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重(zhòng)仓(cāng)股的数(shù)据(jù)，剔除个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估计(jì)了各基金主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念股的(de)市值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动(dòng)型基(jī)金主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证(zhèng)券(quàn)数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金(jīn)对港股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新(xīn)高，港股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的(de)投研(yán)，落(luò)实(shí)到日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司在加大投研力量，更(gèng)有专门构建国央企股(gǔ)票库(kù)。

　　融通(tōng)红利(lì)机(jī)会基金经理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研究(jiū)员过去对国央(yāng)企的固(gù)定(dìng)思维，需要实地考察(chá)国(guó)央企，并且(qiě)需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多花精力去(qù)进(jìn)行跟(gēn)踪发现(xiàn)变化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通基(jī)金(jīn)在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业(yè)的所有国央企构建专门的股(gǔ)票库，并(bìng)进(jìn)行(xíng)长期跟踪(zōng)，包括(kuò)考察(chá)其实地调研的的成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向(xiàng)的变化，结合行(xíng)业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先要(yào)认识(shí)市场体制(zhì)机制、行业产业结构(gòu)、主体(tǐ)持续(xù)发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元(yuán)素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构(gòu)建的具有时代特征(zhēng)和中国特色(sè)、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估(gū)是(shì)一种新的提(tí)法，但(dàn)是这个概(gài)念(niàn)所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金经理章(zhāng)恒(héng)表示，万家基金一直非(fēi)常(cháng)关注传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域，因(yīn)此也是一定能够抓住(zhù)中特估(gū)这波行情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极践行中国特色的估值体(tǐ)系是资(zī)本市场使命，投(tóu)资(zī)者需要学习领会并针(zhēn)对原有的估值体系(xì)进行改(gǎi)造(zào)，以适应现实的(de)需要。明(míng)确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也(yě)非常重要，投资(zī)者的(de)认(rèn)可和实(shí)施(shī)是最终(zhōng)该体系能否具(jù)备(bèi)长期(qī)价(jià)值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是(shì)很大(dà)的(de)认(rèn)知误区(qū)，市场(chǎng)化(huà)认可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合(hé)国家(jiā)战略(lüè)发展发(fā)向，更需要承担社会(huì)公共责(zé)任(rèn)等(děng)。而这(zhè)些都应该考虑进估值(zhí)体系之(zhī)中，也引发市(shì)场(chǎng)关(guān)注。

　　多数(shù)受访的基金经理认(rèn)为，对于国央(yāng)企的估值(zhí)方(fāng)式要充分体现企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值(zhí)，目前已(yǐ)经形(xíng)成(chéng)了初(chū)步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合国家战略发(fā)展的(de)价值(zhí)？首要任务就构建(jiàn)中国特色的价值(zhí)评价体系(xì)，改变(b减肥期间能吃饺子吗午餐，10个饺子相当于几碗饭iàn)从以私人股(gǔ)东(dōng)权益出发(fā)，现金(jīn)流折(zhé)现为主要(yào)方法的单(dān)一价值(zhí)估值体系(xì)，转向社会整体价值观(guān)念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来(lái)国资(zī)委指(zhǐ)导国内团队对(duì)于中国特色ESG披露与评(píng)价(jià)体系不断探索，结合(hé)国际通用规(guī)则(zé)，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的(de)企业(yè)社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是(shì)注重企业价值的可持续估(gū)值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和(hé)社会(huì)责任等要(yào)素对(duì)企业稳健成长(zhǎng)的重(zhòng)大意义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对(duì)提升(shēng)企业内(nèi)在价值的积(jī)极作(zuò)用，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科(kē)学(xué)性和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策(cè)略构(gòu)建等实务工作中，都有成(chéng)熟(shú)的量化指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包(bāo)括净资产收益率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研(yán)发经费投入强度等(děng)等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经(jīng)理李(lǐ)欣更细(xì)致分(fēn)析在(zài)估(gū)值思维(wéi)、估值结论、估值判断(duàn)上(shàng)有变化，尤(yóu)其是估值的方法和(hé)指标(biāo)上，他认为其包(bāo)括产业(yè)链上(shàng)下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争(zhēng)力和(hé)可持续发展等各种因(yīn)素(sù)与企业价值的(de)关系。这(zhè)些(xiē)因素在对(duì)估值结论(lùn)和判断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特(tè)色的(de)估值体系与传统(tǒng)的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值判断的变化(huà)，都是(shì)为了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春直言(yán)，这需要在实践中(zhōng)进行(xíng)探索，目(mù)前尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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