《基金经理投(tóu)资(zī)笔记》宏(hóng)观(guān)策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期拐点 实(shí)现财富管(guǎn)理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合(hé)信基金首席(xí)经济(jì)学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基(jī)金基(jī)金经理

　　我们上期对市场的整体观点是大概率市场处于(yú)“战(zhàn)略僵(jiāng)持(chí)阶段的乱战(zhàn)”，5月交易机(jī)会可(kě)能更均(jūn)衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布(bù)局的好阶(jiē)段，而未必会是收(shōu)获的阶段，投资者需要多一(yī)点耐心。市(shì)场可能继续(xù)对一(yī)季报定价，短期市场的核心矛盾在于缺乏特别(bié)明显的亮点(diǎn)。同时我(wǒ)们也提(tí)醒大家，虽然我(wǒ)们看好(hǎo)TMT和中特(tè)估全年的投资机会，但是(shì)短期游(yóu)戏传媒和(hé)中特估与其他板块分化较为极致，也(yě)是不争的事实，提醒大(dà)家(jiā)这(zhè)两个板块短期可能的风险。

　　一、市场的表现：继续定价国内经济疲弱修(xiū)复

　　过去的一周，市场的演绎跟(gēn)我们(men)的观点(diǎn)大(dà)致符合：周一中特估(gū)上涨之后(hòu)连续回(huí)调(diào)，一季报业绩尚可、同时(shí)前期又(yòu)没(méi)有(yǒu)定价(jià)充(chōng)分(fēn)的(de)火电、纺(fǎng)织服装、新能源和(hé)家电(diàn)等有一定的超额收益，但是(shì)反弹也相对脆电影中杀青一词是指什么意思，杀青一词是指什么意思啊弱。国内外公(gōng)布的部分经(jīng)济金(jīn)融数(shù)据传递的(de)信息都没有(yǒu)明确的方(fāng)向性(xìng)，股市和(hé)债市(shì)依然定价国内经(jīng)济疲弱(ruò)的复(fù)苏力度，没有(yǒu)在(zài)我(wǒ)们上(shàng)一次(cì)对市场的判断上(shàng)提供明显的增量(liàng)信(xìn)息。

　　上周申万31个行业中有7个行业出(chū)现上涨(zhǎng)，24个行业出现下跌(diē)。分行(xíng)业看，公用事(shì)业、煤炭、汽(qì)车等行业表现较好，周(zhōu)涨(zhǎng)跌幅(fú)分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒、有(yǒu)色金属等行(xíng)业表现(xiàn)较(jiào)差，周涨跌(diē)幅(fú)分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服(fú)务、商贸零售、美容护理等行业处于历史高位估值区(qū)间，市盈率分位数分别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有色(sè)金属(shǔ)、电力设(shè)备、煤炭等行业(yè)处于历史低位估(gū)值区间，市(shì)盈率分(fēn)位(wèi)数(shù)分别(bié)为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估值环比(bǐ)上周变(biàn)化(huà)来看，环保(bǎo)、公用事业、汽车(chē)等行业位于前(qián)列，市盈率(lǜ)分位数(shù)分别(bié)提(tí)升12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑装饰，食品饮(yǐn)料，传(chuán)媒等行业稍(shāo)显落后，市盈(yíng)率分位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交易情绪来看，纵向（时序(xù)上）拥挤度(dù)观察，银行、交(jiāo)通运输、非银金(jīn)融等行业换(huàn)手率位于(yú)一年内高点，换手率(lǜ)分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、美容护理(lǐ)、食品饮料等(děng)行(xíng)业换手(shǒu)率位于(yú)一年(nián)内低点，换手(shǒu)率分(fēn)位数(shù)分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业(yè)间）拥挤(jǐ)度(dù)观(guān)察，银行、非银金融、传媒等行(xíng)业成交额占比(bǐ)位于一(yī)年内高点(diǎn)，成交额占比(bǐ)分(fēn)位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础(chǔ)化工(gōng)、综合等(děng)行业成交额占比(bǐ)位于一年内低点(diǎn)，成交额占比分位数均(jūn)为1.9%。

　　二、脆弱(ruò)、均衡市场的进一(yī)步(bù)验证：宏观依(yī)据

　　对市场的定性是下(xià)一步决策的依据，从宏观证据(jù)来看，市场是脆弱(ruò)而均衡(héng)的(de)：

　　第一，出口不弱(ruò)，趋势变弱，进口验证乏(fá)力的外需。

　　中国4月出口同比上升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月进口同比下跌7.9%，3月为(wèi)同比(bǐ)下(xià)跌(diē)1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元(yuán)，3月为881.9亿美元。出口预测可(kě)能是打脸(liǎn)市场预(yù)期次(cì)数最多的(de)指(zhǐ)标之一(yī)，正如(rú)每年大家对出口进行展望一样，今年年初的出口确(què)实又再次超出大(dà)家的预期。今年出(chū)口的(de)变(biàn)化，需(xū)要我们审(shěn)视、理解出口的中期逻(luó)辑变化：中国的国家战略在(zài)清晰地知道欧美日(rì)韩(hán)的(de)战(zhàn)略(lüè)意图(tú)之后，在过(guò)去(qù)几年做了很多的应(yīng)对和部署，东盟、一(yī)带一路、上(shàng)合和广大发展中国(guó)家(jiā)逐渐被更(gèng)充(chōng)分地(dì)融入到中国经济圈，成(chéng)为外需和(hé)中国全球战略的重要一(yī)环，也需(xū)要成为我们(men)日后分析中的重点之(zhī)一。

　　分析完中期的逻辑变化(huà)，再回(huí)到短期的(de)现实。4月的出口肯定是(shì)不弱(ruò)的(de)，不过(guò)趋势在走弱，考(kǎo)虑(lǜ)到全(quán)球经(jīng)济和金(jīn)融系统(tǒng)在过去一段时间的风险(xiǎn)暴露逐渐增加，再结合(hé)越(yuè)南、韩国(guó)这些(xiē)重要出口国家(jiā)近期的数据(jù)走势，出(chū)口趋势(shì)是在走(zǒu)弱(ruò)的，如果全球经(jīng)济动(dòng)能走弱，一带一路(lù)和东盟可能也(yě)无(wú)法单(dān)独(dú)把中(zhōng)国出口稳住。与此同时，进口继续走弱(ruò)，在经历了年初(chū)复苏短暂的(de)斜率(lǜ)走陡之后(hòu)，经济(jì)的复苏斜率明显趋于平缓，国内(nèi)外(wài)新的政策(cè)变化又还(hái)没有看到，当前市场大逻辑是相对缺乏的，这是我们觉得市场脆弱而均衡的重要原因(yīn)。

　　4月(yuè)新(xīn)增人(rén)民币贷款(kuǎn)0.72万(wàn)亿，去(qù)年(nián)同期(qī)0.65万亿；新(xīn)增社融(róng)1.22万亿(yì)，去年同期0.93万(wàn)亿；社融(róng)增速10%，前值10%；M2同比(bǐ)12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前(qián)值5.1%。历史纵(zòng)向(xiàng)来看，因(yīn)为2022年4月本(běn)身就是社融信贷比较弱的一(yī)个(gè)月(yuè)，所以(yǐ)今(jīn)年4月(yuè)的社融信贷看上(shàng)去比去年多，但实际上是比较(jiào)弱的(de)，比疫情(qíng)前(qián)的2019、2018年4月社融都要弱。就(jiù)今年(nián)的节奏来看，一(yī)季度社融信贷提前发力，所以(yǐ)投(tóu)放巨大，4月份慢慢回归正常乃(nǎi)至略偏弱的(de)状态。

　　居民的中长贷在经历了(le)积压需求暂时释(shì)放(fàng)之后，再度回归比较弱的(de)态势(shì)，居民中长贷同比比去年(nián)萎缩(suō)1156亿，这意味着居民可能非但没有明显(xiǎn)增(zēng)加(jiā)房贷(dài)的意愿，反而在加大还贷的量，这与前段时间新(xīn)闻报(bào)道的居民提前(qián)还(hái)房贷(dài)现象(xiàng)增加的情况一(yī)致(zhì)。另外，根据不完全统计的4月部分银行的(de)理财规(guī)模变化，银(yín)行理财出现了(le)明显的回流，但在权益市场上资金(jīn)回流并不(bù)明显(xiǎn)，因此极有可能流到了低风(fēng)险低波动的(de)相关产品上。这说明无(wú)论(lùn)是对(duì)实物投资(zī)还是(shì)金(jīn)融投资，居(jū)民部门的风险偏好(hǎo)仍有待修复(fù)。因(yīn)此，随着(zhe)居民部门购房欲望(wàng)下(xià)降之(zhī)后(hòu)，整个金融部门其(qí)实并不(bù)缺钱，但(dàn)大(dà)家都在等待权益市(shì)场系统性风险偏好(hǎo)抬升的一个明确的政策或者基本面(miàn)信(xìn)号(hào)。

　　第三(sān)，CPI、PPI：弱复苏下(xià)低(dī)通胀，反映(yìng)的是(shì)内生动力偏弱的预期

　　中国4月CPI同(tóng)比(bǐ)上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同(tóng)比下降3.6%，预期下降3.3%，前值下降2.5%，通(tōng)胀维持(chí)低位，这反映的(de)是国(guó)内修复动力偏弱，而供应总体充足(zú)，进而价(jià)格(gé)维持低(dī)迷。我们也判断在弱修复(fù)之下(xià)，低通胀的特质有望延续。

　　结构(gòu)上看，食品价格继续回落(luò)。4月CPI食品价格同比(bǐ)上涨0.4%，前值上涨2.4电影中杀青一词是指什么意思，杀青一词是指什么意思啊%，环(huán)比下降1%，前值下降(jiàng)1.4%，由(yóu)于(yú)天气转暖，鲜菜上市量增加，鲜菜价格同环比大幅下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相对(duì)充裕(yù)，猪肉价格环比继续下跌3.8%，降幅有所(suǒ)收窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上(shàng)月持平，环比上涨0.1%。从大类分项来看，食(shí)品烟(yān)酒(jiǔ)、生活(huó)用品及服务、交通和通(tōng)信同比涨幅(fú)回落(luò)；衣着、居住(zhù)、教育文化和娱乐涨幅较上月(yuè)有(yǒu)所扩大；医疗保健持平(píng)，这反(fǎn)映的(de)是(shì)普通消费(fèi)品(pǐn)的需(xū)求修复较弱，而高(gāo)端、偏服务项(xiàng)的(de)消费(fèi)需求(qiú)率先修复。

　　PPI同(tóng)比继续大幅回落，主要受上年同期基数较高影(yǐng)响，同(tóng)时全球库(kù)存周(zhōu)期去化，制造业偏弱。生产资料价(jià)格同(tóng)比下降4.7%，环比(bǐ)下降(jiàng)0.6%，继续回落；生(shēng)活资料同比上(shàng)涨0.4%，环比下(xià)降(jiàng)0.3%，均较弱。分行业来看，上游和(hé)中游煤炭开采、石(shí)油和天(tiān)然气开采、黑色金属采矿、石油、煤炭及其他燃料加工、黑色金(jīn)属冶炼和压延加工业均有(yǒu)较大拖累，电力(lì)、热力的生产和供应业、纺织服装服(fú)饰业，非金属矿采(cǎi)选(xuǎn)业(yè)同(tóng)比上涨。

　　通胀连续两(liǎng)个(gè)月(yuè)处在低位，我们认为这反映的是内(nèi)生修复动力较弱。季节性因素以(yǐ)及产业周期带来的(de)食品价格下跌(diē)和生(shēng)产(chǎn)资料价格下(xià)跌，带动(dòng)CPI同比(bǐ)放缓、PPI大幅回落(luò)。随着下半年基数(shù)下降，经(jīng)济逐步修复，通胀有望(wàng)回升，但我们认为通(tōng)胀短期内也较难(nán)回到(dào)1%水平之上，投资均不(bù)需要过(guò)度考(kǎo)虑“通缩”和(hé)“通(tōng)胀”问题。短期来(lái)看，物价回落有(yǒu)助于企业刚性成本下降(jiàng)，修复(fù)盈利能力，关(guān)注(zhù)通胀的修复更多反(fǎn)映(yìng)的(de)是需求修复的幅度。

　　三、下(xià)一步的策(cè)略：反弹概(gài)率大，要保持(chí)交易的灵活(huó)性

　　从上述基本面的(de)分析出发(fā)，我们仍然(rán)维(wéi)持(chí)“市场乱战(zhàn)，均(jūn)衡且(qiě)脆弱的交易(yì)机会”的判(pàn)断。从技术面看(kàn)，当前权益市场的买入理由(yóu)是大盘(pán)指(zhǐ)数再度接近前(qián)期低位，这为(wèi)我们提供了布局机(jī)会(huì)，交易的反弹概率在加大。从策略(lüè)角度看(kàn)，投(tóu)资(zī)者(zhě)需(xū)要高度重视交易(yì)的灵活性。策略(lüè)的整体包括趋势(shì)、结构与节奏，反弹(dàn)带来的是(shì)节奏的变(biàn)化，不(bù)是趋势和结构的(de)变化(huà)。

　　哪些板块反弹机(jī)会较(jiào)大呢？创金合(hé)信基金(jīn)宏观策(cè)略配(pèi)置团队观(guān)察各家(jiā)分析师对申万各行业2023年(nián)归(guī)母净(jìng)利润的(de)预测，可以作为参考(kǎo)。如(rú)果让(ràng)反弹更扎实(shí)一些，预期业绩变化是一个相对可靠的数据。

　　环比上周(zhōu)来看，市(shì)场对公用事业、石油石化(huà)、房地产(chǎn)等行业基本(běn)面较为乐观(guān)，预计2023年净利润分(fēn)别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对(duì)汽(qì)车、农(nóng)林牧渔、钢铁(tiě)等行业(yè)基本面(miàn)预期有所(suǒ)调(diào)整(zhěng)，预计(jì)2023年净利(lì)润(rùn)分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春(chūn)博士，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济(jì)学家，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学经(jīng)济(jì)学(xué)博士，清华大学管(guǎn)理科(kē)学与工程博士后。学术研究(jiū)与教学以及宏观(guān)经(jīng)济走(zǒu)势、金(jīn)融产(chǎn)品分析等实(shí)务领域经验丰(fēng)富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周期波动(dòng)的框架内(nèi)运用财政的视(shì)角解(jiě)构宏观经济的运行，将中(zhōng)国经济看作一份资产，通过资本资(zī)产定价的方式来确定(dìng)其价值(zhí)与风险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士，创金合信基金经(jīng)理、首(shǒu)席宏(hóng)观分(fēn)析师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此(cǐ)前履职博时(shí)基金，负(fù)责(zé)宏观策略、宏(hóng)观政(zhèng)策、大(dà)类资产配置(zhì)与择时研究(jiū)。武(wǔ)汉大学学士，上海财经大学经济学硕士、博士，中国社科院经济学(xué)博(bó)士后，学术论文多发表于国(guó)际SSCI英文核心(xīn)经(jīng)济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 电影中杀青一词是指什么意思，杀青一词是指什么意思啊