金融界5月27日消息 近日(rì)因(yīn)为昆明国资委的一封(fēng)声明，让城投债成为关注的焦点，当前地方债的规模和地方(fāng)政(zhèng)府的偿债(zhài)能(néng)力已(yǐ)经越(yuè)来越被重视(shì)。如何如何处置(zhì)地(dì)方债务(wù)？

　　中(zhōng)泰证券首席经济(jì)学家李(lǐ)迅雷(léi)发(fā)文(wén)称，地方(fāng)债包括(kuò)地(dì)方一(yī)般债、专项债和包括(kuò)城投债(zhài)在内的(de)各种隐形债，其规模究竟有多(duō)大，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括银行、一本书多重，一本书多重有一斤吗保(bǎo)险、基金(jīn一本书多重，一本书多重有一斤吗)等在内的机(jī)构(gòu)投(tóu)资者是(shì)地方债的(de)主(zhǔ)要(yào)持有者(zhě)，他们(men)普遍(biàn)担心的还是城投(tóu)债务、非标等地方政府隐(yǐn)形债风险。例如，近(jìn)期贵(guì)州省政府发展(zhǎn)研究中心提(tí)出，“化债工作推(tuī)进异常艰(jiān)难，仅依靠自(zì)身能(néng)力已无法得(dé)到有效解(jiě)决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在(zài)土地财政缩水的背景下，地方政府的财权与事权不匹配(pèi)问题又凸(tū)显(xiǎn)出(chū)来。在我国政(zhèng)府杠杆(gān)率水平并(bìng)不算高的前提(tí)下(xià)，我(wǒ)国(guó)地(dì)方政府(fǔ)的杠杆率水平确实够高了。需要调(diào)整中央和(hé)地方之间(jiān)债务余额的比例关系。“今后(hòu)应加大中央政府的(de)发债规模，为地方经济减负。”他(tā)明确(què)指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经(jīng)济转型的关键阶(jiē)段，维(wéi)护(hù)地方政府的信用，防范区域性金融风(fēng)险显得(dé)尤为重要，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱(tuō)钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难省份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”。如(rú)帮助地方(fāng)政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行(xíng)或商业银行的低息资金来降低债务成(chéng)本，让债务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政策上(shàng)支持地方政府通过出让(ràng)国有资产来偿(cháng)债(zhài)。他表示(shì)这(zhè)类(lèi)典(diǎn)型案例为(wèi)“茅(máo)台化一本书多重，一本书多重有一斤吗债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公(gōng)告无偿划转上(shàng)市公(gōng)司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国资(zī)。

　　以下文字(zì)来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何(hé)处(chù)置地(dì)方(fāng)债(zhài)务的辨(biàn)证思(sī)考(kǎo)》

　　截至2022年(nián)末全国城投有息债(zhài)务(wù)54.1万(wàn)亿元(yuán)

　　城投平(píng)台成为(wèi)地方债务(wù)主要(yào)体(tǐ)现形式

　　城(chéng)投(tóu)债是(shì)指城(chéng)投企业公开发行的公司债券和(hé)中期(qī)票据。按(àn)照(zhào)新预(yù)算(suàn)法、“43号文”出台(tái)明(míng)确城投债与地(dì)方政府信用脱钩，城(chéng)投公(gōng)司定(dìng)位由(yóu)地方政府投(tóu)融资机(jī)构(gòu)转变为市场化运营(yíng)主体，地方政府(fǔ)不(bù)再对城投债(zhài)兜底。但实际上市场仍然把(bǎ)城(chéng)投债(zhài)看作由(yóu)地(dì)方(fāng)政府背书的高(gāo)信用(yòng)等级债券(quàn)。

　　因此城投公司通常(cháng)都是(shì)地(dì)方政府下(xià)设的投融资机构，很难完全独立(lì)成(chéng)为与(yǔ)政府无关的纯市场化的企业。城投(tóu)的(de)债务(wù)主(zhǔ)要包(bāo)括向(xiàng)银行借款和发行(xíng)债券(quàn)融(róng)资(zī)这两(liǎng)种(zhǒng)方(fāng)式，以(yǐ)前一种方式为主，但后一(yī)种(zhǒng)债权融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年末(mò)，余额估(gū)计在13万(wàn)亿(yì)元以上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看(kàn)，2011年以来，全国城投有息债务快(kuài)速扩张，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有息债务为(wèi)54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台(tái)发债余(yú)额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方(fāng)债务的(de)主要体现形(xíng)式(shì)，规(guī)模(mó)明显(xiǎn)超过(guò)地方政府的一般债和专项债之和(hé)。城投平台中，如今，城投平台的债券余额大约为13.8万(wàn)亿(yì)元(yuán)，迄(qì)今(jīn)并无违约案(àn)例，说明城(chéng)投债仍属于地方政府(fǔ)背书(shū)的高(gāo)等级(jí)信用债。但是，城投平台的非标违约(yuē)情况时(shí)有发(fā)生，银行贷(dài)款展期、调整(zhěng)还贷方式(shì)的(de)也比(bǐ)较(jiào)多。

　　地方政府应(yīng)确保城投债(zhài)按时(shí)兑付，不能轻易违约

　　当前(qián)市场对地方政府债务增(zēng)长和财政收(shōu)入增(zēng)速(sù)下降甚(shèn)至负(fù)增长的(de)现象普(pǔ)遍担心，尤其对(duì)财力偏弱的东北、中(zhōng)西部省份，城投债的收益率普遍高(gāo)于(yú)东部发达省市。2022年(nián)13个(gè)省(shěng)土地出让(ràng)金(jīn)对政府债(zhài)务利息覆盖(gài)程(chéng)度不(bù)足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘(zhǒu)的情(qíng)况更(gèng)加(jiā)明显。

　　河南的永煤(méi)债违约(yuē)之后(hòu)，对河南省乃至(zhì)全国(guó)的信用债(zhài)市(shì)场都造(zào)成负面冲(chōng)击，信用分层(céng)现象加剧，部(bù)分经济偏弱区域被边(biān)缘化。例如青(qīng)海、云(yún)南和天津等近几年融资成本仍在(zài)上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以(yǐ)来融资成本(běn)有所(suǒ)下降，但整体(tǐ)降幅相(xiāng)较全(quán)国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投(tóu)债加(jiā)权平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及(jí)预(yù)期(qī)的背景下，投(tóu)资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应(yīng)该(gāi)确保城投债的按时兑付。因为违(wéi)约不仅不(bù)能解决债(zhài)务问(wèn)题，反而(ér)会恶化区(qū)域信用环境，导致地方(fāng)国企融资难、融(róng)资(zī)贵(guì)。从未来区域经济发(fā)展的角度(dù)看，政(zhèng)府部门仍需(xū)要持续举债来实(shí)现(xiàn)经济平稳增(zēng)长，需要保持政府信(xìn)用，不能轻(qīng)易违约。

　　建议中央大(dà)力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有信心，首(shǒu)先要确保城投债不违约，这就意味(wèi)着城投(tóu)公司能(néng)够具备低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底(dǐ)，但建议给予困难省(shěng)份(fèn)一定的“托底”支持，即在政策(cè)上大(dà)力度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”，如帮助(zhù)地(dì)方政(zhèng)府（如城投公司的(de)借新还(hái)旧）降低债务(wù)成(chéng)本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥实践银(yín)行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政策(cè)性银行或商业银行的低息资(zī)金来降低债务(wù)成本，让债务更(gèng)加容(róng)易滚续。

　　此外，对于地(dì)方(fāng)政府可否通(tōng)过出让国(guó)有资产来偿债方(fāng)面，也希望中(zhōng)央给予(yǔ)政策上的支(zhī)持。因(yīn)为今年3月1日，国资委在对(duì)政协十三(sān)届全国委(wěi)员会第五次会议第00503号提案的答复中(zhōng)表示，将适时(shí)出(chū)台制度(dù)规定及(jí)操作细则，探索国(guó)有权益份(fèn)额规范化退出的有效方式(shì)和(hé)途径，充分发挥有限合伙企业的优(yōu)势，助力国(guó)有企业(yè)创新发展。

　　通过出让国(guó)有(yǒu)企业股权获(huò)得收入偿还债务，典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集团两次公告无(wú)偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国(guó)资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的关(guān)键(jiàn)阶段(duàn)，维(wéi)护地方政(zhèng)府的信用，防(fáng)范区(qū)域性金融(róng)风险显得尤(yóu)为重要，故在城(chéng)投(tóu)公司还(hái)没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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