文：天风(fēng)宏观宋雪涛(tāo)/联系(xì)人(rén)孙永乐

　　4月居民(mín)新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多减4968亿(yì)元，这(zhè)是居民存(cún)款在连续13个月同(tóng)比多(duō)增后，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒了一大笔超额储蓄。今年这(zhè)笔超额(é)储蓄能否顺(shùn)利释放对判(pà闲游的意思 闲游的反义词是什么n)断经(jīng)济和资本市场(chǎng)走势至关重要。这(zhè)里(lǐ)我们(men)尝试回答两个问题。一是4月(yuè)居民存款同比多减是不是(shì)超(chāo)额储蓄释放的(de)开始？二是这(zhè)一趋势(shì)能否延续？

　　对上述问题的回答(dá)取决于存款会受到哪些因(yīn)素的(de)影响。一般影响(xiǎng)居民(mín)存款的主要有这么几种行为：可(kě)支配(pèi)收入、消费支出(chū)、金融(róng)资产相(xiāng)关收支和(hé)房地产(chǎn)相关收支。

　　收(shōu)入增长、消(xiāo)费减少、金融资产赎回(huí)、购房减少会推动存款增(zēng)加(jiā)；反之，收入减少、消费(fèi)增加(jiā)、认购(gòu)金融资(zī)产、购房增(zēng)加、提前还贷(dài)等则会带(dài)动存款回落。

　　2022年(nián)居民存款同比多增7.9万亿是(shì)居民少消费、少(shǎo)投资、少购房的结果(guǒ)（详见《超(chāo)额储蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居民(mín)收入(rù)增速放缓并(bìng)提前还贷，但因为(wèi)投资(zī)、购房等下滑幅(fú)度更大(dà)，所以(yǐ)存(cún)款(kuǎn)同比大幅(fú)多增。

　　2023年一季度居民存款同比多(duō)增2.1万亿(yì)则是收入修复和(hé)理财(cái)存(cún)款化的结果(guǒ)。

　　一(yī)季度居民人均可支(zhī)配(pèi)收入同比增(zēng)长525元，理财存续(xù)规模相比于2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另(lìng)外(wài)，受银行办理速度放缓(huǎn)等因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押(yā)贷款支(zhī)持证券(quàn)）条件早偿率指数 2 相比于2022年(nián)有所(suǒ)回落，即居民(mín)提前还款对存款的拖累(lèi)相比于(yú)去年末略有放缓。

　　但是，随着居民(mín)消费和购房行为修复(fù)，其对存款的支(zhī)撑力度减弱(ruò)，一季度人(rén)均消费(fèi)支出同(tóng)比增加345元（低于收入(rù)涨幅(fú)）、购房支出(chū)同比多(duō)增1575亿元。但因为支撑因素的规模更大，所以存款继续(xù)回升。

　　4月和一季度最核心的不同在于理财市场的变(biàn)化。4月居民存款下滑可能的原因一是居(jū)民存款(kuǎn)理财化；二是提(tí)前还贷规(guī)模增加。因为居(jū)民(mín)收(shōu)入(rù)和消费(fèi)数据不足，暂时无法判断(duàn)消费(fèi)和(hé)收(shōu)入在4月(yuè)对存款的影响。

　　存款(kuǎn)回流理财是(shì)4月存款回落的核(hé)心原因(yīn)，4月理财存(cún)量(liàng)规模环比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自去年10月以来(lái)的(de)下行趋势，重回扩(kuò)张区间(jiān)。

　　居(jū)民(mín)增配理(lǐ)财等(děng)资产是(shì)理财风(fēng)险降低、收益回升和存款利率下滑共同作用的结(jié)果。受(shòu)益于债券市场走(zǒu)强，今(jīn)年(nián)理财市场(chǎng)表(biǎo)现逐(zhú)步好转(zhuǎn)，理财产品单位破净(jìng)率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持(chí)续(xù)下滑至2023年5月12日的(de)4.7％，叠加(jiā)这一时期(qī)下滑的存款利率，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而理(lǐ)财(cái)对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模上看，随着破净率进(jìn)一步回落，居民还(hái)在继续增配理财(cái)产品(pǐn)，存款理财化(huà)趋势有望延续。

　　提前还(hái)贷规(guī)模(mó)扩大(dà)是存(cún)款下(xià)滑(huá)的又一个原(yuán)因。4月早偿率月均值(zhí)相比(bǐ)于2月低(dī)点上行4.3个百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提前(qián)还贷(dài)力度一(yī)是(shì)因为首套房利率(lǜ)还在下降，居民(mín)提前还贷以(yǐ)降(jiàng)低成本，4月沈阳(yáng)、马鞍(ān)山(shān)等多地继续降低首套房(fáng)利率，贝壳研究(jiū)院数(shù)据显示百(bǎi)城首套主流房贷利率平均为4.01％，环比(bǐ)3月继续(xù)回落1个BP。二是政(zhèng)策放松后，1、2月(yuè)份部分积压的还贷业(yè)务在3、4月份办理，这会推(tuī)动提前(qián)还贷规模走高。

　　总(zǒng)的来说，随着(zhe)理财市场好转，此前因居民(mín)少(shǎo)消费、少投资、少买房等积攒下来的超额储蓄已经开始部分回流理财市场(chǎng)了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后来(lái)看，理财市场和提(tí)前还贷(dài)在后续几个月里或(huò)继(jì)续成为超额存款的主(zhǔ)要(yào)流向。

　　五一旅游人均消费(fèi)水平未见明显改善或部分表明当(dāng)下(xià)居民(mín)消费意愿(yuàn)依旧(jiù)偏弱，考(kǎo)虑到超额储蓄(xù)的持有分化且(qiě)并非(fēi)主要来自消费，后续超额储蓄对(duì)消费的支(zhī)撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求(qiú)逐渐释放，房地产销售目前(qián)已(yǐ)经有(yǒu)走(zǒu)弱(ruò)迹(jì)象，地产(chǎn)短期或(huò)不会成为超储的主要流向。但(dàn)是因为按揭(jiē)利率(lǜ)存在明显利差，居民提前还贷(dài)行(xíng)为或将(jiāng)延续。从这个角度来看，主要因为少(shǎo)买房(fáng)、少投资而积攒下来的储蓄，在(zài)理(lǐ)财市(shì)场环境好转和存(cún)款利率下滑的背景下或将继续回(huí)流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款(kuǎn)同比(bǐ)增速(sù)使用金融机构住户(hù)存款余额+4月(yuè)新增来进行(xíng)估(gū)算

　　2早偿率是指在(zài)个人住房抵(dǐ)押贷(dài)款中债务(wù)人(rén)提前偿(cháng)付的金(jīn)额在资产池(chí)未偿(cháng)本金余(yú)额的占比

　　风(fēng)险提示

　　地产销售(shòu)变动(dòng)超(chāo)预期，超额(é)储蓄释放弱(ruò)于预期(qī)，理财市(shì)场波(bō)动加大

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