文|招(zhāo)商宏观张静静团队

　　核心观点

　　事件：2023年(nián)5月(yuè)27日，国(guó)家(jiā)统计局发布4月全国规(guī)模(mó)以上工业(yè)企(qǐ)业绩效数据。4月份(fèn)，规模以上工业(yè)企业营业收入累计同比增长0.5％；规模以上(shàng)工业企业利润(rùn)累(lèi)计同比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利润累(lèi)计同比增速降幅小幅(fú)收(shōu)窄，但依然(rán)处于探底爬坡过(guò)程(chéng)中。从决定企业利润的量(liàng)、价、成本三(sān)因(yīn)素框架看，我们(men)认为，此轮工业(yè)企(qǐ)业利润增速由正转负(fù)的原因主要源(yuán)于PPI下行，但本轮工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利(lì)润累计增速(sù)的下(xià)探幅度之深和持(chí)续时间之长是(shì)PPI下(xià)行和其他多(duō)种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用率偏高严重制约工业企业利润(rùn)爬坡速度 。

　　从详细拆(chāi)解数据看：1）与去年同期相(xiāng)比，工业企业经营(yíng)绩效(xiào)的(de)增长压力依然较大，与(yǔ)3月份(fèn)相比，产成品存货(huò)周(zhōu)转天数和(hé)应收(shōu)账款平均回收期进一步增加。2）分所有(yǒu)制类型(xíng)来看，外商及港澳台商和(hé)私营企业利(lì)润累计同比(bǐ)降幅出现收窄，国(guó)有工(gōng)业(yè)企业和股(gǔ)份制企(qǐ)业利润累计同(tóng)比降幅(fú)进一步扩大(dà)。3）上游采选业(yè)中非金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选的利润增速(sù)表(biǎo)现较(jiào)好，石油和(hé)天(tiān)然气开采(cǎi)等其(qí)他行业(yè)的利润增速(sù)降幅依(yī)然较大；中游原(yuán)材料加工业(yè)和装(zhuāng)备制造业的利润(rùn)增(zēng)速(sù)出现明显分化，中游原(yuán)材料加工业的利润增速均为负，是整体工(gōng)业(yè)企业(yè)利润增速的主要(yào)拖累，中游装备制(zhì)造业利润增速回升幅度较(jiào)大，成为整(zhěng)体(tǐ)工业企(qǐ)业利润增(zēng)速的主(zhǔ)要拉动项(xiàng)。在价格水(shuǐ)平、内部(bù)需求、外部需(xū)求同时走弱的情况下，下游行业内(nèi)部的(de)利(lì)润增速反弹(dàn)乏力 。

　　总体而言(yán)，与上个月相比，4月份公(gōng)布的工(gōng)业(yè)企业利润数据(jù)已(yǐ)表现出明显(xiǎn)的(de)探底爬坡(pō)信号(hào)：一，营业利润(rùn)累(lèi)计增速爬升(shēng)的行业(yè)进一步增多；二，营(yíng)业(yè)收入增速由负转正，营业利润增(zēng)速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制造业(yè)有望继(jì)续成为(wèi)拉动工业企业(yè)利润(rùn)增(zēng)速回升的主要拉动力。按当月利润增速计(jì)算(suàn)，4月份表现(xiàn)较(jiào)好的(de)行业(yè)主要有(yǒu)：汽车(chē)制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其(qí)他运(yùn)输设(shè)备制(zhì)造业(yè) 、通(tōng)用设备制(zhì)造业、电气(qì)机械及器材(cái)制造业、仪(yí)器仪表制造业、文教(jiào)、工(gōng)美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力(lì)、热力、燃气及水的(de)生产(chǎn)和供(gōng)应业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观点：

　　总体来(lái)看：

　　4月份(fèn)，营(yíng)业利润累计(jì)同比增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然(rán)处于(yú)探底爬坡过程(chéng)中。从决定(dìng)企业利润的量(liàng)、价、成(chéng)本三因素(sù)框架看，我们认为，此轮工(gōng)业企(qǐ)业利润增速由正(zhèng)转负的原因主要源于PPI下(xià)行，但本轮工业企(qǐ)业利润累计增(zēng)速的下探幅度之(zhī)深和(hé)持续时间(jiān)之(zhī)长是(shì)PPI下行和其他(tā)多种(zhǒng)因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动去库存(cún)时(shí)间偏(piān)长(zhǎng)以及费用率偏高严重(zhòng)制约工业企(qǐ)业(yè)利润爬(pá)坡速度。

　　与(yǔ)上个月相比(bǐ)，39个主要细分行(xíng)业中(zhōng)，有26个行业的营业(yè)利润(rùn)累计增速出(chū)现(xiàn)回升，其(qí)他13个行业的营业(yè)利润累计增速均出现回落，其中回(huí)落幅(fú)度较(jiào)大的行业主要是农副食品加工、煤(méi)炭开采(cǎi)和洗选、有色金属矿采选、造纸及(jí)纸制品、 纺织(zhī)服装(zhuāng)、服(fú)饰(shì)等行业，回升幅度较大的(de)行业主(zhǔ)要是机械(xiè)和设备(bèi)修理、汽车(chē)制造、通用设(shè)备(bèi)制造、橡胶和塑料(liào)制(zhì)品等行业。

　　具体来看：

　　与去年同期相比(bǐ)，工业企业经营绩效的增(zēng)长压力依然较大，与3月(yuè)份相(xiāng)比，产成品存货周转(zhuǎn)天数(shù)和应(yīng)收账款(kuǎn)平均回收期进一步增加(jiā)。

　　数据显示，规模以(yǐ)上(shàng)工业企业累(lèi)计每百元(yuán)营业(yè)收入中(zhōng)的成本为85.18元(yuán)（3月为(wèi)85.04元(yuán)），同比增(zēng)加0.88元（环(huán)比(bǐ)增加0.09元）。产成品(pǐn)存货周转天数(shù)为20.80天（3月为20.60天(tiān)），同比增加1.80天（环(huán)比增加0.14天）；应收账款平均回(huí)收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天），同比增(zēng)加8.60天(tiān)（环比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来看，外商及港澳台商(shāng)和(hé)私营企业利润(rùn)累计同(tóng)比(bǐ)降(jiàng)幅出现(xiàn)收(shōu)窄，国有(yǒu)工业企业(yè)和股份制企(qǐ)业利润(rùn)累计同比降幅进一步扩(kuò)大。

　　其中4月国有工业企业(yè)利润累计同(tóng)比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外(wài)商及港澳(ào)台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私营企(qǐ)业和股份制企业同比增长(zhǎng)分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选、有色(sè)金属(shǔ)矿采选(xuǎn)的利润增速表(biǎo)现较好，石油和天然气开采(cǎi)等其(qí)他行业的利润(rùn)增速降幅(fú)依然较大。

　　数据显示，非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的增速(sù)依然为正(zhèng)，分(fēn)别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金(jīn)属矿采(cǎi)选(xuǎn)业(yè)、废物(wù)资源综合利用的增速为负，分别收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工业和装备(bèi)制(zhì)造业的利润增速(sù)出现明显分化。中游(yóu)原材料加工业(yè)的利(lì)润(rùn)增速均为负，尽(jǐn)管与上个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工业企业利润增速(sù)的主要拖累。中(zhōng)游装备制(zhì)造业利润增速回升幅度较大，成为整体工业(yè)企业利润增(zēng)速的主要(yào)拉动项。其中通用设备制造、铁路船舶航空航天、电气机械及器(qì)材(cái)制造(zào)、仪器仪表制造(zào)增幅延(yán)续上个月亮眼趋势，得益于国内汽车销售量的提升和(hé)汽车(chē)产业链出(chū)口强(qiáng)劲，汽车(chē)制(zhì)造业的利润增速降(jiàng)幅(fú)由负转正，此外叠加去年同期基(jī)数较(jiào)低，汽车制造业当月利润增速高达20倍。

　　数据显(xiǎn)示，化(huà)学原(yuán)料化学制品跌幅扩大，分别(bié)收录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶炼(liàn)加工、专用设备制(zhì)造、石油(yóu)煤炭及燃(rán)料加工(gōng)、非(fēi)金属矿物制(zhì)品(pǐn)、黑色金属冶炼(liàn)加工、化学(xué)纤(xiān)维制(zhì)造、金属制品(pǐn)、计(jì)算机通信和电子设备跌幅收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制造(zào)、通用(yòng)设备制(zhì)造(zào)、铁(tiě)路(lù)船舶(bó)航空航天、电气(qì)机(jī)械及器材制造(zào)增幅(fú)依旧为(wèi)正，并且增速(sù)出现(xiàn)明(míng)显回(huí)升，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提(tí)的是，汽(qì)车制(zhì)造(zào)增幅由(yóu)负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格水平、内部需求、外部需(xū)求(qiú)同时走弱的情况下(xià)，下游行(xíng)业(yè)内(nèi)部的利润增(zēng)速反(fǎn)弹乏力，文教工美(měi)体育娱乐用品、食(shí)品制造、纺织业、家具(jù)制造等多个行业的利润增速跌(diē)幅放缓，但依然为负；农(nóng)副(fù)食(shí)品(pǐn)加工、纺织(zhī)服装、服饰等(děng)多个行业的利(lì)润跌幅继自嘲丁元英是谁写的，卜算子《自嘲》全诗(jì)续扩大。往后看，价格水平(píng)、内部需求、外部需求转好速度较慢，这也(yě)意(yì)味着下游行业(yè)的利(lì)润增速向上爬(pá)坡的节奏大概率偏(piān)缓。

　　数据显示(shì)，农副食品加(jiā)工、纺织服装、服饰、皮毛羽(yǔ)和制鞋、造纸及纸(zhǐ)制品和医(yī)药(yào)制造跌幅(fú)扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美体育娱(yú)乐用品、食品制(zhì)造、纺织(zhī)业、家具(jù)制造(zào)和(hé)印(yìn)刷和记录(lù)媒介利润降幅(fú)放缓，但(dàn)持续维持低位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增速由负(fù)转正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增速略(lüè)有回落，4月(yuè)录得(dé)6.7％（3月(yuè)9.0％）自嘲丁元英是谁写的，卜算子《自嘲》全诗；酒(jiǔ)饮料(liào)和茶(chá)制造利润增速保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公(gōng)共事业中(zhōng)的机(jī)械和设备修理、电力热力利润增速(sù)相对较(jiào)高，燃气生(shēng)产和供应利润增(zēng)速降幅(fú)收窄。其中机械和(hé)设备修(xiū)理利润累计增速(sù)上升幅度较大，4月(yuè)收录235.7％（前值(zhí)为(wèi)79.6％），电力热力利润累计同(tóng)比增速收窄，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅略有上升，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气生产和供应(yīng)降幅(fú)收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体而言(yán)，与上个月相比，4月份公(gōng)布的工业企(qǐ)业利润数(shù)据已表现(xiàn)出明显的探底爬坡信号(hào)：一，营业利润(rùn)累计增速爬(pá)升的行业进(jìn)一步增(zēng)多；二，营业(yè)收入增速(sù)由负转正，营(yíng)业(yè)利润增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)业有望(wàng)继续成(chéng)为拉(lā)动工业企业利润增(zēng)速回(huí)升的主要(yào)拉动力。汽车制造(zào)、 铁(tiě)路、船舶、航空航天(tiān)和其他运输设(shè)备制造业(yè) 、通(tōng)用设备制造业、电(diàn)气(qì)机(jī)械及(jí)器(qì)材制造(zào)业、仪(yí)器仪表制造(zào)业、文教、工美(měi)、体育和娱(yú)乐用品制造业、橡胶和塑料制(zhì)品业、电力、热力、燃气及(jí)水的生(shēng)产和供(gōng)应业 。

　　正如我们在《今年工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)增速能否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段（从2000年开(kāi)始计算(suàn)），如(rú)果(guǒ)按最近两次探底(dǐ)历史来演绎的(de)话，至少还要在负值(zhí)区(qū)间爬坡7-8个月左右的时间(jiān)，预计工(gōng)业企业利润增(zēng)速转正最早也需等到四(sì)季度(dù)。目前我国仍面临内需增长缓慢(màn)和外需疲(pí)弱的(de)“弱(ruò)复(fù)苏”阶段，这直接导(dǎo)致企(qǐ)业(yè)的产(chǎn)能利(lì)用率(lǜ)持续(xù)下(xià)滑。此外，叠加营业成本高居不(bù)下导(dǎo)致的内部压力(lì)，本(běn)轮工业企业利润增(zēng)速反(fǎn)弹速度大概率较为(wèi)缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢(huī)复力度(dù)低于预(yù)期。

　　以(yǐ)上(shàng)内容(róng)来自于(yú)2023年(nián)5月27日的《中游(yóu)装备制造业利润增速明显回升——2023年4月工(gōng)业企业利润分(fēn)析(xī)》报告，报告作者张(zhāng)静静、张一平，联系(xì)人(rén)罗丹

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