文|招(zhāo)商宏观(guān)张静(jìng)静团队

　　核心观点(diǎn)

　　事件(jiàn)：2023年5月27日，国(guó)家统计局发布4月(yuè)全国规模(mó)以上工(gōng)业企业绩效数据。4月份，规模(mó)以上(shàng)工业企业(yè)营业收入(rù)累计同比增(zēng)长0.5％；规模以上工业企业利润(rùn)累计同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业(yè)利润累计同比增速降(jiàng)幅小(xiǎo)幅(fú)收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从(cóng)决定企业(yè)利润的(de)量、价、成本三(sān)因素框架看，我们认为，此(cǐ)轮工(gōng)业企业利润增速由正(zhèng)转负的原因(yīn)主要源于PPI下(xià)行，但本轮工业企业利(lì)润累计增(zēng)速的下探幅度(dù)之深和持续时间(jiān)之(zhī)长是PPI下(xià)行和其他(tā)多种因素(sù)叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工(gōng)业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及费用(yòng)率偏高严重制约工业(yè)企业利润(rùn)爬坡速(sù)度 。

　　从详细拆解数据看：1）与去年同期相比，工业企业(yè)经(jīng)营绩效的(de)增长(zhǎng)压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周转天(tiān)数和(hé)应收账(zhàng)款平均回(huí)收期进一步增(zēng)加。2）分所有制(zhì)类型来(lái)看，外商及港(gǎng)澳台商(shāng)和私营企(qǐ)业(yè)利润累计同比(bǐ)降幅出(chū)现收窄(zhǎi)，国(guó)有工(gōng)业企业和股份制企业利润累计同比降幅进一步(bù)扩大。3）上(shàng)游采(cǎi)选业中非金属矿采(cǎi)选、有色金(jīn)属矿采选的利润(rùn)增速表现较(jiào)好(hǎo)，石油和天(tiān)然气(qì)开采等(děng)其他行(xíng)业的利(lì)润增速降幅依然较(jiào)大(dà)；中(zhōng)游原材料加工业(yè)和装备制造业的利润增速(sù)出现明显分(fēn)化，中游原材料加(jiā)工业(yè)的利润增速(sù)均为(wèi)负，是(shì)整体工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增速(sù)的主要(yào)拖累，中游(yóu)装备制造业(yè)利(lì)润增速回升幅度(dù)较大，成(chéng)为整体工业企业利(lì)润(rùn)增速(sù)的主要拉动项(xiàng)。在价(jià)格水平、内(nèi)部需求(qiú)、外部需求(qiú)同时走弱的情况下，下游行(xíng)业内部(bù)的(de)利(lì)润(rùn)增速反弹乏力 。

　　总体而(ér)言，与上个月相比，4月份公布(bù)的工(gōng)业企(qǐ)业利润数据已(yǐ)表现出明显(xiǎn)的探底(dǐ)爬坡信号：一(yī)，营业利润累计增速爬升的行业进一步增多；二，营业收入增速由负转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看(kàn)，中(zhōng)游装备(bèi)制造业有望继续成为拉动工业企业利润增速回升的(de)主要拉动力(lì)。按(àn)当月利润增速计算，4月份表(biǎo)现(xiàn)较好的行业(yè)主要有：汽车制造、 铁路(lù)、船舶(bó)、航(háng)空航天和其他(tā)运输设备(bèi)制造业 、通用(yòng)设备(bèi)制造业、电气机械及器材制造业、仪(yí)器(qì)仪表制造业、文(wén)教、工美(měi)、体育和(hé)娱乐用品制造业、橡胶和(hé)塑(sù)料制品业、电(diàn)力、热力、燃气及水的生产(chǎn)和供应业(yè)电力 。

　　正(zhèng)文(wén)

　　核心(xīn)观点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比增速降(jiàng)幅小幅收窄，但依然(rán)处于探底爬坡过程中。从决定企业利润的量(liàng)、价、成(chéng)本三因素框架看(kàn)，我们认为，此轮工业企业利润增速由正(zhèng)转负(fù)的原因主(zhǔ)要(yào)源(yuán)于PPI下行，但本轮(lún)工业(yè)企业利润累计增(zēng)速的(de)下探幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和其(qí)他多种因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润由正转负(fù)；（2）主动去(qù)库存时间(jiān)偏长以及费用率(lǜ)偏高(gāo)严重制约工业企业利润爬坡速(sù)度。

　　与上(shàng)个月相比，39个主要细分行业中，有26个行业的营业利(lì)润累(lèi)计增(zēng)速出现回升，其(qí)他13个行业的营业利润(rùn)累计增速均(jūn)出现回(huí)落(luò)，其中回落幅度(dù)较大的行业主要是(shì)农副食品加工、煤炭开采和洗(xǐ)选、有色金(jīn)属矿(kuàng)采选(xuǎn)、造纸及纸(zhǐ)制(zhì)品、 纺织服(fú)装、服饰等行(xíng)业(yè)，回升幅(fú)度较大的(de)行(xíng)业主(zhǔ)要(yào)是机(jī)械和设备修理、汽车制造、通用设备制造、橡胶(jiāo)和塑料制(zhì)品等行业。

　　具体(tǐ)来看：

　　与去年同期(qī)相比，工(gōng)业企业经营绩效的增长压力依然(rán)较(jiào)大，与3月份相比(bǐ)，产成品(pǐn)存货周转天数和(hé)应(yīng)收(shōu)账款平均回收(shōu)期进一(yī)步(bù)增加。

　　数据(jù)显示，规模(mó)以(yǐ)上工业企业累(lèi)计每百元营业(yè)收入中的成(chéng)本为85.18元（3月(yuè)为85.04元(yuán)），同比(bǐ)增加0.88元（环(huán)比增加(jiā)0.09元）。产成品(pǐn)存货周转天数为20.80天(tiān)（3月(yuè)为20.60天），同比增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收账(zhàng)款平(píng)均回收期(qī)为63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增(zēng)加8.60天(tiān)（环(huán)比增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳(ào)台商和私营企业利润累(lèi)计同比降幅出现(xiàn)收窄，国有工业(yè)企业(yè)和股份制企业利(lì)润(rùn)累(lèi)计(jì)同比降幅进一步扩大(dà)。

　　其中(zhōng)4月国有工业企业利润累计同比增(zēng)长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商及港澳台商利润同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年(nián)同期(qī)-16.2％），私(sī)营企业和股(gǔ)份制企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中非金属矿采选、有色金属矿采选的(de)利(lì)润增速表现较(jiào)好(hǎo)，石油和天然气开采等其他行业(yè)的利润增速降幅(fú)依然较大。

　　数据显(xiǎn)示，非金属矿采(cǎi)选、有色(sè)金(jīn)属矿采(cǎi)选的增(zēng)速依然为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天(tiān)然气开采、煤炭开采和洗(xǐ)选、黑色金属(shǔ)矿采(cǎi)选业、废(fèi)物资源综(zōng)合利用的增速为负，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原(yuán)材料加工(gōng)业和装(zhuāng)备制造业的利润增速出(chū)现(xiàn)明显分化。中游原材料加工业(yè)的利润增速均为(wèi)负，尽管与上个月相比，利润增(zēng)速跌幅(fú)普遍收窄(zhǎi)，但依然是整体(tǐ)工业企业利(lì)润(rùn)增(zēng)速的主要拖累。中游(yóu)装(zhuāng)备制造业利(lì)润(rùn)增速回升幅度较大，成为整体工业(yè)企业利(lì)润增速的主要拉动(dòng)项。其中(zhōng)通用设备制(zhì)造、铁路船舶航(háng)空(kōng)航天、电气机(jī)械及器材制造、仪器(qì)仪表制造增幅延续(xù)上个月亮眼(yǎn)趋势，得益于国内汽车销售量的提升和汽车(chē)产业(yè)链出口强劲，汽车制造(zào)业(yè)的利润增(zēng)速降幅由负转正，此外叠加去年同(tóng)期基数较低，汽车制造(zào)业当月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化(huà)学原料化学制品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加工、专(zhuān)用(yòng)设备制(zhì)造(zào)、石油(yóu)煤炭及燃料加工、非金属矿物制(zhì)品(pǐn)、黑色金(jīn)属冶(yě)炼(liàn)加工、化学纤维(wéi)制造、金(jīn)属制品、计算机通(tōng)信和电子(zi)设备跌幅收窄(zhǎi)，分别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器(qì)仪(yí)表制造(zào)、通用设备制造、铁(tiě)路船舶航空航天、电气机械及器材制造增幅依(yī)旧为正(zhèng)，并且增速出现(xiàn)明显回升(shēng)，分(fēn)别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽(qì)车制造增幅由负转正(zhèng)，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部(bù)需求同时走弱的情况下(xià)，下游行业内部的利润增(zēng)速反弹乏力，文教工美体育娱乐(lè)用品、食品制(zhì)造、纺织业、家具(jù)制造等多个行业的利(lì)润(rùn)增(zēng)速跌(diē)幅(fú)放(fàng)缓，但(dàn)依(yī)然为负(fù)；农副食品加工、纺织服装、服饰等多个(gè)行业(yè)的利润跌幅继续扩大(dà)。往后看，价格水平、内部需求、外(wài)部需求(qiú)转好(hǎo)速度较慢，这(zhè)也意味着下游行业(yè)的利润增速(sù)向上爬坡(pō)的节(jié)奏大(dà)概率偏缓。

　　数(shù)据显示，农副(fù)食品加工、纺织服装、服饰、皮毛(máo)羽和(hé)制鞋、造纸(zhǐ)及(jí)纸制(zhì)品和医药制造跌幅扩(kuò)大，分(fēn)别录(lù)得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教(jiào)工美体(tǐ)育娱乐用品、食品制造(zào)、纺织业、家具制造和印刷(shuā)和(hé)记录媒(méi)介利润降(jiàng)幅放缓，但持续维(wéi)持低位，分别(bié)录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制品增速由负转(zhuǎn)正(zhèng)，录(lù)得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增(zēng)速略(lüè)有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮(yǐn)料和(hé)茶制造利润增速(sù)保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中(zhōng)的(de)机械和设备修理、电力(lì)热(rè)力利润增速(sù无法企及是什么意思，不可企及是什么意思)相对(duì)较(jiào)高，燃气生(shēng)产和供应利(lì)润(rùn)增速(sù)降(jiàng)幅收窄。其(qí)中机械和设备(bèi)修理利润累计(jì)增速上升(shēng)幅度较大(dà)，4月收录235.7％（前(qián)值为79.6％），电力热力(lì)利润累计同比增速收窄(zhǎi)，但仍(réng)然保(bǎo)持(chí)高速增长，4月(yuè)收录(lù)47.2％（前值(zhí)为(wèi)47.9％），水生产和供(gōng)应(yīng)增(zēng)幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降(jiàng)幅(fú)收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月(yuè)份公布的工业企(qǐ)业利润数据(jù)已表现出(chū)明(míng)显的(de)探底爬坡信号(hào)：一(yī)，营业利润累计(jì)增速爬升(shēng)的行业进一步增(zēng)多；二，营业收入增(zēng)速由负转正，营业利(lì)润增(zēng)速(sù)降幅收窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看，中游(yóu)装备制造业有望继续成为拉动工业企业利润增速回升的主(zhǔ)要拉动力。汽车(chē)制(zhì)造(zào)、 铁路(lù)、船舶、航空航天和(hé)其他运输设备制造业 、通用设备(bèi)制(zhì)造业、电气(qì)机械及器材制造业(yè)、仪器仪表制造业、文教(jiào)、工美、体育和(hé)娱乐用(yòng)品制造业、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑(sù)料制品(pǐn)业、电(diàn)力、热力、燃气及(jí)水的(de)生产和供应业 。

　　正(zhèng)如我们在《今年工业企业利润增(zēng)速能(néng)否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利润探底阶(jiē)段（从2000年(nián)开始计算），如果按最(zuì)近两次探底历史来演绎的话，至少还要(yào)在(zài)负值区间爬坡7-8个(gè)月左右的时间，预计工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)增速转正最早也需等到四季度(dù)。目前我国仍面临内(nèi)需增(zēng)长(zhǎng)缓慢和外需疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这直接导(dǎo)致企业的产(chǎn)能利用率持续下滑(huá)。此外，叠加营(yíng)业成(chéng)本高居不下导(dǎo)致的内部压力，本轮(lún)工业企业(yè)利润增(zēng)速反弹(dàn)速度大概率较(jiào)为缓慢。

　　风险提(tí)示(shì)：

　　内需恢复(fù)力(lì)度低(dī)于预(yù)期。

　　以(yǐ)上内容来自于2023年5月27日的《中游(yóu)装(zhuāng)备制造业利润增速明显回升(shēng)——2023年4月工业企(qǐ)业利润(rùn)分析(xī)》报告，报告作(zuò)者(zhě)张静静、张(zhāng)一平，联系人(rén)罗丹(dān)

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