来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一(yī)季度(dù)，国内经济(jì)回(huí)暖主要缘于(yú)疫后复苏红利驱动，表现为生产恢(huī)复推动出口形(xíng)势好转，出(chū)行(xíng)需求释放(fàng)催化下(xià)游消费回暖。从行业表现看，制(zhì)造业(yè)从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业(yè)或从(cóng)主动(dòng)去库转向(xiàng)被动(dòng)去(qù)库。从(cóng)景(jǐng)气度边际(jì)表(biǎo)现看，下(xià)游消费(fèi)制造(zào)>；中游(yóu)装备制造>；上游原(yuán)材料加(jiā)工；服务业中，交通运输、住宿(sù)餐饮、房地产(chǎn)等(děng)线(xiàn)下活动回(huí)暖，但距离疫情(qíng)前仍有(yǒu)一定差距(jù)。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉(mài)冲(chōng)式(shì)修复(fù)放缓、海外总需(xū)求(qiú)回落(luò)预(yù)期逐步兑现(xiàn)，消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级将成为推动下一(yī)阶(jiē)段国内经济复苏的(de)主线。

　　制(zhì)造(zào)业、服务业是驱动一季度经济复(fù)苏的主因

　　从一(yī)季(jì)度GDP表现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等(děng)行业景气度明(míng)显提升，而建(jiàn)筑业景气度(dù)回落，与年初出(chū)口(kǒu)数据好转、服务消(xiāo)费(fèi)快速恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而投(tóu)资(zī)疲弱的(de)特(tè)点相一致。

　　从制(zhì)造业(yè)内(nèi)部(bù)来看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏(sū)初期，供给(gěi)端修复好于需求端，行(xíng)业整体去库(kù)进程尚未(wèi)结束(shù)。从行(xíng)业景气度边际(jì)改善情况来(lái)看，下(xià)游消费制造(zào)>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行业(yè)景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行(xíng)、地(dì)产(chǎn)后周期相关(guān)的(de)酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱、烟草、家具制造(zào)行业(yè)景气度较高，部分行业表现为(wèi)“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游装备制造(zào)业(yè)行业景气度居中，表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专用设备(bèi)、运输(shū)设备>；；；汽(qì)车(chē)制造、金属制品>；；；通用设备、电子(zi)设备(bèi)。

　　上游(yóu)原材料加工行业景(jǐng)气(qì)度改善(shàn)幅度最弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多(duō)数(shù)行业仍然受(shòu)到价格下跌的困扰，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色(sè)金属(shǔ)、非金属矿(kuàng)物(wù)>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下一(yī)阶段经济(jì)复苏的(de)主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红(hóng)利驱动。需求方面，出行类消费快(kuài)速复苏(sū)，前期积(jī)压的购房、服务消(xiāo)费需(xū)求(qiú)得以释放(fàng)；供给方面(miàn)，国内复工复产加快推(tuī)进，生产端快速恢复，是推动年(nián)初(chū)出口数据好转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动(dòng)边(biān)际转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求(qiú)回(huí)落的预期逐步(bù)兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长(zhǎng)的线索，大(dà)概率来自于消费回暖和(hé)产业升级(jí)两条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，一季度居(jū)民收入向上修(xiū)复，消(xiāo)费倾(qīng)向(xiàng)明显回升(shēng)，已经高于(yú)2020-2022年疫(yì)情期间水平(píng)，同时信贷数(shù)据(jù)指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进一(yī)步增(zēng)强。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐(lè)等(děng)服务(wù)消费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺(fǎng)服等与出行及(jí)地(dì)产后周期(qī)相关的可选消费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是(shì)，产业升级路径驱(qū)动(dòng)下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强，有望维(wéi)持出(chū)口韧性；随着(zhe)下(xià)游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触(chù)底回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修(xiū)复，企业(yè)将从(cóng)主动去库逐步转向被动去(qù)库、主动补(bǔ)库，设备投资需(xū)求有望(wàng)改(gǎi)善(shàn)，推动中游装备制造景气度维持(chí)高位(wèi)。

　　风(fēng)险提示：国内经济(jì)恢复力(lì)度不及预(yù)期；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节后消费降温，带(dài)动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复(fù)苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服(fú)务业(yè)是驱(qū)动一季(jì)度经济复苏(sū)的(de)主因

　　一季(jì)度我(wǒ)国GDP总量(liàng)实现超预期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下，国内经(匚字旁的字有哪些，区字旁的字jīng)济企稳回升(shēng)。但不(bù)同于海外国家疫后复苏的规律，本(běn)轮国内疫后(hòu)复苏发生在外需回落、国(guó)内经(jīng)济转(zhuǎn)向高质量发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆”的(de)过程(chéng)中(zhōng)，因(yīn)此驱动疫(yì)后经济(jì)复苏的力量并不(bù)均衡，行(xíng)业分化特征(zhēng)明(míng)显。因此(cǐ)，我们重点从行(xíng)业层面，观(guān)测当前各行(xíng)业景气度(dù)水(shuǐ)平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观(guān)测各(gè)行业表现(xiàn)来看，今年一季度制(zhì)造业、交(jiāo)通(tōng)运输(shū)业、房地产业景气度(dù)明显提(tí)升，而建(jiàn)筑(zhù)业(yè)景(jǐng)气度回落，与年(nián)初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快(kuài)速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投资(zī)疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们(men)以2019年(nián)为基期(qī)计算各年(nián)份的复合增速，观察各(gè)行业增加值变(biàn)化(huà)。

　　今年一季(jì)度第一(yī)产(chǎn)业增加值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全(quán)年增速，与近年来(lái)加快(kuài)建设农业强国，推进农业(yè)农(nóng)村现代化的(de)目(mù)标有关。

　　今年一季(jì)度第二产业增加值增(zēng)速升至(zhì)5.4％，高于去年四(sì)季度(dù)的4.4％。其中，制(zhì)造业迎来较快(kuài)复(fù)苏，增加值增速提升(shēng)至5.9％，高于去年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与(yǔ)去年(nián)下半(bàn)年(nián)之(zhī)后外需转弱、居民(mín)商(shāng)品消费恢复偏慢(màn)有关。而建筑业(yè)景气度明显(xiǎn)回(huí)落，增加值增速回落(luò)至1.9％，低于去(qù)年四季度的3.1％，主要受房(fáng)地产新开工拖累。

　　今年一季度第(dì)三(sān)产业增加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年(nián)四季度(dù)的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产出缺(quē)口。其中，受益于居民出行活动(dòng)恢(huī)复，交通运输、仓储和邮政业增加值增(zēng)速明显提(tí)升，自去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增速；住(zhù)宿(sù)和(hé)餐饮业(yè)增加值(zhí)增速(sù)小幅(fú)回升(shēng)，尽(jǐn)管高于(yú)疫情三(sān)年来的平均增速，但(dàn)绝对水平不及2019年，指向供(gōng)给水平(píng)恢(huī)复较慢。而受益于新房(fáng)和二手房销售回暖(nuǎn)，今年(nián)一季(jì)度房地产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域(yù)复苏分化，中下(xià)游改(gǎi)善幅度好于上(shàng)游

　　对于行业景气度的观测，我们(men)采(cǎi)用量（各行业工(gōng)业(yè)增加值增(zēng)速）与(yǔ)价(jià)格(gé)（各行业工业品价格(gé)增速(sù)）分别(bié)作为供需的衡量指标。主要选取28个主要行业自2019年以来(匚字旁的字有哪些，区字旁的字lái)的月度数据，首先将(jiāng)各行(xíng)业(yè)增加值(zhí)增速调整(zhěng)为(wèi)以2019年为基期的(de)复合(hé)增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年(nián)3月，每月的(de)增加值(zhí)增(zēng)速和PPI增速的分(fēn)位(wèi)数水平，通(tōng)过对比2022年12月(yuè)和2023年3月(yuè)的(de)分位数水平(píng)，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各行业景(jǐng)气(qì)度(dù)出现(xiàn)普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供(gōng)给端修复好于(yú)需(xū)求端，行业整体(tǐ)去库进(jìn)程尚未结束。从行业景(jǐng)气(qì)度边际改(gǎi)善情况来看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业(yè)景气度呈现高位(wèi)放缓情况。

　　下(xià)游(yóu)消费制造(zào)行业(yè)中，与出行、地(dì)产后周期相(xiāng)关的行业(yè)景气(qì)度最高，部分行(xíng)业步入“量价齐升(shēng)”阶段。今(jīn)年3月，与居民(mín)外(wài)出消费(fèi)相关的(de)，酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的量(liàng)价分(fēn)位数(shù)水平均处在高景气度区间，烟草(cǎo)、家具(jù)制(zhì)造行(xíng)业也呈现“量(liàng)价齐升”的特征；食品制造景(jǐng)气度(dù)有所回落，农副加工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食品制造行业表现(xiàn)为“量升价跌”，二者(zhě)价格下(xià)跌主要与高库存水平(píng)有关(guān)，今年2月(yuè)，库存同比均处在2016年(nián)以来90％以上分位数(shù)水平；而随着防疫需求的降温，医(yī)药(yào)制(zhì)造(zào)业(yè)景气度有(yǒu)所回落，表现为(wèi)“量跌价平(píng)”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，均(jūn)表现为“量(liàng)升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有(yǒu)关(guān)，另(lìng)一方(fāng)面，也与年初(chū)外需表现好于(yú)内需(xū)，部分行(xíng)业仍在去库进程有关。其中，电气机(jī)械(xiè)、专用设备(bèi)、运(yùn)输设备工业增加值增速改(gǎi)善幅度(dù)最大，受(shòu)益于国内产业升(shēng)级、出口优(yōu)势带来(lái)的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造(zào)、金属制品，改善幅度最弱(ruò)的是通用设备、电(diàn)子设备，与房地产(chǎn)新开工强(qiáng)度较弱、消(xiāo)费(fèi)电(diàn)子行(xíng)业周期性走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加工行业(yè)景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行(xíng)业库(kù)存水平偏高，多数(shù)行业仍受(shòu)制(zhì)于(yú)价格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色(sè)金(jīn)属(shǔ)行业生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加(jiā)值增(zēng)速位于2019年以来70％分位数水(shuǐ)平，但(dàn)受全球大(dà)宗商品(pǐn)下行周期影(yǐng)响，价格依(yī)旧承压；随着年(nián)初建筑业(yè)施工回暖，相(xiāng)关的黑色金属、非金属制品景气(qì)度提升，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍(réng)处在下跌(diē)区(qū)间，拖(tuō)累整体盈利水平；石(shí)化链条行业生产水(shuǐ)平普遍回暖，但(dàn)分(fēn)位(wèi)数水平仍处在(zài)50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今年由于能(néng)源危机(jī)缓解，产品(pǐn)价(jià)格相较(jiào)去年同期也出(chū)现普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤(méi)炭开采景(jǐng)气(qì)度仍处在高(gāo)位，但(dàn)出现(xiàn)边际放缓，生产及价格水(shuǐ)平(píng)同步回落(luò)。这与(yǔ)去年以来(lái)行业(yè)产能(néng)持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或是推动下(xià)一(yī)阶段(duàn)经(jīng)济(jì)复(fù)苏的主线

　　一季度(dù)，国内(nèi)经济复苏主要受(shòu)益于疫后复苏红利(lì)。一(yī)方面(miàn)，消费场景恢复(fù)后，出行类消费快(kuài)速复苏，前期(qī)积压的购房(fáng)、服(fú)务性需求得以释放；另(lìng)一方(fāng)面，国(guó)内复工复产加(jiā)快(kuài)推(tuī)进，保证供给端的快速(sù)恢复，是推动年初出口数(shù)据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后(hòu)红利释(shì)放效果转弱，随着未来(lái)海外(wài)总需(xū)求(qiú)回落的预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内(nèi)经(jīng)济增(zēng)长(zhǎng)的线(xiàn)索，大(dà)概率来自于(yú)消费回(huí)暖和产业(yè)升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一(yī)是，随着居(jū)民收入提升和消(xiāo)费(fèi)意愿改(gǎi)善，未来消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)的确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家(jiā)具(jù)、纺(fǎng)服等可选消(xiāo)费景气(qì)度(dù)均有望提升。

　　从一(yī)季(jì)度(dù)居民收入和消(xiāo)费数据看，居民收入增速(sù)提(tí)升，消费倾向开始回升，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫情前水(shuǐ)平。以2019年为基期的(de)复合增速看，今年一(yī)季(jì)度，全国居(jū)民人均(jūn)可支配收入(rù)增(zēng)速提升至6.4％，高于去(qù)年四季度(dù)的5.6％，居民人均(jūn)消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年四(sì)季度(dù)的(de)3.0％。一季度(dù)居民平均消(xiāo)费倾向为(wèi)62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随着服务业(yè)恢复(fù)持续(xù)向好，有望带动相关就业岗位加快恢复，进(jìn)一步提(tí)振居民消费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据看，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有(yǒu)所减弱，消费和投(tóu)资信心正在筑(zhù)底。今(jīn)年以来，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所减弱，“去杠杆”势(shì)头(tóu)缓和。从存款数据看，3月居民新增存(cún)款同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量(liàng)均(jūn)值，也低于2022年(nián)6617亿元(yuán)的(de)月均同比增(zēng)量。从(cóng)贷款(kuǎn)数(shù)据(jù)看，3月(yuè)居民(mín)部门新增净融(róng)资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比(bǐ)多增(zēng)2246亿元，中长期(qī)信贷同比多(duō)增(zēng)2613亿元(yuán)。居民部门新增(zēng)净融资(zī)连(lián)续2个月(yuè)维持同比扩张，指(zhǐ)向(xiàng)居民(mín)预期可能正在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始(shǐ)放缓(huǎn)。今年(nián)第一季(jì)度城(chéng)镇储户问卷调查(chá)结果显(xiǎn)示，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和“更(gèng)多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居民储蓄意愿(yuàn)降低(dī)、消(xiāo)费和投(tóu)资意愿提(tí)升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强，以及相关行业设(shè)备投(tóu)资更(gèng)新，有望推动中游装备(bèi)制(zhì)造景气(qì)度维(wéi)持高(gāo)位。

　　一(yī)方(fāng)面，今(jīn)年一季度国内出口数据回暖，除与(yǔ)欧美供(gōng)需缺口短(duǎn)期(qī)走阔(kuò)、国内复工复产加快推进外，也受益(yì)于(yú)RCEP政策(cè)红利(lì)持续(xù)释放，以及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在海外总需求(qiú)回落背景下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望维持装(zhuāng)备制造领域出口韧(rèn)性(xìng)。

　　另一方面(miàn)，企业盈利下滑和库(kù)存高位，对制造业投资扩产造(zào)成(chéng)一(yī)定(dìng)压力。但随着下游(yóu)消费稳步修(xiū)复、二季(jì)度PPI同比触(chù)底回升，制造业企(qǐ)业盈利(lì)有望向上修(xiū)复(fù)。目(mù)前(qián)看(kàn)，电气机械等装备制造(zào)业去库进(jìn)程已(yǐ)进入下半(bàn)场，今年(nián)1-2月专用设(shè)备(bèi)、通(tōng)用设备产成品库存增速(sù)呈现(xiàn)触底反弹(dàn)。随(suí)着需求回暖、盈利修复，企业(yè)将从主(zhǔ)动去库(kù)逐步转向被动去库、主动补库，设备(bèi)投(tóu)资(zī)需求将随之提升。

　　二、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金(jīn)融(róng)与流动(dòng)性数(shù)据：各国国(guó)债收益(yì)率多数上行

　　美(měi)国10年期(qī)国债收益率上行。本周（截至4月21日）美(měi)国10年期国(guó)债收益率3.57％，较(jiào)上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国(guó)10年期国债(zhài)收益率较上周(zhōu)末上行(xíng)7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较上周(zhōu)末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年(nián)期(qī)国(guó)债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率利差(chà)收窄。本周(zhōu)美国10年(nián)期(qī)和2年期(qī)国(guó)债期限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期权(quán)调整利(lì)差较上周末持平(píng)为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市(shì)场(chǎng)：全球股市涨跌分化，大宗商品(pǐn)价(jià)格普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市(shì)涨跌分(fēn)化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市普涨，法国(guó)CAC40、英国(guó)富时(shí)100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全(quán)线下(xià)跌，标(biāo)普500、道(dào)琼斯工(gōng)业指(zhǐ)数、纳(nà)斯达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲(zhōu)标(biāo)普200、韩国综合(hé)指数、上证(zhèng)指数、恒生指(zhǐ)数(shù)分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大(dà)宗商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美(měi)欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书(shū)公布，显(xiǎn)示(shì)近几周美国经济(jì)增(zēng)长(zhǎng)陷入停滞(zhì)，通(tōng)胀和招聘(pìn)活动放缓，信贷(dài)渠道变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖区指出(chū)在不确定性(xìng)增加和对流动(dòng)性的担(dān)忧加剧(jù)之(zhī)际，银行收(shōu)紧了贷款标准。近期美(měi)国总体(tǐ)物价水平温和上升，但价格上涨速(sù)度或有所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为应(yīng)对高通胀，加(jiā)息步伐或将(jiāng)继(jì)续。4月21日，美(měi)联(lián)储(chǔ)哈克称，需(xū)要(yào)进一步(bù)收(shōu)紧(jǐn)政策来应对高通胀(zhàng)，加(jiā)息结(jié)束后(hòu)美联储(chǔ)将需要在一段时(shí)间内维(wéi)持利率稳(wěn)定。同(tóng)日(rì)美联储梅斯特表示，预计(jì)今年货币政策将需(xū)要进一步进(jìn)入限制(zhì)性区域，终端利率或将高于5％，具体取决于经济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大多数委员同意(yì)将(jiāng)利率(lǜ)上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货(huò)币政策在降低(dī)通胀方面仍有一(yī)段路要走，一些委员认(rèn)为整体(tǐ)而言通胀风(fēng)险倾向于上行。金融(róng)市场(chǎng)紧张局(jú)势被视为(wèi)经济和通胀前景重大不确定(dìng)性的来源。然而除非(fēi)形势显著恶(è)化，否(fǒu)则金融市场的紧张(zhāng)局势不太可能(néng)从根本上改变欧洲央行管理委员(yuán)会对通胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调(diào)美国“国家(jiā)安全(quán)”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会和欧洲议会(huì)通过了(le)一项临时政治(zhì)协议(yì)，就涉及(jí)430亿(yì)欧元(yuán)补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案(àn)目标(biāo)是(shì)到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金(jīn)提振半(bàn)导体行(xíng)业，以(yǐ)将欧盟占全球(qiú)半导体制造(zào)市场的份(fèn)额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片(piàn)制造工(gōng)艺，建立欧(ōu)盟的半导(dǎo)体供应链，并与美国和亚洲同行竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月20日(rì)，美(měi)国众议院(yuàn)议长麦卡锡(xī)表示，正在推出一(yī)份(fèn)债务上限相关(guān)立(lì)法措施。白宫需要(yào)开(kāi)始就债(zhài)务上限进行谈判(pàn)；众议(yì)院共和党希望提(tí)高债务上限并(bìng)削减支出；正(zhèng)在推出一份债务上限相关立法(fǎ)措施；债务法案(àn)将设法收回未使用的(de)防疫资金用于日常开支(zhī)；法案将减少(shǎo)对国税局的拨款，并结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中美关系发(fā)表讲话(huà)，表明美(měi)国无意与中国脱钩，但未(wèi)来(lái)仍(réng)将强调“国(guó)家安全”。耶(yé)伦(lún)宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都(dōu)将是(shì)“灾(zāi)难性的”，美国寻求(qiú)与中(zhōng)国建立“建设性和公平的经(jīng)济关(guān)系”。但(dàn)“当美国利益受到威胁时(shí)”，美国将坚(jiān)定地捍卫国(guó)家安全，即使(shǐ)以牺(xī)牲中美关(guān)系为代价。在国际(jì)关系中，耶(yé)伦表示(shì)美中两国有(yǒu)必要“坦诚(chéng)讨(tǎo)论棘(jí)手问题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面临债务问题的(de)新兴市场和发展中国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环比(bǐ)上涨10.06％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-4.54％转正(zhèng)为本月的(de)10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原(yuán)油价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比下降。2023年4月以(yǐ)来(lái)，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的-1.33％转正为(wèi)本月的(de)0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅(fú)相对上(shàng)月扩大44.13个百(bǎi)分(fēn)点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月(yuè)的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥(ní)价格指数环比上升，螺纹钢价格(gé)环(huán)比下跌，库存同比下(xià)降

　　水泥价格指数环比(bǐ)上升(shēng)。4月以来，全(quán)国(guó)水(shuǐ)泥价格指数环比上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华东、中南(nán)、西北以及(jí)西(xī)南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库(kù)存(cún)同比下降，钢(gāng)坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹(wén)钢(gāng)价格环(huán)比由(yóu)正(zhèng)转负，环比由上(shàng)月(yuè)的(de)0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩(suō)窄3.26个(gè)百(bǎi)分点。钢坯(pī)库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房(fáng)成交面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价(jià)下跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成(chéng)交面(miàn)积增幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩(suō)窄(zhǎi)12.17个百分点。其中(zhōng)，一(yī)线(xiàn)、二线、三线城市商品房(fáng)成交面积同(tóng)比分别(bié)为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同(tóng)比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土(tǔ)地供(gōng)应(yīng)面积(jī)同比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成(chéng)交(jiāo)面积同比增速为(wèi)-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个(gè)百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉价(jià)格(gé)环比(bǐ)下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相(xiāng)对(duì)上月扩大2.6个(gè)百分(fēn)点。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅(fú)缩(suō)窄0.55个百分(fēn)点。水果(guǒ)价格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公(gōng)斤(jīn)，增(zēng)幅缩小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用车日均(jūn)零售(shòu)销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘(chéng)用车日均零售销(xiāo)量同(tóng)比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发(fā)销量(liàng)同(tóng)比(bǐ)增(zēng)加15.64％，增幅(fú)扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币市场利率(lǜ)趋(qū)势分(fēn)化，国债利率普遍下(xià)行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至(zhì)2.27％。一年(nián)期国债利率较上(shàng)月末下(xià)行8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债利率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一(yī)年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调提振(zhèn)消费持续回升(shēng)的动力；国资委强调着力发(fā)展战略性(xìng)新兴(xīng)产业(yè)

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改革委举行(xíng)4月份新闻发布会，强调要提(tí)振消费持续(xù)回(huí)升的动力。接(jiē)下来将重点做(zuò)好四方面工作：一是，研究起草关于恢复(fù)和扩(kuò)大消费的政策文(wén)件(jiàn)，围绕大宗消费、服(fú)务消费、农村消费等重(zhòng)点领(lǐng)域；二是(shì)，下大力气稳(wěn)定(dìng)汽车(chē)消费，大(dà)力推动新能(néng)源汽车下乡；三(sān)是，会同有关(guān)方面优(yōu)化就业、收(shōu)入分配(pèi)和消(xiāo)费全链条良性循环促进机制；四是，研究制定关于(yú)营(yíng)造放(fàng)心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召开(kāi)扩大会(huì)议，强(qiáng)调推动(dòng)国(guó)资央企着力发(fā)展实体经济特别是战略性新兴产业(yè)。会议(yì)认为，要更好推动国资央企在中国(guó)式(shì)现代化新征程中走(zǒu)在前(qián)列，着力提升科技自(zì)立自(zì)强(qiáng)水(shuǐ)平，提升自(zì)主(zhǔ)创新能力；着力(lì)发(fā)展实体(tǐ)经(jīng)济特别是战略性新兴产业，加快推进现代化产业(yè)体系建设(shè)；抓好(hǎo)新一轮国企改革深化提升行动(dòng)组织(zhī)实(shí)施，高水平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工(gōng)信部举(jǔ)办发(fā)布会(huì)介绍一季度工业和信息化发展状况，表示下一步(bù)将制(zhì)定实施重点行(xíng)业稳增长的工(gōng)作方案(àn)。一是营造良好产业发展(zhǎn)环境，落实落细稳(wěn)增长政策举措，抓实抓细(xì)部省(shěng)协作、部门协(xié)同；二是推动出口保稳(wěn)提质，加大(dà)对制(zhì)造(zào)业外贸(mào)企业的支(zhī)持力度，配合(hé)有(yǒu)关部门落实好稳外贸政策举措；三是(shì)促(cù)进内需加快(kuài)恢复(fù)，以高质量供给促进消费；四是持续增强发(fā)展动能，加快(kuài)战(zhàn)略(lüè)性新(xīn)兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢(huī)复力(lì)度(dù)不及预期(qī)；海外需求超预期回落。

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