金融(róng)界(jiè)5月27日消息 近日因为昆(kūn)明(míng)国资委的一(yī)封声明，让城投债(zhài)成为关注的焦点，当前地方债的规(guī)模(mó)和地(dì)方政府的(de)偿债能(néng)力已经越来(lái)越被(bèi)重视。如(rú)何(hé)如何(hé)处(chù)置(zhì)地方债务？

　　中泰证(zhèng)券(quàn)首席(xí)经济学家李迅雷发文(wén)称，地方(fāng)债包括地方一般债、专项债和包括城投债在内(nèi)的各种隐形债，其规模究竟(jìng)有(yǒu)多大，尚有争议，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保(bǎo)险(xiǎn)、基(jī)金等(děng)在内的机构投资者(zhě)是地(dì)方债的主(zhǔ)要持有者，他(tā)们普遍担心的还(hái)是城投(tóu)债(zhài)务、非标(biāo)等(děng)地方政府隐形债(zhài)风(fēng)险。例如，近期贵州省(shěng)政府(fǔ)发展研究中心提出，“化债工(gōng)作(zuò)推进异常艰难(nán)，仅依靠(kào)自身能力已无法得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土地财政缩水的背景(jǐng)下，地(dì)方政府的财(cái)权(quán)与事(shì)权不匹配问题又(yòu)凸显出来。在我国政府杠杆率水平(píng)并不算(suàn)高的(de)前提下，我国地方(fāng)政府的(de)杠杆(gān)率(lǜ)水平(píng)确实够高(gāo)了。需要(yào)调整中央(yāng)和地方之间(jiān)债务余额的(de)比例关系(xì)。“今(jīn)后应(yīng)加大中央政府(fǔ)的(de)发债规模(mó)，为(wèi)地方经济减负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认(rèn)为，在(zài)当前(qián)中国(guó)经济(jì)转型(xíng)的关(guān)键阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防(fáng)范区(qū)域(yù)性金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为(wèi)重要，故在城投(tóu)公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的(de)“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅雷(léi)建议(yì)给予困(kùn)难省份一定的(de)“托底”支持，在政(zhèng)策上(shàng)大力度支持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地(dì)方政府（如城投公(gōng)司(sī)的(de)借(jiè)新(xīn)还旧）降低债务成本(běn)、拉长债(zhài)务期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通(tōng)过(guò)政策性银(yín)行或商业银(yín)行的(de)低(dī)息资金(jīn)来降低债(zhài)务(wù)成本，让债务更加容(róng)易(yì)滚续。

　　李迅(xùn)雷(léi)还建议，中央政策上(shàng)支持地(dì)方(fāng)政府(fǔ)通(tōng)过出让国有资产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告(gào)无偿划(huà)转上市公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以下(xià)文字来源李(lǐ)迅雷金融与(yǔ)投(tóu)资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全(quán)国城投(tóu)有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投(tóu)平台成为地方债务主(zhǔ)要(yào)体现形(xíng)式

　　城(chéng)投(tóu)债是指城投企(qǐ)业公开发行的(de)公司债券和(hé)中期票据。按照(zhào)新预算法(fǎ)、“43号文”出(chū)台明(míng)确城(chéng)投(tóu)债与地方政府信(xìn)用脱钩，城投公司(sī)定位由(yóu)地(dì)方政府(fǔ)投融(róng)资(zī)机构转变为市场化运(yùn)营主体(tǐ)，地(dì)方政府不再对城(chéng)投债兜底。但实际上市场仍然把城投债(zhài)看作由(yóu)地方政府背书(shū)的高信(xìn)用等级债券。

　　因此城投公司通常都是(shì)地(dì)方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难完全独立成为与政府无(wú)关(guān)的纯市场化的企业。城投的债务主要包括向银行借款和发行(xíng)债券融资这(zhè)两种方式，以(yǐ)前(qián)一种方(fāng)式为主，但(dàn)后一(yī)种债权(quán)融资的规模也不小，到2022年(nián)末，余额估计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全(quán)国(guó)城投有息债务(wù)快速扩张(zhāng)，每年增(zēng)速均保持在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投(tóu)有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图片(pià钱塘自古繁华钱塘指的是哪个城市，钱塘指的是哪个城市的别称n)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投(tóu)平(píng)台实际上已经成为地(dì)方债务的主要体现形式(shì)，规模明(míng)显超(chāo)过地方政府的一般债(zhài)和专(zhuān)项债之和。城投平台中，如今，城(chéng)投(tóu)平台的债券余额大约为(wèi)13.8万(wàn)亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明(míng)城投债仍属(shǔ)于地方政府背书的高等级信(xìn)用债(zhài)。但是，城投平台的非(fēi)标违(wéi)约情况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确(què)保城投债(zhài)按时(shí)兑(duì)付，不能轻易违(wéi)约

　　当前(qián)市(shì)场对地方政府债(zhài)务增长和财政收入增(zēng钱塘自古繁华钱塘指的是哪个城市，钱塘指的是哪个城市的别称)速(sù)下降甚至负增(zēng)长(zhǎng)的现象普遍担心，尤(yóu)其对(duì)财力偏弱的(de)东北、中西部省(shěng)份(fèn)，城投债的(de)收(shōu)益率普遍(biàn)高于东部发达省(shěng)市。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债务利(lì)息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除(chú)城(chéng)投拿地之(zhī)后，捉襟(jīn)见肘的情况(kuàng)更加(jiā)明(míng)显。

　　河南的永煤债违约之后，对河(hé)南省乃至全(quán)国的信用(yòng)债市场(chǎng)都造成负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如(rú)青海、云(yún)南和天津等(děng)近几(jǐ)年(nián)融资成本(běn)仍在上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上(shàng)升(shēng)，虽然2020年(nián)以来融(róng)资成(chéng)本有(yǒu)所下降，但整(zhěng)体降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来(lái)城投债加权平(píng)均(jūn)票面利率降幅也(yě)明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复(fù)苏(sū)不及预(yù)期的(de)背景下，投资者的风(fēng)险偏(piān)好明(míng)显下降(jiàng)。为此，地方政府应该确保城投(tóu)债(zhài)的按时兑付。因为(wèi)违约(yuē)不仅不能解决(jué)债务问题，反而会(huì)恶化(huà)区(qū)域信用环境，导致地方国企融资难、融资(zī)贵。从未来区域经济(jì)发展(zhǎn)的角度看，政府(fǔ)部(bù)门仍需要持续(xù)举债(zhài)来实现经(jīng)济平稳增长，需(xū)要(yào)保持政(zhèng)府信用，不能轻(qīng)易违(wéi)约。

　　建议中央大(dà)力度支(zhī)持地(dì)方政府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强城投债权(quán)人(rén)的(de)持(chí)有信心，首先要确保(bǎo)城投债不违约(yuē)，这就意味(wèi)着城投公(gōng)司能(néng)够(gòu)具备低成(chéng)本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁家抱”，意味着对(duì)地(dì)方(fāng)债不兜底，但建议给予困难省份一(yī)定(dìng)的“托底”支持(chí)，即在政(zhèng)策上大(dà)力度支持地(dì)方(fāng)政府“化债(zhài)”，如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城投公司的(de)借新(xīn)还(hái)旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉长债务(wù)期限（非(fēi)债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政策性(xìng)银(yín)行(xíng)或商业银行(xíng)的低息资金来降(jiàng)低债务(wù)成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外(wài)，对(duì)于地(dì)方政(zhèng)府可否通过出让国有资产来偿债方面，也(yě)希望中央给予政策上的(de)支(zhī)持。因为今年3月1日，国资委在对政(zhèng)协十三届(jiè)全(quán)国委员会第五次会(huì)议第00503号提案的答复中表示，将适(shì)时出台制度规定及操作细则，探(tàn)索国有权益份额规范化退出的(de)有(yǒu)效方式和途径(jìng)，充分发挥(huī)有限(xiàn)合伙企业(yè)的优势，助(zhù)力国有企(qǐ)业创新(xīn)发展。

　　通过(guò)出让国有企业股权获得收入偿还债务，典型案(àn)例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市(shì)公司(sī)共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵州国资(zī)。

　　在当前(qián)中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风险显得尤为重要，故在城(chéng)投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城(chéng)投债的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持(chí)。

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