事件

　　5月(yuè)11日，统计局公布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低(dī)位(wèi)并非(fēi)通缩，内部结构分化、与终端(duān)需(xū)求(qiú)相关的服务(wù)业延续涨价(jià)

　　物价作为经(jīng)济表现的滞后(hòu)指标，在(zài)经济复苏早期多表(biǎo)现相对低迷、实(shí)属常态。传统(tǒng)周期下，经济(jì)的周期性(xìng)波(bō)动，主要由需求端(duān)驱(qū)动，物(wù)价(jià)作为经济的滞后(hòu)指标，表现出明显的周期性波(bō)动。经验(yàn)显(xiǎn)示，CPI等物价指(zhǐ)标，与经济走势大体类(lèi)似，一般滞(zhì)后经济(jì)表现2个季度左右；经济复苏早(zǎo)期，CPI同(tóng)比表现一度相对低(dī)迷，例如，2015年初、2017年(nián)初(chū)CPI同比在1％以(yǐ)下的低位徘徊。

　　当前(qián)CPI低(dī)位、主要缘于(yú)供给端影响(xiǎng)和外(wài)需(xū)拖(tuō)累部分商品价格回(huí)落(luò)等。年初以来，CPI同比持续回(huí)落(luò)至4月的0.1％，拖累主要(yào)来自于(yú)食品和非食(shí)品中的商品(pǐn)、不完(wán)全由需(xū)求主(zhǔ)导。其中，猪(zhū)肉、鲜菜供给充(chōng)足(zú)，价格回落(luò)成为拖累食(shí)品(pǐn)同比自(zì)年初的(de)6.2％回落至(zhì)4月(yuè)的0.4％；非食品(pǐn)中，原油等国(guó)际定(dìng)价的大宗商品价格回落(luò)，带动交通工具用(yòng)燃料等(děng)分项(xiàng)环比延(yán)续低于季节性，部分耐用(yòng)品(pǐn)价格回(huí)落(luò)也有拖累、与(yǔ)相关原材料(liào)成本(běn)压力缓解等有关。

　　需求修复较早的领域、线下消费相关的商品和服(fú)务，在(zài)价格(gé)上已有连续体现。终端需求回暖在(zài)4月CPI中进(jìn)一步凸显，其(qí)中(zhōng)，CPI服务同比、CPI其他商品服务同比(bǐ)自年初以来明(míng)显回升、分(fēn)别至(zhì)4月的(de)3.5％和1％。终端需求回暖带(dài)动部分(fēn)中上(shàng)游行业(yè)涨价，在(zài)PPI中亦有体(tǐ)现，例如，文教娱制造业价格环(huán)比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或已见(jiàn)底，后续或逐步回升(shēng)。线(xiàn)下消(xiāo)费(fèi)活(huó)动持(chí)续改善等或带动(dòng)内(nèi)生动能逐步增强，对价格的支撑仍在(zài)逐步显现。叠加基数贡(gòng)献、及(jí)部(bù)分商品价格(gé)回落拖累逐步放缓(huǎn)等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨(zhǎng)幅回落(luò)，生(shēng)产(chǎn)资料(liào)拖累PPI低预期、原油链等拖累延续(xù)

　　CPI涨幅(fú)明显(xiǎn)回落、主因(yīn)基数拖累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于(yú)预(yù)期(qī)的0.4％，其中，翘尾因素(sù)较(jiào)上月(yuè)回落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核(hé)心CPI同比(bǐ)持(chí)平(píng)于0.7％。分(fēn)项环比中，食(shí)品环比降幅收窄0.4个百分点至-1％当兵至少要当几年才可以退伍呢，当兵至少当几年才能退伍，非食(shí)品环比由平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分(fēn)项中，鲜菜环比拖累(lèi)明(míng)显，猪肉环比降幅收窄，文教娱等(děng)服务项涨价(jià)延续(xù)。食(shí)品环比中，鲜(xiān)菜和鲜(xiān)果大量上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足(zú)，叠加消(xiāo)费淡季影响(xiǎng)，猪肉价格(gé)下(xià)降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环比中，原油价格回落拖累CPI交通通信项环比延续低位、-0.4％，文教(jiào)娱、其他商品服务环比明显(xiǎn)上(shàng)涨，分别较上月(yuè)变动0.6和(hé)0.2个百(bǎi)分点至0.5％和1％。

　　PPI回(huí)落主因生产资料拖(tuō)累，生活(huó)资料韧性延续(xù)。当兵至少要当几年才可以退伍呢，当兵至少当几年才能退伍>4月，PPI同比降幅扩大1.1个(gè)百分点至(zhì)-3.6％，环(huán)比由平转降至-0.5％。大类环比中(zhōng)，生产资料(liào)由平转(zhuǎn)降至-0.6％，采(cǎi)掘拖累明显、原材料和加(jiā)工工业亦有走弱；生活资料(liào)环(huán)比走平(píng)、上(shàng)月为(wèi)-0.3％，除食品(pǐn)外环比延续(xù)回落(luò)外，衣着、一(yī)般日用品(pǐn)环比由负转正(zhèng)，耐用消费品降幅收窄。

　　分行业来看，原(yuán)油等(děng)上游原材(cái)料链条相关价格回落，与线下消费相关(guān)的中下游行业(yè)价格回(huí)升。4月，多数行(xíng)业环(huán)比价格回(huí)落、上游原材料链条尤其(qí)明显(xiǎn)。煤炭开采、石(shí)油加工、燃(rán)气供应环比(bǐ)延续回(huí)落、降幅均(jūn)在(zài)1.9个百分点以(yǐ)上，汽(qì)车制造、通信制造等部分(fēn)中下游(yóu)制造(zào)业价格有(yǒu)所回(huí)落，但(dàn)文教娱(yú)制品等靠近(jìn)终端制(zhì)造业价格有所回升、环(huán)比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪(zhū)价大(dà)幅反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研(yán)究报(bào)告：《通缩是个(gè)伪命题》

　　对外发布(bù)时间(jiān)：2023年05月(yuè)11日

　　报(bào)告(gào)发布机(jī)构(gòu)：国金证券股份有限公司(sī)